Диссертация (793165), страница 84
Текст из файла (страница 84)
В соответствии с результатами тестирования производятся расчеты новых значенийбюджетного дефицита и государственного долга, при этом учитываются более мягкиебюджетные ограничения в условиях кризиса522 (чрезвычайные ситуации в тестовых расчетахне моделировались).Очевидно, что указанные предположения являются довольно грубыми, но в отсутствиевозможности провести эксперимент в реальных условиях придется моделировать ситуацию522Под кризисом понимается ситуация, при которой реальные доходы региона снижаются по отношениюк средним доходам за последние 3 года в реальном выражении более чем на 10%.357на основе отдельных гипотез и предположений.
Реальное поведение регионов в новых условиях,скорее всего, будет между указанными вариантами.Результаты изменения сбалансированности и государственного долга, суммарнополученные по всем регионам, представлены ниже (Рисунок 33 и Рисунок 34).Дефицит бюджета субъектовРФ, млрд руб.6005004003002001000-100200920102011Действующие БП2012Новые БП2013201420152016Новые БП + их соблюдениеИсточник: рассчитано авторами по данным Федерального казначейства и Росстата.Рисунок 33 – Сравнение фактической (в рамках действующих бюджетных правил длярегионов) и расчетной (в рамках предлагаемых бюджетных правил для регионов)сбалансированности региональных бюджетов, млрд руб.Объем государственного долгасубъектов РФ, млрд руб.2 4002 2002 0001 8001 6001 4001 2001 00080020092010Действующие БП20112012Новые БП2013201420152016Новые БП + их соблюдениеИсточник: рассчитано авторами по данным Федерального казначейства и Росстата.Рисунок 34 – Сравнение фактического (в рамках действующих бюджетных правил длярегионов) и расчетного (в рамках предлагаемых бюджетных правил для регионов) уровнягосударственного долга, млрд руб.Расчеты показывают, что в условиях предлагаемых бюджетных правил (в целом болеежестких) дефицит и долг оказываются несколько ниже фактических значений, и, даже учитываябольшую степень условности предположений, при которых выполнялись эти расчеты, можно358считать, что результаты в целом будут сопоставимы, что подчеркивает эволюционностьизменений.Существенные отличия проявляются не на консолидированном уровне, а на уровнеотдельных регионов.
Так, количество субъектов Российской Федерации, в которых отношениеобъема государственного долга к объему налоговых и неналоговых доходов и выравнивающихдотаций на конец 2016 года превышает 75%, в рамках первого и второго вариантов поведениярегиональных властей в условиях действия новых бюджетных правил составило бысоответственно 10 и 0 против 21 по факту, что уже довольно существенно.
Число субъектовРоссийской Федерации, имеющих накопленный уровень долга в 100%, уменьшилось бы в рамкахпервого варианта незначительно – с 5 до 4. Слабый эффект от новых бюджетных правил длярегионов с максимальной долговой нагрузкой связан с тем, что в эту когорту попали субъекты,часто нарушавшие действующие бюджетные правила по дефициту и долгу, а в соответствиис нашими предпосылками в рамках первого варианта поведения региональных властей они будутих нарушать и в новых условиях (с более жесткими ограничениями). Здесь свое слово должнысказать меры поощрения регионов, проводящих ответственную бюджетную политику, и системасанкций к нарушителям бюджетных правил, о которых говорилось выше.Таким образом, на качественном уровне расчеты подтверждают заявленные свойствапредлагаемых бюджетных правил: в целом они не приведут к существенному изменениюсбалансированности региональных бюджетов, но при этом будут препятствовать быстромунаращиванию государственного долга у регионов, уже отличающихся высоким накопленнымуровнем долговой нагрузки.6.6 Подходы к повышению эффективности управления государственным долгом6.6.1 Обоснованность концепции сверхнормативных внешних заимствованийВ ближайшие три года процесс бюджетной консолидации продолжится: достижениенулевого сальдо первичного баланса федерального бюджета запланировано уже в 2019 г.
Вкачестве основного источника покрытия запланированного дефицита федерального бюджета – всреднем около 1 трлн руб. – выбраны внутренние заимствования. Такой выбор согласно«Основным направлениям долговой политики на 2017-2019 гг.» объясняется исключительноналичием в финансовой системе свободных ресурсов.Действительно, утверждение о наличии свободных финансовых ресурсов в текущиймомент времени правомерно, однако ситуация профицита или дефицита ликвидности тесносвязана с динамикой кредитования реального сектора, общим состоянием макроэкономики и359довольно быстро может измениться, реагируя на изменение спроса на кредитные ресурсысо стороны предприятий.Таким образом, выбор исключительно в пользу внутренних займов, руководствуясьситуацией профицита ликвидности в банковском секторе, можно трактовать как имплицитноподразумеваемую в ближайшие годы кредитную стагнацию и, как следствие, вялуюэкономическую динамику.Такой подход несет в себе риски как для бюджета, так и для российской экономикив целом.
Первый риск может реализоваться вследствие невыполнения плана по внутреннимзаимствованиям, а второй – вследствие реализации в определенной степени эффекта вытеснениячастных инвестиций. Устранение первого риска требует от государства релевантной оценкипотенциальногоспросасосторонывнутреннегофинансовогосектора,включаяинституциональных инвесторов (страховых компаний, пенсионных фондов) и нерезидентов.Оценка должна учитывать такие факторы, как «заморозку» накопительной части пенсиидо 2020 г., распродажу Банком России всего портфеля ОФЗ и выпуск собственных облигаций,другие факторы.
Устранение второго риска подразумевает осуществление займов в объеме, неприводящем к конкуренции с частным нефинансовым сектором за банковские ресурсы. Изъятиечасти внутренних сбережений для удовлетворения потребностей в финансировании дефицитаможет замедлить выход экономики на траекторию устойчивого роста.В такой ситуации возрастает важность использования иных, отличных от внутреннихзаймов, источников покрытия дефицита бюджета, в частности заимствований на внешнем рынке.До текущего времени внешние государственные займы преимущественно выполняли функциюформирования ориентира доходности для российских корпоративных заемщиков. К причинам ихслабого применения в последние годы, помимо антироссийских санкций, можно отнестиактивное использование для покрытия дефицита средств Резервного фонда, а такженацеленность государства на развитие внутреннего финансового рынка.
Именно такого подходак финансированию дефицита будет придерживаться государство в ближайшие три года –не предполагается использование внешних займов в качестве источника покрытия дефицитабюджета (отрицательное сальдо по операциям с внешним долом в 2018-2020 гг.).Тем не менее исчерпание средств Резервного фонда в 2017 г., символические доходы отприватизации государственной собственности сужают спектр инструментов покрытия дефицитабюджета до государственных заимствований. С учетом всех рисков, а также ограниченности внаборе инструментов покрытия дефицита актуализируется и повышается востребованность взаймах на внешнем рынке.
Использованию этого источника благоприятствует, во-первых,обладание Россией достаточным «пространством» для безопасного наращивания долга виностранной валюте. Во-вторых, монетарные и фискальные власти после валютного кризиса360конца 2014 г. выработали меры по стабилизации валютного рынка и повышению егоустойчивости к внешним шокам (в частности, закупка валюты за счет дополнительныхнефтегазовых доходов, что наблюдалось в 2017 г. и предположительно продолжится вдальнейшем). Кроме того, внешние займы в условиях относительно стабильного курсанациональной валюты и низких (а зачастую отрицательных) процентных ставок в рядеевропейских стран обеспечат снижение расходов на обслуживание государственного долга.Однако следует также учитывать, что возможность осуществления внешних займов нафоне санкционного давления может быть серьезно ограничена в периоды обострения внешнейполитической ситуации.
В свою очередь, это заставляет использовать «открывающиеся окна»для выхода на внешние рынки с максимальной пользой в рамках решения задачи устойчивогофинансирования дефицита бюджета.Привлечение государством внешних ресурсов может служить в качестве дополнительноговажного ресурса, идущего на финансирование программ социально-экономического развитиястраны без ухудшения инвестиционного климата (эффект вытеснения инвестиций при внешнихзаимствованиях не возникает). Кроме того, увеличение объемов внешних заимствований решаетважную задачу повышения репрезентативности кривой доходности облигаций в иностраннойвалюте, которая выступает базисом прайсинга облигаций для российских корпоративныхзаемщиков.В этой связи актуальным является вопрос о допустимых объемах и условияхзаимствований у нерезидентов как в целом, так и в контексте возможности и целесообразностипривлечения государством средств с зарубежных рынков капитала в объемах, превышающихпотребности финансирования текущего дефицита (условно назовем «сверхтребуемыми»внешними заимствования).Итак, выбор в пользу внешнего или внутреннего долга в качестве основного источникафинансирования дефицита в целом зависит от тех целей, которые ставит перед собойуправляющий государственным долгом.
Как правило, основная цель заключается в сокращениииздержек по обслуживанию долга523. Однако могут быть и другие цели, как, например, привлечьвалюту для нужд платежного баланса или для формирования валютных резервов, поддержатьспрос со стороны инвесторов на корпоративные ценные бумаги отечественных предприятий,предоставить внутренним инвесторам высококачественный безрисковый инструмент, повыситьемкость внутреннего долгового рынка и другие.В то же время для внешнего и внутреннего долга присущи свои риски.
К рискам внешнегодолга относятся подверженность бюджета валютному риску в части расходов на его523Gray, Woo, 2000.361обслуживание, эпизоды внезапной остановки притока иностранного капитала, а также егобыстрый отток, что может отразиться на возможностях рефинансировать тело внешнего долга.Риск дефолта по государственным обязательствам также следует относить в большей степеник внешнему долгу, чем к внутреннему – в случае внутренних займов дефолта можно избежатьпосредством раскручивания инфляционных процессов в экономике (монетизация долга), тогдакак по внешним займам – только через реструктуризацию.К потенциальным рискам внутреннего долга относятся: более высокие процентныеставки, короткий срок заимствований, вытеснение частных эмитентов с долгового рынка524.В частности, в работе Джарамилло и Вебера525 утверждается, что эффект роста объема долгав долях ВВП на 1 п.п.
проявляется в повышении процентной ставки от 0,1 до 0,6 п.п. Такойширокий разброс оценки, в частности, может объясняться наличием нелинейных эффектовво взаимосвязи долга и ставки526. Кроме того, больший акцент на внутренних заимствованияхможет привести к появлению эффекта вытеснения частных инвестиций527 – слишком активнаявнутренняя государственная долговая политика чрезмерно вытягивает финансовые ресурсыу институциональных и частных инвесторов528.
Кроме того, проявление эффекта вытесненияинвестиций и его размер может быть обусловлен различными факторами, включая историческуюдинамику дефицита бюджета и уровня государственного долга, состоянием текущей фискальнойпозиции, степенью финансовой открытости, глубиной финансовых рынков, а также качествоминституциональной среды529.По данным Банка международных расчетов, соотношение внешнего и внутреннего долгав России на конец 2016 г. составило примерно 30%, что является далеко не самым высокимпоказателем среди других стран (Рисунок 35).524Prasetyo, Naoyuki, 2013.525Jaramillo, Weber, 2012.526Baldacci, Kumar, 2010.527Muhdi, 2007.528Panizza, 2008.529Aisen, Hauner, 2008.362Источник: BIS, Debt securities statistics.Рисунок 35 – Отношение внешнего к внутреннему долгу (по категории «долговыеценные бумаги»), %Как было продемонстрированы ранее, бюджетные правила тесно связаны с механизмамиуправления государственным долгом.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
