Диссертация (793627), страница 12

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 12)

если функция полезности не является строговозрастающей, то принцип стохастического доминирования в трактовке,описанной выше (в применении к доходности), перестает выполняться. Тем неменее, в более широком смысле стохастическое доминирование присутствует,однако формулируется иначе: не следует выбирать тот портфель, для которогоинтегральная плотность распределения полезности находится выше или натом же уровне, что у другого портфеля.В целом невыполнение принципа стохастического доминирования вприменении к доходности при его выполнении в применении к полезности неявляется серьезным поводом для неприменения модели.

Однако теоретическиследствием невыполнения данного принципа может быть получениенеоптимальных результатов. Это выражается в том, что портфели,находящиеся существенно ниже оптимальной границы, могут тем не менеевыбираться в качестве наилучших. Определенные отклонения от эффективнойграницывозможнывследствиетого,чтомоделькусочно-линейнойаппроксимации учитывает предпочтения инвестора к асимметрии и эксцессу,в отличие от последней. Можно констатировать, что в части согласованностирезультатоввыборапомоделикусочно-линейнойаппроксимацииспоказателями качества управления портфелем требуются дополнительныеисследования.Необходимость междисциплинарных исследований по проблемепостановки вопросов в анкетировании и трактовки получаемых ответов.Посколькуприменениемоделинапрактикетребуетпроведенияанкетирования инвесторов на предмет выявления пороговых значений изначений предельной полезности, возникает необходимость в грамотномформулировании вопросов.

Результатом ответов на вопросы должна статьспецификация функции полезности инвестора. На данном этапе можетвозникнутьмножествопроблем,таких76какпостановкавопросоввформулировках,непонятныхподталкивающиеинвесторадлякреспондента,определенномувопросы,ответу,заранееслишкомдлинный/перегруженный перечень вопросов.

Кроме этого, особую трудностьпредставляет необходимость квантификации полученных ответов. Вопросы,требующие точного числового ответа, заведомо сложнее для разработки.Кроме того, как было описано ранее, эмоциональное состояние инвестораоказывает кратковременное воздействие на его предпочтения, но не набазовую функцию полезности. На современном этапе предполагается, чтоинвесторы на фондовом рынке подвержены частым сменам настроения. Такоеповедение является массовым явлением вследствие наличия эффектовстадного поведения, информационных каскадов и иных аналогичныхэффектов.Идея цикличности настроения и, как следствие, поведения инвесторовпринадлежит Дж.М. Кейнсу, который ввел в оборот термин «animal spirits»[138, 139].

По его мнению, настроения масс (в частности, игроков фондовогорынка) являются изменчивыми и трудно поддаются прогнозированию.Утверждается также, что в определенные временные периоды настроенияинвесторов могут носить аномальный характер. Такие явления обычнопроявляются в виде волн оптимизма или пессимизма.На современном этапе существуют модели настроений на рынке, притомони описываются через терминологию, используемую в психиатрии.Высказывается предположение, что массовое поведение игроков фондовогорынка имеет симптомы биполярного расстройства [46]. Утверждается, чтоповедение инвесторов на рынке характеризуется следующими особенностями: Цикличность.Предполагается,чтонастроенияинвесторовизменяются циклично, при этом длительность цикла сокращается стечением времени Эпизодичность.

Эпизоды аномального поведения повторяются, нос разной длительностью.77 Наличиераздражающегофактора,вследствиекоторогопроявляется аномальное поведение.Отмечается, что скорость смены настроений может варьироваться отрезких скачков до медленной, постепенной смены.Современный подход к моделированию цикличности настроенийинвесторов представлен на рис. 11УмереннаядепрессияМанияГлубокаядепрессияГипоманияНормаНормаРисунок 12. Цикличность настроений инвесторов. Источник: [46]Предполагается, что аномальные явления на рынке (пузыри и крахи)развиваются вследствие изменения массовых настроений игроков.

Взависимости от того, в какой фазе находится рынок, могут изменятьсяразличные параметры, начиная общей рыночной тенденцией и эффектамиобратной связи и заканчивая уровнем присущего риска, ожидаемойдоходности и стратегии инвестирования.Как видно из рис. 11, фаза I соответствует нормальному настроениюигроков рынка. На этой стадии обычно фундаментальные факторы(макроэкономические, финансовые и иные) находятся на достаточно низкомуровне, однако ведут себя стабильно без тенденции к ухудшению.

Нафондовом рынке основные индикаторы имеют боковой либо медленнорастущий тренд, коррекции носят несущественный характер. Волатильностьневысока. В этой фазе чаще всего осуществляются инвестиции в акциистоимости (стратегия «купить и держать»). Принятие решений инвесторами78осуществляется независимо, отсутствуют эффекты информационных каскадови стадного поведения. Профиль инвесторов в среднем умеренный. На рынкеденег идут процессы кредитного расширения, условия кредитованиясмягчаются, с точки зрения макроэкономического развития происходитвосстановление экономики.В результате воздействия экзогенного или эндогенного шока рынокпроходит через критическую точку 1 и входит в фазу «гипомании» (легкогоманиакального расстройства).

В качестве триггера наступления гипоманииможет быть публикация статистических данных, свидетельствующих о ростеэкономики, экспансионистская макроэкономическая политика, окончаниевойны, кризиса, изменение законодательства, внедрение принципиальноновыхтехнологий,любыенеожиданныеизмененияэкономическойконъюнктуры в лучшую сторону. В результате на рынок выходит большоеколичество спекулянтов, рассчитывающих на получение дохода за счет ростакурсовой стоимости ценных бумаг в краткосрочной перспективе.

Горизонтинвестирования изменяется на более короткий. Происходит переориентация сакцийстоимостинаакциироста,игрокивнаибольшейстепениориентированы на агрессивную стратегию покупки.На данном этапе начинают проявляться механизмы обратной связи. Вначале фазы еще существуют сомнения относительно устойчивости темповэкономического развития, однако в результате появления оптимистичныхожиданий все субъекты (реального и финансового сектора) меняют своеповедение, способствуя дальнейшему расширению экономики.

Ближе к концуфазы гипомании обычно наблюдается небольшой перегрев рынка, происходитдальнейшее кредитное расширение. На этой стадии наступление критическойточки обусловлено не экзогенными, а эндогенными факторами – на рынкеформируется кластер игроков с оптимистичными ожиданиями.Натретьейстадиирыноквходитвсостояниеманиакальногорасстройства, характеризующееся резким аномальным подъемом настроенияигроков.Наданнойстадииособенную79популярностьприобретаетмаржинальная торговля.

Наблюдаются также эффекты стадного поведения,когда, поддавшись всеобщему настроению, непрофессиональные инвесторыначинают осуществлять самостоятельные инвестиции (пытаются имитироватьповедение квалифицированных инвесторов или спекулянтов). Однакоинвесторы, являющиеся в действительности квалифицированными, на данномэтапе не приобретают дополнительные портфели, поскольку предвидят скороенаступление пика. Для них основная стратегия – «держать».

Тем не менее, изза действий «новичков» перегрев рынка продолжается, основные индексыдемонстрируют резкий рост и в определенный момент рынок достигает пика.Переход к четвертой стадии может быть обусловлен влиянием какэкзогенных, так и эндогенных факторов. Смена настроений инвесторовзачастую связана с предшествующим опытом цикличности развития.

Если бумпродолжается определенное время, квалифицированные, опытные игрокиначинают вести себя так, как будто предполагают дальнейший спад.Фактически причины для спада настроений закладываются еще в процессебурного неконтролируемого роста доверия. В этом случае переход отманиакального к депрессивному состоянию будет достаточно плавным.

Еслиже существует экзогенный триггер (событие, приводящее к смененастроений), обвал будет резким и непредсказуемым.В любом случае переход из маниакальной в умеренно депрессивную фазусопровождается паникой среди игроков. В стадии умеренной депрессииспекулянты не уходят с рынка, однако меняют стратегию – длинная позиция вбазовых активах сменяется короткой, используются стратегии хеджирования.Инвесторы на данном этапе обычно находятся в нерешительности. Некоторыеинвесторы принимают решение независимо, а другие поддаются стадномуповедению.

На данном этапе ожидания по поводу дальнейшего поведения ценразнятся.Чуть позже проявляется неподтвержденная падающая тенденция, врезультате чего начинают возникать эффекты обратной связи. В результатебольшого объема коротких продаж в расчете на дальнейшее падение рынка80цены на акции снижаются. Доходность по длинной позиции становитсяотрицательной, а волатильность в результате проявления паники растет. Какследствие, основными инструментами вложений становятся облигации иинструменты денежного рынка.Чаще всего критической точкой перехода от умеренной депрессии кглубокой являются экзогенные факторы, например, сообщения в СМИ омошенничествеизлоупотребленияхвкорпорациях,политическихпотрясениях или ухудшении состояния фундаментальных факторов.

Характеристики

Список файлов диссертации