Диссертация (1138504), страница 18

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 18)

В связи с этим дляэмитента, желающего получить приемлемую цену привлеченных с помощьювыпуска облигационного займа ресурсов, важно иметь высокий рейтинг. Следуетотметить, что, не имея достаточно высокого рейтинга, эмитенты не смогутповысить эффективность выпуска облигации путем выхода на внешние рынки.Оценить эффективность секьюритизации можно, проведя оценку исравнительный анализ секьюритизации с другими источниками финансирования.Для факторинговой компании базой для сравнения будет служить банковскийкредит, ставка по которому представляет собой альтернативную стоимостьфинансирования.Результатысравнительногоанализапреимуществсекьюритизации к банковскому кредиту представлены далее.К преимуществам секьюритизации по сравнению с кредитом можно отнестиследующиефакты:широкаяинвестиционнаябаза,снижениестоимостифондирования, возможность привлечения большего объема денежных средств ина более длительный период времени.

К недоставкам относятся следующиехарактеристикипроцессасекьюритизации:сложнаяподготовкапроцесса,дополнительные расходы: получение кредитного рейтинга, правовые услугиюридический компании, аудиторские услуги, налоговый консалтинг.Оценить непосредственно эффективность секьюритизации в сравнении скредитом, автор считает возможным, действуя по следующему алгоритму:791. Рассчитать затраты и построить входящие и исходящие платежи посекьюритизации (денежные потоки);2. Построить денежный поток по банковскому кредиту (выплата тела долга ипроценты);3.

Сравнив NPV для каждого источника финансирования.Как отмечалось ранее, каждая сделка секьюритизация сопряжена с высокимификсированными расходами, не зависящими от объема сделки. Таким образом,чем больше пул секьюритизируемых активов, тем выгоднее секьюритизация. Кчислу постоянных затрат связанные с проведением сделки секьюритизацииможно отнести следующие транзакционные издержки: получение кредитногорейтинга (50-200 тыс. долл.); правовые услуги юридической компании (50 – 100долл. в час за услуги специалиста); аудиторские услуги (150 -300 долл. в день);налоговый консалтинг (50-100 долл.

в час за услуги специалиста). Однакопроведение сделки секьюритизации так же предполагает и наличие переменныхзатрат в части обслуживания эмиссии, данные затраты зависят от объема эмиссии.Переменные затраты можно сопоставить с процентными выплатами по кредиту,которые в свою очередь зависят от размера банковского кредита. К переменнымзатратамотносятсяобеспечения),следующие:дополнительнаякредитнаягарантияподдержкаот(8-10%(5-10%пулаотпулаобеспечения),страхование пул активов (1,2-6% от пула обеспечения), комиссия андеррайтерусделки (1,1-4,4 % от объема выпуска), вознаграждение организатору (1-3% отобъема выпуска), оплата услуг депозитария (0,075-0,095% от объема выпуска),комиссия биржи при размещении и т.п.Проанализироваввсеимеющиесязатратынапроведениепроцессасекьюритизации, можно сделать вывод, что существует некоторый минимальныйразмер выпуска обеспеченных ценных бумаг, ниже которого секьюритизацияявляетсяубыточной.Итак,выпускобеспеченныхценныхбумагбудетэффективен, если его обслуживание для эмитента будет дешевле обслуживаниякредита.

Иными словами, если сумма постоянных и переменных затрат посекьюритизации должна быть меньше процентных выплат по банковскомукредиту.По мнению автора, границы эффективности можно оценить, исходя изформулы расчета экономической безубыточности. Так если предположить, чтосредняя стоимость отчуждаемого компанией, входящей в Топ-10 факторинговых80компаний России, пула активов, подлежащих секьюритизации, составляет 6 млрдруб., постоянные и переменные затраты составляют величины приведенныеранее, а цена обслуживания выпуска - 7,5%, цена банковского кредита - 9%(данные на 3 кв. 2011 года на Российском рынке), то минимальный размервыпуска обеспеченных ценных бумаг составить от 3,5 до 4,5 млрд.

руб.Важно отметить, что в США средний объем эмиссии ценных бумагсоставляет 100 млн. долл., а сделки с одним продавцом осуществляются приобъеме от 300 млн. долл., возможны случаю частичного размещения ABS насумму от 50 млн. долл.[ 36]Подводя итоги, можно сделать вывод, что эффективность секьюритизациифакторинговых активов носит комплексный характер.

Помимо достиженияэкономической эффективности, секьюритизация позволяет компании повыситьимидж на рынке. Создание кредитной истории позволяет упростить для компанииполучение кредитов в будущем. Так же, возникающий эффект от снижениядоходности выпущенных ценных бумаг при их размещении относительнофакторингового процента можно назвать эффектом «открытого рынка». В тожевремянаблюдаетсяещеодинэффектсекьюритизации,когдазасчетреструктурирования потока платежей по факторинговому портфелю удаетсяизменить дюрацию портфеля ценных бумаг при их размещении.

Это позволяетаккумулировать дополнительные средства для финансирования факторинговыхпроектов. Итак, в связи с данными эффектами секьюритизации и формализациирасчетов факторинговых платежей можно реинвестировать временно свободныеденежные средства под процент. Это эффект секьюритизации может быть назван«эффект реинвестирования», позволяющий извлечь выгоду от сделки, снизивконечную стоимость фондирования. Однако важно отметить, что отсутствиевозможности существенно понизить доходность при размещении и при высокойдюрации факторингового портфеля секьюритизация не даст значимых выгод.2.3.4.

Анализ и управление рисками секьюритизацииКак уже отмечалось в предыдущей главе исследования, рейтинг ценныхбумаг, обеспеченных активами, отражает вероятность того, что эмитентсвоевременно и в полном объёме будет производить процентные выплаты ипогасит весь основной долг до (и включая) окончательной даты погашения36Газман В.Д. Секьюритизация лизинговых активов.

М.: Экономический журнал ВШЭ, 2010.81облигаций. Иными словами, рейтинг структурной сделки означает, что приопределенном уровне стресса созданная финансовая конструкция генерируетденежный поток, достаточный для своевременной выплаты процентов и полногопогашенияосновнойсуммызадолженностипереддержателямиотрейтингованных ценных бумаг.Ранее в работе были описаны риски, учитываемые рейтинговымиагентствами при установлении рейтинга тому или иному выпуску обеспеченныхценных бумаг. Далее автором представлена собственная классификация риском,построенная на основе особенностей работы с факторинговыми компаниями.Отдельно стоит отметить, что, как и любой финансовый инструмент,секьюритизации несет в себе определенные риски, а задача факторинговойкомпании сводиться к эффективному ими управлению.

Проведенный в ходеисследования комплексный анализ факторинговой компании позволил авторусистематизировать риски, возникающие при секьюритизации и разработатьмеханизмы защиты.Риски, связанные с секьюритизацией факторинговых активов:Риск несостоятельности эмитента.Риск банкротства факторинговой компании.Риск структурирования сделки.Правовой риск.Риск налогового бремени.1. Риск несостоятельности эмитента.Секьюритизацияпозволяетэмитентуминимизироватьрискдефолтаэмитента для инвестора.

Однако, секьюритизация не обеспечивает полнуюминимизацию риска, так как секьюритизированные активы сохраняют за собойзначительные кредитный и финансовый риск. Создание SPV в качественезависимой от инициатора компании исключает для нее риск факторинговойкомпании и ограничивает ее риск купленными у инициатора активами.2. Риск банкротства факторинговой компании.В случае признания факторинговой компании банкротом платежи подоговорам факторинга могут быть приостановлены (то есть прекратятсяденежные поступления по активам, проданным эмитенту ценных бумаг).

Дляоценкивероятноститакогоразвитиясобытийфакторинговаякомпанияпредоставляет подробную информацию о собственной деятельности, финансовом82состоянии и долгах перед третьими лицами для ее адекватного отражения впроспекте эмиссии.2.1. Общий риск портфеля факторинговой компании.Риск факторинговой компании можно классифицировать как риски,свойственные факторинговой деятельности (рыночный риск, процентный и п.т.) ириски, которые связаны с должниками, переуступленными ими денежнымитребованиями и переданными ими документами, подтверждающие данныеденежные требования.Схема № 6. Классификация рисков факторинговой компании.ПолитическиеРиски факторинговойкомпанииВнешниерискиФинансовые рискиПравовыеПроцентныйНалоговыеРыночныерискиВалютныйРиск ликвидностиРиск недействительностиденежного требованияРиски,связанные спредметомфакторингаПроектныерискиПортфельныйМакроэкономическиеРиск признания недействительнымпереуступки денежного требованияРиск банкротства(дефолта)Риск повторной переуступкиденежного требованияКредитные рискиРиск неуплатыфакторинговыхплатежейРиск просрочкифакторинговыхплатежейРиск невозврата выданногофинансированияРиск фальсификации документовподтверждающих денежноетребование2.2Рискнеплатежеспособностидолжникаиуправленияпредметомфакторинга.С одной стороны, риски факторинговой компанией оцениваются на стадиидозаключенияфакторинговойсделки,когдаплатежеспособностьклиента/дебитора оценивается по следующим параметрам:• Эффективность проекта (анализ будущего);83• Финансовое состояние должника реализующего проект, платежнаядисциплина дебиторов (анализ прошлого).Сдругойстороны,добросовестностьклиента/дебитора(должника)проверяется в ходе исполнения им обязательств по договору факторинга.

Впервую очередь, в расчет принимается платежная дисциплина (момент ипериодичность выплат, структура платежей, соблюдение срока оплаты подоговору, денежные требования по которому были уступлены фактору) ивстроенные параметры сделки: типы предоставляемого факторинга (регресс, безрегресса, открытый, закрытый), дополнительное обеспечение, поручительства игарантии по сделке.Как видно из приведенной выше Схемы № 6, риски управления дебиторскойзадолженностью включают в себя риск признания недействительным уступаемоеденежное требование, риск признания недействительным факт переуступки правтребования,рискповторнойпереуступкиденежноготребования,рискфальсификации документов подтверждающих уступаемое денежное требование,риск не возврата выданного финансирования в полном или частичном размере,риск не исполнения денежного требования должником (дебитором/клиентом)фактору, риск возникновения встречных требований.Согласно статье 827 ГК РФ, если договором финансирования под уступкуденежного требования не предусмотрено иное, клиент несет перед финансовымагентом ответственность за действительность денежного требования, являющегопредметом переуступки.

На практике ни одна факторинговая компания не будетдобровольно приписывать это положение в своем контракте.Так же законодательно предусмотрено статьей 828 ГКРФ, что уступкафинансовому агенту денежного требования является действительным, даже еслимежду клиентом и его должником существует соглашение о ее запрете илиограничении.С другой стороны, законодательство дает право клиенту не отвечать занеисполнениеилиненадлежащееисполнениедолжникомтребования,являющегося предметом уступки, в случае предъявления его финансовым агентомк исполнению, если иное не предусмотрено договором между клиентом ифинансовым агентом.

Характеристики

Список файлов диссертации