Диссертация (1145576), страница 18
Текст из файла (страница 18)
Cannella A.A.J. и100Hambrick D.C. в своей работе принимали во внимание мнение семи менеджеровприобретающей компании для каждой сделки, включенной в выборку. Рядисследователей прибегает к анализу архивной информации с целью избежаниявозможности некорректного воспроизведения ретроспективной информации осделке. Нередко, наряду с опросом менеджеров, данный метод дополняетсярасчетами CAR или объективных показателей, доступных из регулярныхфинансовых отчетов (рост продаж, ROA), для оцениваемой выборки по сделкам,после чего для подтверждения робастности результатов, осуществляетсякорреляция между этими показателями эффективности (Ellis K.
M., 2009).Метод анализа переменных, являющихся детерминантами успешностипроцессов интеграции целевой и приобретающей компаний после сделки(Integration process performance). Такой подход исходит из предпосылки, чтостоимость вследствие сделки создается только после завершенияпроцессаобъединения компаний.Врамкахданногоподхода исследователивыделяютоперационнуюинтеграцию и интеграцию человеческих ресурсов, рассматривая их взаимноевлияние друг на друга, а также собственное воздействие каждого израссматриваемых аспектов на эффективность интеграционного процесса (Stahl G.,2008; Krug J.A., 2001).Операционная интеграция включает в себя составляющие, которые должныбыть объединены для интеграции целевой и приобретающей компаний. Какправило, среди них выделяют унификацию операций и систем, трансфервозможностей, совместное использование ресурсов и взаимное обучение.Исследованиямеханизмоввобластиинтегрированияоперационнойкомпаний,интеграцииуровеньохватываютунификациианализпродуктов,исследований и разработок, и маркетинга, трансфер технологических ноу-хау, атакжесозданияструктур,управляющихзнаниямисцельюобучения.Операционной интеграции отводится значительная роль в процессе выявленияположительной эффективности сделок слияний и поглощений.101Интеграция человеческих ресурсов рассматриватся сквозь призму такихфакторов как текучесть кадров, культурная конвергенция, обязательства передперсоналом, удовлетворенность работой и безопасность (Stahl G., 2008; Chan W.,2011;Humphery-JennerM.,2014).Исследователиотмечаютнесколькоопосредованных механизмов, связывающих интеграцию человеческих ресурсов иэффективность сделки в целом.
В отношении текучести кадров, исследователирассматривают факторы, влияющие на увольнение CEO компании-цели,сменяемостьменеджментацелевойкомпанииисокращениеколичестваперсонала. Одним из направлений исследований является анализ связи такихувольненийсэффективностьюфункционированияцелевойкомпании.Исследованиями Krug J.A. и Aguilera R.V. было установлено, что в среднем запериод 5 лет после сделки топ-менеджмент целевой и приобретающей компанииобновился на 68% и 34,5%, соответственно (Krug J.A., 2004). Ряд исследованийподтверждает значимую связь в целевой компании между долей уволенных топменеджеров и ROA, а также общей эффективностью.В отношении культурной конвергенции, авторы анализируют изменениякорпоративной культуры до и после осуществления сделки, а также их влияниена эффективность сделок слияний и поглощений.
Результаты свидетельствуют,что различия в корпоративной культуре компаний оказывают существенное ипреимущественно негативное влияние на результат интеграции компаний.Ряд исследователей подчеркивает, что сам факт сделки также оказываетнегативное воздействие на мотивацию персонала компаний. Объявление опредстоящей сделке увеличивает фактор неопределенности для работниковобъединяющихся компаний, в результате которого в их среде происходитснижениемотивации(SchweigerD.,1991).Мывидим,чтоподобноеобстоятельство само по себе способно оказать влияние на эффективностьреализации интеграции.В рамках данного метода большей критике подвергается подход к оценкеинтеграции целовеческих ресурсов, главным образом, за субъективность102выдвигаемых оценок.
Оценки, основанные на собранных данных о долеуволенных топ менеджеров (CEO), показателях текучести персонала, уровнемотивации сотрудников, уровне стресса – являются субъективными, как и вслучае опроса информированных лиц. Кроме того, собранные количественныеданные (например, объем расходов на исследования и разработки), полученныеиз вторичных источников, также накладывают определенные награничения наприменение этого метода.Метод анализа изменений уровня инновационной активности (R&Dstudies) не является достаточно распространенным.
В качестве наиболее частоанализируемых показателей в рамках данного метода можно выделить такиепеременные как количество патентов, интенсивность исследований и разработок,совокупность предыдущих факторов, а такжестепень инновационностипродукции.Научные работы, исследующие влияние результативности сделок M&A надинамику инноваций, приводят к выводам, что значительная часть сделокслияний и поглощений демонстрирует отрицательную динамику уровняинноваций в результате снижения способности объединенной компании вразработкеинновационнойпродукции.Этосвязываютсвозрастаниеморганизационной сложности компаний, при которой объединенные структуры,наделенные в целом более высоким финансовым контролем, могут подразумеватьболее низкую R & D интенсивность (Hitt M.
A., 1991; Desyllas P., 2010; Stiebale J.,2013; Milliou C., 2013; Phillips G. M., 2013; Seru A., 2014).В работе Makri M., Hitt M.A. и Lane P.J. (2010) эффективность операционныхинноваций рассматривается как комплексный показатель, состоящийизколичества открытий (количества патентов), качества открытий (уровеньцитирования патентов компании), и диверсификацию открытий (различие втехнологических классах патентов компании (Makri M., 2010). Вместе с тем,показатель уровня инноваций более корректно использовать при оценкетрасакциймеждувысокотехнологичнымикомпаниями.Кпримеру,103использование в качестве прокси переменной количества патентов допускает, чтовсе изобретения и открытия могут быть запатентованы, тогда как это несоответствует действительности. Критике данный подход подвергается в связи ссубъективностью оценок уровня R & Dв компании и использованиюинформации из вторичных источников.Методклиническихисследований(clinicalresearch)илианализаконкретных кейсов нацелен на оценку в большинстве случаев только однойсделки либо очень небольшого их количества.
В процессе анализа применяютсяинструменты рыночного и бухгалтерского подходов, а также метода опросаключевых информированных лиц. Безусловным плюсом данного подходаявляется объективность и глубокая проработка вопроса. Однако в силу малойвыборки данные исследования являются нерепрезентативными, а значит,неприменимыми.Критический анализ упомянутых выше методов (табл. 1.9) выявил, что внаиболее широко распространенных методах (рыночный метод (event studyanalysis), бухгалтерский метод (accounting studies), комбинированный метод)понятие эффективности рассматривается с позиций определения степенидостижения целей и затрат, связанных с их достижением.
При этом интеграцияпредприятий считается более эффективной, в случае если затраты, связанные с ееосуществлением, минимальны. Однако применение этой группы методовзачастую не дает возможности определить какие-либо другие преимущества илинедостатки интеграции за исключением эффекта от масштаба или финансовойсинергии. Ряд методов (метод опроса топ-менеджеров (surveys of executives илиkey informants); метод анализа отстранения от управления менеджментакомпании-цели и метода опроса ключевых информированных лиц (surveys ofexecutives ии key informants); метод оценки интеграции человеческих ресурсов)носит субъективный характер и может использоваться только в том случае, еслиприменение объективных количественных методов недоступно.104В целом, рассматривая сложившиеся подходы к оценке эффективностиинтеграционных процессов можно сделать вывод, что применительно к рынкамразвитых стран довольно детально исследована эффективность сделок слияний ипоглощений.
Возможность выбора из существующего спектра методов позволяетдетально анализировать эффективность сделок M&A с использованием разныхподходов, в зависимости от постановки гипотезы исследования.На фоне таких результатов исследований вполне закономерным являетсявопрос о том, почему при отсутствии явного положительного экономическогоэффекта от слияний консолидация компаний продолжается и даже усиливается.Может быть предложено несколько объяснений этого противоречия. Во-первых,это может быть объяснено методологическими особенностями анализа слияний,приводящими к неверным выводам (слияния и поглощения на практике создаютстоимость, однако результаты исследований не являются достоверными). Вовторых, указанное противоречие может быть связано с различиями в интересахразных групп влияния (stakeholders), имеющих непосредственное отношение ккомпании, принявшей решение о слиянии (результаты исследований объективны,но рост стоимости объединенной компании на практике не всегда являетсяприоритетной задачей интеграционных сделок; данное объяснение базируется натеории гордыни и теории агентских отношений).Остановимся подробнее на каждом из этих толкований.
Сначала обратимся кметодологическимособенностяманализаслиянийипоглощений.Противоречивость результатов исследований и реального положения дел можетбыть связана с тем, что характер доступных для анализа слияний данныхбухгалтерской отчетности скрывает реальный экономический эффект от слияний.Таблица 1.9 – Методические подходы к оценке результативности интеграционных процессов в форме слияний ипоглощенийНаименование метода1. рыночный метод(eventstudyanalysis)1.1рыночныйметод в краткосрочномпериодеКраткое содержание метода и его инструментовПреимущества1.1.1 ориентируется на прогнозные показатели,а не анализирует фактические данные;1.1.2 оперативная оценка прогнозируемогоэффекта от сделки и анализ измененияблагосостояния акционеров в результатесделки;1.1.3 доступность данных для осуществленияанализа эффективности.в рамках метода анализируются изменениядоходности акций в момент объявления осделке; при расчетах испозуется показательCAR(cumulativeabnormalreturn–«кумулятивная аномальная доходность» или«накопленная избыточная доходность»)1.2рыночныйметод в долгосрочномпериодеОграничения1.1.1 в качестве исходной базы для анализаиспользуются рыночные ожидания поповоду еще не состоявшихся событий, а нереальные изменения в деятельностикомпании;1.1.2 непринимаютсявовниманиефакторы, способные существенно влиять наэффективность сделки M&A в перспективе:реакция персонала компаний и уровеньоперационной интеграции;1.1.3 результаты исследования существеннозависят от длины окна события и периодаоценки параметров модели, метода еекорректировки;1.1.4 метод может применяться только дляпубличных компаний.1.2.1 долгосрочный подход считается болееинформативным, поскольку он оценивает ужене столько ожидания инвесторов относительнопоследствий сделки, а фактический результатсделки для компании1.2.1 низкаяметода;статистическаязначимость1.2.2 невозможно использовать при участиивсделкенепубличнойкомпаниипокупателя;1.2.3 результат исследования зависит отвыбранного окна событий и ориентира«нормальной» доходности.106Продолжение таблицы 1.9Наименование метода2.
бухгалтерскийметод (accountingstudies) или анализфинансовойотчетности3. комбинированныйметодКраткое содержание метода и его инструментовПреимуществадоступность и возможность интерпретации данных отчетности, а также достоверностьиспользуемых фактических данных.предполагаетсравнениепроизводственнофинансовых показателей компаний до и послесовершения сделки/Используются показатели:операционные показатели (доля на рынке,объем производства, уровень себестоимости) ифинансовыепоказатели(прибыль,рентабельность собственного капитала (ROE),рентабельность активов (ROA), темп роставыручки, EBITDA к выручке, операционныйденежный поток).сочетает в себе рыночный и бухгалтерскийметодыМетод позволяет изучать способности рынкапроводитьразличиямеждууспешнымислияниями, результатом которых являетсяположительная динамика основных показателейдеятельностикомпании,инеудачнымислияниями.позволяет оценить как потенциальные ожиданияинвесторов относительно предстоящей сделки (вслучае использования рыночного метода), так ифактическиеизменениявкритерияхэффективности компаний согласно финансовымотчетам (бухгалтерский метод).Ограничениябухгалтерская отчетность базируется наданных прошлых периодов и частоигнорирует текущие рыночные цены;изменения в показателях деятельностикомпании до и после слияния, могут бытьдостигнутынетолькозасчетосуществленного слияния, но и другихсобытий,которыетакжедолжныприниматься во внимание (поэтомуотсутствие в бухгалтерском учете такихсобытий может привести к невернымвыводам); при использовании данного метода вбольшинствеслучаевигнорируютсянефинансовые характеристики компаний; данныеформируютсянаосновеотчетности компаний в целом и непозволяютисследователюотследитьинформацию по конкретной сделке; существенные отличия в учетной политикекомпаний, стандартах отчетности иподходах к формированию финансовыхпоказателей.существенные отличия в учетной политикекомпаний, стандартах отчетности и подходахк формированию финансовых показателей,характерные для транснациональных сделокM&A и сделок между компаниями разныхотраслей.107Продолжение таблицы 1.9Наименование метода4.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
