Диссертация (1145576), страница 21
Текст из файла (страница 21)
В процессе анализа 737 международных сделок былоустановлено, что для трехдневного окна события показатель CAR дляприобретающей компании был чуть выше нуля (0,47%) на 5% уровнезначимости. Исследование Chari A., Ouimet P, Tesar L. (2004) анализирует сделкис 1988 по 2002 год. Для анализа были использованы базы данных SDC118Thompson’s International Mergers and Acquisition database, Data stream иBloomberg. Для покупателей из разных стран для такого типа сделок на окнесобытий в 3 дня CAR составил 5,89% на 1% уровне значимости (Chari A., 2004).Однако, например, другая работа тестирует аналогичный показатель навыборке, сформированной из сделок 1982-1991 гг., где приобретающиекомпании также принадлежали развитым странам и результаты оказалисьпротивоположными. На двухдневном окне (-1;0) CAR покупателя оказалсяотрицательным: -0,92% на 1% уровне значимости (Kuipers D., 2009).ОтрицательныйэффектотсделкиподтверждаетисследованиеEun C.,Kolodny R., Scheraga C.
(Eun C., 1996). Исследуя сделки развитых стран с 19791990 гг., было выведено, что компании теряют 1,2% при рассмотрении 5 дней дои после сделки.Таблица 1.12 – Анализ CAR приобретающих компаний из развивающихсястран при трансграничных сделках (Cheng Y., 2007; Aybar B., 2009; Chari A.,2010; Chari A., 2012; Wang Q., 2008; Ивашковская И.В., 2011 (б); Bertrand O.,2011; Федорова Е.А., 2014; Nagano M., 2013)Авторы и датаисследованияКоличествокомпаний ввыборкеВременнойпериодвыборкиСтраныОкнособытияЗначениеCAR272000-20040;+11,32%ИвашковскаяШамраева,(2011)682000-2008± 20Bertrand,Betschinger(2012)Cheng,Wickramanayake,Sagaram (2007)1201999-2008Инициатор: Китай,Цель:развитыестраныИнициатор: БРИКЦель: развитые иразвивающиесястраныИнициатор: Россия10,51%11,75%(diversifica-tion)-0,009%-0,015%3451999-2003Инициатор:Индия, Китай±21,7% дляИндии1,71% дляКитаяAybar,(2009)4331991-2004Инициатор: страныЛатинскойАмерики, АТР± 10,± 5,±1-0,48%-0,05%-0,09%Wang,(2007)BoatengFicici± 1,±2119Продолжение таблицы 1.12Авторы и датаисследованияКоличествокомпаний ввыборкеВременнойпериодвыборкиСтраныОкнособытияЗначениеCARChari,Ouimet,Tesar (2010)9001986-2006±10,13%Chari,Chen,Kathryn (2012)1751980-2007± 1,± 3,± 10,± 20,± 308,53%8,87%9,71%11,13%11,44%Федорова,Изотова (2013)341999-2013± 2,-10;+2-0,20%0,71%(медиана)411 (Китай)99 (Индия)1998-2006Инициатор: страныЛатинскойАмерики, Африки,АТРЦель:развивающиесястраныЦель: СШАИнициатор:развивающиесястраны - Гонконг,ЮжнаяКорея,Тайвань, Сингапур,Мексика.Цель: компанииразвитых иразвивающихсястранИнициатор:российскиекомпанииэнергетическогосектораЦель: компаниипромышленногосектора развитых иразвивающихсястранИнициатор:Китайские ииндийскиекомпаниипромышленногосектора± 1,1,10% дляКитая0,68% дляИндии3,16% дляКитая3,96% дляИндииNagano,(2013)Yuan± 20Данные таблицы 1.12 свидетельствуют о том, что результаты исследованийсредиприобретающихкомпанийнаразвивающихсярынкахтакженеоднозначны.
Исследование Aybar B., Ficici A. охватило сделки 58развивающихся стран в период с 1991 по 2004 год. В результате было выявлено,что в среднем такие транснациональные сделки не создают дополнительную120стоимостьдляприобретающейкомпаниииспособствуютразрушениюстоимости для большей части (более 50%) анализируемых сделок. Длятрехдневного (-1;+1) и двухдневного (-1;0) окон событий показатель CARсоставил -0,09% и -0,12% на 5% и 10% уровне значимости соответственно (AybarB.,2009). Выборка в работе Bris A. и Cabolis C. состояла из 39 развитых иразвивающихся стран (Bris A.,2008). При рассмотрении 506 сделок слияний ипоглощений, совершенных в период с 1989-2002 гг., авторами в пятидневномокне (-2;+2) было получено значение CAR на уровне -1,12%.
Работа ЧирковойЕ.В. и Чувствиной Е.В. исследовала российские международные сделки вметаллургической отрасли. Выборка состояла из 56 сделок, из которых 33являлись транснациональными (Чиркова Е.В., 2013). В пятидневном диапазоне (2;+2) ими был обнаружен также разрушительный эффект от сделок: CAR средитрансграничных сделок составил -1,48%.ИсследованиеИвашковскойИ.В.иШамраевойС.Априходиткпротивоположным выводам.
Проанализировав 68 сделок слияний и поглощений,инициатором которых являлись компании стран BRIC, они пришли к выводу осоздании дополнительной стоимости на уровне 10,51% для приобретающихкомпаний (событийное окно (-20;+20)). Похожие результаты были полученыкитайскимиисследователямиNaganoM.иYuan Y., доказавшими,чтодоходность трансграничных сделок в промышленном секторе, осуществленных в1998-2006 гг., выше внутренней.Для трехдневного окна (-1;+1) ими былиполучены CAR в размере 1,10% для Китая и 0,68% для Индии, для диапазона (20;+20) – 3,16% для Китая 3,96% для Индии.
Инициаторами приобретенийвыступали Китай и Индия (Nagano M., 2013). Федорова Е.А. и Изотова Е.И.отмечают, что при объявлении о трансграничных сделках в энергетическомсекторе избыточная доходность российских компаний для пятидневного окна (2;+2) ниже, чем для внутренних сделок, однако уже для более продолжительногопериода (-10;+2) у трансграничных сделок наблюдается более высокий CAR, чемдля внутренних сделок (Федорова Е.А., 2014).121Вместестемисследователиотмечаютдействительноеналичиеэффективности рынков (хотя и в слабой форме) даже для развивающихся странBRICS (Лебедев О.В., 2011).
Кроме того, в научной среде считается, что CARдействительно эффективно предсказывает долгосрочный финансовый эффектпосле сделки. Исследование Healy, Palepu и Ruback показало, что положительноезначение CAR на краткосрочном окне событий корреллируется с последующимдолгосрочным уровнем денежных потоков компании (Healy P.M., 1992).Однако есть исследователи, которые придерживаются противоположнойточки зрения. Ими приводятся доказательства того, что в случае горизонтальныхсделок слияний и поглощений, первичная реакция рынка приводит кпротиворечивым или неточным результатам, что указывает на невыполнениегипотезы эффективности рынков.
Отсутствие коррелляции рыночного метода срезультатами исследований выборки сделок в Великобритании по методамопроса ключевых информированных лиц и анализа отстранения от управленияменеджмента целевой компании приводится в работеSchoenberg R.(Schoenberg R., 2006). В ранее упомянутом исследовании Papadakis V. иThanos I. подтвердили этот результат, поскольку статистически значимой связимежду показателями CAR, ROA и результатами опроса менеджмента на выборкесделок слияний и поглощений, ими не было выявлено. Это усиливаетаргументацию о том, что краткосрочные оценки далеко не всегда предсказываютреальную эффективность.
Эти выводы приемлемы и для остальных методовоценки эффективности сделок, поскольку ни один из них не лишенопределенных недостатков и ограничений. По существу, эффективность сделкислияний и поглощения является многомерным показателем, тогда каксуществующие методы способны выявить только отдельные ее аспекты.
Мысльо том, что эффективность сделок многогранна, и не может быть полностьюохвачена одним методом, встречается и в других работах.Опытработысвидетельствуетоведущихотечественныхцелесообразностиразвитиянефтегазовыхсистемыкомпанийкорпоративного122управления в соответствии с международно-признанными принципами.
Вместе стем, методы управления, общепринятые в странах с развитой рыночнойэкономикой, требуют адаптации, применительно к российским предприятиям.Развитие инструментов оценки сделок на рынке корпоративного контроля впериод реформирования отечественной экономики способствовало появлению иразвитию методов перспективной и ретроспективной оценки эффективностислияний и поглощений (Пирогов А.Н., 2002; Генске М.А., 2004; Дегтярева И.В.,2008; Дегтярева И.В., 2007; Хусаинов З.И., 2008). Однако, далеко не всеинструменты оценки, перенесенные на российскую почву, позволяют получитьадекватноепредставлениеодействительнойстоимостипредприятия.Трансграничные сделки в нефтегазовой отрасли создают дополнительные риски,связанные главным образом с географической отдаленностью или разнымуровнем экономического развития.Таблица 1.13 – Анализ CAR приобретающих компаний в энергетическомсекторе (Ng A., 2013; Ng A., 2016; Федорова Е.А., 2014; Wan K.-M., 2009; YooK., 2013; Khanal A.,2014)Авторы и датаисследованияКоличествокомпаний ввыборкеВременнойпериодвыборкиWan,(2009)66 (секторupstreamСША)13 (секторdownstreamСША)2005Wong,СтраныЦель: нефтегазоваякомпания UnocalCorp.(США)Инициатор:CNOOC (КНР)ОкнособытияЗначениеCAR0;+1;-0,010% (дляupstream)-0,007% (дляdownstream)-0,012% (дляupstream)-0,020% (дляdownstream)-1;+1Федорова,Изотова (2013)341999-2013Цель: компанииразвитых иразвивающихсястранИнициатор:российскиекомпанииэнергетическогосектора± 2,-10;+2-0,20%0,71%(медиана)123Продолжение таблицы 1.13Авторы и датаисследованияКоличествокомпаний ввыборкеВременнойпериодвыборкиСтраныОкнособытияЗначениеCARYoo, Lee, Heo(2013)152008-20100,± 1,± 5,-10, +15-8,345%-1,631%-3,629%-3,384%Ng A., DonkerX..
(2013)2841990-2008Цель: компанииальтернативныхисточников энергииИнициатор:компаниинефтегазовогосектора США,Канады, Германии,КНР и др.Цель: компаниинефтегазовойотрасли КанадыИнициатор:развитые страныKhanal, Mishra,Mottaleb (2014)382010-2012± 1,-1; 0;0;+1;0;+3;0;+5;± 10-30, +2,± 1,± 2,± 5,+2; +30;± 30-1,67%-1,51%-1,68%-2,37%0,5%0%1,77%0,48%1,39%2,68%2,11%3,88%Ng A., Cox R.(2016)1251990-2008± 1,-1; 0;0: +1;0; +3;0; +5;± 10-1,12%-0,64%-1,54%-1,77%-2,52%0,03%Цель: компаниибиотопливнойиндустрии СШАИнициатор:компанииэнергетическогосектора СШАЦель: компаниинефтегазовойотрасли СШАИнициатор:развитые страныЧисло исследований эффективности слияний и поглощений в нефтегазовойотрасли достаточно невелико (табл.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
