Теория реальных опционов и управление финансовыми рисками девелоперских проектов (1142855), страница 14
Текст из файла (страница 14)
Первым этапомвыступает анализ девелоперского проекта, включающий в себя следующее:1) постановка цели девелоперского проекта;932) прогноз входных параметров девелоперского проекта – цены продаж;себестоимости строительства; темпов продаж и инфляции; темпов ростастоимости строительства;3) определениеключевыххарактеристикдевелоперскогопроекта–стоимости, сроков и качества;4) создание базовой модели девелоперского проекта;5) расчет показателей эффективности.Второй, третий и четвертый этапы заключаются в идентификацииинвестиционныхрисков,ванализеиоценкеинвестиционныхрисков,определении критического уровня инвестиционных рисков, при достижениикоторого необходимо пересматривать стратегию управления, встраивая реальныеопционы в девелоперский проект.На заключительном этапе цикла необходимо оценить эффективностьуправления рисками при помощи сравнения показателей эффективностиреализации инвестиционного проекта до использования реальных опционов ипосле применения метода реальных опционов.Это предлагается осуществлять при помощи моделей оценки реальныхопционов.
Подробно модели оценки будут рассмотрены ниже.NPV стратег. = NPV без опцион + Стоимость РО(2.1)где NPV стратег. – чистый денежный поток стратегический с учетомприменения метода реальных опционов;NPV без опцион – чистый денежный поток без учета примененияметода реальных опционов;Стоимость РО – стоимость реального опциона.Если первоначальный проект окажется успешным, а, следовательно,приведённые доходы дополнительного проекта превысят инвестиции для егореализации, то реальный опцион реализуется его владельцем. При этом будетпроизведено инвестирование в дополнительный проект, и положительнаявеличина чистого дисконтированного дохода дополнительного проекта увеличитисходную стоимость проекта.
Если реализация первоначального проекта покажет94ожидаемые результаты, но реальный опцион будет нецелесообразен, торуководитель примет решение не проводить расширение и предприятие понесётубыток равный первоначальной стоимости опциона.В контексте цикла управления инвестиционными рисками с использованиемметода реальных опционов следует выделить ключевые проблемы, с которымисталкивается девелопер в процессе использования метода реальных опционов всистеме управления рисками девелоперских проектов:1) определение критических контрольных точек девелоперского проекта;2) условия реализации права на реализацию реального опциона;3) выбор и моделирование реальных опционов, наиболее подходящих креализуемому девелоперскому проекту;4) способ моделирования реальных опционов девелоперских проектов5) осуществление оценки эффективности использования метода реальныхопционоввконтекстеуправленияинвестиционнымирискамидевелоперских проектов.Вопросы 1-3 будут рассмотрены в 3 главе.
Обратимся к вопросаммоделирования реальных опционов.Анализ литературы, посвященной теории реальных опционов показывает,чтовбольшинствеисследованийотсутствуетконкретнаяметодикамоделирования реальных опционов [28,29,42,43,70,75,80]. Лишь в работах А.В.Бухвалова встречается общая схема моделирования реальных опционов [30]. Вприложении Е представлена схема моделирования реальных опционов в общемвиде.
Подход, предложенный в таблице 2.6, позволяет избежать моделированиясложных опционов, что значительно упрощает математические расчеты и делаетпроцесс принятия решений более наглядным.95Таблица 2.6 – Этапы моделирования реальных опционов А.В. БухвароваИсточник: составлено автором на основе схемы в 30. Бухвалов, А.В.
Реальные опционывменеджменте:классификацияименеджмента. – 2004. – Т. 2. – №2 [30].приложения/А.В.Бухвалов//Российскийжурнал96На рисунке 2.3 представлена адаптированная схема моделированияреальных опционов непосредственно в девелоперских проектах.Моделирование реальных опционов в девелоперских проектах1.Выявление сценариев вариативности с учетом влияниявнешней среды на основе SWOT-анализа девелоперского проектаОпределение типа неопределенности:Неопределенность носит регулярный характер?2.НЕТ3.Тип неопределенности Н2Выбор случайного процесс для опционного анализа – NPV4.
Выбор математической модели5. Решение поставленной задачиИсточник: составлено автором.Рисунок 2.3 – Моделирование реальных опционов в девелоперскихпроектахНа наш взгляд, моделирование реальных опционов в девелоперскихпроектах необходимо начинать с проведения SWOT-анализа – то есть с оценкисильных и слабых сторон, угроз и возможностей проекта. Все факторы, влияющиена девелоперский проект, надо разделить на четыре категории: strengths (сильныестороны), weaknesses (слабые стороны), opportunities (возможности) и threats(угрозы). Именно этот этап позволяет выявить возможные реальные опционыдевелоперского проекта, большинство которых находятся в возможностяхдевелоперского проекта.Следует отметить, что основной элемент проектирования реальныхопционовдевелоперскогопроектазаключаетсяввыявлении/созданииконтрольных точек проекта, предполагающих два варианта развития.
Далеенеобходимо определить тип неопределенности девелоперских проектов объектовнедвижимости. Так как конечный продукт девелопмента недвижимости не97являетсясезоннымпродуктом,тонеопределенность,возникающаявдевелоперских проектах нельзя отнести к типу Н-1, следовательно, определим типнеопределенности девелоперского проекта как Н-2.Большинство практиков, использующих метод реальных опционов, забазовый случайный процесс NPV проекта. Входными параметрами дляпостроения математической модели являются цена базового актива; ценаисполненияопциона;времяокончанияопциона;процентнаяставка;волатильность базового актива.Для дальнейшего исследования представляется необходимым выявитьнаиболее применимые модели для оценки реальных опционов.
В связи с этимподробнее рассмотрим основные виды оценки моделей реальных опционов.Обратимся к используемым в литературе моделям оценки реальныхопционов. Анализ литературы по вопросам оценки финансовых опционов,показывает, что большинство исследователей выделяют следующие основныемодели:1.
модель Блэка – Шоулза [28,29,42];2. биномиальная модель Кокса-Росса-Рубинштейна [28,29,42];3. модель Блэка [28,29,42];4. модель Уэйли [80];5. модель Мертона [43];6. модель Гармэна-Колхагена [70,75].Сравнительный анализ моделей оценки финансовых опционов приведен втаблице 2.7.98Таблица 2.7 – Модели финансовых деривативовИсточник: Круковский, А.А. Использование модели реальных опционов дляуправления инновационными проектами и оценки соответствующих инвестиций: дис. ...канд. эконом. наук: 08.00.13/ Круковский Андрей Алексеевич. – М., 2009 [71].99Чаще всего исследователи в оценке реальных опционов применяют модельБлэка-Шоулза и биномиальную модель. Рассмотрим подобнее данные модели.Модель Блэка-ШоулзаПервоначально формула Блэка - Шоулза использовалась в оценкеевропейских опционов колл на финансовом рынке.
Аналогия между реальными ифинансовыми опционами явилась основой возникновения идеи использованияформулы Блэка - Шоулза в оценке реальных активов.Для этого исследователи заменили параметры финансовых активов висходной формуле на параметры реальных активов с целью адаптации формулыдля оценки реальных опционов, что продемонстрировано в таблице 2.8.Таблица 2.8 – Соответствие параметров оценки финансового опциона иреального опциона, используемые в формулахПараметры оценки финансового опционаПараметры оценки реального опционаЦена исполнения опциона КРазмер инвестиций 0Текущее значение приведенной стоимостиТекущая стоимость акции S0денежных потоков после осуществленияинвестиций S0Срок до истечения опциона tПериод, на который можно отсрочитьосуществление инвестиций ТВолатильностьприведеннойстоимостиВолатильность акции σденежного потока после инвестирования σИсточник: составлено автором.Следует отметить, что использование формулы Блэка - Шоулза требуетпринятия ряда допущений, условий и сложного математического аппарата.Отметим, что существуют две формулы Блэка-Шоулза для опционов пут и колл,которые приведены в таблице 2.9.Таким образом, реальные опционы при определенных допущениях могутбыть оценены по формуле Блэка – Шоулза.100Таблица 2.9 – Формула Блэка-Шоулза для опционов пут и колл дляевропейского опционаОпционы КоллОпционы ПутP = C − 0 + 0 − (2.6),где20P, C – премии по опционам соответственно⁄ln( ⁄ )+( +2)01 () = −0 =(2.3);Пут и Колл с одинаковыми ценами √2 () = 1 () − √(2.4); исполнения, равными 0 ,0 - текущая цена базового актива,гдеe, , T – то же, что и в формуле для0 -текущая цена опциона колл;0 -текущая цена базового актива (текущее опционов Колл.значение приведенной стоимости денежных Данная формула основана на теореме опотоков после осуществления инвестиций); паритете опционов.Ф(1 ()), Ф(2 ()) - кумулятивнаяфункция нормального распределения;0 -цена исполнения опциона (размеринвестиций);- основание натурального логарифма(е=2,718); -ставкабезрисковойдоходности,исчисленная по способу непрерывныхпроцентов; = (1 + )(2.5),гдеr-годоваяставкабезрисковойдоходности, доли ед.; Т – время исполнения опциона колл;Ln-знак натурального логарифма; -среднеквадратическое отклонение ценыбазисного актива, доли ед.C = 0 Ф(1 ()) − 0 − Ф(2 ()) (2.2);гдеИсточник: составлено автором на основе формул Шарп, У.
Инвестиции/ У.Шарп, Г. Александер, Дж. Бэйли, – М.: ИНФРА-М, 2009 [143].Однако, на наш взгляд, при использовании формулы Блэка-Шоулза дляоценки реальных опционов девелоперских проектов возникают определенныетрудности:происходит оценка европейского опциона с определенной датойисполнения, однако большинство реальных опционов девелоперских проектовпредставляют собой американские опционы и не ограничены конкретной датойисполнения;при использовании формулы Блэка-Шоулза базовый актив долженсвободно торговаться на рынке. В случае же оценки реальных опционов101девелоперских проектов базовый актив публично не торгуется, т.е. отсутствуетнеобходимый свободный рынок базисного актива для создания реплицирующего(англ.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
