Теория реальных опционов и управление финансовыми рисками девелоперских проектов (1142855), страница 12
Текст из файла (страница 12)
Во-первых, стоимостьконечного продукта девелопмента напрямую зависит от стоимости земельногоучастка, на котором осуществлено строительство, так как построенный актив– недвижимость – является производным от другого актива – земельногоучастка.Во-вторых,денежныепотоки,созданныереализованнымдевелоперским проектом, зависят от решения о начале реализации проекта. В– третьих, неопределенность изначально присутствует во всех девелоперскихпроектах, так как временной разрыв, связанный с процессом инвестирования,порождает неопределенность, которая постепенно разрешается по мереосуществления проекта.
В – четвертых, у девелопера есть возможность влиятьна процесс развития инвестиционного проекта по мере поступления80дополнительной информации. При помощи метода реальных опционовдевелоперский проект в той или иной мере может быть оценен в соответствиис адекватными условиями.Реальныеопционыявляютсяважнымметодомуправлениядевелоперскими проектами недвижимости, обусловленным самой природойпроцесса девелопмента. В частности, одной из образующих характеристикпроцессадевелопментаявляетсянеопределенность,существующаянапротяжении всего проектного цикла. На первоначальном этапе построениясистемы управления рисками инвестиционного проекта девелопер вынуждениспользовать ряд допущений.
Однако действительность, скорее всего, небудет соответствовать прогнозам девелопера. В силу неопределенностифактический результат всегда неизвестен. Эту неопределенность порождаютразного рода риски, как внутренние, так и внешние. Поскольку рискивоздействуют на финансовые результаты проекта, управление ими играетключевую роль в процессе девелопмента.Управленческая гибкость, являющаяся главным элементом методареальных опционов, позволяет девелоперу контролировать и управлятьрисками. Реальные опционы позволяют использовать активные методыуправления рисками, управленческую гибкость, под которой понимаетсявозможность менеджера корректировать и изменять параметры проекта помере его реализации с учетом поступающей информации.Научные исследования реальных опционов полностью базируются натой идее, что гибкость имеет определенную стоимость и способностьсокращатьнетольконегативныепоследствия,ноииспользоватьблагоприятные возможности при осуществлении проекта.Обратимся далее к роли реальных опционов в процессе управленияинвестиционными рисками.
В связи с этим проанализируем преимуществаоценки девелоперского проекта на базе модели реальных опционов с точкизрения риск - менеджмента.81Как уже было отмечено выше, в теории реальных опционов базовойкатегорией является адаптивность, основные роли которой:реагирующаяроль–владелецопциона,стремящийсямаксимизировать свой доход, принимает решения на основе внешнихфакторов;инициативнаяроль–возможностьменеджеровповыситьопционную стоимость инвестиционного проекта до исполнения опциона.Нам представляется, что в модели оценки реальных опционовучитывается стоимость адаптивности и неопределенность, порождающаяинвестиционные риски проектов.
Несомненно, количественная оценка данныхфакторов является весьма значимой в риск - менеджменте. В классическойтеории оценки исследуются лишь негативные характеристики риска,закладывая в него только лишь возможность потерь.На рисунке 2.1 представлены два подхода к управлению рисками –пассивный и активный подходы.Управление рискомПассивный риск-менеджментСтрахованиеАктивный риск-менеджментФинансовыепроизводныеинструментыЛимитированиеРИСКОпасностьРеальныеопционыВозможностьИсточник: составлено автором.Рисунок 2.1 – Риск и управление рискомВ контексте рисунка 2.1 стоит отметить, что в менеджменте проектовдоминируют два подхода к толкованию термина «риск». Первый подходпонимает под риском исключительно потери и опасности, ожидающие82девелопера в случае наступления рискового события.
Смысл указанногоподхода — это ожидание отрицательных последствий, что исключаетвозможностьактивныхдействий,необходимыхприреализациидевелоперского проекта. Отсутствие активных действий практически всегдаозначает недополучение прибыли. Деятельность девелопера не направлена насоздание безопасности, она должна обеспечивать рост, связанный смаксимальным увеличением ценности.Второй подход к риску учитывает возможные положительные иотрицательные стороны. Именно этой точки зрения придерживается автор вданном исследовании. Такое понимание риска адекватно моделированиюроста. Девелопер реализует проект с целью получения ожидаемой доходностипризаданномуровнериска.Восновереальныхопционовлежитуправленческая гибкость, которая способна не только справляться свозможными неудачами, но и использовать положительные аспекты рисковыхсобытий.
Анализ положительных последствий рисковых событий и есть однаиз сторон проектирования реальных опционов. Таким образом, реальныйопцион – инструмент активных действий, направленных на максимизациюценности девелоперского проекта.Применение статичных методов управления инвестиционными рискамиучитывает риск исключительно как негативный фактор, в то время как анализпроекта с точки зрения теории реальных опционов является поискомдополнительных возможностей, то есть происходит учет положительнойстороны категории рисков и в количественной оценке, и в разработкестратегий реагирования на риски.Резюмируя сказанное, отметим, что в исследовании все методыуправления инвестиционными рисками условно разделены на статичные идинамические.
Статичные методы управления рисками основаны на статичноймоделидевелоперскихнеопределенностьинепроектов,позволяющейдопускающейполностьюуправленческогоманевраснятьпри83поступлениидополнительнойинформации,т.е.разрешениинеопределенности. Также статичные методы управления рисками учитываютлишь возможности неблагоприятного исхода, не рассматривая возможныеположительные исходы рисковых событий.Приведенные выше недостатки статичных методов управления рискамикомпенсируются в рамках современной теории – теории реальных опционов,основанной на адаптивности инвестиционных проектов к окружающей среде.Присутствие условий применения теории реальных опционов в девелоперскихпроектах позволяет сделать вывод о возможности использования даннойтеории в девелопменте.Реальные опционы влияют на принятие управленческих решений пооценке инвестиционных проектов за счет активного управления рисками,являющимися основой экономического роста в деятельности любогодевелопера, в первую очередь, как предпринимателя.
Используя различныеметоды анализа инвестиционных проектов (в частности, метод сценариев иимитационноемоделирование)можноболееточноспрогнозироватьвероятность наступления положительных или отрицательных последствийприменения теории реальных опционов.84Виды реальных опционов и2.2модели оценки реальныхопционовПосле рассмотрения сущности метода реальных опционов, условийприменения и роли в управлении инвестиционными рисками девелоперскихпроектов, обратимся к видам и классификации реальных опционов.Анализспециализированнойлитературы,посвященнойреальнымопционам, выявил несколько вариантов классификации:1. в зависимости от базового актива [28];2. в зависимости от стороны баланса [75, 80];3.
в зависимости от типа неопределенности [29];4. в зависимости от управленческих действий менеджера [42, 43, 70, 75,80];5. в зависимости от влияния на риски проекта [26].Рассмотрим подробнее приведенные выше варианты классификацииреальных опционов. В таблице 2.2 представлен адаптированный к теориифинансового менеджмента вариант классификации в зависимости от базовогоактива.Таблица 2.2 – Классификация реальных опционов по виду активаИсточник: Брусланова, Н. Оценка инвестиционных проектов методомреальных опционов/Н. Брусланова// Финансовый директор. – 2004. – № 7 [28].85Не будем подробно останавливаться на классификации, изложенной втаблице 2.2, так как с точки зрения управления инвестиционными рискамиавтора интересует лишь актив «инвестиционная возможность».Следующий вариант классификации – по стороне баланса – подробноприведен в работе Лимитовского М.А., основывается на делении реальныхопционов на две большие группы – на стороне активов (инвестиционныерешения) и на стороне пассивов (финансовые решения) [75].
Опционы вактивах связаны с принимаемыми инвестиционными решениями и отвечаютна вопрос о выгодности вложения денежных средств в тот или иной проект.Опционы в пассивах, то есть опционы на стороне обязательств и собственногокапитала, связаны с решениями в области источников финансированияреализуемых инвестиционных проектов.В дальнейшем предметом нашего рассмотрения будут опционы настороне активов, которые связаны с инвестиционными возможностями, в томчисле и в области управления рисками.Нанашвзгляд,классификацияопционовпотипубазиснойнеопределенности является техническим вопросом.
Радужным называетсяопцион, зависящий от нескольких видов неопределенности. Моделированиерадужных опционов является технически достаточно сложной задачей.Теоретически все опционы являются радужными, однако целесообразновыделять основной вид неопределенности, влияющий на решаемую задачуисследователя [30].Далее перейдем к классификации, основанной на действиях активногоменеджера.
Так как теория реальных опционов предполагает управленческоевоздействие на проект – классификация, приводимая такими иностраннымиавторами как Т. Коупленд, Т.Колер, Дж. Муррин [68], а также отечественнымиисследователями – Лимитовским М.А. [75] и Бухваловым А.В. [30],основывается именно на возможности варьирования теми или инымипараметрами конкретного инвестиционного проекта.
Обобщив виды реальных86опционов,реальныхотраженныеопционов,увышеперечисленныхпредставимавторскуюисследователейклассификациюпотеориивидууправленческого действия менеджера.Таблица 2.3 – Классификация реальных опционов по видууправленческого воздействия на инвестиционный проектГибкий параметр проектаХарактеристики, механизм реализации– опционЭквиваленты финансового опциона «пут»Прекращениепроекта/ -Означает возможность при неблагоприятном развитиивыход из бизнесареализовать проект за его ликвидационную стоимость;-если приведенная стоимость активов проекта падает нижеего ликвидационной стоимости – акт прекращения проектаэквивалентен опциону пут;-поскольку ликвидационная стоимость выше, чем стоимостьактивов, образуется ценность опциона на прекращение.СокращениеНаделяет руководство правом при неблагоприятномразвитии в дальнейшем сократить инвестиции.Досрочноезавершение Возможность досрочного вывода актива из эксплуатациипроектаили прервать контракт (сдача в аренду недвижимости)Эквиваленты финансового опциона «колл»Навременную Возможность приостановить проект, и в дальнейшемприостановку проектавозобновить без ощутимых последствий.Отсрочка начала проектаПримером может служить отсрочка строительстванедвижимости на уже имеющейся земле при ожиданиироста цен на недвижимостьРасширение (развитиеНаделяет руководство правом при благоприятном развитиипроекта)в дальнейшем осуществить дополнительные инвестиции.ВозможностьПроекты, реализуемые для выхода на новые рынкинаращивания бизнесаРезервная возможностьПриобретение избыточных активов и избыточныхпроизводственных мощностейРеальныйопционна Инвестиционный проект состоит из стадий, при этомстадийностьзаказчик может контролировать процесс на каждом изосуществления проектаэтапов, с тем, чтобы решать вопрос о финансированииследующей стадии.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
