Современный международный долговой рынок - теория и практика функционирования (1142171), страница 35
Текст из файла (страница 35)
В случае необходимости проводятся встречи с инвесторами вАзии: Сингапуре, Гонконге и Токио. Конкретный маршрут и продолжительностьроудшоу обычно определяются банком-организатором совместно с эмитентомисходя из специфических особенностей предстоящей сделки и текущейрыночной конъюнктуры.Целевые группы инвесторов в КО отражены на рисунке 3.8.197Долговые инвесторыДолевые инвесторыИсточник: составлено автором.Рисунок 3.8 – Целевые группы инвесторов в КОТаким образом, как показал проведенный анализ, примерно 75-80% КОпокупают фонды, инвестирующие в долговые обязательства с фиксированнымдоходом, а также инвестиционные фонды, работающие с КО.
Оставшиеся20-25% приходятся на различные фонды, связанные с покупкой и продажейакций.На рисунке 3.9 отражена региональная структура инвесторов в КО.Великобритания, Швейцария, СШАГонконг, страны Ближнего Востока и Западной ЕвропыИсточник: составлено автором.Рисунок 3.9 – Региональная структура инвесторов в КОПроведенныйанализпозволяетвыделить3основныхцентра:Великобритания, Швейцария и США (на них приходится около 70% покупаемых198КО). Остальная доля покупается инвесторами из Гонконга, стран БлижнегоВостока, стран Западной Европы и др.Анализ мотивационных действий эмитентов позволил сделать вывод, чтов целях укрепления своей деловой репутации они стремятся добитьсяразмещения основного объема КО среди высоконадежных институциональныхинвесторов в лице страховых компаний и пенсионных фондов, а не средичастных инвесторов или банков, которые приобретают ценные бумаги в первуюочередь в спекулятивных целях для дальнейшей перепродажи и которых неинтересуют долгосрочные инвестиции.На основе анализа рыночной практики автором была выявлена прямаязависимость между качеством размещения КО и методикой формированиясиндиката инвестиционных банков, размещающих КО.
Было установлено, чтоглавный организатор берет на себя размещение примерно 70-75% выпуска, аостальные 25-30% размещаются членами банковского синдиката. Членысиндиката отбираются с учетом определенной ранее целевой группы инвесторов,т.е. они должны подходить для реализации намеченной банком-организатором иэмитентом стратегии размещения КО.Как правило, основной работой по организации сделки занимаются1-2 крупных инвестиционных банка (Lead Managers), им помогают 2-3 банка-соорганизатора (Co-Lead Managers).
Иногда вместо банков-со-организаторовглавным организаторам помогают банки-менеджеры (Co-Managers). Их можетбыть 3-4. Они находятся на более низком уровне организаторов сделки иотвечают обычно за распределение КО на локальном рынке.По нашему мнению, оптимальная структура банковского синдикатадолжна обеспечить достижение следующих главных целей:▪ максимально увеличить спрос;▪ обеспечить гарантию успешного размещения на рынке;▪ обеспечить хорошо организованный процесс размещения КО;▪ создать весомую мотивацию участия для всех банков-членов синдиката;199▪ создать уверенность у всех членов банковского синдиката в правильностивыбранной стратегии и тактики размещения КО.Как и в случае с другими видами международных долговых ценных бумаг,одним из важнейших параметров их размещения является цена, которая, какпоказал проведенный анализ, зависит от структуры выпуска и текущейрыночной конъюнктуры.
Важным фактором формирования рыночной ценыявляется также оценка инвесторами уровня кредитоспособности эмитента.Изменяя показания основных параметров сделки (срок погашения, величинуконверсионной премии, условия опциона «колл» и др.), эмитент имеетвозможность изменять уровень купонного дохода и уровень доходности кмоменту погашения.В таблице 3.7 показано, как изменения некоторых параметров выпуска КОвлияют на изменение величины купонного дохода.Таблица 3.7 - Влияние изменения некоторых параметров на изменение величины купонногодоходаПараметр выпускаВеличина измененияСрок погашенияНа 1 год большеОпцион «колл»На 1 год позжеКонверсионная премияНа 5% нижеПорог опциона «колл»На 10% нижеИсточник: составлено автором.Купонный доходУвеличивается на 0,4%Уменьшается на 0,2%Уменьшается на 0,5%Увеличивается на 0,2%Кроме того, как показывает анализ рыночной практики, на уровенькупонного дохода оказывают влияние различные рыночные факторы, независящие от воли и желания эмитента (например, рыночные колебания ценакций, текущие размеры процентных ставок, рыночная конъюнктура и др.).Обобщая вышеизложенное, можно сделать вывод, что размещение КОявляется достаточно эффективным (хотя и не главным) способом привлеченияденежных ресурсов на МДР, поскольку доходность КО обычно ниже, чемнеобеспеченных облигаций [153].
Вместе с тем следует иметь в виду, что, хотявыпуск КО позволяет уменьшить стоимость обслуживания долга, он в результатеможет привести к размыванию пакетов акций существующих акционеров иослаблению контроля за компанией-эмитентом.2003.5 Долговые ценные бумаги, обеспеченные доходными активами(секьюритизированные активы), как высокотехнологичный современныйвспомогательный долговой инструментОдним из инновационных инструментов МДР, получивших широкоераспространение начиная с середины 90-х годов прошлого века, являютсядолговые ценные бумаги, обеспеченные генерирующими доход активами.«Секьюритизация активов» означает объединение различных неликвидных поотдельности финансовых активов (например, платежей по кредитным картам,кредитов на покупку автомобилей, ипотечных кредитов, лизинговых платежейза аренду самолетов и морских судов, платежей за международные телефонныепереговоры, платежей за использование авторских прав, платежей за прокаткинофильмов и др.) в единое целое и превращение их в рыночный финансовыйинструмент в виде ценных бумаг, которые можно предложить для продажиширокомукругусекьюритизациейинвесторов.доходныхВсилуактивовотмеченнойзанимаютсявышепреждеспецификивсегобанки,предоставляющие своим клиентам различные виды кредитов, и компании,имеющие дело с генерирующими платежи активами (например, ипотечныеагентства, телекоммуникационные компании).Как показал анализ рыночной практики, для реализации сделки посекьюритизации активов, как правило, учреждается специальная компания SPV(Special Purpose Vehicle), которая выпускает и продает ценные бумагиинвесторам, а затем полученные от продажи ценных бумаг денежные средствавозвращает банку, которому принадлежали активы, послужившие основой длясекьюритизации.
Такой банк называется Originator (буквально «инициатор»).SPV создается в целях объединения разрозненных активов, создающих основусекьюритизации, в единое целое (pool of assets), что с точки зрения рисков и иныхотличительных особенностей может заинтересовать потенциальных инвесторовв покупке ценных бумаг, основанных на том или ином виде активов.
Кроме того,SPV отвечает за управление кредитным риском (зачастую этот вид риска берет201насебястраховаякомпаниязасоответствующеевознаграждение)ираспределение денежных средств, полученных от продажи ценных бумаг.Поскольку кредитный риск по лежащим в основе ценных бумаг активампереходит к другой организации, банк-инициатор сделки списывает стоимостьлежащих в основе ценных бумаг активов со своего баланса и получает взаменденежные средства от продажи этих бумаг. В результате подобная сделкапозволяетповыситьегокредитоспособностьиуменьшитьвеличинунеобходимого ему капитала.
В данном случае кредитный рейтинг ценных бумаг,обеспеченных активами, будет зависеть только от активов и пассивов SPV иможет оказаться выше по сравнению с кредитным рейтингом ценных бумаг,выпущенных банком-инициатором, поскольку риски, связанные с ценнымибумагами, обеспеченными активами, не будут теперь ассоциироваться с другимирисками, с которыми может столкнуться банк-инициатор. В результате болеевысокий кредитный рейтинг может позволить SPV и организации-инициаторусделки выплачивать более низкий процент (или же получить более высокуюцену) по ценным бумагам, обеспеченным активами, по сравнению с выпускомоблигаций или другим видом заимствования организацией-инициаторомнапрямую.Проведенный автором анализ позволил выявить ряд отличительных чертсделки, связанной с секьюритизацией активов:▪ реальнаяимеющаяюридическуюсилупродажаактивовSPVорганизацией-инициатором;▪ применение определенных методов отбора портфеля активов;▪ влияние состояния отобранных активов, а не уровня кредитоспособностиорганизации-инициатора, на процесс погашения долгов инвесторам;▪ независимостьотсобытий,негативновлияющихнасостояниеорганизации-продавца;▪ создание определенного дополнительного обеспечения сверх стоимостиактивов в пользу инвесторов;202▪ планомерное управление активами, включая поддержание отношений сплательщиками (Obligors) по лежащим в основе сделки активам.Иногда, как свидетельствует рыночная практика, сделки, связанные ссекьюритизацией активов, могут дополнительно сопровождаться:▪ поддержкой своевременных выплат процентов и погашения основнойчасти долга из одного или нескольких источников усиления кредита (CreditEnhancement);▪ вспомогательными ресурсами для поддержания уровня ликвидности,уменьшения валютных рисков, обеспечения процентной ставки илигарантирования сроков погашения;▪ заменой одних активов на другие;▪ присвоением сделке одного или нескольких кредитных рейтингов.Процесс секьюритизации – дело достаточно затратное, требующееподготовки большого объема юридических документов, решения различныхадминистративных вопросов, осуществления постоянного мониторинга засостоянием активов и т.д., однако с другой стороны секьюритизация активовдает заемщику определенные преимущества.Снашейточкизрения,можновыделитьнесколькоосновныхположительных черт секьюритизации с точки зрения потенциального заемщика:▪ альтернативный источник финансирования (сформировалась широкая базаинвесторов, заинтересованных в покупке данного вида ценных бумаг);▪ оптимизация использования капитала (SPV не имеет непрофильных инеработающих активов, а использует только приносящие доход активы,поэтому для их поддержки и нормального функционирования, с точкизрения бухгалтерского баланса, требуется минимальный размер капитала);▪ повышение уровня дохода банка-инициатора (банк-инициатор получаеткомиссионное вознаграждение и дополнительный доход за обслуживаниепотока платежей, связанных с лежащими в основе секьюритизацииактивами);203▪ оптимизация управления структурой активов и пассивов (секьюритизацияобеспечивает банку-инициатору адекватное по срокам финансированиедля краткосрочных и среднесрочных платежей, связанных с лежащими воснове секьюритизации активами);▪ уменьшение кредитного риска (банк-инициатор перекладывает частькредитного риска на инвесторов и в результате имеет возможностьувеличить масштабы своего бизнеса).Вместе с тем проведенный анализ показал, что для успешного проведениясекьюритизации активов необходимо соблюдение ряда определенных условий:▪ масштабы бизнеса должны быть достаточными для покрытия расходов поорганизации секьюритизации активов (в противном случае экономическийэффект будет незначительным);▪ активы должны быть однородными (такая сделка более понятна иприемлема для потенциальных инвесторов и легче структурируется,нежели секьюритизация разнородных активов);▪ наличие у банка-инициатора 3-5 летней истории работы с данным видомактивов и соответствующих статистических данных (в противном случаетребуется достаточно весомое усиление кредита и дополнительныезатраты);▪ отсутствие у банка-инициатора каких-либо ограничений на проведениесекьюритизации своих активов как альтернативы другим существующимвидам фондирования (такие ограничения могут присутствовать всоответствующих юридических документах, подписанных ранее банкоминициатором).Изначально секьюритизация активов возникла на базе ипотечныхкредитов.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
