Современный международный долговой рынок - теория и практика функционирования (1142171), страница 34
Текст из файла (страница 34)
[198].Как показал проведенный анализ, КО имеют сравнительно невысокуюкупонную ставку (на 1-3% ниже по сравнению с обычными облигациями). Этообъясняется тем, что КО имеют дополнительную ценность в виде их обмена наакции эмитента, стоимость которых может вырасти в перспективе по мереразвития бизнеса данного эмитента. Таким образом, инвесторы, покупая КО, с191одной стороны, могут при конвертации облигаций в акции получитьдополнительный доход в случае роста стоимости акций эмитента, а, с другойстороны, имеют гарантию получения фиксированного дохода по облигациям(если они не были конвертированы в акции) даже в случае резкого падениястоимости акций данного эмитента.С точки зрения эмитента, выпуск КО позволяет привлекать долгосрочныеденежные средства на МДР на более выгодных условиях за счет возможностиустановления пониженной процентной ставки.
Кроме того, в случае конвертацииоблигаций в акции долговые обязательства эмитента прекращают своесуществование. Вместе с тем конвертация облигаций в акции снижает стоимостьакционерного капитала эмитента за счет увеличения количества простых акцийи появления новых акционеров. Существует реальная угроза «размывания»капитала за счет появления большого количества мелких акционеров, поэтомучтобы не допустить подобной ситуации, эмитент старается определитьоптимальные условия выпуска облигаций и их дальнейшей конвертации вобыкновенные акции. Преимущества выпуска конвертируемых облигаций дляинвесторов и эмитентов отражены в таблице 3.5.Таблица 3.5 – Преимущества выпуска конвертируемых облигаций для инвесторов и эмитентовДля инвесторовДля эмитентовПолучение гарантированного дохода пооблигацииВозможность получить дополнительныйдоход после конвертации в акцииИсточник: составлено автором.Размещение акций по более высокой ценепо сравнению с текущейУменьшениезатрат,связанныхспогашением облигацийОценка стоимости КО на рынке существенно зависит от рыночной ценыакций, на которые их можно обменять [41, с.
93]. Например, однаконвертируемая облигация компании Х номинальной стоимостью 100 долларовможет быть обменяна на акции компании Х по цене 25 долларов за одну акцию.Если текущая рыночная цена одной акции компании Х равняется 10 долларам,инвесторунеимеетсмыслаконвертироватьоблигациюстоимостью100 долларов в акции компании Х, поскольку в результате он получит всего1924 акции компании Х на общую сумму 40 долларов. Такая ситуация на рынкеозначает, что конвертируемая облигация компании Х находится в зоне долга иторгуется как облигация (когда цена конверсии выше текущей рыночной ценыакции).Предположим, что рыночная цена одной акции компании Х возросла до50 долларов.
В этом случае инвестор может обменять облигацию номинальнойстоимостью 100 долларов на 4 акции компании Х по цене 25 долларов за однуакцию и, продав их на рынке по цене 50 долларов, получить доход в размере100 долларов. Такая ситуация на рынке означает, что конвертируемая облигациякомпании Х находится в зоне акции и торгуется как акция (когда цена конверсииниже текущей рыночной цены акции).Если же рыночная цена одной акции компании Х равняется 25 долларам,это означает, что конвертируемая облигация компании Х находится в зоне долгаи акции и торгуется как облигация и акция одновременно (когда цена конверсииравна текущей рыночной цене акции).В результате проведенного анализа было выявлено, что в настоящее времяна рынке обращаются различные типы КО. Условия их функционированияопределяются особенностями структуры конкретного выпуска. Они различаютсяпо следующим параметрам: сроку погашения, условиям конверсии, уровнюдоходности, возможности применения различных опционов и др.
С учетомданных параметров специалисты выделяют до 8 основных видов КО [239]. Взависимости от права на конверсию, на наш взгляд, можно выделить дваосновных типа КО: 1) безусловно конвертируемые (владелец облигации имеетбезусловное право на ее конвертацию в акции); 2) условно конвертируемые(владелец имеет право на конвертацию только в случае неспособности эмитентапогасить свою задолженность по облигациям).Следует отметить, что в связи со своим гибридным характером КОявляются достаточно сложным видом ценных бумаг для непрофессиональныхинвесторов, поскольку они должны разбираться в ситуации на рынке долговыхинструментов с фиксированным уровнем дохода, а также понимать тенденции и193перспективы развития рынка акций.
Кроме того, инвестор должен понимать, какусловия конверсии и другие параметры обращения того или иного вида КОвлияют на их рыночную стоимость. Не случайно, с начала 90-х годов ХХ в. дляоценки стоимости КО и перспектив ее изменения стали активно применятьсяразличные математические модели [167, с. 593].Самыми крупными рынками КО в начале 90-х годов прошлого векасчитались финансовые рынки США и Японии. Однако, как показал проведенныйанализ, в Европе за последние 20 лет выпуск КО также стал важным источникомкорпоративного финансирования, и в конце 2015 г., по данным Bank of AmericaMerrill Lynch, региональная структура мирового рынка КО выгляделаследующим образом, что отражено на рисунке 3.7.13%СШАЕвропа24%63%АзияИсточник: составлено автором на основе данных Allianz Global Investors [131].Рисунок 3.7 – Региональная структура эмитентов конвертируемых облигацийСледует отметить, что в Европе КО торгуются на Лондонской иЛюксембургской фондовых биржах, а также на внебиржевом рынке.
В отличие,например, от Японии, где доминируют мелкие компании-эмитенты, в Европеэмитентами, как правило, являются достаточно крупные и хорошо известные нарынке компании с высоким кредитным рейтингом. Как показал проведенныйанализ, достаточно динамично развивается в последнее время рынок КО встранах Азиатско-Тихоокеанского региона, где в обращении находятся самыеразнообразные виды КО. Здесь лидерами являются Гонконг, Таиланд и Тайвань.194На основе проведенного анализа было выявлено, что основу базыинвесторов международного рынка КО составляют институциональныеинвесторы. Наряду с хедж-фондами и фондами, специализирующимися наинвестициях в КО, в покупке КО принимают участие как фонды,заинтересованные в приобретении ценных бумаг с фиксированным доходом, таки фонды, инвестирующие денежные средства в покупку акций различныхкомпаний.
Таким образом, круг инвесторов на рынке КО достаточно широк.Кроме того, следует отметить, что на рынке КО высокой ликвидностьюотличаются крупные эмиссии. С этой точки зрения, на наш взгляд, средипотенциальных эмитентов наилучшие шансы успешно выйти на этот рынокимеют крупные компании и банки.Поскольку КО размещаются на рынке как долговые ценные бумаги,процедура планирования и подготовки сделки по выпуску КО в значительнойстепени напоминает процесс реализации сделки по выпуску обычныхеврооблигаций.
Однако учитывая новое свойство КО, связанное с возможностьюих обмена на простые акции эмитента, процедура подготовки сделки отличаетсяопределенными особенностями, которые будут рассмотрены далее.Первый шаг – выбор главного организатора сделки. Оптимальнымвариантом является крупный международный инвестиционный банк, имеющийбольшой собственный капитал (как правило, ведущие инвестиционные банкимира имеют рыночную капитализацию в несколько десятков миллиардовдолларов), понимающий специфику различных стран мира (в том числе стран сразвивающейся рыночной экономикой), активно работающий на рынке КО ипользующийся хорошей деловой репутацией среди широкого круга инвесторов.Как показал анализ рынка КО, размер собственного капитала банка-организатораимеет важное значение, поскольку его приходится использовать длястабилизации цен на вторичном рынке с целью сохранения долгосрочныхделовых отношений банка-организатора со своими клиентами-эмитентами, атакже для поддержания своей репутации среди инвесторов.195Для подготовки необходимой документации по сделке, связанной свыпуском КО, требуется помощь юридического консультанта.
Как и в случае свыпуском обычных еврооблигаций, привлекается международная юридическаякомпания, хорошо известная широкому кругу инвесторов и имеющая опытработы по подготовке пакета документов, связанных с выпуском КО.После определения предварительной структуры сделки и подготовкипроекта Проспекта эмиссии с аналитическим отчетом о состоянии капиталаэмитента,банк-организаторпереходиткосуществлениюкомплексамаркетинговых мероприятий. Следующим этапом, как показал анализ рынка,является формирование синдиката банков-организаторов выпуска и завершениеработы над пакетом юридических документов. На этом этапе окончательноопределяются основные параметры сделки и цена размещения КО на первичномрынке.Время, необходимое на подготовку сделки по выпуску КО, зависит от рядафакторов:• наличие необходимой информации и опыта работы эмитента наМДР;• наличие навыков подготовкитекстаПроспектаэмиссииипроведения due diligence;• степень знакомства с юридической документацией, подготовленнойпо международным стандартам;• опыт проведения роудшоу и др.Как показывает анализ рыночной практики, на подготовку сделки повыпуску КО может потребоваться от 4 до 6 месяцев.Проведенный анализ позволил выявить ряд особенностей маркетинга КО.В отличие от еврооблигаций для выпуска КО требуется подготовка специальногоподробного отчета о состоянии акционерного капитала эмитента и перспективахего развития.
Ключевые моменты этого отчета используются банкоморганизатором во время предварительных встреч с инвесторами еще до начала196официального роудшоу. В результате инвесторы получают возможность заранееознакомиться с историей обращения акций эмитента.Анализ рынка КО показал, что главным элементом маркетинговыхмероприятий является серия роудшоу эмитента. Публичные презентации, атакже встречи с отдельными инвесторами дают возможность потенциальныммеждународным инвесторам познакомиться с эмитентом, его кредитнойисторией, изучить историю обращения его акционерного капитала.Как показывает анализ рыночной практики, выпуск КО объемом несколькосотен миллионов долларов сопровождается проведением серии официальныхпрезентаций эмитента в течение примерно двух недель.
Презентации имеютважное значение не только для успешного размещения ценных бумаг, но и дляустановления тесных отношений между эмитентом и инвесторами.Проведенный нами анализ позволил составить схему традиционногопроведения роудшоу при выпуске КО. Она включает в себя два типамеждународных финансовых центров, где проводятся встречи с инвесторами.Данные типы международных финансовых центров отражены в таблице 3.6.Таблица 3.6 – Ранжирование международных финансовых центров при проведении роудшоуконвертируемых облигацийГорода первостепенной важностиГорода второстепенной важностиЛондон, Цюрих, Женева, Нью-Йорк,Париж, Франкфурт-на-Майне, городаБостон.западного побережья США (СанФранциско, Лос-Анджелес и др.).Источник: составлено автором.Одну неделю компания-эмитент обычно проводит в странах Европы, авторую – в США.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
