Диссертация (1138504), страница 11
Текст из файла (страница 11)
Кроме того, при проектированиисделок секьюритизации повышенного внимание уделяется минимизации рисков,признания сделки продажи пула требований недействительной, так как тогдамеханизм обособления активов, служащих обеспечением ценных бумаг, можетоказаться разрушенным.
При таком разрушении происходит реституция, и SPVтеряет права требования, а инвесторы рискуют потерять будущие поступления по47ценным бумагам 33. Подчинение соглашения об уступке прав требованияанглийском праву, в частности нормам таких законодательных актов, как «TheSale of Goods Act 1979», «Law of Property (Viscellaneous Provisions) Act 1994», ипередача споров из этого соглашения английскому суду являются одним изспособов, которые используют стороны для устранения риска оспариванияпродажи.Необходимо дополнительно отметить, что Российское законодательствосодержит ограниченный перечень имущества, которое может быть использованов качестве предмета залога для обеспечения использования обязательств эмитентапо облигациям.
Так в частности ст.27 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» предусмотрено, что предметом залога пооблигациям с залоговым обеспечением могут быть только ценные бумаги инедвижимое имущество. Обязательства эмитента облигаций с ипотечнымпокрытием согласно ст.2 Федерального закона от 11 ноября 2003 г. № 152-ФЗ «обипотечных ценных бумагах» обеспечиваются залогом ипотечного покрытия.Однако в качестве секьюритизируемого имущества, которое передается SPV,наиболее часто выступают денежные права (требования).
Поэтому онииспользуются как залог по облигациям, эмитируемым SPV. В отличие отанглийских, российские законодательные нормы об облигациях с обеспечениемне предусматривают возможность обеспечить залогом прав (требований)обязательства эмитента облигаций. В связи с этим обстоятельством юристкомпании «Barker & McKenzie» А.Лебедев сделал вывод, что создание такогообеспечения по российскому праву допускается только при выпуске облигаций сипотечным покрытием, когда в состав закладываемого ипотечного покрытиявходят права (требования) по ипотечным кредитам (ст.3 Федерального закона «Обипотечных ценных бумагах»).
Следовательно, на данный момент в Россиивозможно секьюритизировать с участием российского эмитента только права поипотечным кредитам путем выпуска ипотечных ценных бумаг. Именно по этойпричине большинство сделок секьюритизации, проведенных российскимиорганизациями, было осуществлено с привлечением иностранных эмитентов,путем выпуска ими за рубежом ценных бумаг, обеспеченных российскимиактивами в виде прав (требований) 34. Действительно, отмеченное в юридической3334Газман В.Д. Ценообразование лизинга. М.: Изд.
Дом ГУ ВШЭ, 2006Лебедев А. Особенности залога при секьюритизации // Хозяйство и право. 2010. №2, стр 77-78.48литературе обстоятельство является одним из определяющих и при проведениитрансграничных сделок по секьюритизации активов российских факторинговыхкомпаний.В следующем параграфе работы, автор обозначит основные проблемы ибарьеры в развитии и применения секьюритизации на российских условиях.Предлагаемые автором рекомендации представлены далее в первой главе данногоисследования.1.2.6 Барьеры в развитии института секьюритизации в России.Проведенныйавторомв исследовании анализперспектив развитияинститута секьюритизации в российских условиях позволил выделить дваосновных типа проблем, с которыми могу столкнуться потенциальные участникисделки.
Во-первых, это отсутствие законодательства по секьюритизации в целом.Во-вторых, это проблемы для каждого из участников в модели секьюритизации.Итак, к ключевым проблемам к общеправовым вопросам регулированиясекьюритизации автор отнести следующие:• Отсутствие законодательного понятия «Секьюритизация». По мнениюавтора, первым шагом в законодательном оформлении секьюритизации являетсяпринятие закона, специально посвященного секьюритизации активов, а такжевнесения изменений в ряд действующих законов.• Неопределенность правовой природы секьюритизации, сложный характерсекьюритизации предполагает комплекс договоров, сопряжены с будущимиправоотношениями сторон по сделке.
Автор считает необходимым присвоениесекьюритизации конкретного правового статуса с наделением определенногоэкономического содержания. Так же необходимо определить основные принципыработы института секьюритизации с обозначением возможных областей для егоприменения на рынке.• Различие в системе права в России и Англо-американской системе права.Так в российской «континентальной» системе не предусматривается такогопонятия как траст (наиболее часто встречающаяся форма организации SPV),заменяется понятием доверительного управления.• Проблемыобанкротившуюсявзаконодательствекомпанию-оригинатораобанкротстве.эмиссииНазначенныйроссийскийввнешнийуправляющий может получить полномочия по отмене ранее заключенных сделок,49в том числе и секьюритизации.
Договор купли-продажи может быть признаннедействительным, а размещение SPV за границей может трактоватьсяналоговыми органами как вывод активов из компании-банкрота.• Проблемы валютного регулирования. Наличие в законодательстве овалютном регулировании и валютном контроле мер регулирования, которыемогут увеличить издержки по сделке секьюритизации, а так же невозможностьосуществления секьюритизации с нейтральными налоговыми последствиями всоответствие с действующим законодательством о налогах и сборах.• Отсутствие законодательной базы для обеспеченных ценных бумаг. ВРоссии отсутствует законодательно прописанные формы ценных бумаг, которыесоответствовали бы по форме структуре ABS.
На текущий момент, заключениедоговора о передаче прав на будущие поступления от активов можетгарантироватьсамибудущиепоступлениявслучаенесостоятельностиинициатора. Более того, использование структурированных инструментов вконтексте развивающихся рынков может привести к неявному переводукредитного риска в валютный и процентный риск, а так же риск ликвидности,которые могут оказаться не менее, а в некоторых случаях и более опасными дляинвесторов.• Неопределенность относительно организационно-правовой формы SPV.Авторсчитаетнеобходимымзаконодательноеоформлениесистемыфункционирования «компании специального назначения» SPV. Она должнапозволять создавать SPV, передавать в SPV права на активы, на которые нераспространялись бы требования кредиторов в случаем банкротства эмитента, иобеспечивать достаточный контроль над SPV со стороны наблюдательныхорганов.
Необходимо отметить, что введение в законодательство понятия «SPV» вусловиях низкого уровня корпоративного управления может привести кнежелательным последствиям, связанным, с одной стороны, с нарушением правдругих кредиторов, и с другой стороны, с возможным использованием SPV дляналоговой оптимизации.• Трудности идентификации деятельности покупателя активов. Законразрешает ипотечному агенту выпускать ипотечные облигации в форме,описанной в Законе.
По сути, это не ABCP, а классические корпоративныеоблигации. Поэтому при невыполнении или хотя бы задержки выполнения одного50из обязательств по таким облигациям, инвесторы в ипотечные облигации SPVмогут подать в суд и инициировать банкротство SPV. Такой подход кперераспределению рисков отчасти оправдан в случае, когда корпоративныеоблигации выпускают корпорации, которые ведут активную коммерческуюдеятельность, несут трудно прогнозируемые риски и поэтому отвечают по своимобязательствам всем своим имуществом. Но это совершенно неоправданно вслучае SPV, для которого закон сильно ограничивает виды деятельности,которыми он может заниматься. По существу, все риски SPV состоят из рисковсамих активов и рыночного риска.
Поэтому автор считает целесообразнымразрешить SPV гибко разделить риски между инициатором и инвесторами в техпропорциях, которые определяются рынком, а не продиктованы Законом.• Отсутствие прописанной системы приоритетности траншей. В настоящеевремя в Гражданском кодексе, Законе «О несостоятельности (банкротстве)» иЗаконе «О рынке ценных бумаг» присутствует прямой запрет на выпуск ценныхбумаг с фиксированной доходностью с разным приоритетом.
Существующаяформулировка Закона «Об ипотечных ценных бумагах» препятствует реализацииидеи структурированных бумаг.• Неразвитость российских рыночных структур, прежде всего банковскойсистемы, низкая диверсификация экономики и ее подверженность внешнимвоздействиям. Эти экономические ограничения существенно влияют на кредитноекачество всех выпускаемых внутри страны долговых инструментов.• Низкий уровень развития и узость российского фондового рынка,невысокий уровень доверия инвесторов. На рынке отсутствует надежныймеханизм защиты прав инвесторов и обеспечения прозрачности информации, а,следовательно, эффективные рычаги стимулирования их участия. Об узостифондового рынка говорит недостаточный объем предложения инвестиционныхресурсовиограниченноечислокомпаний,преимущественнонефтянойпромышленности, бумаги которых обращаются на рынке.• Противоречения налогового законодательства.
Налоговые особенностисекьюритизации как комплекса операций, могут создавать неоднозначныепоследствия для участников сделки и заключают в себе следующие: Наличие эмитента как отдельного лица в структуре не меняет сутиопераций: конечным получателем средств от размещения бумаг51являетсяинициатор,аконечнымполучателемдоходовотинициатора является инвестор; Формальная трактовка операций (т.е. основанная на договорнойбазе) – это уступка активов инициатором эмитенту и выпуск бумагэмитентом.
Различие формальной и сущностной стороны создаетпоследствияввидеразличнойтрактовкиоперацийдляналогообложения и для бухгалтерского учета и влечет за собойотдаленные риски реклассификации операций на основании ихсути для трактовки в налоговых органах; При расположении эмитента за пределами Российской Федерациивозникаютаспекты,которыерегулируютсяположениямироссийского законодательства в отношении налогообложениядоходов иностранных компаний, а так же межгосударственнымисоглашениями об избежание двойного налогообложения.Так же помимо указанных ранее проблем, автору удалось дополнительновыявить следующие:• узкий круг прав требований, которые могут быть использованы для целейсекьюритизации ввиду жестких требований предъявляемых судами к уступкеправ требования;• отсутствие«действительнуюуучастников секьюритизации возможностипродажу»правтребованияпокупателюобеспечитьввидурисковпереквалификации и отмены уступки актива покупателю в случае банкротстваинициатора;• отсутствие возможности гарантировать защищенность покупателя отбанкротства по существующему законодательству;• недопустимость по действующему законодательству или непризнаниясудами традиционных способов повышения кредитного качества, таких какстрахование рисков неисполнения должниками обязательств по погашениюзадолженности, хеджирование, залог банковского счета, обеспечительный счет,разделение обеспеченных активами ценных бумаг на транши;• отсутствие ясности в вопросе о том, может ли инициатор продолжатьобслуживание секьюритизируемых прав требований, и можно ли избежать рискасмещения активов в случае банкротства оригинатора;52• возможные проблемы с передачей прав требования покупателю в связи сотсутствием четких положений о режиме информации, подпадающей подтребования законодательства о банковской тайне и о защите информации;• отсутствие в российском законодательстве по рынку ценных бумагэффективныхинструментов(ценныхбумаг)дляреализациисделоксекьюритизации.1.3.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
