!scherbakovy_otsenka_biznesa (823573), страница 26

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 26)

Присохраняющемся руководстве возможен вариант повторениясобытий. Премия за прочий риск — 3%».Основные недостатки метода кумулятивного построения:— существует неопределенность в выявлении «прочих» рис­ков, что на практике приводит к неучету премии за прочиериски при оценке многих предприятий;— определение премий за различные риски основывается вомногом на субъективном мнении оценщика.Основное преимущество метода — детальный учет основныхрисков, связанных с инвестированием в конкретное предприя­тие, к тому же данный метод может применяться для определе­ния ставки дисконтирования в странах со слабо развитым фон­довым рынком, поэтому наиболее распространен в России.Факторы риска, исследуемые в рамках метода кумулятивного по­строения, являются факторами несистематического риска, ко­торые практически идентичны факторам финансового риска,анализируемым при расчете коэффициента бета в модели САРМ,рассмотренной далее.4.5.2.

Модель оценки капитальных активовМодель оценки капитальных активов (Capital Asset PricingModel — САРМ) основана на анализе массивов информации фон­дового рынка. Модель была разработана Уильямом Шарпом132в 60-х годах XX в. и до сих пор активно используется для оценкистоимости акций, собственного капитала.Ставка дисконтирования определяется по формулегде DR — требуемая норма дохода на собственный капитал;— норма дохода по безрисковым вложениям;— коэффициент бета;— среднерыночная норма доходности;— дополнительная норма дохода за риск инвестирования в кон­кретную компанию (несистематические риски);— дополнительная норма дохода за риск инвестирования в ма­лую компанию;С — дополнительная норма дохода, учитывающая страновой риск.Для реализации модели САРМ необходимо обосновать трикомпонента: безрисковую ставку (см.

раздел 3.5.1), среднююставку дохода для рассматриваемого сегмента рынка и коэффи­циент бета.На фондовом рынке выделяются два вида риска:1) несистематический риск;2) систематический риск.Несистематический (диверсифицируемый) риск — вероятностьтого, что не удастся получить запланированный уровень доход­ности из-за особенностей, присущих конкретному предприятию,он определяется микроэкономическими факторами.Несистематический риск может быть устранен за счет удач­ной диверсификации производства и продукции.

Как правило,различают два типа несистематического риска: предпринима­тельский и финансовый. Предпринимательские риски связаны схарактером оцениваемого бизнеса: конкуренция в отрасли, ас­сортимент продукции, качество управления компанией, клиен­тура и др. Финансовый риск отражает вероятность возникновениясложностей, связанных с финансированием деятельности конк­ретного предприятия. Размер компании определяет степень до­ступности для нее внешних финансовых ресурсов: чем большекомпания, тем, при прочих равных условиях, больше средств ина более выгодных условиях она может мобилизовать в случаенеобходимости. Это повышает маневренность в управлениифинансами и устойчивость бизнеса. К тому же крупная компа­ния может быть монополистом на рынке или градообразующимпредприятием, что дает дополнительные преимущества перед по­тенциальными конкурентами.133Систематический (недиверсифицируемый) риск — общеры­ночный риск, влияющий на все компании, акции которых на­ходятся в обращении, определяется макроэкономическимифакторами, его влияние нельзя полностью устранить путем ди­версификации инвестиций.

Для того чтобы привлечь средстваинвесторов на рынок акций, фондовый рынок обязан предло­жить дополнительную доходность, компенсирующую система­тический риск, равную разнице между доходностью, предла­гаемой фондовым рынком, и доходностью по безрисковымвложениям. Однако из-за отраслевых факторов и особеннос­тей конкретных предприятий их акции могут обладать различ­ной чувствительностью к макроэкономическим изменениям,а более низкая чувствительность к систематическому рискупредполагает и более низкую рыночную премию. Для учетафактора чувствительности в рыночной премии в модель САРМвведен коэффициент бетаКоэффициент — показатель систематического риска, отра­жающий амплитуду колебаний общей доходности акций кон­кретной компании по сравнению с общей доходностью фондо­вого рынка в целом, он отражает изменчивость цен на акцииотдельной компании по сравнению с изменениями в котировкевсех акций, обращающихся на данном рынке.Если, значит акции предприятия более чувствительнык систематическому риску, чем фондовый рынок в среднем и, сле­довательно, в это предприятие более рискованно вкладыватьсредства, чем в среднее предприятие, действующее на рынке.Если, значит цена акций компании меньше зависитот общерыночных факторов, а следовательно, риск инвести­рования меньше, чем риск, характерный в среднем для данно­го рынка.Существуют два основных метода расчета коэффициента бета:1) статистический метод, опирающийся на информацию одинамике акций на фондовом рынке;2) фундаментальный метод, основанный на мнении оценщи­ка о состоянии отрасли и экономики в целом, об особенностяхоцениваемого предприятия; этот метод базируется на анализефакторов, имеющих тесную корреляцию с коэффициентом(характерные для данного предприятия финансовые риски, от­раслевые и общеэкономические риски).С одной стороны, модель САРМ предпочтительнее метода ку­мулятивного построения, так как статистически рассчитываемыйкоэффициентпозволяет избегать субъективности в оценке.134С другой стороны, на данном этапе развития российского фон­дового рынка история котировок довольно короткая, что затруд­няет анализ доходности за ряд лет; к тому же на рынке обраща­ются акции сравнительно небольшого количества предприятий,а применение модели САРМ для закрытых компаний требует до­полнительных корректировок.4.5.3.

Модель средневзвешеннойстоимости капиталаДля денежного потока для всего инвестированного капиталаприменяется ставка дисконтирования, определяемая как сред­невзвешенная стоимость капитала.Средневзвешенная стоимость капитала — расходы, связанныес привлечением собственного и заемного капиталов.Модель средневзвешенной стоимости капитала (WeightedAverage Cost of Capital— WACC) предполагает определение ставкидисконтирования суммированием взвешенных ставок отдачи насобственный капитал и заемные средства, где в качестве весоввыступают доли заемных и собственных средств в структуре капи­тала.

Ставка отдачи на заемные средства является процентной став­кой банка по кредитам и рассчитывается по следующей формуле:где WACC — средневзвешенная стоимость капитала (ставка дисконти­рования);— стоимость привлечения капитала из источника;— доля источника капитала в структуре капитала предпри­ятия;п — количество источников средств.Обычно эту модель детализируют следующим образом:где— стоимость привлечения заемного капитала;— ставка налога на прибыль предприятия;— доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;— стоимость привлечения акционерного капитала (привилеги­рованные акции);— доля привилегированных акций в структуре капитала предпри­ятия;135— стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновен­ные акции);—доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.Стоимость привлечения заемного капитала (kd) уменьшается наставку налога на прибыль предприятия (/.), так как в случае вклю­чения процентов по долгосрочным обязательствам в себестоимость,их величина исключается из налогооблагаемой прибыли.4.6.

Прогнозирование доходовв оценке бизнесаПрогноз доходов требует анализа динамики рынка, влиянияконкуренции и инфляции, факторов ценообразования, ожида­емого роста объемов производства и реализации, производствен­ных мощностей, отраслевых факторов.4.Б.1. Особенности прогнозирования доходовв оценке бизнесаПрежде всего необходимо определиться с длительностью пе­риода прогнозирования. В случае оценки стабильно функцио­нирующего предприятия естественным будет предположение опродолжении его стабильного функционирования, и, соответ­ственно, выбор метода капитализации дохода.

Период прогно­зирования составляет при этом один год после даты оценки. Еслидоходы нестабильны и выбран метод дисконтирования денеж­ных потоков, продолжительность прогнозного периода состав­ляет несколько лет.В развитых странах прогноз доходов составляется исходя изданных форм бухгалтерской отчетности. В бухг&ттерской отчет­ности российских предприятий могут быть расхождения с реаль­ной ситуацией, поэтому для корректного прогноза дохода оцен­щику необходимо содействие администрации предприятия длякорректировки исходной информации, анализ результатов мар­кетинговых исследований рынка сбыта предприятия.В прогнозе учитываются объем и качество предоставленнойинформации, сложившиеся тенденции, взаимоотношения с по­ставщиками и потребителями, заключенные договоры, возмож­ности развития новых направлений деятельности предприятия.136Если оценщик имеет полную и достоверную информацию (из­вестен состав основных фондов, уровень амортизационных от­числений, а также планы руководства по приобретению допол­нительного имущества, разработанные бизнес-планы),то прогнозировать доходы на ближайшее будущее несложно.Недостаток предоставляемой информации приводит при состав­лении прогнозов к ориентации на среднеотраслевую или обще­экономическую динамику развития, требует применения мате­матических методов прогнозирования и составления не одного,а нескольких вариантов прогноза.Обычно разрабатывают три (значительно реже — пять и бо­лее) сценариев развития событий:1) оптимистический прогноз — вариант развития событий, ко­торый возможен при улучшении условий функционированияпредприятия;2) наиболее вероятный — прогноз, ориентированный на болеевероятную ситуацию;3) пессимистический прогноз — вариант, соответствующий не­благоприятному развитию событий.Впоследствии каждому из вариантов присваивается вес, со­ответствующий вероятности получения спрогнозированных до­ходов.Денежные потоки по критерию учета в них инфляционныхожиданий подразделяются на два вида:1) реальный денежный поток, в котором учитываются будущиеинфляционные ожидания;2) номинальный денежный поток, в котором инфляционныеожидания не учитываются.Реальный денежный поток выражен в ценах будущих перио­дов, номинальный — в ценах на дату оценки.Разработка реальных денежных потоков предполагаетпрогнозирование уровня цен на сырье и продукцию предприя­тия с учетом различных инфляционных ожиданий для разных то­варов, сырья и услуг.

Оценка стоимости предприятий на основереальных денежных потоков дает более точные результаты, од­нако формирование реального денежного потока должно осуще­ствляться в рамках разработки бизнес-плана (его финансовогораздела) при соответствующих маркетинговых исследованияхрынка, что требует усилий соответствующих специалистов, по­вышает трудоемкость и увеличивает стоимость проведения оцен­ки предприятия. К тому же темпы инфляции довольно сложнопрогнозировать, а их требуется учитывать не только при форми137ровании реальных денежных потоков, но и в ставке, по которойони будут дисконтироваться.В зависимости от применяемого дисконтируемого денежногопотока (номинального или реального) используют соответству­ющие, адекватные им, ставка дисконта: номинальные или ре­альные.

Характеристики

Список файлов книги