диссертация (1169905), страница 28
Текст из файла (страница 28)
Финансовая репрессиясказывается на движении инвестиций из развитых стран, где применяются данныеBecker B., Ivashina V. Financial repression in the European sovereign debt crisis//Review of Finance. 2017. Vol. 19. №.5. Pp. 1825-1866.168148инструменты,вразвивающиесястраны,гдедоходностьактивовигосударственных облигаций выше. Это создает для большинства развивающихсястран благоприятные условия в виде большего притока прямых и портфельныхинвестиций,адляинвесторовизСШАиЕС – выгодную альтернативу национальному фондовому рынку169.Изначально,низкаядоходностьинвестицийвразвитыхстранахспровоцировала отток капитала в страны с быстрорастущими рынками в 2009–2012 гг.
(рис. 17).Источник: данные финансового портала EPFR. URL: http://www.epfr.com/data.aspx. (дата обращения16.08.2017)Рис. 17. Приток инвестиций в облигации развивающихся стран, % к общему объему инвестиционногопортфеля ФРСДо недавнего времени теоретические и эмпирические исследованияподдерживалигипотезуотом,чтоограничениесвободногодвижениямеждународных потоков капитала приводит к невозвратным потерям в виде ростацен, сокращения производства и роста бюрократических и административныхиздержек170.Сторонники либерализации утверждали, что установленные ограничениядвижения капитала так же сложно снять в короткие сроки, а наличие169Arteta C., Kose M., Ohnsorge F., Stocker M.
The Coming U.S. Interest Rate Tightening Cycle: Smooth Sailingor Stormy Waters? // Policy Research Note15/02, World Bank, Washington, D.C., 2015.170Capie F., Wood G. Price controls in war and peace: A marshallian conclusion // Scottish Journal of PoliticalEconomy,2002. vol. 1, iss. 49, pp. 39–60.149регулирования отрицательно сказывается на привлекательности страны дляиностранных инвесторов, что это приводит к снижению ее кредитоспособности.Искусственное обесценение обменного курса по сравнению с другимивалютами приводит к росту цен на внутреннем рынке171.С одной стороны, регулируемый режим обменного курса равным образомоказывает негативное воздействие на выпуск продукции и занятость172.
С другойстороны,былонеоднократнопоказано,чтодляразвивающихсястранустановление ограничений капитала имеет благоприятный эффект, посколькузащищает экономику страны и ее неразвитый финансовый сектор от волатильныхпритоков и оттоков инвестиций173.Результаты текущего исследования могут быть интересны с точки зренияразработки стратегии экономического роста в странах со средним и высокимуровнем развития финансового рынка с целью достижения оптимальногосоотношения между инструментами финансовой репрессии и экономическимростом.Интуитивный вывод, который не проверяется в данном исследовании, но вцелом укладывается в логику полученных результатов, заключается в том, чтоправительство должно сочетать инструменты финансовой репрессии с мерамибюджетного стимулирования потребления, поскольку, как было рассчитано,политикавнутреннейфинансовойрепрессиитакжеспособствуетроступотребления, однако ее использование в долгосрочной перспективе можетнегативно сказаться на уровне сбережений и объеме капитальных инвестиций.Это означает, что репрессия финансового сектора не изолирована отреальной экономики, и распространение негативных последствий ее применениядолжно быть компенсировано мерами фискальной политики.См.: Agеnor, 1992; Bhagwati, 1978; Greenwood & Kimbrough, 1987.Austin K.E.
Foreign Exchange Restrictions, Monetary Policy, and Macroeconomic. Stability in the Third World //Journal of Economic Development, 1989, no. 14, pp. 7–33.173Fritz B., Prates D. The new IMF approach to capital account management and its blind spots: lessons from Brazil andSouth Korea. International Review of Applied Economics, 2014. vol. 2, iss. 28, pp. 210–239.171172150Дополнительной целью финансовой репрессии является облегчениедолгового бремени государства и смягчение политики жесткой экономии174.Если рассматривать финансовую репрессию с точки зрения общественногоблагосостояния, то у такой политики существует целый ряд достоинств вобеспечении финансовой стабильности, усиления денежно-кредитной политики изащиты экономики от внешних шоков.Что касается функционального наполнения финансовой репрессии, тогосударство проводит данную политику, облагая бизнес и домашние хозяйстваскрытым или явным налогом, обеспечивающим пополнение бюджета175 (рис.
18).Государство(доход от налога на финансовую репрессию)ФинансоваярепрессияЦентральный банкФинансовый сектор(сеньораж от инфляционного(платежи в бюджет прямыхналога)и косвенных налогов)Источник: разработано автором.Рис. 18. Финансовая репрессия как источник государственных доходовВ сочетании с инфляционным налогом политика финансовой репрессиистановитсяэффективныминструментомвусловияхотсутствиярычаговфискального стимулирования экономики и высокого уровня государственногодолга.Общим направлением политики финансовой репрессии является коррекция«провалов»рынкадлядостиженияфинансовойстабильностииперераспределения национального дохода.174Giovannini A., De Melo M. Government revenue from financial repression.
National Bureau of Economic Research,1991, no. w3604.175Reinhart C.M., Sbrancia M.B.. The liquidation of government debt. Economic Policy, 2015, iss. 30, no. 82,pp. 291–333.151Регулирующие органы должны прибегать к обширному инструментариюфинансовой репрессии, чтобы снизить долю высокорисковых операций вфинансовом секторе. В частности, регулирование банковского сектора (в томчисле в рамках нормативов Базеля III) должно гарантировать больший уровеньустойчивости банков к рыночным шокам, «бегству депозитов» и позволятьсгладить чрезмерную волатильность рынка.Доходы в бюджет, полученные от налогов финансовой репрессии, должныбыть направлены на создание фондов гарантии банковских вкладов, исправлениенегативных экстерналий, которые не могут быть исправлены за счет рыночногоценообразования.
При этом центральный банк должен сохранять независимость впринятии решений, чтобы не потерять доверия финансового сектора.Однозначно отрицательной можно назвать роль финансовой репрессии какквазифискального инструмента в руках правительства. В этом случае банковскийсектор административно принужден приобретать гособлигации, обеспечиваяфинансирование бюджета. Однако такое принуждение оборачивается негативомдля реального сектора экономики, поскольку банки, лишенные части финансовыхресурсов, сокращают предложение кредита предприятиям и потребителям.Начиная с исследований Дж. Герли и Э. Шоу в середине 1950-х гг., целыйряд ученых обнаружили, что финансовая репрессия имеет отрицательное влияниена экономический рост 176 .
Одним из последствий является то, что финансоваярепрессия приводит к падению предельной производительности капитала.Искусственное занижение процентных ставок по сравнению с потенциальноболее высоким равновесным уровнем приводит к тому, что инвестиционныепроекты остаются без финансирования, поскольку в условиях отрицательныхпроцентных ставок они становятся убыточными177.Давление на финансовый сектор правительством также усиливается состороны вкладчиков и инвесторов, которые выводят деньги из банковскогосектора, ослабляя институты финансового посредничества.
Создаваемый дефицитСм.: Easterly, 1993; Galindo, Micco, Ordoсez, Bris, Repetto, 2002; Lanyi, Saracoglu, 1983; Roubini, Sala-i-Martin,1992; World Bank, 1989.177Goldsmith R.W. Financial structure and development. no. HG174 G57, 1969.176152предложения сбережений замедляет темпы роста предпринимательского сектораи экономического развития в целом.Какэмпирическая,такитеоретическаялитератураподтверждаетопределенно отрицательное влияние политики финансовой репрессии наэкономический рост.Сочетание финансовой репрессии и высоких темпов прироста ВВП такжевозможно (достаточно вспомнить Китай).
Например, многие страны в периодпослевоенной эпохи прибегали к политике финансовой репрессии и при этомдостигали высоких темпов экономического роста. Так, судя по данным Б.Сбрансии и К. Рейнхарт, между 1948 и 1973 гг. темп роста реального ВВП был вдва раза выше, чем в последующие периоды финансовой либерализации178.Говоря о выявлении положительного эффекта финансовой репрессии,отметим тот факт, что именно в период осуществления данной политики с 1945по 1980 г. в мире не произошло ни одного крупного банковского кризиса, в товремя как в эпоху финансовой либерализации и высоких темпов роста объемовфинансовых операций кризисы стали частым явлением179.
Это позволяет сделатьдва фундаментальных вывода.Во-первых, меры подавления финансового рынка не всегда приводят кзамедлению темпов роста экономики.Во-вторых, данный феномен ставит вопрос о необходимости исследованияагрегированных компонентов ВВП для выявления возможной зависимости ихдинамики от применения мер финансовой репрессии.Как было отмечено, политика финансовой репрессии во многом схожа смерами стимулирующей ДКП, такими как резервные требования, обязывающиекоммерческие банки увеличить долю национальных гособлигаций в своем178Eichengreen B. (1996).
Institutions and economic growth: Europe after World War II. In: N.F.R. Crafts,T. Gianni (ed.), Economic growth in Europe since 1945, pp. 38–72.179Bordo M.D., Landon-Lane J.S.The Global Financial Crisis of 2007–2008: Is it Unprecedented? 2010.153портфеле активов. Исследования показывают, что часто банковский кризиспредвещает дефолт страны по суверенному долгу180.Важным аспектом финансовой репрессии является ее влияние нагосударственный долг.
Правительство страны может столкнуться с ростомстоимости обслуживания государственного долга в случае падения кредитногорейтинга, а в худшем варианте доступ к международному рынку долга можетбыть вовсе перекрыт. При этом соотношение долга и национального дохода илиВВП страны постоянно растет.Инфляция, часто сопровождающая меры финансовой репрессии, включена впоказатель номинального ВВП, что позволяет сократить показатель соотношениягосдолга к ВВП.Отрицательная реальная ставка рефинансирования как вид финансовойрепрессии позволяет снизить стоимость обслуживания долга. Причем онастановится эффективной только в отношении госдолга, выраженного внациональной валюте.§3.3.
Эффект вытеснения банковского кредита как косвенное последствиеполитики финансовой репрессииВ ситуации, когда рисковая премия и доходность по государственнымоблигациям растут, правительство может прибегнуть к скрытому давлению нафинансовыеприобреталиучреждения(«плененнуюгосударственныеаудиторию»),облигациисчтобызаниженнойпоследниенерыночнойдоходностью, что является формой финансовой репрессии. Поэтому в условияхкризиса ликвидности вынужденное приобретение государственных долговыхбумаг осуществляется за счет сокращения других видов инвестиций (в данномконтексте кредит корпоративному сектору может рассматриваться как видфинансовых инвестиций). В этом случае можно говорить о косвенныхпоследствиях финансовой репрессии в виде эффекта вытеснения.180Reinhart C.M., Rogoff K.S.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
