диссертация (1169905), страница 10
Текст из файла (страница 10)
Однакоэкономические потрясения делают облигации инструментом, чувствительным кинформации, и рынок перестает быть высоколиквидным.Еще одной важной чертой рынка РЕПО является то, что облигации,получаемые вкладчиком, могут быть «потрачены», т.е. перезаложены в качествеобеспечения по другой сделке, например, с деривативом. Другими словами,облигация может служить обеспечением по нескольким сделкам.В этом контексте дисконт играет большое значение.
Залог, предлагаемый вкачестве обеспечения, оценивается по рыночной цене. Если облигация становитсяболее рискованным активом, ее рыночная цена падает. Более того, если будущаяцена облигации неопределенна, то для снижения риска ставка РЕПО растет.Одновременно растет и дисконт. При высокой волатильности на долговом рынкеи падении цен на облигации для обеспечения суммы депозита необходимопредоставить большее количество бумаг. Таким образом, чтобы снизить рискнеплатежа по сделке вкладчик повышает ставку РЕПО.Дисконт же призван снизить риск, связанный с внутренней стоимостьюзалогового актива.
Другими словами, структура портфеля закладываемыхоблигаций должна быть такой, чтобы в случае дефолта контрагента по РЕПОвкладчик мог продать заложенный актив и получить сумму, изначальноразмещенную на депозите.Во время кризиса доверие вкладчиков к структурированным портфелямактивов падает. В результате дисконт по операциям РЕПО начинает резко расти.На рис.
7 изображена динамика дисконта по сделкам РЕПО в начале кризиса 2008г.4949Gorton G., Metrick A. Haircuts // Federal Reserve Bank of St. Louis Review. November 2010. Pp. 507–520.50Источник:Gorton G., Metrick A. Haircuts // Federal Reserve Bank of St. Louis Review.November 2010. Pp. 513Рис. 7. Доля списания стоимости структурированных активов на рынке РЕПОДанный рисунок отражает так называемые набеги на РЕПО. Приповышении риска вкладчики требуют больший уровень дисконта. В свою очередьбанки, чтобы обеспечить большее покрытие сделки, вынуждены продаватьактивы.
Это приводит к их удешевлению на рынке, в связи с чем вкладчики сноватребуют роста дисконта. Эта спираль без вмешательства центрального банка ипривела к кризису ликвидности.При размещении наличных средств вкладчик получает по сделкеопределенный процентный доход.
Он называется ставкой РЕПО. Финансовыеинституты участвуют в сделках РЕПО как депозитарии и кредиторы. При этом,предоставляя в обмен на наличные средства залоговое обеспечение, финансовыепосредники удерживают процент по купону облигации.На рынке РЕПО значительную роль играют центральные банки, выступаяконтрагентом в сделках и как продавец контракта, и как покупатель. Взависимости от уровня контроля рынка центральный банк может влиять на ставкупо депозитам (занижая ее).На рынке РЕПО операции ведутся на двусторонней основе. Сделка можетбыть инициирована со стороны продавца, который использует ценную бумагу как51залог, чтобы получить наличные деньги, либо со стороны покупателя, которыйиспользует наличные деньги как залог, чтобы получить определенный актив.Контракты, инициированные продавцом актива, называются финансовымРЕПО, а покупателем – сделками обратного РЕПО, которые предполагаютпокупку актива и заключение с продавцом этого актива форвардного соглашенияо его продаже через определенный срок (чаще всего через сутки)50.Поскольку РЕПО является одним из видов залогового займа, стоимостьактива аналогична первоначальной сумме займа, а форвардной ценой контрактаРЕПО является сумма к возврату в будущем.
Так как на время займа во владениикредитора остается ценная бумага, она служит обеспечением для кредиторапротив возможного дефолта по займу. Будучи кредитом, контракт РЕПО такжепредусматривает процентную ставку.Тот факт, что на рынке РЕПО все сделки обеспечены гособлигациями, неозначает, что все они являются безрисковыми. Например, при заключенииконтракта РЕПО между инвестором и дилером в случае резкого падениястоимости заложенного актива дилер несет риск возможного дефолта со стороныинвестора.Поскольку облигации с большим сроком погашения более чувствительны кизменению процентной ставки, чем краткосрочные расписки, потенциальныйдефолт по облигациям более вероятен. Риск дефолта учитывается при сделкахРЕПО в виде дисконта, уменьшающего рыночную стоимость залогового актива(haircut).В настоящий момент сделки с РЕПО рассматриваются центральнымибанками как инструмент косвенного влияния на формирование краткосрочнойпроцентной ставки. Так, ФРС увеличила в четыре раза свои операции на рынкеРЕПО.Традиционно продавцом тут выступали крупные инвестбанки, которыеиспользовали гособлигации (чаще всего казначейские векселя США) как50Darrell Duffie.
Special Repo Rates // The Journal of Finance. 1996. Vol. 51. Iss. 2, pp. 493–526.URL: http://web.stanford.edu/~duffie/jstorlinks/duffie_repo.pdf. (дата обращения: 18.08.2017)52покрытие для получения наличных денег у кредитных организаций, таких как,например, государственные фонды денежного рынка (government money marketfunds), страховые компании и паевые инвестфонды. Однако тенденциейпоследнего времени является прямое участие ФРС на рынке РЕПО с цельюкосвенного манипулирования ставкой процента на денежном рынке на фонепланов регулятора повысить учетную ставку51.На балансе Федеральной резервной системы США лежат облигации насумму 4,3 трлн долл., которые были приобретены во время программыколичественного смягчения.
Эти бумаги используются в том числе дляобеспечения операций ФРС на рынке РЕПО, где в силу ужесточения требований куровню ликвидности сократилось присутствие инвестиционных банков.Так, с сентября 2013 г. по май 2014 г. ежедневные сделки между ФРС иденежными фондами увеличились с 65 млрд до 87 млрд долл., при этом сделкимежду банками и денежными фондами сократились на 38 млрд52.Будучи крупнейшим игроком на рынке РЕПО, как ФРС, так и ЕЦБ могутвлиять на ставку РЕПО, уровень дисконта по активу и предложение ликвидности.Перейдем к мерам финансовой репрессии в банковском секторе. Прямыеинтервенции центральных банков стран с высоким уровнем долга подкрепленытакжемеждународнойнормативнойбазой,дискриминирующейчастныекредитные, долговые и фондовые инструменты в пользу государственного долга.Примером могут служить такие документы, как Базель III (регулирующийбанковский сектор) и Solvency II (устанавливающий требования к страховымкомпаниям по обеспеченности капиталом).Без каких-либо оснований рыночного характера Базель IIIопределяетпреференциальные условия для государственных долговых инструментов поотношению к прочим активам на балансе банков.
В требованиях к уровнюАхмед Абу Бакр Ф.А. Политика Финансовой Репрессии: Международный Опыт/ Ф.А. Ахмед Абу Бакр //Финансы и Кредит. — 2016. — №47. — С. 15-24.52New York Federal Reserve takes on key role in repo market // Financial Times.URL:https://next.ft.com/content/65255abc-f7cc-11e3-baf5-00144feabdc0. (дата обращения 05.05.2017)5153ликвидности указывается, что государственные долговые инструменты считаютсяликвидными активами с низким уровнем риска.Существуют и более прямые меры воздействия для увеличения спроса нагосударственные облигации.
Например, в самый разгар финансового кризисарегулятор Соединенного Королевства фактически заставлял банки увеличиватьдолю гособлигаций в своем портфеле активов.С того момента, как правительством Великобритании была начата политикаколичественного смягчения, процентные ставки по депозитам снизились доотрицательных реальных значений. Это вызвано тем, что банки, получивликвидные средства от государства, перестали нуждаются во вкладах частныхклиентов, чтобы финансировать свою деятельность.На рис.8показана динамика реального процента по депозитам (среднийпоказатель по 10 самым доходным вкладам) и представлен график роста индексарозничных цен за 19 мес.
с апреля 2012 г. по ноябрь 2013 г. Таким образом можнооценить размер скрытого налога финансовой репрессии, основанного напредположении, что вкладчики ожидают получать доход по меньшей мере науровне инфляции.Источник: Office for National Statistics GB.URL: https://www.ons.gov.uk/economy/inflationandpriceindices/timeseries/d7g7/mm23. (датаобращения: 10.09.2016)Рис.
8. Динамика реального процента по депозитам и индекса розничных ценв Великобритании (2012–2013 гг.)54По оценкам специалистов, налог финансовой репрессии на вклады подепозитам составляет 6%53. Ряд исследований, в том числе фундаментальный трудБ. Сбрансии и К. Рейнхарт54, выявляют также неэкономические методыфинансовой репрессии в виде административного и морального давления состороны правительства развивающихся стран на банковский сектор с цельюнаправления кредитных ресурсов в инвестиционные проекты с государственнымучастием, которые не всегда отвечают интересам рыночного характера.В работе М.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
