диссертация (1169902), страница 19
Текст из файла (страница 19)
Салливана,94 в которойдля моделирования индикатора глобального системного риска используетсялогистическая регрессия. Вероятность системного дефолта ставится взависимость от прокси-переменных, характеризующих глобальные рыночныеусловия, а именно, от индекса ожидаемой волатильности VIX, отражающегостепень неопределенности на рынке, TED-спреда (спред LIBOR к казначейскимвекселям), а также «дефолтного» спреда между доходностью корпоративныхоблигаций AAA и 10-летних казначейских государственных облигаций (DEF).(14)Модельоцениваетсяметодоммаксимальногоправдоподобиясиспользованием ежедневных данных, начиная с 31 августа 2008 года.Оказывается, что «дефолтный» спред является наиболее значимым фактором,влияющим на вероятность реализации системного риска (его увеличение на 1%влечет за собой рост вероятности кризиса практически в 8 раз). ИзмененияTED-спред и индекса VIX дают меньший эффект, но также оказываютсязначимыми (увеличение вероятности в 2,8 и 1,3 раза).
Модель обладает94Sullivan R., Peterson S., Waltenbaugh D. Measuring Global Systemic Risk: What are Markets Saying about Risk? //Journal of Portfolio Management. 2010. Vol. 37 № 1, pp. 67-77.103хорошими прогностическими свойствами, что подтверждается достаточноточным внутривыборочным прогнозом, сделанным для 2009 года.Рисунок 5. Динамика индекса глобального финансового стрессаагентства Bloomberg.Источник: построено по данным BloombergДругой подход измерения глобального финансового стресса состоит вразработкеглобальногоиндикатора,наподобиеFSIилиFCI,95представляющего собой агрегированную величину стресса по разнымсегментам и разным географическим зонам.
Одним из таких показателейявляется GFSI Bloomberg, разработанный в качестве альтернативы индексуVIX. Индикатор рассчитывается на основе 20 показателей по различнымклассам финансовых активов (в том числе внебиржевым) и по различнымстранам. Он отражает следующие аспекты: уровень риска (волатильность,платежеспособность,ликвидность),спроснаоперациихеджирования,определяемый отклонением цен акций и валютных опционов от справедливогозначения, аппетит инвесторов к риску, оцениваемый по объемам торговогооборота на рынке акций, облигаций и денежном рынке.Нулевое значение индекса соответствует среднему уровню «рыночногостресса»: все точки, расположенные выше нулевой отметки показываютбольший, чем средний уровень стресса, ниже – меньший.
Тестирование индексаСуществует большое количество различных индексов финансового стресса – Financial Stress Index/FinancialConditions Index. Все они используют рыночную информацию или данные бухгалтерского баланса поразличным сегментам финансового рынка и затем агрегируют их в единую метрику.95104на исторической выборке (backtesting) GFSI с начала 2000-х годов показывает,что пики приходились как раз на моменты крупных распродаж активов,особенно международных акций, высокодоходных облигаций и сырьевыхтоваров. Пики индекса были зафиксированы после краха Lehman Brothers, во 2квартале 2010 года и 3 квартале 2011 года.Активные попытки построения глобального индикатора системногориска предпринимаются сотрудниками Volatillity Institute (V-LAB).96 На сайтеорганизации представлен график глобального SRISK, который рассчитываетсяеженедельно.
Показатель SRISK, как и аналогичные индикаторы MES и CoVar,служит для определения вклада финансового института в системный кризис.Вопросзаключаетсявопределениипервоначальногофактора:общесекторальный кризис вызывает банкротство отдельных финансовыхинститутов или проблемы финансового института могут стать триггеромкризиса? По мнению разработчиков индекса, это две взаимосвязанныеэндогенные переменные. Если существует большое количество “слабых”финансовых институтов в системе, то при наличии общего шока вероятностькризиса повышается, при этом компании с наибольшими потерями капиталабудут являться главными “спонсорами” кризиса.Для расчета Global SRISK97 рассматривается сценарий краха глобальногорынка акций, и оценивается агрегированный уровень системного риска длягруппы крупнейших американских фирм еженедельно. На основе GSRISKтакже составляется список G-SIFI (глобальных системнозначимых финансовыхинститутов), который может существенно изменяться со временем.В целом, работа по построению глобального индикатора рыночныхусловий продолжается, единой методики нет.
На данный момент инвесторыhttp://vlab.stern.nyu.edu/ (сайт Volatillity Institute (V-LAB)).Brownlees T., Engle R. SRISK: A Conditional Capital Shortfall Index for Systemic Risk Measurement //Unpublished Working Paper, 2015. URL: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=16112299697105пользуются либо собственными методами оценки финансовой конъюнктуры,либоиндикаторамиразличныхинформационныхагентств,такихкакBloomberg, Reuters, инвестиционных банков Goldman Sachs, Citi, Deutsche Bankи др.
(Приложение 5).Одна из особенностей системного риска состоит в том, что финансовыйсектор не может самостоятельно и эффективно нейтрализовать результатынакопления кризисного потенциала. Для смягчения последствий системныхсобытий важен постоянный мониторинг рыночных условий.С этой целью МФВ в 2007 году была разработана глобальная картафинансовой стабильности, которая показывает, как изменения определенныхфинансовых условий и рисковых факторов влияют на глобальную финансовуюстабильность.Согласно бэктестингу, использование карты могло быть полезным впредсказании азиатского кризиса 1997-1998 годов и кризиса дотком в начале2000-х годов.
При использовании данного подхода ни разу не былизафиксированы ошибки 1 и 2 рода.98Согласно последнему отчету пофинансовой стабильности (опубликован в апреле 2015 года), глобальная картавыглядит следующим образом:9998Ошибкой первого рода называется ошибка, состоящая в принятии ложной гипотезы («ложная тревога»).Ошибкой второго рода называется ошибка, состоящая в опровержении верной гипотезы («пропуск события»).99 Financial Stability Report.
– International Monetary Fund, 2015.106Рискиразвивающихся странРИСКИКредитный рискМакроэкономическиерискиМонетарные и финансовыеусловияРыночный риск и рискликвидностиАппетит к рискуУСЛОВИЯApril 2015 GFSROctober 2014 GFSRРис 6. Карта финансовой стабильностиИсточник: Financial Stability Report. – International Monetary Fund, 2015.Лучи на карте представляют собой ключевые риски (финансовыеусловия). Для каждого луча рассчитывается 4-8 индикаторов. Точками на лучахобозначаются их количественные оценки. Чем ближе к центру располагаетсяточка, тем ниже уровень риска (более жесткие условия), и, наоборот.Выделяется 4 основных вида рисков и 2 условия:• Макроэкономические риски: темпы роста мирового ВВП, уровенькредитного суверенного риска, инфляционные/дефляционные риски, уровеньнеопределенности.• Рискиразвивающихсястран:фундаментальныепоказателиразвивающихся рынков.
Анализируются показатели инфляции, динамикикредитования, уровень корпоративного кредитного риска, зависимость отвнешних кредиторов и др.• Кредитный риск: уровень кредитного стресса в секторе домохозяйств икорпоративных заемщиков (как среди финансовых, так и нефинансовыхорганизаций).107• Рыночный риск и риск ликвидности: стоимость акций, волатильностьна фондовых рынках, доступ корпоративных компаний к фондированию нарынке капитала.• Монетарные и финансовые условия: краткосрочные процентныеставки, дефицит/профицит ликвидности, уровень финансового стресса, условияпредоставления кредитов, программы количественного смягчения и др.• Условия,определяющиесклонностьинвесторовкриску:относительная доходность финансовых активов, направления вложения средствинвесторами, риски развивающихся стран.Согласно прогнозу МВФ, в 2015 году экономический рост в мире будетнемного выше, чем в 2014 году, при этом снижение темпов роста вразвивающихся странах будет компенсироваться улучшением ситуации вразвитых странах.В 2015 году карта распределения рисков стала выглядеть болеесбалансированно, но по-прежнему смещена вниз.
На том же уровне осталисьмакроэкономические риски, при этом снижение инфляции и повышеннаянеопределенность рыночных условий компенсировались общим повышениемэкономическойактивности.Увеличилисьрискиразвивающихсястран,рыночный риск и риск ликвидности. Риск-аппетит инвесторов снизился, чтоявляетсяследствиемснижениядоходностифинансовыхактивовизначительного оттока средств с развивающихся рынков. Денежно-кредитные ифинансовые условия в целом в мире смягчались, также как и условияпредоставления кредитов.В отношении России МВФ отмечает повышение рисков банковскогосектора (рост просроченной задолженности, снижение прибыли, увеличениедоли РЕПО Банка России в пассивах банков и др.).
Финансовые взаимосвязиРоссии и других стран ограниченны, однако, за счет косвенных связей ссоседними регионами возможна трансмиссия негативных явлений. Риски для108европейской банковской системы могут возрасти в условиях повышениясклонности инвесторов к избеганию риска и усиления геополитическойнапряженности.Подход МВФ основан на принципе, согласно которому финансоваястабильность не может быть сведена к единому индикатору.
Разложение наотдельные риски и условия, которые могут привести к системному кризису,позволяетотслеживатьвсеспецифическиеугрозы,которыеприагрегированном подходе могут быть упущены. Кроме того, карта глобальнойфинансовой стабильности демонстрирует, что каждый раз, как случаетсякризис, несмотря на наличие общих черт, ситуация выглядит по-разному. Длякаждого кризисного эпизода характерны специфические триггеры, уникальныенегативные сценарии заражения.Также с 2011 года МВФ выпускает специализированный отчет ораспространении рисков между странами (Spillover Report), в котороманализируются ключевые риски международной трансмиссии финансовогостресса. Акцент делается на системнозначимых для мировой экономикистранах: США, ЕС, Китае, Японии и Соединенном Королевстве.
США и ЕСявляются крупными экономиками, которые находятся в центре мировойфинансовой системы. Китай и Япония имеют примерно одинаковый уровеньсистемной значимости, но отличаются по степени развития торговых ифинансовых взаимосвязей с другими странами. Великобритания играет гораздоболее важную роль в процессе трансмиссии финансового стресса черезфинансовые связи, нежели чем через торговые.После глобального финансово-экономического кризиса МВФ также сталбольше внимания уделять взаимосвязанности между странами при подготовкетрадиционных Обзоров мировой экономики (World Economic Outlook), а такжеразличных различных региональных обзоров (Regional Economic Outlooks).109После кризиса 2007-2009 годов динамично стала развиваться дискуссияпо поводу того, какой должна быть «новая мировая финансовая архитектура» икакие меры должны предприниматься регулятором для ограничения рискадальнейшего разрастания финансового стресса. Cложившаяся в рамкахмировойэкономикиотносительнообособленная(отпроцессоввоспроизводства) финансовая система в 2000-е годы превратилась вэффективный механизм трансмиссии кризисных явлений.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
