Диссертация (1152502), страница 22

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 22)

К таким событиям могут относиться:объявления о сделках слияния и поглощения, выплате дивидендов, выпускенового долга, осуществлении обратного выкупа и другие.Данный метод основан на предположении о средней информационнойэффективности фондового рынка. Это положение предполагает, что рыночнаястоимость акций конкретной компании включает в себя историческуюинформацию, а также всю публичную информацию в текущий моментвремени.111 Таким образом, в стоимости акции заложены все потенциальныепреимущества,которыемогутвозникнутьврезультатеосуществленияопределенного события, в данном случае сделки СиП.Применительно к оценке эффективности сделок слияний и поглощенийсуть метода заключается в следующем: рассчитывается доходность акцийкомпании-цели или компании-покупателя (в зависимости от целей и задачконкретного исследования) на временном отрезке (окне события), которыйокружает момент объявления сделки.

Далее этот результат сравнивается снормальной доходностью, т.е. с той гипотетически определенной доходностью,которая была бы в случае отсутствия данного события.111Fama E. Efficient capital markets: a review of theory and empirical work // Journal of Finance. 1970. Vol. 25.P. 383–417.113Среди исследователей нет единого мнения о том, какую длину окнасобытиянеобходимоприменятьдляполучениянаиболееадекватныхрезультатов. В работах, посвященных оценке эффективности сделок слияний ипоглощений можно встретить следующие варианты длины окна события:-1; +1 – S.

Deshpande et al., 2012.112-2; +2 – O. Bertrand, M. Betschinger, 2012.113-5; +5 – S. Bhagat et al., 2011.114-10; +10 – Lowinski et al., 2004.115-20; +20 – Ивашковская И.В., Шамраева С.А., 2010.116-30; +30 – M. Campa, I. Hernando, 2004.117-50; +50 – R. Kohli, B. Mann, 2012.118Кроме этого окно события необязательно должно быть симметричным.

Такв некоторых работах применяются такие окна событий как 0; +1, 0; +5, -2; +1 идругие.119120 Стоит заметить, что результаты исследования могут существеннымобразом отличаться друг от друга в зависимости от выбранной длины окна.Преимуществом выбора длинного окна события является тот факт, что этопозволяет учесть влияние всех эффектов на стоимость актива от данногособытия, в том числе и инсайдерской информации, которая в большей степениприсуща развивающимся рынкам капитала. Однако при этом данные на болеедлинном периоде подвержены большему шуму.112Deshpande S., Svetina M., Zhu P.

Analyst Coverage of Acquiring Firms and Value Creation in Cross-BorderAcquisitions // Journal of Multinational Financial Management. 2012. Vol. 22.P. 212–229.113Bertrand O., Betschinger M. Performance of domestic and cross-border acquisitions: Empirical evidence from Russianacquirers // Journal of Comparative Economics. 2012. Vol. 40.P. 413–437.114Bhagat S., Malhotra S., Zhu P.

Emerging country cross-border acquisitions: Characteristics, acquirer returns and crosssectional determinants // Emerging markets review. 2011. Vol. 12. P. 250–271.115Lowinski F., Schiereck D., Thomas T. The effects of cross-border acquisitions on shareholder wealth: Evidence fromSwitzerland // Review of Quantitative Finance and Accounting. 2004. Vol. 22.P. 315–330.116Ивашковская И.В., Шамраева С.А. Эффективность международных сделок слияний и поглощений компаний сразвивающихся рынков капитала: эмпирический анализ // Корпоративные финансы. 2010.

№ 4.C. 5–17.117Campa M., Hernando I. Mergers and acquisitions performance in the European financial industry // Journal ofFinance.2005. Vol. 5.P. 119–138.118Kohli R., Mann B. Analyzing determinants of value creation in domestic and cross-border acquisitions in India //International Business Review. 2012. Vol. 21. P. 998–1016.119Cakici N., Hessel C., Tandon K. Foreign Acquisitions in the United States and the Effect on Shareholder Wealth //Journal of International Financial Management and Accounting. 1991. Vol. 3.P. 39–60.120Liargovas P.

The Impact of Mergers and Acquisitions on the Performance of the Greek Banking Sector: An EventStudy Approach // International Journal of Economics and Finance. 2011. Vol. 3.P. 89–100.114Поэтапный процесс расчета накопленной избыточной доходности былпредложен в работе А. Маккинлая (A. MacKinlay) в 1997.121 После того какопределены дата события, его окно, а также критерии формирующие итоговуювыборку компаний необходимо рассчитать ожидаемую нормальную доходность,которая требуется для вычисления избыточной доходности.AR jt  R jt  E ( R jt | X t ) , где(1)AR jt – избыточная доходностьR jt – фактическая доходностьE ( R jt | X t ) – ожидаемая нормальная доходностьСуществует три основных способа для моделирования ожидаемойнормальнойдоходности:простаясредняя,рыночнаямодельискорректированная рыночная модель.122Простая средняяПри данном способе выбирается предшествующий период или т.н.«чистый период», в котором нет информации, так или иначе относящейся кисследуемому событию, и рассчитывается средняя дневная доходность.

Так,например, для окна события (-40; +40) и чистого периода 200 дней (-41; -240)ожидаемая нормальная доходность определяется по следующей формуле:41E ( R jt | X t )  R j Rt  240200jt, где(2)R j – простая средняя доходностьR jt – дневная доходность на предшествующем периодеРыночная модельДанная модель основывается на предположении о наличии линейнойвзаимосвязи между ожидаемой доходностью акций компании и доходностьюрыночного портфеля. В соответствии с рыночной моделью доходность акции121MacKinlay A. Event studies in economics and finance // Journal of Economic Literature. 1997.

Vol. 35.P. 13–39.McWilliams A., Siegel D., Teoh S.H. Issues in the Use of the Event Study Methodology: A Critical Analysis ofCorporate Social Responsibility Studies // Organizational Research Methods. 1999. Vol. 2.P. 340–365.122115зависит не только от доходности рыночного портфеля, но также и от условий,относящихся к систематическому риску, который является уникальным длякаждой фирмы.В соответствии с данным подходом, все влияние на доходность акциикомпанииможетбытьразделенонадвечасти.Перваячасть–макроэкономические факторы, оказывающие влияние на все компании, к ихчислу относится изменение процентных ставок, колебание цен на рынкесырьевых товаров и другие.

Вторая часть – специфические факторы, которыеоказывают влияние на конкретную компанию, к ним относится качествоуправления (менеджмента), проводимая дивидендная политика, объявлениекорпоративной транзакции и другие.Рыночная модель утверждает, что влияние систематического риска вовзаимосвязи между доходностью рыночного портфеля и доходностью акциикомпании отражается в бета коэффициенте. В результате ожидаемая доходностьакции может быть рассчитана по средствам простой линейной регрессионноймодели.E ( R jt | X t )   i   i * Rm,t   i ,t , где(3)Rm ,t – доходность рыночного портфеля в день t i – константа i – систематический риск акций компании i i,t – случайная ошибкаСкорректированная рыночная модельДанная модель наиболее простая.

В соответствии с ней ожидаемаянормальная доходность актива равна доходности рыночного портфеля в данныйвременной период.E ( R jt | X t )  Rm,t(4)116Для большинства случаев перечисленные методы расчета ожидаемойнормальной доходности актива дают схожие результаты.123На следующем шаге определяется средняя избыточная доходность по всейвыборки.ARt rjtjN, где(5)N – количество компаний в выборкеВ завершении рассчитывается кумулятивная избыточная доходность.CAR m ARt  mt,где(6)m – граница окна событияВ случае если полученное значение кумулятивной избыточной доходностипревышает ноль, то можно сделать вывод о положительном влиянииисследуемого события (объявление сделки слияния и поглощения) на стоимостькомпании, при этом предварительно необходимо проверить статистическуюзначимость полученного результата.Однако данный метод оценки эффективности сделок слияний ипоглощений наряду с неоспоримыми преимуществами имеет и ряд своихнедостатков.

В частности, Хусаинов З.И. отмечает следующие трудности, скоторымиможностолкнуться,используяданныйметоддляоценкиэффективности сделок слияний и поглощений.124Во-первых, применение различной длины окна события, а также длиныпериода при оценке параметров модели могут привести к существеннымсмещениям в результатах исследования.Во-вторых, метод избыточной накопленной доходности компаний неучитывает такие факторы как мотивы осуществления слияний и поглощений, а123Weston F., Mitchell M., Mulherin J. Takeovers, Restructuring and Corporate Governance. 4 th ed.

N.J.: Prentice Hall,Upper Saddle River, 2003. P. 720.124Хусаинов З.И. Оценка эффективности сделок слияний и поглощений: Интегрированная методика //Корпоративные финансы. 2008. № 1.С. 12–33.117также степень операционной интеграции компаний, которые могут сильноповлиять на эффективность данной сделки.В-третьих, данный метод может использоваться только для торгуемыхпубличных компаний.В-четвертых,прииспользованииметодаизбыточнойнакопленнойдоходности есть риск влияния других корпоративных новостей на доходностьакций компании.В силу приведенных ограничений с целью повышения робастностиитоговых результатов многие авторы в ходе исследований тестируют своигипотезы для разных окон событий и оценочных периодов, что позволяет вопределеннойстепениметода.125 126Кромеэтогосгладитьдляотрицательныеподтвержденияэффектызначимостиданногополученныхзакономерностей используются и иные методы.Так,другимдостаточнопопулярнымметодомисследованияэффективности сделок слияний и поглощений наряду с накопленной избыточнойдоходностью является анализ финансовых показателей или, как его ещеназывают, бухгалтерский подход.В данном подходе изучается публикуемая финансовая отчетностькомпаний до и после сделки слияния и поглощения.

В результате анализируется,как изменяются определенные финансовые показатели деятельности компании.При этом в разных работах акцентируется внимание на различных критериях,часть из которых представлена ниже:ROA (от англ. Return on Assets) – доходность активов;ROE (от англ. Return on Equity) – доходность на собственный капитал;Темп роста выручки;125Du M., Boateng A. State ownership, institutional effects and value creation in cross-border mergers & acquisitions byChinese firms // International Business Review. 2014. Vol. 24.

Характеристики

Список файлов диссертации