Диссертация (1151064), страница 10
Текст из файла (страница 10)
Данные условия во многом определяют справедливостьпредположений об эффективности и безарбитражности рынка.Реальный опцион не является конкретной ценной бумагой. В принципеможно сказать, что «реальные опционы существуют обычно лишь в головеменеджера»126, то есть менеджер может усмотреть в основе актива присущуюданному активу гибкость. Например, инвестиционный проект, заключающий всвоей основе возможность вернуть часть вложенных средств в случаенеблагоприятного стечения обстоятельства, по всей видимости, имеет бóльшуюценность для инвестора, нежели проект, такой способностью не обладающий.125Chuang-Chang Chang, Miao-Ying Chen Re-examining the investment-uncertainty relationship in a real options model //Review of Quantitative Finance and Accounting 2012.– Volume 38, Number 2, рр.
241-255126Бухвалов А. В. Реальные опционы в менеджменте: введение в проблему // Российский журнал менеджмента2004. – №1. С. 1043Причем данное право может быть использовано (и будет использовано, еслипроект окажется убыточным), но исполнять его не обязательно. Именно этосвойство указывает на сходство с финансовыми опционами.Менеджер конкретного проекта может как увидеть реальный опцион, так ине заметить его, и это отразится в плане реализации проекта. В каких-то случаяхвозможности (опционы), связанные с конкретным проектом, очевидны и, чтоназывается, лежат на поверхности, и их будут принимать во внимание.
В другихслучаях имеющиеся опционы не очевидны, а иногда необходимо специальноменять структуру инвестиционного проекта, чтобы вложить в него возможностипринятиягибкихрешений(например,покупатьболеедорогостоящееоборудование, но способное работать на разных видах топлива). Фактическиреальные опционы встраиваются менеджерами при разработке проектов, иреальный опцион существует и его стоит оценивать, если он был встроен впроект. Можно сказать, что реальный опцион является «возможностью менеджераиспользовать гибкость (flexibility), встроенную в инвестиционный проект или,более общим образом, в любые решения компании»127.
Реальный опцион связан сприсущейнекомуреальномуактивувозможностьюприопределенныхобстоятельствах принимать не обязательные решения, позволяющие наилучшимобразом использовать данный актив.Можно дать следующее общее определение: реальный опцион – этосвязанная с неким реальным активом возможность принять решение, меняющиестоимость данного актива (за счёт изменения способов использования актива илиза счёт изменения его структуры), только в ситуации, когда это решение приведётк увеличению стоимости данного актива, и отказаться от их принятия решения обизменении актива в случаях, когда стоимость будет уменьшаться.В связи с данным определением следует отметить, что понятие реальногоопциона связано с наличием двух аспектов: во-первых, у нас есть право своимидействиями менять стоимость актива, то есть мы можем управлять активом и127Бухвалов А. В.
Реальные опционы в менеджменте: введение в проблему // Российский журнал менеджмента2004. – №1. С. 444получать доход (в виде пророста стоимости) за счёт этого управления; во-вторых,мы можем ограничивать величину потерь в стоимости актива без ограничения ввозможностяхувеличенияегостоимости,тоестьмыимеемделосасимметричными последствиями наших решений.Применительно к инновационно-инвестиционным проектам можно датьследующее, более узкое уточняющее определение:Реальный опцион инновационно-инвестиционного проекта – этовстроеннаявинновационно-инвестиционныйпроектвозможностьприопределенных обстоятельствах трансформировать его структуру в зависимости отменяющихся условий.
Эта возможность позволяет с максимальной выгодойиспользовать инновации, увеличивая полезный эффект от проекта за счётпринятия более грамотных решений о внедрении инновации на основепоступающей новой информации.Стоит отметить, что идея «встроенности» опциона в проект носит в данномслучае расширительный смысл: под встроенностью понимается лишь тот факт,что реальный опцион был распознан и его характеристики были определены ииспользованы в расчётах.
При этом не имеет значения, связан ли реальныйопцион с контрактом, заключённым со сторонними организациями, или связанисключительно с внутренней структурой проекта и его характеристикиопределяются спецификой проекта.Следует отметить, что сам термин «реальный опцион» хоть и подчеркиваетважную особенность данного опциона, что в качестве базового актива выступаетнекий реальный, а не финансовый актив, является не совсем удачным. Посколькув случае реальных опционов мы имеем дело исключительно с проектом(активом), а не с конкретной ценной бумагой, то более корректным будетговорить о реальных активах, имеющих характеристики опционов128.
С другойстороны, тот факт, что «руководители могут вносить [в инвестиционные проекты]изменения,128которыевлияютнапоследующиеденежныепотокиДамодаран А. Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов; Пер. с англ. – М.:Альпина Бизнес Букс, 2005. – 1341 с. С. 31и/или45продолжительность жизненного цикла проекта (и зачастую пользуются такойвозможностью)»129 говорит о том, что реальные опционы имеет не только и нестолько экономическое, сколько управленческое значение. Реальные опционы –это не столько метод оценки стоимости имеющихся возможностей, сколькоспособ выявлять и встраивать данные возможности, «реальные опционы – этоспособ мышления»130.
Поэтому наиболее адекватно и точно отражающимсущность явления российским переводом термина «реальный опцион» можетявляться словосочетание «управленческая возможность» (или «управленческийопцион»). Тем не менее, термин «реальный опцион» можно считать вполнеустоявшимся как в мировой, так и в отечественной экономической литературе, всвязи с чем в данной работе будет соблюдена общепринятая терминология.Определив термин «реальный опцион», вернёмся к вопросу о месте методареальныхопционоввсредеметодовобоснованияинвестиционныхиинновационных проектов в условиях риска и не определённости.
Посколькуметод реальных опционов является методом оценки проектов в условияхнеопределённости, следовательно, он наиболее ценен в случаях высокойнеопределённости. А.Лукашов предлагает следующее место метода реальныхопционов в основном наборе методов оценки проектов (Рисунок 2).129Ван Хорн Д.К., Вахович мл. Д.М. Основы финансового менеджмента, 12-е издание: Пер. с англ. – М.: ООО«И.Д. Вильямс», 2006. – 1232 с., С. 638130Amram M., Kulatilaka N.
Real Options: Managing Strategic Investment in an Uncertain World – Boston, Massachusetts:Harvard Business School Press, 1999. – 256 с. С. 5ВысокиеИспользованиедерева принятиярешенийОценка по методуреальных опционовМетодНизкиеДискретные риски (в т.ч. стратегические решения)46дисконтированныхМетод Монте-Карлоденежных потоковНизкаяВысокаяНепрерывная (в т.ч. рыночная) неопределенностьРисунок 2 – Виды риска и методы оценки стоимостиИсточник: Лукашов А. Монте-Карло для аналитиков // Риск-менеджмент 2007. –№ 3 (Март) с. 71-77. С.
73Согласно данному рисунку, метод реальных опционов оказываетсянаиболее востребованным в случае, когда высока как рыночная неопределённость(связанная с изменением внешних для предприятия факторов, таких, как цены натовары или сырьё, процентные ставки, валютные курсы и т. д.), так истратегические риски, под которыми А.Лукашов понимает риски, «связанные состратегическими решениями»131. Следует добавить к логике автора статьи, чтопри применении реальных опционов в анализе проектов одновременно следуетпривлекать как метод дерева решений для более наглядного представлениявозможных стратегических решений и их последствий, так и метод Монте-Карлодля моделирования непрерывно меняющихся параметров проекта, с которымисвязана основная неопределённость.Данная схема является достаточно простой и наглядной, однако в рамкахданной работы она представляется излишне упрощающей действительности, а131Лукашов А.
Монте-Карло для аналитиков // Риск-менеджмент. 2007. № 3 (Март). с. 71-77. С. 7347также смещающей акценты с истинной ценности, которую могут дать отдельныеметоды, в том числе и метод реальных опционов. Основным критическимзамечанием к данной схеме является следующее: метод реальных опционов, как иметод дерева решений, являются методами проактивного менеджмента, то естьпредполагают, что менеджеры будут по ходу проекта принимать решения,влияющие на выгодность этого проекта. В отличие от данных двух методов,остальные рассмотренные в данной работе методы, в том числе указанные нарисунке методы Монте-Карло и дисконтированных денежных потоков, являютсяметодами пассивного менеджмента, воспринимая риски как данность, а не какчто-то, что можно использовать в будущем по мере приближения моментавозникновения этих рисков.
Можно сказать, что автор пытался отразить фактактивного и пассивного управления в названии «стратегические риски», однакоприравнивание стратегических рисков к дискретных и непрерывных к рыночнымне выдерживает критики: стратегические решения могут быть связаны с рисками,имеющими непрерывную структуру. В дополнение следует отметить, что методыдерева решений и реальных опционов не во всех случаях могут успешно работатьсо стратегическими рисками, а именно в случаях, когда будущее развитиесобытий зависит от поведения конкурентов.
В таких случаях данные два методадополняются анализом с применением теории игр. Также следует отметить, чтометод Монте-Карло применим и к моделированию дискретных рисков.Вотличиеинвестиционныхотиосновныхинновационныхрассмотренныхпроектов,методовтакихкакобоснованияNPV,анализчувствительности, метод сценариев и метод Монте-Карло, которые призваныоценить риски проекта (или проект с учётом рисков), методы дерева решений иреальных опционов занимают промежуточное положение между методамианализа рисков и методами управления рисками, включая элементы как оценки,так и последующего управления.
Следовательно, решение об использованиидеревьев решений и реальных опционов должно основываться на понимании того,что мы изначально некоторые решений по проекту откладываем на будущее, непринимая их в начале проекта. А значит, что данные методы следует применять48именно тогда, когда в ходе анализа проекта возможности подобных решенийвыявляются, и менеджеры осознают свою способность эти решения принимать(что и подразумевает применение проактивного управления в организации).Наличие в методе реальных опционов элементов как оценки, так иуправления рисками, а также возможности выстраивать логику развития проектовприводит к тому, что на данный метод можно смотреть с разных позиций, свозможностью делать больший акцент на какой-то одной из них. Встроенныереальные опционы как управленческая концепция включают в себя триразличных инструмента управления инновационной деятельностью, способныхвнести независимый, хоть и взаимосвязанный, вклад в управление инновациями: инструмент оценки стоимости встроенной в проект гибкости:позволяет получить численную оценку дополнительной стоимости,которую добавляет к ЧДД проекта наличие возможности принятияуправленческихрешений,влияющихнаходинновационно-инвестиционного проект в будущем.
Применим в первую очередь дляинкрементальных инноваций и для инновационных разработок напоздних стадиях НИОКР, когда уже есть возможность датьколичественную оценку параметрам проекта; инструмент управления рисками проекта: позволяет работать срисками инновационного проекта, ограничивая до определённогопределапотенциальныенегативныепоследствияреализацииинновационного решения без потери права использовать позитивноговоздействия. Имеет большую ценность при высокой неопределённостии большем количестве факторов неопределённости, связанных спроектом; инструментанализаиструктурированиястратегическихинновационных решений: позволяет увидеть и проанализироватьвозможности отложить принятие определяющих ход инновационногопроекта решений на более поздний срок, когда будет доступна более49актуальная информация.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
