Диссертация (1150989), страница 27
Текст из файла (страница 27)
Иными словами, в еврозоне более активно использовалось кредитноесмягчение, а в США – количественное смягчение. В силу этого (см. рисунки 9 и 10), балансЕЦБ увеличился в меньшем объеме (составляет на текущий момент около 2,3 трлн евро), чембаланс ФРС (составляет сегодня около 4,5 трлн долл). Однако в настоящее время ЕЦБ запустилпрограмму полноценного количественного смягчения, тогда как ФРС в октябре 2014 г.официально объявила о постепенном сворачивании масштабных интервенций на финансовыхрынках, в связи с отчетливыми позитивными сигналами в реальном секторе и на рынке труда.Рис 9. Динамика баланса Федеральной резервной системы США в 2006-2015 гг.
(млрддолл.)Источник: составлено автором по данным Federal Reserve Economic Data100Рис 10. Динамика баланса Европейского центрального банка в 2006-2015 гг. (млрд евро)Источник: составлено автором по данным Federal Reserve Economic DataВажной общей чертой для США и еврозоны является практическое отсутствиевоздействия нестандартных мер на инфляцию. За весь период действия стимулирующихпрограмм, при увеличении денежной базы и денежного предложения в целом (рис.
11 и 12),темпы инфляции не только не увеличились, но – напротив – даже сократились, практически нереагируя на динамику монетарных агрегатов (рис. 13 и 14). Начиная с середины 2012 г.активную программу количественного смягчения использует Банк Японии (динамику егобаланса − см. в Приложении 13).Рис 11. Динамика денежной базы и агрегата М2 в американской экономике в 1970-2014гг. (млрд долл)Источник: составлено автором по данным Federal Reserve Economic Data110001000090008000700060005000400030002000100001999-021999-092000-042000-112001-062002-012002-082003-032003-102004-052004-122005-072006-022006-092007-042007-112008-062009-012009-082010-032010-102011-052011-122012-072013-022013-092014-042014-11Млрд евро101Денежная базаДенежный агрегат М2Рис 12. Динамика денежной базы и агрегата М2 в еврозоне в 1999-2014 гг.
(млрд евро)Источник: составлено автором по данным European Central BankРис 13. Среднегодовой темп роста индекса потребительских цен в США в 1999-2014 гг.Источник: составлено автором по данным IMF World Economic Outlook DatabaseРис 14. Среднегодовой темп роста индекса потребительских цен в некоторых странахеврозоны в 1999-2014 гг.Источник: составлено автором по данным Eurostat102Показательно, что в рамках мировой экономики в целом также наблюдается тенденция кдезинфляции (см.
Приложение 14), что является еще одним признаком вялотекущегопосткризисного развития. Средние темпы инфляции как в развитых, так и в развивающихсястранах на сегодняшний день ниже, чем в предкризисный период.В связи с использованием нестандартных инструментов происходят определенныеизменения в работе трансмиссионных каналов монетарной политики в развитых странах. Вопервых, усиливается действие кредитного канала и канала управления ожиданиями; во-вторых,достижение номинальной процентной ставкой нулевой границы минимизирует эффективностьдействия процентного канала; в-третьих, происходит отключение канала валютного курса, таккак меры количественного смягчения в период Великой рецессии были примененыодновременно центральными банками США, еврозоны и Японии, нивелируя стимулирующеевоздействие на чистый экспорт каждой из стран в отдельности. Выход из режиманестандартной монетарной политики на текущий момент во многих странах осложненувеличением долговой нагрузки в частном секторе.
В такой ситуации рост процентных ставокможет привести к ухудшению финансового положения экономических агентов, приводя кдальнейшей стагнации потребительского спроса.В России монетарная политика в кризисный период была процикличной, что радикальноотличает ситуацию в отечественной экономике от развитых стран. Банк России предпочелсосредоточиться на двух ключевых параметрах – борьбе с инфляцией и недопущении резкойдевальвации валютного курса рубля.
Темп инфляции в середине 2008 г. действительно вырос до15% в годовом выражении (см. Приложение 15), а на фоне дешевеющей нефти и началаглобальной рецессии резко увеличился отток капитала из страны (до 132 млрд долл. в 4-мквартале 2008 г.) – см. рисунок 15.Рис 15. Динамика оттока капитала и международных резервов РФ в 2007-2015 гг.Источник: составлено автором по данным Центрального банка РФ103Масштабный отток капитала оказал давление на курс национальной валюты(Приложение 15), и Банк России сделал акцент не на борьбе со спадом в реальном секторе, а наподдержании курса.
Путем поднятия ставок (рисунок 16) и активных валютных интервенций(сокращение международных резервов в августе 2008 – феврале 2009 гг. составило около 220млрд долл. (рис. 15)), ЦБ РФ пытался одновременно не допустить обесценения рубля, проводятак называемую политику «управляемой девальвации», и побороть внутреннюю инфляцию.Стремление сдержать отток капитала обусловило повышение процентных ставок: ставкарефинансирования была увеличена с 11% в июле 2008 г.
до 13% в декабре 2008 г. (рис. 16).Рис 16. Динамика ставки рефинансирования и ключевой ставки Банка России в 20072015 гг.1Источник: составлено автором по данным Центрального банка РФТаким образом, Банк России в разгар кризиса ужесточил денежную политику, что идетвразрез с практикой развитых стран. В силу того, что центральный банк активно удовлетворялспрос на доллары, с точки зрения купирования рецессии такая денежная политика носиларестриктивный характер: в острую фазу кризиса мы видим отрицательные темпы приростаагрегата М22 (вплоть до марта 2009 г.), которые вполне могли быть компенсированы болеесущественным расширением денежной базы (см.
рис. 17).1С сентября 2013 г. ключевая ставка (минимальная процентная ставка по недельным аукционам РЕПО) заместиластавку рефинансирования (ставка по однодневным кредитам центрального банка) в качестве главного процентногоинструмента денежной политики Банка России.2Темп прироста агрегата М2 к предыдущему месяцу может считаться показателем изменений в режиме денежнойполитики.104Рис 17. Темп роста денежного агрегата М2 в российской экономике (в % к пред. месяцу)Источник: составлено автором по данным Центрального банка РФСправедливости ради, заметим, что в то время как процентная политика быланаправлена на борьбу с инфляцией и оттоком капитала, Банк России провел два этапа снижениянормативов обязательного резервирования (18 сентября и 15 октября 2008 г.): норматив пообязательствам кредитных организаций перед банками-нерезидентами в рублях и иностраннойвалюте был сокращен с 8,5% до 0,5%, норматив по обязательствам перед физическими лицамив рублях – с 5,5% до 0,5% и норматив по иным обязательствам кредитных организаций – с 6%до 0,5%.
Помимо этого, произошли изменения и в условиях предоставления ликвидности поотдельным инструментам. Они были аналогичны изменениям, имевшим место в развитыхстранах, и направлены на расширение круга финансовых институтов, имеющих доступ кресурсам Центрального банка; расширение круга ценных бумаг, принимаемых Центробанком вобеспечение по кредитам; удлинение сроков предоставления ресурсов [Некипелов, Головнин2010]. Также были введены и новые инструменты денежно-кредитной политики, основнымисреди которых стали беззалоговые кредиты.
Банк России начал предоставлять кредиты подобеспечение «нерыночными» активами (залог векселей, права требования по кредитнымдоговорам).Но это в основном были действия, направленные на поддержку финансового сектора, снезначительным воздействием на реальные переменные. Как отмечают А. Некипелов и М.Головнин, «стоявшая перед денежно-кредитной политикой задача поддержать совокупныйспрос не была решена» [Некипелов, Головнин-2010, с. 14-15].
Действительно, как будетпоказано в разделе 2.2.2, наиболее активную роль в преодолении кризисных последствий вРоссии сыграла фискальная политика.2.2.2) Бюджетно-налоговая политика: фазы стимулирования и консолидацииНаходясь на периферии стабилизационного арсенала с точки зрения новогонеоклассического синтеза, стимулирующая фискальная политика на практике использоваласьпрактически повсеместно в большинстве стран, столкнувшихся с кризисом в 2008-2009 гг. Об105этом в первом приближении можно судить по динамике фактических бюджетных балансов (см.Приложение 16).Рассматривая режимы фискальной политики в развитых экономиках в ходе Великойрецессии, для начала обратимся к динамике доходов и расходов национальных бюджетоврасширенного правительства (рис. 18).
Практически везде, за исключением Японии, отчетливовиден относительный рост бюджетных расходов в 2009 г. (к примеру, в США – с 37 до 42%ВВП, в еврозоне – с 46 до 50,5% ВВП), с их последующим снижением или стабилизацией нановом уровне.Рис 18. Динамика доходов, расходов и фактического баланса бюджета расширенногоправительства ведущих развитых стран в 2007-2015 гг. (% ВВП)Источник: составлено автором по данным IMF Fiscal Monitor106Для развивающихся стран и других государств еврозоны (Приложение 17) характернааналогичная картина.
При этом Китай не только не проводил консолидационных мероприятийпосле принятия стимулирующего пакета в 2009 г, но продолжил планомерно наращиватьуровень государственных расходов вплоть до текущего момента (с 2008 по 2015 гг. совокупныерасходы бюджета расширенного правительства Китая выросли с 22,7 до 30,9% ВВП).Заметим, что фактические расходы и доходы являются не совсем точными индикаторамидискреционных изменений в режиме бюджетной политики, так как подвержены влияниюциклических колебаний под воздействием встроенных стабилизаторов. Но Великая рецессияпрежде всего характеризуется масштабным применением именно дискреционных мерфискального стимулирования.
Размеры стимулирующих программ, принятых специально дляборьбы с кризисом в 2009-2011 гг. во многих странах, являются беспрецедентными (рис. 19).Эти программы включают как стандартные компоненты (увеличение заработных платработников бюджетной сферы, налоговые льготы, снижение налоговых ставок и т.п.), так имасштабные государственные инвестиции в инфраструктуру и НИОКР. Подчеркнем, что вотносительном выражении российская антикризисная программа может быть оценена как однаиз наиболее объемных.Рис 19. Величина программ фискального стимулирования в 2009-2011 гг. (%национального ВВП)Источник: составлено автором по данным IMF Fiscal MonitorКак указывает А. Улюкаев, «во всех странах еврозоны рост бюджетных расходов былсвязан с предоставлением государственных гарантий по кредитам или депозитам, с реализацией107программ рекапитализации банков и приобретением проблемных активов, финансированиемразличных программ по сохранению занятости.
Во многих странах были увеличенысоциальные расходы и инвестиции, направленные на развитие инфраструктуры» [Улюкаев2014, с. 80]. Так как для более точных выводов в отношении стимулирующих эффектовтребуется анализировать дискреционные изменения в государственных расходах и налогах, какуже упоминалось в разделе 1.1.2, элиминируем влияние циклических колебаний на доходную ирасходнуючастьскорректированных)бюджетабюджетныхирассмотримбалансов(т.е.,динамикубезструктурныхучетадействия(циклическиавтоматическихстабилизаторов). Для еще более точной оценки дискреционных изменений необходимоустранить воздействие на расходы процентных выплат по государственному долгу.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
