Диссертация (1150980), страница 26
Текст из файла (страница 26)
Важная особенностьоблигаций с ипотечным покрытием состоит в том, что выплаты по этим облигациям не всегдасвязываются с денежными средствами, исходящими из ипотечного покрытия. Выпуск этихоблигаций может осуществляться на условии, что генерируемые ипотечным покрытиемденежные потоки принадлежат эмитенту: само ипотечное покрытие является обеспечением, нооблигация погашается за счѐт других доходов. Более того, не во всех случаях недвижимостьможет приносить доход, а иногда в общем доходе просто невозможно определить ту часть,которая относится к конкретной единице недвижимости (например, в случае залогакоммерческой или производственной недвижимости). Этот пример подводит к тому факту, чтов ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» отсутствует разграничение ценных бумаг на различныевиды, такие как, например, структурированные ипотечные ценные бумаги, ценные бумаги,обеспеченныекредитамиподкоммерческуюилипроизводственнуюнедвижимость,ипотечными кредитами с переменной и фиксированной процентными ставками.Другой особенностью облигаций с ипотечным покрытием является возможность ихвыпуска кредитными организациями.
Такая особенность делает эти ценные бумаги похожимина те облигации, которые определены в ФЗ «О рынке ценных бумаг»153. В декабре 2002 г. быливнесены изменения в этот закон. Сейчас п. 3 ст. 27 указанного закона предусмотренавозможность эмиссии облигаций с залоговым обеспечением.
Предметом залога по этимоблигациям могут быть только ценные бумаги и недвижимое имущество. Одной из причинвведения института облигаций с залоговым обеспечением была сложность в согласованиизаконопроекта «Об ипотечных ценных бумагах». Законопроект прошѐл первое чтение вГосударственной Думе, но был сильно раскритикован экспертами из АдминистрацииПрезидента РФ и рекомендован к возврату. В ситуации неопределѐнности к ФЗ «О рынкеценных бумаг» была сделана поправка, вводящая норму об облигациях с залоговымобеспечением.
В условиях конкуренции между ФЗ «О рынке ценных бумаг» и ФЗ «Обипотечныхценныхбумагах»предпочтениевконечномсчѐтебылоотданоболеепроработанному закону. По мнению А. А. Казакова, одного из авторов законопроекта «Об152Собственные расчѐты на основе данных сайта www.rusipoteka.ru.ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 № 39-ФЗ (в ред. последующих федеральных законов).URL: http://www.consultant.ru/online/base/?req=doc;base=LAW;n=105425.15390ипотечных ценных бумагах», норма об облигациях с залоговым обеспечением нуждается всерьезной переработке, однако уже в текущем варианте этот вид ценных бумаг может бытьиспользован для рефинансирования кредитов, не соответствующих требованиям ФЗ «Обипотечных ценных бумагах»154.
На наш взгляд, облигации с залоговым обеспечением можноадаптировать под структуру выпуска, применяемую при секьюритизации ипотечных активов.Как уже было указано, в ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» нет разнообразия видов ценныхбумаг, а многие сделки, сегодня проводимые в США и странах Европы, ограниченыположениями этого закона. При дополнительной разработке нормы закона выплаты пооблигациям с залоговым обеспечением можно связать с денежными потоками, например, поипотечным кредитам, обеспеченным коммерческой, производственной или фермерскойнедвижимостью155.
Иными словами, облигации с залоговым обеспечением могли бы составитьещѐ одну альтернативу облигациям с ипотечным покрытием: ещѐ одну – поскольку однаальтернатива (действующая) уже существует. В соответствии с нормами ГК РФ возможенвыпуск облигаций, обеспеченных залогом актива.В декабре 2005 г. Банком жилищного финансирования была проведена первая в Россиисделка по секьюритизации активов (требования составляли жилищные и ипотечные кредиты).По словам А. А. Казакова, обеспечивавшего правовое сопровождение сделки, впервые вистории российского фондового рынка эмитент смог обеспечить свою ответственность пооблигациям залогом требований по жилищным кредитам156.
Кроме того, банку удалось связатьвыплаты по облигациям с денежными потоками по пулу кредитов, которые оставались на егобалансе. Для проведения сделки банку пришлось решить несколько довольно трудных задач.Во-первых, жилищные кредиты не являются ипотечными. В этой связи пул кредитов,собранный банком, не мог быть рефинансирован в соответствии с нормами ФЗ «Об ипотечныхценных бумагах». Во-вторых, согласно п. 1 ст. 27.3 ФЗ «О рынке ценных бумаг» предметомзалога по облигациям с залоговым обеспечением могут быть только ценные бумаги илинедвижимое имущество – жилищные кредиты не являются ни тем, ни другим. В-третьих, в ГКРФ не предусмотрен залог в пользу широкого круга меняющихся залогодержателей(инвесторов).
Такое регулирование содержится в нормах ФЗ «О рынке ценных бумаг», но поуже названной причине не могло быть применено. В целях преодоления этих законодательных154Казаков А. А. Рефинансирование программ ипотечного кредитования в России // Вриз Роббе Ж. Ж., Али П.Секьюритизация и право / Пер. с англ. М.: Волтерс Клувер, 2008. С.
357.155В США существует Федеральная сельскохозяйственная ипотечная корпорация (Federal Agricultural MortgageCorporation), которая покупает ипотечные кредиты, обеспеченные сельскохозяйственной недвижимостью илисельскими домами. На основе пулов этих кредитов выпускает облигации. Также корпорация выступает гарантомпо облигациям, выпущенным другими уполномоченными компаниями, работающими с сельскохозяйственнымикредитами.156Казаков А. А. Рефинансирование программ ипотечного кредитования в России // Вриз Роббе Ж. Ж., Али П.Секьюритизация и право / Пер. с англ.
М.: Волтерс Клувер, 2008. С. 357.91барьеров банк в соответствии со ст. 27.4 ФЗ «О рынке ценных бумаг» выпустил облигации,обеспеченные поручительством, при этом в качестве дополнительного обеспечения былизаложены требования по кредитам. Такой вариант был выбран в силу действия п. 1 ст. 336 ГКРФ, согласно которому эмитент вправе обеспечить облигации залогом любого имущества, непретендуя на получение для них статуса обеспеченных. Таким образом, используядиспозитивный характер норм ГК РФ и вводя оговорки непосредственно в эмиссионныедокументы, специалистам удалось создать юридическую структуру сделки, соответствующуюгражданскому законодательству о залоге. Это говорит о том, что уже сегодня, не имеяспециального законодательства о секьюритизации активов, можно проводить сделки сиспользованием различных видов активов. Однако при всех возможностях использоватьоблигации, обеспеченные залогом актива, этот инструмент всѐ же уступает по частотеприменения инвестиционным паям.На сегодняшний день в России паевой инвестиционный фонд (ПИФ) является наиболеевостребованным механизмом рефинансирования активов.
Конкуренцию ему составляет толькомеханизм выпуска ипотечных ценных бумаг в соответствии с нормами ФЗ «Об ипотечныхценных бумагах». Первоначальным нормативным документом, регламентировавшим процесссовместного долевого инвестирования, был ФЗ «Об инвестиционных фондах»157. Действующеев настоящее время законодательство о ПИФах является регламентацией коллективныхинвестиций, привлекаемых от широкого круга инвесторов и объединяемых в единый капитал,который, в свою очередь, вкладывается управляющей компанией в разрешенные виды активов.Предельные доли вложений в тот или иной актив закреплены на законодательном уровне 158. Повидам активов классифицируются сами ПИФы.
Поскольку срок погашения ипотечных кредитовотносительно большой, поэтому права требования по ним могут приобретать только закрытыеПИФы. Закрытый ипотечный ПИФ по своей структуре сопоставим с механизмом выпускаипотечных сертификатов участия. Как инвестиционный пай, так и ипотечный сертификатучастия являются подтверждением трѐх основных прав их владельцев: 1) право долевой общейсобственности на имущество фонда; 2) право на доходы от участия в долевой собственности;3) право контроля над управляющей компанией, включая право требовать замены управляющейкомпании159. Однако при всей схожести этих ценных бумаг есть принципиальное различие.
Оносостоит в том, что управляющая ПИФом компания должна вести активное управление157ФЗ РФ «Об инвестиционных фондах» от 29.11.2001 № 156-ФЗ (в ред. последующих федеральных законов).URL: http://www.consultant.ru/online/base/?req=doc;base=LAW;n=99679.158Приказ ФСФР РФ «Об утверждении положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционныхфондов и активов паевых инвестиционных фондов» от 20.05.2008 № 08-19/пз-н (в ред. последующих приказов).URL: http://www.consultant.ru/online/base/?req=doc;base=LAW;n=102614#p30.159Казаков А. А. Рефинансирование программ ипотечного кредитования в России // Вриз Роббе Ж. Ж., Али П.Секьюритизация и право / Пер.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
