Современный международный долговой рынок - теория и практика функционирования (1142171), страница 15
Текст из файла (страница 15)
Отдельные аспекты МДР иногда рассматриваются через призмумеждународного фондового рынка (или международного рынка ценных бумаг)на примере различных типов долговых ценных бумаг. Зачастую анализируютсяотдельные сегменты МДР в виде рынка еврооблигаций, рынка синдицированныхкредитов,международногоденежногорынка(рынкакраткосрочныхзаимствований), секьюритизации активов.
В ряде работ отдельные элементы80МДР анализируются в рамках изучения международного кредитного рынка илимеждународного финансового рынка.В соответствии с концепцией автора, на МДР используются инструменты,традиционно относящиеся к фондовому и кредитному секторам международногофинансового рынка. На рисунке 2.2 отражен межсекторальный характер МДР.Автор взял за основу 4 сегмента, стабильно присутствующих в различныхклассификациях международного финансового рынка.СтраховойрынокКредитныйрынокВалютныйрынокФондовый рынокДолговойрынокИсточник: составлено автором.Рисунок 2.2 – Место МДР в структуре международного финансового рынкаОднако специфика проведения сделок на МДР предполагает применениетакже элементов из других сегментов международного финансового рынка.
Так,например, в целях страхования валютных рисков на МДР заключаются свопсоглашения (рынок производных финансовых инструментов), для повышениякредитного рейтинга сделки зачастую пользуются услугами страховыхкомпаний (страховой рынок), в качестве обеспечения сделки может применятьсязолото (рынок золота), долг, выраженный в национальной валюте, как правило,обмениваетсянаосновныемировыевалютывцеляхпрактическогоиспользования (валютный рынок). Современный международный долговойрынок не имеет четко очерченных границ и отличается многообразиемиспользуемых финансовых инструментов, классификация которых затруднена в81связи с тем, что существует тесная взаимосвязь и взаимопроникновениеразличных сегментов международного финансового рынка, что способствуетстиранию межсекторных границ.Понятие «международный долговой рынок» тесно связано с термином«международное (внешнее) долговое финансирование», но не тождественно ему.В рамках данной работы этот термин означает выпуск в обращение за пределамистраны регистрации эмитента различных типов долговых ценных бумаг(облигации, векселя, ноты, сертификаты и др.), а также привлечениеиностранных кредитных ресурсов в разных формах (например, в видесиндицированных или двусторонних кредитов).
Отличие заключается в том, чтовнешнее долговое финансирование предполагает получение денежных средствза счет использования не только рыночных, но и нерыночных инструментов(например,кредитымеждународныхфинансовыхорганизацийилидвусторонние кредиты коммерческих банков).В диссертации автор не ставил своей целью дать подробную историческуюретроспективу развития МДР, поскольку этот аспект уже достаточноосновательно изучен другими исследователями [166, 350, 361, 362]. Тем неменее, с нашей точки зрения, необходимо вкратце описать историческуюситуацию, непосредственно предшествовавшую зарождению международногодолгового рынка в современном его понимании, а также отметить основные вехии особенности его развития за последние пятьдесят лет.После Первой мировой войны Нью-Йорк постепенно превратился в центрмеждународного фондирования, и американские брокеры стали определятьстратегию и тактику размещения международных долговых ценных бумаг. Кначалу 60-х годов ХХ в.
в результате реализации «плана Маршалла» вевропейских банках накопилось несколько миллиардов долларов США. Пооценкам Банка международных расчетов, к 1963 г. объем рынка евровалютдостиг в эквиваленте 12,4 млрд долл., из которых ¾ приходилось наамериканские доллары [345, с. 11]. В тот период в Западной Европе ужесложился евродолларовый рынок межбанковских кредитов и требовались82средне- и долгосрочные долговые инструменты. Вместе с тем многиеевропейские банки хотели играть более заметную роль в размещениимеждународных долговых ценных бумаг, не ограничиваясь только ихдистрибуцией среди европейских инвесторов.РазвитиеМДРвЕвропекосвеннобылоускоренорешениемадминистрации Президента США Д. Кеннеди, связанного с введением новогоналога в 1963 г. Interest Equalization Tax (налог, уравнивающий процентныеставки) должен был стабилизировать платежный баланс страны и остановитьутечку капитала.
Прочные позиции американского доллара и большая емкостьфондового рынка США в 50-е годы и в начале 60-х годов ХХ в. привлекалиевропейские компании и банки в качестве эмитентов-нерезидентов с точкизрения стоимости, объемов и сроков долгового финансирования. Новый налогзаметно повысил себестоимость финансирования для нерезидентов (ставканалога на облигации нерезидентов с максимальными сроками погашениясоставила 22,5%). В результате они стали искать другие источники долговогофинансирования, и именно Европа, в которой к 1963 г.
уже сложилисьотмеченные выше предпосылки, сыграла роль альтернативного источникакапитала.Первым прототипом будущих еврооблигаций стал выпуск в 1961 г.португальской компанией Sacor 17-летних облигаций, номинированных вевропейских расчетных единицах (ЕРЕ), основанных на корзине из семи валют.Этот выпуск был эквивалентен 5 млн долл. США [103].
Организатором выпускастал Kredietbank Luxembourgoise. Ближе всего к выпуску первых еврооблигацийоказалось Европейское объединение угля и стали (ЕОУС), однако в конце концовоно отказалось от размещения международных долговых ценных бумаг вЕвропе. Последним претендентом на роль первого эмитента еврооблигацийявлялась итальянская сталелитейная компания Finsider, однако в соответствии сосвоим уставом она не могла выплачивать купонный доход по облигациям безудержания определенной доли в виде местного налога, что не устраивалопотенциальных инвесторов.83В результате первым корпоративным эмитентом еврооблигаций сталаAutostrade, итальянская строительная компания и оператор сети автомобильныхдорог, которая не имела ограничений на выплату купонного процента в полномобъеме.
1 июля 1963 г. были выпущены облигации под 5,5% годовых,номинированные в долларах США, со сроком погашения 15 лет в сумме15 млн долл. Облигации были выпущены под гарантии Итальянскойгосударственной холдинговой компании. Организаторами сделки выступили SGWarburg, Banque de Bruxelles, Deutsche Bank и Rotterdamsche Bank. В реализациисделки также принимал участие Banque Internationale à Luxembourg. 17 июля1963 г. эти облигации были включены в котировальный список Люксембургскойфондовой биржи. Термин «еврооблигация» (Eurobond) стал использоватьсятолько в конце подготовки сделки, а сначала новый долговой инструментназывался «иностранная долларовая облигация» (foreign dollar bond).Выпуск был осуществлен в виде временных сертификатов, которые прижелании можно было обменять на ценные бумаги на предъявителя, т.е.еврооблигации носили анонимный характер.
Принято считать, что особыйинтерес к покупке первых еврооблигаций проявили богатые бельгийскиедантисты, которых привлекла анонимность нового международного долговогоинструмента и возможность получения процентного дохода без налоговоговычета у источника (т.е. без уплаты эмитентом соответствующего налога withholding tax). Со временем выражение «бельгийские дантисты» сталонарицательным и относилось ко всем богатым европейцам, предпочитавшимвкладывать деньги в покупку еврооблигаций. Выпуск был осуществлен вЛюксембурге, где не надо было платить гербовый сбор (Stamp Duty) в связи спокупкой облигаций в отличие, например, от Великобритании, что позволиломинимизировать расходы, связанные с реализацией сделки.До эмиссии Autostrade первых еврооблигаций в 1963 г.
на Люксембургскойи Лондонской фондовых биржах уже котировались несколько выпусковмеждународных долговых ценных бумаг. В частности, в 1953 г. в котировальныйсписок Люксембургской фондовой биржи был включен выпуск 30-летних84облигаций Международного банка реконструкции и развития (МБРР) на сумму100 млн долл. Однако это были котировки международных долговых ценныхбумаг, предназначенных в первую очередь для размещения на фондовом рынкеСША. В связи с определенными ограничениями, установленными дляамериканских институциональных и частных инвесторов на покупку долговыхценных бумаг нерезидентов, значительная часть номинированных в долларахэмиссий нерезидентов размещалась европейскими банками среди европейскихинвесторов и включалась в котировальные списки европейских фондовых бирж.Расчеты по сделкам с международными долговыми ценными бумагами в Европеисторически осуществлялись преимущественно через банки, расположенные вБрюсселе, Люксембурге и Лондоне.После выпуска дебютных еврооблигаций начался процесс активногоосвоения нового долгового инструмента, и к концу 1964 г.
объем рынкаеврооблигаций достиг 830 млн долл. [103]. Постепенно стала формироватьсягруппабанков,специализирующихсянаоперацияхнаеврорынкеипредлагающих своим клиентам широкий спектр финансовых и банковскихуслуг. С такими операциями в первую очередь было связано превращениеЛюксембурга в международный финансовый центр, а одну из лидирующихролей стала играть Люксембургская фондовая биржа.После Autostrade выпуски еврооблигаций стали осуществляться не тольков долларах, но и в различных европейских валютах и денежных расчетныхединицах, поскольку эмитенты испытывали потребность в основных наиболееликвидных иностранных валютах.В настоящее время, например, наЛюксембургской фондовой бирже котируются долговые ценные бумаги,номинированные более чем в 30 валютах [103].На начальном этапе развития рынка еврооблигаций выпуски новогодолгового инструмента корпоративными эмитентами осуществлялись сиспользованиемгосударственныхгарантий.Первыекорпоративныееврооблигации без государственной гарантии были выпущены расположенной вЛюксембурге сталелитейной компанией ARBED.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
