Диссертация (1138589), страница 8
Текст из файла (страница 8)
Так в работе Хаяши на данных японскойтяжёлой и лёгкой промышленности установлено, что наряду с Q-Тобиназначимым фактором в моделировании инвестиций является операционныйденежный поток почти на всём промежутке исследования (1962-1986 гг.) заисключениемпоследнихтрёхлет,когдапроизошлалиберализацияфинансового рынка в Японии. В результате либерализации значительно былупрощён доступ к заёмным средствам, поэтому денежный поток пересталвлиять на инвестиции. Схожим образом Фаззари находит, что инвестицииамериканских компаний связаны наряду с Q-Тобина также и с операционнымденежнымпотокомпродемонстрировано[Fazzari,влияние1988].ВработеоперационногоСалингераденежноготакжепотоканаинвестиции наряду с изменением в налоговом режиме [Salinger, 1983].Условия,вкоторыхпроявляютсяограниченияликвидности,представлены в работах [Moyen, 2004; Tybout, 1983].
Так в своей работеМойен показывает, что инвестиции компаний, выплачивающих низкиедивиденды, более тесно связаны с операционным денежным потоком, чем укомпаний, выплачивающих крупные дивиденды. Однако, для компаний неиспытывающихкомпаниибезфинансовыхфинансовыхограничений,ограниченийэтозависимостьболееобратна:чувствительныкоперационному денежному потоку при осуществлении инвестиций. Данныевыводы подтверждают более ранние выводы, полученные в работах Фазарри,а также Каплана и Зингалеса [Kaplan, Zingales, 1997]. Тибьот в свою очередьпоказывает, что для малого бизнеса инвестиции сдерживаются внутреннимифинансами фирмы, для крупных компаний – доступом к заёмномуфинансированию.Влияние банковского кредита также находится под пристальнымвзглядом исследователей [Hoshi, 1991; Heaton, 1997; Bond, Elston, 1997].Хоши в своей работе показывает, что на уровень инвестиций влияет заёмноефинансирование. Рассматривая две группы японских компаний: перваягруппа имеет тесные связи с крупнейшими японскими банками, которыеявляются главным источником заёмного финансирования для них; втораягруппа имеет слабые связи с крупнейшими банками, поэтому сталкивается спроблемами в привлечении заёмного финансирования.
Хоши показывает, чтоинвестиции более чувствительны к денежному потоку во второй группекомпаний. Хитон в своей работе показывает, что на инвестиции влияеттеснота связи компании с кредитующим её банком. В другой работе Бондуженапримере4-хстранподтверждаетзначимостьфинансовыхограничений: прибыли, операционного денежного потока. В целом можноконстатировать, что в зависимости от развития финансовых рынков вконкретной стране зависимость инвестиций от финансовых факторов можетпроявляться, а может отсутствовать.В другой работе Innessa Love показывает, что финансовое развитиестраны влияет на рост компаний через снижение финансовых ограничений,которые обычно приводят к снижению инвестиций [Love, 2003].
Подфинансовым развитие страны автор понимает развитость фондового рынка(как отношение капитализации всех компаний к ВВП), а также развитость55внутреннего кредитования в конкретной стране (как отношение внутреннихзаймов и кредитов к ВВП).В статье также рассматриваются эффекты масштаба, бизнес цикла иправовой среды. В статье показано, что финансовое развитие оказываетвлияние на инвестиции фирмы через способность фирм приобретать внешнеефинансирование. Автор находит, что влияние внутренних фондов наинвестиции уменьшается с финансовым развитием.
Другими словами,фирмы, которые сталкиваются с финансовыми ограничениями, ведут себятак, если бы у них были высокие издержки капитала и стремятся отложитьинвестиции на будущие периоды.Практическая реализация данной модели рассматривается в работе[Buccelatto, Fazio, Rodionova, 2013]. В статье авторы на выборке из 8637компаний в Европейской части России и на основе балансовой информации оданных компаниях за 2000-2004 исследуют насколько существеннымявляется ограничение ликвидности (ограничение в денежных средствах) дляинвестиционного поведения российских компаний.
Также авторы исследуютвлияние структуры собственности на ослабление/усиление ограниченияликвидности.Подограничениемликвидностиавторыисследованияпонимают состояние компании, в котором инвестиции в основной капиталсдерживаютсяилиполностьюопределяютсяналичиемукомпаниисобственных или заёмных денежных средств. Таким образом, в условияхотсутствия ограничения ликвидности компании в любой момент можетпрофинансировать инвестиции за счёт заёмных средств, хотя бы дажечастично.Дляпроверкигипотезы авторыиспользуютструктурнуюфинансовую модель акселлератора инвестиций (в модификации Innessa Love[Love, 2003]).
Метод оценки: панельные регрессии со случайным эффектом.Авторыоцениваютследующую56модельрегрессии: I i ,t 0 2 ( i ,t 1 ) 3 (Cashi ,t 1 ) 4 (Cashi ,t 1 )* OTi itKi,t1,гдетипOT-собственности, Cash – собственные и заёмные денежные средства компании,П – прибыль, β – коэффициенты модели. В ходе оценивания регрессииавторыприходятквыводам,чтовотсутствиипеременнойтипасобственности для российских компаний ограничение ликвидности являетсясущественным. Что же касается структуры собственности и её концентрации,то авторы обнаружили, что государственные компании, финансовыекомпании и компании, собственники которых являются единоличнымивладельцами или представляют собой семейные династии, значительнослабее ограничены в ресурсах для финансирования инвестиций.
Также длябанков и финансовых институтов ограничение ликвидности – не значимо.Другим крупным направлением исследований (третий класс работ)является исследование влияния неопределенности на инвестиционныйпроцесс [Ghosal, Loungani, 1996; Ferderer, 1993; Leahy, Whited, 1996].Действительно ли неопределенность приводит к снижению инвестиций?Хотя взаимосвязь неопределенности и инвестиций детально изучалась вэмпирической литературе, на сегодня не существует консенсуса о влияниинеопределенностинаинвестиции.Кпримеру,частьисследованийпоказывает, что ценовая неопределенность заставляет нейтральные к рискуфирмы увеличивать инвестиции [Хартман, 1972; Абель, 1985]. С другойстороны в литературе о невозвратных инвестициях показано, что увеличениенеопределенности подрывает инвестиционные расходы риск-нейтральныхкомпаний.
Согласно Кабаллеро [Caballero, 1991], этот результат действителенпри выполнении двухусловий: 1) фирмы работают на рынке снесовершеннной конкуренцией, 2) нисходящие издержки на изменениекапитала превышают восходящие издержки коррекции капитала. При этом57автор рассматривает неопределенность на уровне спроса. Также и другиеработыпоказываютотрицательноевлияниенеопределенностинаинвестиции.
Фердерер в своей работе подтверждает отрицательное влияниенеопределенности на инвестиции. Причём автор показывает, что влияниенеопределенности примерно равноценно влиянию коэффициента Q-Тобинана инвестиции. В другой работе авторы (Лихи, Гхосал) также подтверждаютнегативное влияние неопределенности на инвестиции, но при этомисследуют способы измерения неопределенности для предприятий.Стоиттакжеотметитьработы,рассматривающиевлияниеинфляционной неопределенности на инвестиции [Pindayk, 1991; Goel, 2001],влияние неопределенности в налогах на инвестиции [Pennings, 2000], а такжеценовых шоков [Fuss, 2004] и шоков спроса на инвестиции [Sterken, 2002]. Вцелом мы можем констатировать, что неопределенность отрицательно влияетна инвестиции и заставляет компании либо инвестировать меньше, либоотказываться от долгосрочных проектов в пользу краткосрочных инвестиций.Влияние же неопределенности в некоторых случаях может быть большевлияния, оказываемого коэффициентом Q-Тобина на инвестиционнуюдеятельность компаний.Значительнохужепроработаннымнаправлениемисследований(четвёртый класс работ) является выбор инвестиционной стратегии фирмойи влияние стратегии на уровень инвестиций.
Выбор инвестиционнойстратегии представлен в работах таких авторов, как Нови-Маркс и Лези[Novy-Marx, 2007; Leathy, 1993]. Авторы рассматривают оптимальнуюинвестиционную стратегию фирмы и уровень инвестиций в условияхнеопределенности.Выбор оптимальной инвестиционной стратегии фирмы в зависимостиот поведения других фирм представлен в работе Гренадье [Grenadier, 2004].58Автор показывает, что чем выше конкуренция и ценовая неопределенность,тем более выгодно отложить инвестиции на будущие периоды, когданеопределенность будет ниже и будут видны результаты инвестиций фирмконкурентов. В другой работе на примере олигополистической конкуренциив алюминиевой промышленности автор [Reynolds, 1986] показывает, чтокрупнейшие компании алюминиевой промышленности целенаправленновыбирали стратегии переинвестирования в основной капитал с целью бытьготовыми к росту спроса и сохранить за собой долю рынка.Такжеисследователиинвестиционнойстратегиирассматриваютвэнергетическойвыбороптимальнойпромышленностииустанавливают тесную взаимосвязь инвестиционной стратегии компаний составкой компенсации инвестиций государством (на примере американскойэнергетической промышленности) [Wendel, 1988].
В целом мы можемконстатировать, что вопрос выбора и влияния инвестиционной стратегии наинвестиции в основной капитал промышленных предприятий изучен слабо. Восновном авторы рассматривали только одну стратегию: это инвестиции врасширение производства с целью охватить растущий спрос.xxxПодводя итоги первой главы, мы можем констатировать следующее:1) В экономической литературе существует огромное количестворазных определений для инвестиций в основной капитал иинвестиционной стратегии предприятия, по этой причине мы будем59использовать в работе определения, наиболее подходящие для целейнашего анализа, приведённые в параграфе 1.1.2) Вроссийскойглубокийобрабатывающейинвестиционныйкризис,промышленностиизнососновныхназреваетфондоввплотную приблизился к 50%, при этом доля инвестиций восновном капитале сократилась до рекордно низких 16%;3) Эмпирические подходы не слишком хорошо объясняют динамикуинвестиций, а также не дают исчерпывающего объяснениязначительного падения инвестиций в российской экономике,поэтому требуют разработки новых моделей инвестиционнойдеятельности.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
