Диссертация (1137923), страница 17
Текст из файла (страница 17)
20%-ный пакет является достаточным длясущественного влияния на принимаемые в компании решения, учитывая что всреднем доля мажоритарного акционера не превышает 30%. Также следуетотметить эффективно высокую долю обыкновенных акций в общемколичестве обыкновенных и привилегированных акций в обращении – 94,2%при законодательно допустимой минимальной доле в размере 75%. Возможно,именно в результате небольшого количества привилегированных акций вобращении, их ликвидность в десятки раз ниже ликвидности обыкновенныхакций.Данноепредположениевцеломподтверждаетсяанализомкорреляционной матрицы исследуемых переменных, представленной втаблице 12.
Отметим также достаточно низкое среднее значение индексакорпоративного управления в размере 15% при максимальном значении72,9%, что в целом свидетельствует о невысоком среднерыночном показателекачества корпоративного управления для подвыборки компаний корейскогорынка. Отметим также, что индекс качества корпоративного управленияоценивается только по 25 компаниям из общей выборки 59 компаний.95Таблица 12. Корреляционная матрица основных детерминант спреда на рынке Южной Кореи за период 2010 – 2016 гг.spreaddivdifflnliqdiffcontrol_contestshare_1share_2voting_sharelnmarket_caproaleveragesimple_majorityqualified_majorityspread1divdiff-0,04*1lnliqdiff0,28***0,011control_contest-0,11***0,05**-0,06**1share_1-0,11***-0,01-0,15***0,91***1share_20,01-0,15***-0,2***-0,38***0,031voting_share-0,45***-0,020,17***0,18***0,18***-0,031lnmarket_cap0,39***0,1***0,27***-0,08***-0,14***-0,13***-0,16***1roa0,22***0,06**0,04-0,01-0,05**-0,11***-0,24***0,36***1leverage-0,06**-0,11***-0,05*000,010,2***-0,24***-0,48***1simple_majority-0,020,05*-0,030,61***0,59***-0,15***0,07***-0,06**0,06**-0,14***1qualified_majority-0,020,0100,15***0,15***-0,040,0400-0,020,16***1corporate_gov_score-0,09**0,03-0,34***-0,11***-0,070,14***-0,28***0,77***0,4***-0,23***-0,09**н.д.corporate_gov_score1Источник: расчеты автора.Примечание:1) * - значимо на 10%-ном уровне, ** - значимо на 5%-ном уровне, *** - значимо на 1%-ном уровне;2) оценка коэффициентов корреляции проводилась на основе одинакового количества наблюдений для всех переменных в размере 1652 ед., за исключениемпеременной corporate_gov_score, для которой число наблюдений равно 551 ед.96Для выбора методов оценивания стандартных ошибок коэффициентов врегрессионных моделях были проведены тесты Вальда, Вулдриджа и Песарана(см.
таблицу 13).Таблица 13. Результаты статистических тестов о наличии гетероскедастичности иавтокорреляции на рынке Южной Кореи.Спецификациямодели12345678Модифицированныйтест Вальдаchi2Prob>chi24096,724080,043677,02686,723910,924029,274026,973583,300,00000,00000,00000,00000,00000,00000,00000,0000Тест ВулдриджаТест ПесаранаFProb > FCDPr312,06307,73308,23185,38348,63350,17355,22349,410,00000,00000,00000,00000,00000,00000,00000,000041,4440,9940,0217,2140,1040,3940,4739,340,00000,00000,00000,00000,00000,00000,00000,0000Источник: расчеты автора.Проведенныестатистическиетестыпоказалинеобходимостьоценивания стандартных ошибок Дрисколла-Края.Для выбора метода оценивания моделей были проведены тестыМундлака, Бройша-Пагана и Вальда (см. таблицу 14).Таблица 14.
Результаты статистических тестов для выбора метода оцениваниямногофакторных регрессий на рынке Южной Кореи.Тест МундлакаProb > FСпецификациямоделиF1234567811,9916,9314,136,3626,1915,187,2125,150,00000,00000,00000,00010,00000,00000,00010,0000Тест Бройша-Паганаchi2Prob>chi27844,047613,277872,751873,297437,827850,657876,767528,150,00000,00000,00000,00000,00000,00000,00000,0000FТест ВальдаProb > F49,7348,7151,6437,5646,3849,1849,5948,220,00000,00000,00000,00000,00000,00000,00000,0000Источник: расчеты автора.Результаты тестов показали несостоятельность оценок, полученных спомощью моделей сквозной регрессии, PCSE и модели со случайнымиэффектами,поэтомубудутинтерпретированырезультатымоделисфиксированными эффектами.
Результаты оценивания спецификаций сиспользованием моделей FE приведены в таблице 15.97Таблица 15. Результаты оценивания моделей премии за контроль с фиксированными эффектами на рынке Южной Кореи.1divdiffdivpref_1_divcomm_0lnliqdiffcontrol_contestnctrl-4,0354**0,0718***-0,0594control_contest*nctrlcontrol_contest_highsimple_majorityqualified_majorityfamily_dummyvoting_sharecorporate_gov_scoreafter4m2013lnmarket_caproaleverageconstant2-4,1506***0,0722***-0,0656-0,10153-3,9882**0,0708***456781,13590,1068***-0,1199-0,9672-0,13870,0719***0,17130,0532-0,1683*0,0720***-0,1619*0,0716***-0,13360,0704***-1,09590,3527***0,3363***0,1700*-0,4171*0,2571***-3,0687-4,3534-3,54030,1182***-1,5181-0,6904***0,4257***0,89950,3550-4,8948-0,6857***0,4227***0,9675*0,2409-3,6955-0,6854***0,4216***1,0022*0,1871-4,4106-0,6901***0,4156***1,0111*0,4163*-6,3820*-3,0016-2,8750-1,2096-0,6843***0,4390***1,1763*0,2595-5,3163-0,6857***0,4460***1,0965*0,3787-5,3830-0,6868***0,4353***1,1610*0,4463*-7,0822*-12,6333*-0,7962-0,9308***0,1778**0,26270,06909,1557N1652165216525511652165216521652R2Prob > F40%0,000041%0,000042%0,000061%0,000040%0,000040%0,000040%0,000041%0,0000Источник: расчеты автора.Примечание:1) * - значимо на 10%-ном уровне, ** - значимо на 5%-ном уровне, *** - значимо на 1%-ном уровне;2) стандартные ошибки коэффициентов во всех моделях скорректированы на гетероскедастичность, автокорреляцию и межгрупповуюкорреляцию (стандартные ошибки Дрисколла-Края).98В результате эмпирического тестирования 8-ти спецификаций моделейспреда на рынке Южной Кореи основная гипотеза исследования о снижениивеличины премии за контроль в результате принятия поправок 2012 года к«Закону о коммерческой деятельности» и поправок 2013 года к «Закону офинансовых услугах и рынках», способствующих повышению качествакорпоративногоуправления,былаподтверждена.Дамми-переменнаяafter4m2013 оказалась значимой на 1%-ном уровне значимости во всехспецификациях.
Спред в среднем ниже в период со второго квартала 2013 годана 69 п.п.Однако коэффициент при переменной corporate_gov_score за весьпериоднаблюдениядляподвыборкикомпаний,имеющихрейтингкорпоративного управления, оказался незначимым во всех моделях. Учитываяналичие структурного сдвига в общестрановом уровне корпоративногоуправления со 2 квартала 2013 года, мы полагаем, что корпоративноеуправление на уровне компании может быть значимо в период после принятияпоправок в законодательство. Учитывая, что оценивание влияния рейтингакорпоративного управления проводится по подвыборке компаний, результатдля выборки в целом может быть смещен.Для оценки влияния вероятности возникновения борьбы за контроль навеличину спреда были оценены несколько спецификаций (№1, 2, 3, 5, 8).Сначалавкачествеобъясняющейбылаиспользованапеременнаяcontrol_contest (спецификации №1).
Результаты оценивания с переменнойcontrol_contest показали ее незначимость. Незначимость переменной можетбыть связана с невысокой вариацией данных по структуре собственности стечением времени. В то же время мы протестировали влияние вероятностивозникновения борьбы за контроль на величину спреда с использованиемдополнительнойпеременнойcontrol_contest*nctrl,равнойпеременнойcontrol_contest, умноженной на переменную nctrl, которая является даммипеременной и равна 1 в случае, если мажоритарный собственник не владеетконтрольным пакетом акций (более 50% голосующих акций) и 0 в противном99случае. Результаты тестов свидетельствуют, что даже при учете эффектаотсутствия контрольного пакета у мажоритарного акционера вероятностьвозникновения борьбы за контроль в корейских компаниях не оказываетзначимого отрицательного влияния на величину спреда. Дополнительно былипротестированы модели, в которых вместо переменной control_contestиспользована дамми-переменная control_contest_high, равная 1, если разницадолей между мажоритарным и вторым крупнейшим акционером равна илиниже 5 п.п.
Ожидается, что при наличии обратной зависимости междувеличиной спреда и разницей долей первого и второго акционеров экстремумвероятности возникновения борьбы за контроль находится в указанномдиапазоне. Тестирование моделей с переменной control_contest_high показало,что, действительно, при разнице долей первого и второго акционера меньше 5п.п.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
