kh_verian_mikroekonomika_promezhutochny_ uroven (825836), страница 47
Текст из файла (страница 47)
Активы, обеспечивающие поступление денежного потока, именуются финансовыми активами.Облигации, рассмотренные в предыдущей главе, являются примером финансовых активов. Предоставляемый ими поток услуг есть поток процентныхплатежей. Другие виды финансовых активов, такие, как акции корпораций,приносят потоки денежной наличности в соответствии с различными схемами. В настоящей главе рассмотрим функционирование рынков активов в условиях абсолютной уверенности в отношении поступления будущего потокауслуг, обеспечиваемого данным активом.11.1.
Нормы доходаПри этой нарочито крайней гипотезе в отношении норм дохода на активы действует простой принцип: если неопределенность относительно приносимогоактивами потока денежной наличности отсутствует, то норма дохода на все активы должна быть одинаковой. Причина этого очевидна: если бы норма доходана один актив была выше нормы дохода на другой при том, что во всех остальных отношениях эти активы одинаковы, то никто не захотел бы приобретатьактив с более низкой нормой дохода.
Поэтому в равновесии все находящиесяво владении активы должны приносить одну и ту же норму дохода.РЫНКИ АКТИВОВ______________________________________ 227Рассмотрим процесс, посредством которого происходит выравнивание этихнорм дохода.
Представим себе актив А, текущая цена которого составляет PQ, азавтрашняя, как ожидается, составит р\. Все уверены в том, какова сегодняшняя цена актива, и в том, какова будет его завтрашняя цена. Для простотыпредполагаем, что дивиденды или какие-либо другие выплаты денежной наличности с периода 0 по период 1 отсутствуют. Предположим, далее, что имеется еще одно вложение капитала В, которое можно сделать с периода 0 по период 1 и которое принесет норму процента г.
Теперь рассмотрим два возможных плана инвестиций: либо вложить один доллар в актив А и получить егообратно в следующем периоде, либо вложить один доллар в актив В и заработать в течение рассматриваемого периода процент в размере г долларов.Какова будет стоимость каждой из этих программ инвестиций в концепервого периода? Сначала зададим вопрос о том, сколько единиц актива мыдолжны приобрести, чтобы инвестировать в данный актив один доллар. Обозначив это количество актива через х, получаем уравнениеPQX = 1или=_1_Ро'Отсюда следует, что будущая стоимость того количества данного актива,которое эквивалентно одному доллару, составит в следующем периодеРоС другой стороны, если мы вложим один доллар в актив В, то в следующем периоде у нас будет 1 + г долларов.
При владении обоими активами А иВ в условиях равновесия доллар, вложенный в любой из них, должен в следующем периоде стоить одинаково. Следовательно, мы получаем условиеравновесия:Р2Что произойдет, если это равенство не будет удовлетворяться? В этомслучае имеется верный способ сделать деньги. Например, еслиРолюди, владеющие активом А, могут продать одну единицу этого актива за PQдолларов в первом периоде и вложить полученные деньги в актив В.
В следующем периоде их вложение в актив В будет стоить ро(1 + г), что, как еле-228________________________________________Глава 1 1дует из приведенного выше неравенства, больше р\. Это дает гарантию, чтово втором периоде у них хватит денег на то, чтобы выкупить актив А и начатьвсе сначала, но уже с дополнительными деньгами.Операция такого рода — покупка некоторого количества одного актива ипродажа некоторого количества другого актива с целью получения верногодохода — известна как арбитраж без риска, или, сокращенно, арбитраж.
Покасуществуют люди, ищущие "верных вложений капитала", можно ожидать, чтонормально работающий рыночный механизм будет быстро устранять любыевозможности для арбитража. Поэтому можно сформулировать найденное нами условие равновесия по-другому, сказав, что в равновесии не должно бытьвозможностей для арбитража. Будем называть это условие условием отсутствия арбитража.Однако каким образом арбитраж фактически устраняет данное неравенство? В приведенном выше примере утверждалось, что если 1 + г >р\/ро, то все,кто владеет активом А, захотят продать его в первом периоде, поскольку имгарантируется получение достаточного количества денег, чтобы выкупить егово втором периоде.
Но кому они его продадут? Кто захочет его купить? Будетполно людей, готовых продать актив А по цене ро, но не найдется дурака,который хотел бы купить его по этой цене.Это означает, что предложение превысит спрос и цена поэтому упадет.Насколько низко она упадет? Как раз настолько, чтобы удовлетворять условию отсутствия арбитража: настолько, чтобы 1 + г = р\/ро-11.2. Арбитраж и текущая стоимостьПроизведя перекрестное умножение, можно переписать условие отсутствияарбитража в более удобном виде, получив:-PlЭта запись говорит о том, что текущая цена актива должна равняться еготекущей стоимости. По сути дела мы превратили в условии отсутствия арбитража сравнение по критерию будущей стоимости в сравнение по критериютекущей стоимости. Итак, если условие отсутствия арбитража удовлетворяется, то мы можем быть уверены, что активы должны продаваться по их текущей стоимости.
Любое отклонение цен от уровня текущей стоимости естьверный способ сделать деньги.11.3. Поправки на различиямежду активамиПравило отсутствия арбитража предполагает, что услуги, предоставляемыедвумя активами, идентичны и активы различаются лишь чисто денежнымихарактеристиками. Если бы услуги, предоставляемые активами, имели раз-РЫНКИ АКТИВОВ______________________________________229личные характеристики, нам пришлось бы сделать поправку на эти различияпрежде чем утверждать, что равновесная норма дохода на два актива одинакова.Например, может оказаться, что продать один актив легче, чем другой.Иногда мы выражаем эту мысль, говоря, что один актив более ликвиден, чемдругой.
В этом случае нам пришлось бы скорректировать норму дохода с учетом трудностей, связанных с нахождением покупателя для данного актива.Так, например, дом стоимостью 100 000 долл., возможно, менее ликвиден,чем казначейские векселя на сумму в 100 000 долл.Подобным же образом один актив может быть более рисковым, чем другой.Норма дохода на один актив может быть гарантированной, а на другой — отличаться высокой степенью риска. Способы, которыми можно делать поправкина различия в степени риска, будут изучены нами в гл. 13.Здесь же мы хотели бы рассмотреть два других типа возможных поправок.Один из них — поправка на то, что некоторые активы приносят доход такжев виде стоимости потребления, а другой — поправка на различие налоговыххарактеристик активов.11.4.
Активы, приносящиепотребительский доходМногие активы приносят доход только в виде денег. Но имеются и другиеактивы, приносящие также доход в виде потребления. Главный пример таких активов — жилые дома. Если вы являетесь владельцем дома, в которомживете, то вам не надо снимать жилье; следовательно, частью "дохода" надом как собственность является то, что вы живете в доме, не платя арендной платы. Или, другими словами, вы платите арендную плату за собственный дом самому себе.
Это звучит несколько странно, но смысл сказанноговажен.Разумеется, вы не платите самому себе арендной платы в явной форме заправо проживания в собственном доме, но, оказывается, полезно думать, чтодомовладелец совершает такой платеж в неявной форме. Ставка неявной (иливмененной) арендной платы за ваш дом — это ставка, по которой вы могли быснять аналогичный дом. Или, что то же самое, это та ставка, по которой вымогли бы сдать свой дом кому-то другому на конкурентном рынке.
Предпочитая "сдавать собственный дом самому себе", вы отказываетесь от возможности получить арендную плату с кого-либо другого и тем самым несете альтернативные издержки.Предположим, что вмененная арендная плата за ваш дом могла бы составить Т долларов в год. Тогда часть дохода, приносимого вашим домомкак собственностью, обусловлена тем фактом, что эта собственность приносит вам вмененный доход в размере Т долларов в год — сумму денег, которую вам иначе пришлось бы платить, чтобы жить в тех же условиях, что исейчас.230________________________________________Глава11Однако это еще не весь доход на ваш дом. Как неустанно говорят намагенты по торговле недвижимостью, дом является также вложением капитала.Покупая дом, вы платите за него значительную сумму денег и вы вправеожидать также получения денежного дохода на это вложение за счет увеличения стоимости дома.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
