Диссертация (1152227), страница 44

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 44)

Ставка дисконтирования для определения стоимости компании-покупателя определялась по модели CAPM. Безрисковая ставка rf определялась на уровне доходности облигаций федерального займа РФ.Тогда, исходя из средней доходности ОФЗ, норма дохода по безрисковым вложениям будет равна rf=10,11%. Среднерыночная норма доходностиrm для металлургических компаний равна rm=20,10%. Коэффициент β, являющийся мерой рыночного риска по металлургическим компаниям на развивающихсярынках,включаяРоссию,r CAPM  10,11  0,32(20,10  10,11)  13,31% .1Источник: www.bloomberg.com254равенβ=0,321.Тогда1. Подготовка информационной базы2.1. Определение стоимости бизнесакомпании-цели2.2.

Определение стоимости бизнеса компании-покупателя3. Определение организационной структуры объединеннойкомпании4. Выявление преимуществ от совместной деятельности ирасходов, связанных с их реализацией5. Анализ влияния преимуществ и сопутствующих расходов на величину денежных потоков объединенного предприятия6. Составление прогнозного бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках, учитывающих влияние выявленных преимуществ7. Определение величины денежных потоков и стоимостиобъединенной компании8. Определение величины синергетического эффекта ипринятие решения об эффективности сделки слияния и поглощения для стратегического инвестораРисунок 4.15 – Схема анализа эффективности сделок слияний и поглощенийПри оценке стоимости бизнеса металлургического холдинга методомDCF в качестве модели денежного потока была выбрана модель денежногопотока для собственного капитала. При этом фактические амортизационныеотчисления будущих периодов могут отличаться от представленных в моделивследствие приобретения новых нематериальных активов, изменений в оценке сроков полезного использования, изменений в технологиях и других фак-255торов1.

В таблице 4.23 представлена структура долгосрочной задолженностиметаллургического холдинга на момент покупки угольной компании.Таблица 4.23 – Долгосрочные кредиты и займы металлургического холдингана момент приобретения угольной компанииВид кредитаОбеспеченныекредиты, руб.Необеспеченныекредиты, долл.СШАНеобеспеченныекредиты, долл.СШАНеобеспеченныекредиты, руб.Необеспеченныекредиты, евроТип процентнойставкиСредневзвешенная годоваяпроцентная ставка, %Сумма кредита,млн долл. СШАФиксированная18154Плавающая1486Фиксированная463Фиксированная1220Фиксированная71Чтобы учесть доходы, которые может принести бизнес за пределамипериода прогнозирования, была определена терминальная стоимость по модели Гордона.

Чистый денежный поток на капитал в постпрогнозный периодравен 889,77 млн долл. США. В соответствии с конъюнктурой рынка металлопродукции долгосрочные темпы роста денежного потока в остаточном периоде были определены на уровне ξ=1,5%.Значит, терминальная стоимость равна:TV 889,17 7534,04 млн долл. США.0,1331  0,015Чистый долг холдинговой структуры на момент покупки угольнойкомпании составлял D=1528 млн долл. США.

Тогда стоимость бизнеса компании-покупателя составила:V DCF  8228,88  (7534,04 * 0,1851)  1528  8095,34 млн долл. США.1Производственные основные средства амортизируются линейным способом в течение сроков полезногоиспользования; лицензии на разработку полезных ископаемых амортизируются линейным способом в течение срока действия лицензии или срока использования соответствующей шахты; износ других добывающихактивов начисляется пропорционально добытому объему полезных ископаемых, исходя из данных по объему добытых полезных ископаемых и оценочных данных по доступному к разработке объему полезных ископаемых.256В рамках присоединения угольная компания становится зависимымпредприятием металлургического холдинга.

Зависимым является предприятие, на финансовую и операционную деятельность которого холдинговаяструктура может оказывать существенное влияние. Существенное влияниепредполагает право участвовать в принятии решений, касающихся финансовой и хозяйственной деятельности компании, но не предполагает контроляили совместного контроля в отношении такой деятельности.В рамках объединенной компании основная цель угольной компании –это обеспечение сырьевой безопасности металлургического холдинга. В фокусе деятельности угольной компании производственная система, системауправления и обеспечение ресурсами.Целью сделки M&A для металлургического холдинга является создание стратегического партнерства для обеспечения более половины потребности металлургической компании в коксующемся угле.

Кроме этого, данныйпроект позволяет: улучшить состав угольной шихты, что приведет к снижению удельного расхода кокса; обеспечить гарантированные поставки энергетических углей для использования в качестве пылеугольного топлива в доменном производстве; установить сотрудничество в металлотрейдинге в регионах присутствия данной компании; хеджировать финансовые результаты от изменения цен на угольныйконцентрат.При этом создание стратегического альянса с металлургическим холдингом создаст для угольной компании следующие конкурентные преимущества: стабильный долгосрочный сбыт угольного концентрата; серьезный стимул развития всего направления по добыче и переработке углей, что позволит в перспективе вывести на новый уровеньобъемы реализации продукции;257 развитие металлотрейдингового бизнеса.На основе составления прогнозного бухгалтерского баланса и отчета оприбылях и убытках, учитывающих влияние выявленных преимуществ, былапроизведена оценка величины денежных потоков объединенной компаниикак суммы денежных потоков двух сегментов (сегмент по производству металлопродукции и сегмент по добыче угля) и их остаточных стоимостей.Операционный сегмент – это компонент Группы, задействованный вдеятельности, от которой Группа может генерировать доходы и нести расходы, включая доходы и расходы, связанные с операциями других компонентовГруппы.

МСФО №8 требует выделения операционных сегментов на основевнутренних отчетов о компонентах Группы, регулярно проверяемых главнымдолжностным лицом, ответственным за принятие решений по операционнойдеятельности, с целью распределения ресурсов по сегментам и оценки результатов их деятельности, для которых доступна обособленная финансоваяинформация.При этом на этапе объединения возникает необходимость оценить новую ставку дисконтирования, которая будет являться общей для сегмента попроизводству металлопродукции и сегмента по добыче угля.

Мера риска интегрированной компании будет рассчитываться по формуле AB A VADCF   B VBDCF, гдеVADCF  VBDCF(4.18)где А – приобретатель (металлургический холдинг);B – компания-цель (угольная компания).Тогдамерасистематическогорискаобъединеннойкомпании A B  0,3236 .Среднерыночная норма доходности объединенной компании будет рассчитываться по формулеrm A  B rm A VADCF  rm B VBDCFVADCF  VBDCF258.(4.19)Тогда rm A B  19,86%.Исходя из нормы дохода по безрисковым вложениям, равной 10,11%,рассчитаем ставку дисконтирования:rABCAPM 10,11  0,3236(19,86  10,11)  13,27% .Тогда стоимость объединенной компании составит VADCF B  9080,45 млндолл. США.При разработке модели объединенной компании в основу лег консервативный прогноз по росту производства концентрата на предприятиях сегмента по добыче угля.

При этом предполагалось, что сегмент по добыче углясможет обеспечить от 40 до 45% потребностей сегмента по производству металлопродукции в этом сырье.Синергетический эффект SE от сделки слияния и поглощения был рассчитан согласно выражениюDCFSE  VADCF VBDCF . B  VA(4.20)Тогда синергетический эффект от приобретения металлургическимхолдингом угольной компании может составить 361,46 млн долл. США, чтосвидетельствует об экономической целесообразности интеграции угольнойкомпании в металлургический холдинг.При этом финансовые показатели, на основе которых принимается решение о целесообразности реализации интеграционного проекта, построенына основе точечных оценок по наиболее правдоподобным данным.

Получаемая оценка также является точечной и не дает полной информации об синергетическом эффекте в сделке M&A. Переход от точечных оценок к распределениям вероятностей неопределенных переменных и использование технологии имитационного моделирования позволяет получить более полную информацию о получаемой синергии в ходе интеграции.Необходимость применения имитационного моделирования в изученииинтеграционной активности холдинговых структур обусловлена отличиямироссийского рынка от общемирового. Результаты имитационного моделиро259вания, которые дополнены статистической оценкой, в целом могут снабдитьруководителя интеграционного проекта более полной информацией о степени влияния ключевых факторов на ожидаемые результаты и о возможныхсценариях развития событий.Имитационное моделирование является недостаточно четко определенным понятием и существуют различные его трактовки: под имитационной моделью подразумевается математическаямодель в ее традиционном понятии; под имитационной моделью подразумевается модель, в которойтем или иным способом воссоздаются случайные воздействия; под имитационной моделью подразумевается такая модель, которая отличается от математической модели более детальнымописанием (однако, критерий, по которому можно определить,когда заканчивается математическая и начинается имитационнаямодель, отсутствует).Рассмотрим одно из них, являющееся наиболее распространенным.

Подимитационным моделированием понимается процесс формирования моделиреальной экономической системы для того, чтобы проанализировать поведение системы, либо оценить те стратегии, которые обеспечивают функционирование этой системы [245]. Таким образом, имитационное моделированиеесть экспериментальная и прикладная методологией, которая имеет целью: описать поведение системы; построить теории и гипотезы, которые могут объяснить наблюдаемое поведение; использовать эти теории для предсказания будущего поведениясистемы, т.е. тех воздействий, которые могут быть вызваны изменениями в системе или изменениями способов её функционирования.К достоинствам технологии имитационного моделирования относитсяследующее [245]:260 большая близость к реальной системе, чем у математических моделей; может оказаться единственной возможностью вследствие трудностей постановки экспериментов и наблюдения явлений в реальныхусловиях; использование зависимостей более сложного характера, не описывающихся простыми математическими соотношениями.Таким образом, сущность метода имитационного моделирования заключается в математическом описании динамических процессов, воспроизводящих функционирование изучаемой системы.

Его применение предполагает два этапа: построение динамической имитационной модели и выполнение аналитических и прогнозных расчетов. Блок-схема, представленная нарисунке 4.16, отражает алгоритм работы с имитационной моделью.Структура имитационной модели можно представить как:E=f(xi; yi),где E – результат действия;(4.21)xi – переменные или параметры, поддающиеся управлению;yi – переменные или параметры, не поддающиеся управлению;f – функциональная зависимость между xi и yi, определяющая величину E.Рисунке 4.16 – Алгоритм работы с имитационной моделью261При решении многих задач проектного анализа используются стохастические модели, чье поведение не поддается управлению со стороны лиц,принимающих решения.

Характеристики

Список файлов диссертации