Диссертация (1151010), страница 22

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 22)

Таким образом, если недостаточно денег, чтобы оплатить первые пятьпунктов, выплаты инвесторам не производятся. Пункты 6 и 7, как правило, выплачиваютсятолько раз в полгода, в течение ограниченного времени после расчетов результатов проектнойкомпании и, следовательно, коэффициент покрытия кредиторов за предыдущие шестьмесяцев.Доходы могут поступать в каскад двумя способами:98Лендеры могут потребовать от проектной компании отделить средства дляпервой категории расходов на отдельном расчетном счете для ежедневного контроляпроектной компанией, оставляя прочие средства на счете доходов под совместным контролембанка-агента или доверительного управляющего и проектной компании пока другие платежикаскада должны быть осуществлены.С другой стороны, все доходы могут поступать на один счет, с которогокаскадные выплаты производятся проектной компанией в случае необходимости.Последнее, очевидно, предпочтительнее для проектной компании и в целом практичнеедля ежедневных операций.Лендеры обычно требуют, чтобы модель подлежала аудиторской проверке.

Аудитфинансовыхмоделейобычнопредоставляетсяспециалистамикрупныхзападныхконсалтинговых фирм, таких как PricewaterhouseCoopers, Ernst & Young, Deloitte илиспециализированными предприятиями, занимающимися финансовым моделированием.Функцией данного аудита является подтверждение того, что:1) Модель правильно отражает договоры ГЧП и договоры субподряда в проекте идругие указанные предположения (например, коэффициент роста инфляции);2) Бухгалтерский учет и расчеты налогообложения являются правильными;3) Модель имеет возможность рассчитать разумный диапазон чувствительности.Орган государственной власти также является бенефициаром этого аудита, если егособственные финансовые консультанты не проводили аудит и не утвердили модель (чтоявляется более предпочтительным из-за различных способов использования данной модели).Основные исходные допущения определяются после утверждения лендерами испонсорами структуры финансовой модели.

Они проверяют, что в расчетах верно отраженыособенности проекта и договоров, после чего согласовываются финансовая структура и сроки.Окончательный вид финансовой модели с учетом всех допущений называется «базовымсценарием» (Base case). Он используется лендерами для возможности проверки актуальных намомент подписания финансовой документации по проекту допущений и окончательноговарианта проектных контрактов. В ходе данной проверки им необходимо подтверждениерасчетомфинансовоймодели,чтопроектпо-прежнемусможетобеспечитьимсоответствующее покрытие по займу. Проект государственно-частного партнерства не можетоставаться неизменным в связи с длительностью срока реализации, поэтому лендерамнеобходимо постоянно отслеживать возникающие варианты развития событий.Следует также отметить, что необходимо выбрать способ внесения изменений вдопущения, если были рассчитаны новые прогнозные значения в процессе реализации99проекта.

Существует вероятность, что могут быть разногласия в решениях по внесениюкорректировок между проектной компанией и лендерами.Помимо консультационных услуг лендеров, основными затратами оплачиваемымипроектной компанией по кредитам коммерческих банков являются:1) Стоимость капитала на оптовом денежном рынке, скорее всего, на основе«плавающей ставки», и расходы, связанные с финансовым хеджированием, еслитаковые имеются;2) Кредитная маржа лендеров;3) Стоимость капитала и другие дополнительные расходы;4) Консультационные, организационные и андеррайтинговые расходы;5) Комиссионные за банковские обязательства;6) Агентские расходы и расходы за доверительное управление.Банковские кредиторы подвержены влиянию факторов, которые приводят квозникновению дополнительных финансовых расходов, уменьшающих их кредитную маржу.Такими факторами являются:Ликвидность или капитальные затраты.

Банки могут столкнуться с ростомтребований к резервам ликвидных средств против долгосрочного кредитования отцентрального банка или увеличения капитала для поддержания минимальных требованийликвидности или минимального уровня ликвидных активов. Если эти расходы имеют какуюлибо значимость (обычно эффект от них минимален), они ложатся на заемщика. От банковтакже могут потребовать повышения доли капитала, который они должны создавать дляразличных категорий активов (как защита их вкладчиков). Также может быть увеличенастоимость кредитов для сохранения их доходности на вложенный капитал. Тема требований ккапиталу была предметом большой дискуссии в контексте введения к требованиям к капиталуБазеля II [95].Налоги.

Наиболее сложными и дорогостоящими проектами ГЧП являютсяпроекты с участием иностранных инвестиций. Достаточно редко встречается ситуация, когдакредиты осуществляются за пределами страны, в которой реализуется проект. В такойситуации проектная компания будет обязана выплачивать местные налоги на доход изпроцентных платежей лендеров-нерезидентов, а также из дивидендных выплат иностранныминвесторам. Впрочем лендеры имеют право возмещения этих расходов при выплате налоговна прочие доходы. Как правило, они требуют, чтобы эти расходы покрывались проектнойкомпанией.

Таким образом, для проекта более выгодно получать финансирование внутристраны, если это возможно.100Нарушение равновесия на рынке. Компания также берет на себя риск, когдабанковское финансирование предоставлено на основе краткосрочной плавающей ставки, чтобанки не смогут пролонгировать финансирование в связи с нарушением равновесия на рынке,ведь оно может изменить ценовую основу рыночной ставки, или, если банки не смогутфинансировать вообще, может возникнуть необходимость досрочного погашения кредита.Это только применимо, если проблемы банка вызваны общими проблемами рынка, а некакими-либо другими причинами.Финансовые коэффициенты являются основой для всех видов средних и долгосрочныхкорпоративных кредитов. Как правило, такими коэффициентами являются: коэффициентликвидности, коэффициент покрытия процентов по долгу и леверидж.Сумма задолженности, которая может быть получена проектной компанией (и,следовательно, отношение задолженности к собственному капиталу, то есть леверидж) впервую очередь определяется ее прогнозируемой возможностью обслуживания долга, сдостаточным «запасом прочности».

Для оценки этого запаса прочности, кредиторырассчитываюткоэффициентыпокрытия,которыеизмеряютденежныйпотокдляобслуживания долга, оценивается как на основе периодичности, так и в течение всего срокареализации проекта, а именно:Годовой коэффициент обслуживания долга (Annual Debt-Serviсe Cover Ratio/ADSCR). Числитель: денежный поток до выплат по задолженности за год. Знаменатель:погашение кредита за период (год) + проценты за период (год).Ratio/LLCR).КоэффициентпокрытияЧислитель:приведеннаяостатказадолженностистоимостьбудущих(LoanLifeденежныхCoverageпотоковпооперационной и инвестиционной деятельности за оставшийся срок действия кредита.Знаменатель: непогашенный остаток по задолженности.Коэффициент покрытия задолженности на период проекта (Project-life CoverRatio/PLCR) Числитель: приведенная стоимость будущих денежных потоков по операционнойи инвестиционной деятельности за оставшийся период проекта.

Знаменатель: непогашенныйостаток по кредитам.В совокупности эти три показателя определяют максимальную сумму кредита, хотяследует отметить, что существуют различные проблемы, возникающие в процессе их расчета.Основой для всех расчетов этих показателей является коэффициент отношенияналичных денежных средств к долговым обязательствам (Cash Available for Debt Service ratio/ CADS). Не сложно увидеть схожесть в расчете с EBITDA, но расчет CADS должен бытьоснован исключительно на денежных потоках, а не результатах бухгалтерского учета.

Таким101образом, доходы или расходы начисленные, но фактически не выплаченные в анализируемомпериоде, должны быть исключены, так же, как и, например, налоговые начисления, где налогна самом деле выплачивается в более позднем периоде.Годовой коэффициент обслуживания долга оценивает способность проектнойкомпании обслуживать свой долг за счет своего ежегодного денежного потока ирассчитывается как соотношение CADS к обслуживанию долга. Таким образом, если CADS загод равняется 120, выплата процентов - 55, а погашение кредита - 45, ADSCR будет равен 1,2:1(120 / (55 +45)).ADSCR обычно рассчитывается раз в полгода.

Отношение, очевидно, можнорассчитать только тогда, когда проект уже реализуется в течение года. Как правило, данныепо обслуживанию долга корректируются в результате последствий любого финансовогохеджирования. Как показано в таблице 3.1, ADSCR является основным фактором,определяющим максимальный размер кредита, который может быть получен для проекта.Здесь допускается, что денежный поток после операционных расходов составляет 1,000 у. е.со сроком задолженности 25 лет. Если предположить, что кредиторы имеют требованиеADSCR в размере 1.30, то максимально допустимый размер обслуживания долга составит 769(1000 / 1,30), что означает, что максимальная сумма кредита, которая может быть полученаравняется 9,833, то есть ежегодная сумма выплат в размере 769 требует оплаты процентов поставке 6% и погашения кредита в размере 9833 аннуитетными платежами в течение 25 лет.Однако, если коэффициент покрытия снижается до 1.15, то сумма задолженности, котораяможет быть получена, увеличится до 11,116.Таблица 3.1.

Характеристики

Список файлов диссертации