Стратегия хеджирования процентного и валютного рисков в компаниях нефинансового сектора (1142827), страница 18
Текст из файла (страница 18)
Формула, используемаядля расчета выплат, основывалась на доходности и цене портфеля облигаций сразными сроками погашения. При росте рыночных процентных ставок в1994 году данный ПФИ привел к возникновению значительных убытков уProcter and Gamble, которые затем, по решению суда, были возмещены BankersTrust, поскольку проданный клиенту дериватив не соответствовал целям Procterand Gamble при хеджировании [82, С.
67].Сделка zero-cost collar с верхней границей 130 долл. США и нижнейграницей 100 долл. США за баррель нефти между Ceylon Petroleum Company иCitibank также свидетельствует о несоответствии целей хеджированиякомпании при определении условий сделки, что привело, согласно решениюсуда, к компенсации убытка компании банком [139].Одним из примеров на российском рынке является заключение в2013 году договора кредитной линии на сумму 410 млн руб. и двух сделоквалютно-процентного свопа между ООО «Платинум недвижимость» иОАО «Банк Москвы» в целях хеджирования процентных рисков и валютныхрисков по кредитному обязательству, номинированному в рублях, вследствиепревалирования у компании доходов в иностранной валюте.
По состоянию намарт 2016 года, в отношении данных соглашений ООО «Платинумнедвижимость» подала заявление в суд с целью признать заключенные сделки свалютно-процентными свопами недействительными, что было в ключевыхаспектах удовлетворено Арбитражным судом города Москвы [7]. Одной изпричин подачи заявления было несоответствие условий заключенных свопконтрактов целям ООО «Платинум недвижимость», что являлось следствиемнедобросовестного поведения ОАО «Банк Москвы» и непонимания ключевыхусловий валютно-процентных свопов ООО «Платинум недвижимость».119Примечание – Согласно условиям, валютно-процентный своп №1 был заключен насумму ≈4,7 долл.
США для ООО «Платинум недвижимость» и ≈148,7 млн руб. дляОАО «Банк Москвы»; при этом на обязательства банка начислялись проценты по плавающейставке (Mosprime 3M +4,92%), а на обязательства компании – по фиксированной ставке(9,5%). Согласно условиям, валютно-процентный своп №2 был заключен на сумму≈3,7 евро для ООО «Платинум недвижимость» и ≈148,7 млн руб. для ОАО «Банк Москвы»;при этом на обязательства банка начислялись проценты по плавающей ставке(MOSPRIME 3M + 4,92%), а на обязательства компании – по фиксированной ставке (9,25%).Недобросовестное поведение банка заключалось в достаточном объемераскрытия информации о валютно-процентных свопах и последствиях,связанных с их заключением на предлагаемых условиях (финансовые риски,возможные последствия различных сценариев изменения цены базисногоактива, в том числе при наихудшем сценарии), а также наличии значительногоколичества отсылок к сторонним документам, что затрудняет прочтениесущественных условий соглашений.Представители ООО «Платинум недвижимость» не понимали в полномобъеме условия заключенных своп-контрактов, которые были изначальноневыгодны для компании и были сконструированы в интересах банка,пользуясьменьшейосведомленностьюпредставителейкомпанииинепониманием механизмов работы заключаемых свопов.
Во-первых, порядокопределения плавающей ставки при расчете платежей по свопам несоответствовал порядку определения плавающей ставки по изначальнымусловиям кредитного договора. Таким образом, заключенные валютнопроцентные свопы не устраняли процентный риск компании. Во-вторых,ООО «Платинум недвижимость» изначально получила обязательства позавышеннойвалютнойставке,посколькуфиксированныеставкивдолларах США и евро, уплачиваемые компанией по свопам, были на 2,5–3,5%выше среднерыночной ставки, что соответствовало отрицательной чистойприведенной стоимости потоков по данным свопам для компании.
В-третьих,ОАО «Банк Москвы» предложил изначально невыгодные для клиента условияопределения плавающих (маржевых) сумм, так как они уплачивались только в120российских рублях, и ООО «Платинум недвижимость», являясь в итогеединственной стороной, отвлекающей денежные средства для внесенияобеспечения, на фоне падающего курса рубля подвергалось валютному риску ив части обеспечения. В-четвертых, в условиях заключенных валютнопроцентных свопах были положения о промежуточных и окончательномплатежах,которые,несмотрянарасчетныйтипсвопа,многократноувеличивают валютный риск для ООО «Платинум недвижимость» по аналогиис поставочными свопами, а также ставят результат своп-договоров взависимость от случайного события (курса валюты на дату истечения срокасвоп-контракта), что характеризует данные сделки как спекулятивные, что несоответствует изначально заявленной цели.Примечание – Окончательный платеж по данной сделке составлял 75% отноминальной суммы базисного актива.Такимобразом,можносделатьвыводотом,чтоООО «Платинум недвижимость» вместо процентного риска, определяемоговеличиной процентной ставки на сумму кредита, был вменен неограниченныйвалютный риск на сумму процентных платежей, а также номинальные суммыобязательств клиента по свопам, при этом фактической целью своп-сделокявлялось ограничение процентных рисков для компании по заключенномукредитному договору.
Валютных рисков по кредитному договору не было,однако, они были в основной деятельности ООО «Платинум недвижимость» ивыливались в фактор кредитного риска для ОАО «Банк Москвы», несмотря нато, что были самостоятельно ограничены ООО «Платинум недвижимость»путем установления минимального курса условных единиц в рублях. Такимобразом, можно сделать вывод о том, что сами сделки не соответствовализаявленной цели, а заявленная цель частично не соответствовала профилюрисков компании.121Внебиржевой рынок характеризуется более широким набором доступныхинструментов и их вариаций, а именно для хеджирования валютного рискамогут быть использованы форварды, свопы и опционы, а для процентногориска – FRA, свопы, опционы.Результаты опроса и анализа статистических данных показали, чтонаиболее распространенными инструментами для хеджирования валютногориска в России являются валютные форварды и валютные свопы, которыезанимают ≈98% рынка; для процентного риска – свопы, которые занимаютпрактически 100% рынка.ВнебиржевыеПФИпозволяютучестьспецифическиетребованиякомпаний нефинансового сектора в части сроков, объемов, базисных активов ипрочих существенных условий, однако, контрагенты по сделке (зачастуюфинансовые институты) в целях снижения премии по опционам или валютногоспрэдапофорвардамисвопами,соответственно,повышенияконкурентоспособности ценового предложения, включали барьерные условия всделки.
В 2014 году российские компании нефинансового сектора понеслизначительные убытки по ПФИ с барьерными условиями. Например, убытокОАО «АК «Транснефть» составил 76,4 млрд руб., ОАО «Полюс Золото» –примерно 1 млрд руб, ОАО «Аэрофлот» – 27,4 млрд руб., ПАО «Интер РАО» –2,6 млрд руб. [120]. Убытки были преимущественно обусловлены тем, что«когда летом цена нефти начала двигаться вниз и стало понятно, что барьерныеусловия по деривативам могут сработать, компании продолжали сидеть воткрытых позициях – не переоценивали их стоимость, не анализироваличувствительность к стресс-сценарию и не предлагали своим контрагентампересматривать условия» [120].
Наиболее существенный убыток понеслаОАО «АК «Транснефть», которая «в декабре 2013 г., чтобы снизить стоимостьобслуживания облигаций, заключила сделку с госбанком и одновременноприобрела барьерный пут-опцион с отлагательным условием на 1,9 млрд долл.США; дата его исполнения – сентябрь 2015 г. Этот инструмент использовался впериод, когда действовала повышенная ставка по облигациям… которая122превышала рыночную стоимость заимствований для компании более чем на 1–2процентных пункта» [120]. Данный пример свидетельствует о том, чтонеобходимо очень осторожно подходить к определению параметров сделокхеджирования и выявлению триггеров, воздействующих на цену базисногоактива.Таким образом, можно сделать следующие выводы в части хеджированиявалютных и процентных рисков на внебиржевом рынке: в целом рекомендуется осуществлять хеджирование с использованиемвнебиржевых ПФИ, если у компании есть ряд нестандартных требований,которые не могут быть удовлетворены на биржевом рынке ПФИ, или компанияпланирует осуществлять полное хеджирование; ключевым сдерживающим фактором развития хеджирования являлисьвысокиекредитныериски,однако,наличиевозможностидляцентрализованного клиринга наиболее стандартизированных внебиржевыхПФИ позволяет снять данное ограничение; в целях снижения стоимости стратегии хеджирования рекомендуетсявключать барьерные условия; наиболеераспространеннымивнебиржевымиинструментамидляхеджирования валютных рисков в России являются форварды и опционы, а дляпроцентных – свопы.Этап 4.
При выборе инструментов хеджирования важно учитывать целихеджирования. В случае, если целью хеджирования является полноеограждение как от негативных, так и от благоприятных последствийреализациириска,тонеобходимоиспользоватьинструментыспрямолинейными характеристиками, например, форвард, фьючерс, своп,соглашение о будущей процентной ставке.
Если целью является защита отнеблагоприятных последствий и одновременное сохранение возможностиполучения выгоды от благоприятных, то необходимо использовать опционы иопционные стратегии.123В случае, если целью не является поддержание высокой ликвидности,нефинансовыекомпаниимогутприбегатькфинансовомулевериджу,использовать сложно структурированные ПФИ, выплаты по которым зависят отспецифических событий, или использовать продукты с базисным активом,отличным от объекта хеджирования. В остальных случаях рекомендуетсяиспользоватьнаиболеестандартизированныеПФИ,обеспечивающиенаибольшую ликвидность и наименьшие кредитные риски.Стратегия хеджирования также должна включать основные параметрыхеджирования, в том числе, даты «входа» и «выхода» из сделки хеджирования,наименования инструментов, ключевые параметры инструментов и ихколичество.При составлении графика заключения сделок хеджирования на первомэтапе компания должна составить план-график валютных или процентныхплатежей и поступлений с учетом ожидаемых дат или условий, содержащихся вюридических документах (договорах).На втором этапе компания должна скорректировать данный план-графикс учетом ряда существенных моментов.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
