Развитие методологии управления финансовым обеспечением электроэнергетических компаний (1142218), страница 25

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 25)

Таксреди всех рассмотренных мероприятий наиболее целесообразным являетсямодернизация производства с привлечением финансирования по лизинговой схеме(предпочтительно) или в виде долгосрочного кредита.Внедрение системы управления оборотным капиталом позволяет увеличитьстоимость бизнеса за счет сокращения оборачиваемости запасов, дебиторской и134кредиторской задолженности. Однако поскольку доля оборотного капитала вструктуре активов рассматриваемой компании незначительна, положительныйэффект от данного мероприятия полностью перекроется связанными с егореализацией затратами.Реализация мероприятий по оптимизации налогообложения путем передачичасти активов оффшорной компании, хотя и позволит создать дополнитлеьный объемсвободных собтвенных средств, в долгосрочной перспективе приведет к снижениюстоимости бизнеса в связи с уменьшением его прозрачности и, как следствие,затруднением последующего финансирования (невозможность привлечения заемныхсредств в необходимом объеме).Одна из ключевых проблем, возникающая при использовании ценностноориентированного подхода как основы для управления финансовым обеспечениемкомпании, – это адекватная оценка роста стоимости бизнеса.

Вызвано это тем, чтопонятие«стоимость»являетсясложныминеоднозначным.КакотмечаетВ.С. Романов, «стоимость является не безусловным фактом, а мнением о ценности тойили иной собственности в заданный момент времени для данного конкретногослучая» [268].К настоящему моменту учеными-экономистами разработан ряд показателей,позволяющих количественно оценить рост стоимости бизнеса и отражающих при этомсам процесс создания стоимости посредством действий менеджеров. Наиболее частоиспользуемые из них приведены в таблице 3.2.Приведенныепоказателипредставляютсобойколичественныехарактеристики скорости роста стоимости бизнеса.

Соответственно при принятиирешенийвобластифинансовогообеспечениявстаетвопросопределенияоптимального значения этой скорости. При этом, с одной стороны, какпоказывают исследования, компании, стремящиеся любой ценой поддерживатьвысокиетемпысвоегороста,оказываютсяподверженысущественнымфинансовым рискам [287]. Однако, с другой стороны, в рыночных условияхслишком медленные темпы роста также оказываются неприемлемы [132].Следовательно, оптимальная политика компании должна представлять собой«золотую середину».Таблица 3.2 – Основные показатели стоимости бизнесаПоказательМетодика расчета и условие ростастоимости бизнесаКраткая характеристика показателяПоказатель отражает дисконтированную стоимость всехMVA = Рыночная стоимость долга +настоящих и будущих инвестиций.

При расчете данногоРыночная капитализация – Совокупныйпоказателя затруднена количественная оценка большого числакапиталфакторов, оказывающих косвенное влияние на рыночнуюСтоимость бизнеса растет при MVA > 0капитализацию.EVA = NOPAT – WACC ∙ IC,Показатель отражает остаточный доход, оцениваемый на основегде NOPAT – операционная прибыль заEVAнормы возврата на капитал (т.е. ожидаемую отдачу отвычетом налогов, но до выплатыEconomic Value Addedинвестированного капитала). Наиболее универсальный и гибкийпроцентов; WACC – средневзвешенная(экономическаяпоказатель, основанный на экономических характеристикахцена капитала; IC – инвестированныйдобавленная стоимость)деятельности компании.

Однако его недостатком является то, чтокапиталон не учитывает особенности денежных потоков компании.Стоимость бизнеса растет при EVA > 0SVASVA = Расчетная стоимостьПоказатель отражает приращение между расчетной стоимостьюShareholder Value Addedакционерного капитала – Балансоваяакционерного капитала и его балансовой стоимостью. Основным(акционернаястоимость акционерного капиталанедостатком данного показателя является трудоемкость расчета идобавленная стоимость) Стоимость бизнеса растет при SVA > 0 сложность прогнозирования его изменения.CFROI = Скорректированные денежные Показатель отражает соотношение денежных потоков компании.CFROIпритоки в текущих ценах /Основным недостатком данного показателя является то, чтоCash-Flow Return onскорректированные денежные оттоки в результат выражается в виде относительной величины.

ДругимInvestmentтекущих ценахнедостатком является сложность расчета, так как для этого(возвратный денежныйСтоимость бизнеса растет при CFROI > необходимо идентифицировать все денежные потоки компании,поток на инвестиции)Нормативного показателясоздаваемые как существующими, так и будущими активами.Показательотражаетостаточныеденежныепотоки,CVACVA = AOCF – WACC ∙ ICгенерируемыеинвестициямивкомпанию.НаиболееCash Value Addedгде AOCF – скорректированный универсальный и гибкий показатель, основанный на движении(денежная добавленная операционный денежный потокденежных средств компании. Однако его недостатком являетсястоимость)Стоимость бизнеса растет при CVA > 0 то, что он не учитывает экономические показатели деятельностикомпании.MVAMarket Value Added(рыночная добавленнаястоимость)135Источник: составлено автором.136Определение оптимальных темпов роста стоимости бизнеса представляет собойважную научную проблему.

Для ее решения учеными были предложены различныеподходы.Так, З. Боди и Р. Мертон предлагают проводить оценку допустимого темпароста бизнеса на основе коэффициента устойчивого роста, который отражаетспособность бизнеса финансировать свой рост продаж без изменения своейфинансовой политики [128].М.Л. Дорофеев на основании анализа различных стратегических моделейфинансовогоменеджментасделалвыводонеобходимостииспользованиякоэффициента устойчивого роста в сочетании с показателем EVA [190].Д. Янгель на основании анализа статистических данных по рядупромышленных компаний вывел следующие усредненные значения оптимальноготемпа роста стоимости бизнеса: «наиболее привлекательными являются компании…значение спреда превышает 2,5%, а темпы роста объемов реализации составляютболее 25% в год» [283].И.В. Ивашковская предложила комплексный показатель в форме индексаустойчивости роста, основанный на спрэде между доходностью инвестированногокапитала и средневзвешенной ставкой затрат на капитал [46].Другие ученые предлагают подходы, в основе которых лежат различныеэвристические методы анализа [89; 108].Применительно к электроэнергетическим компаниям следует принять вовнимание тот факт, что рыночные механизмы внедрены в отрасли относительнонедавно, при этом основной этап развития компаний совпал с периодомэкономического кризиса.

По этой причине практически все электроэнергетическиекомпании характеризуются отсутствием достоверных ретроспективных данных,пригодных для анализа динамики и построения прогнозов. Таким образом, дляэлектроэнергетических компаний определить оптимальный темп роста бизнесаформализованными методами в настоящий момент крайне сложно. Однакорассматриваемые в настоящей работе, задачи управления финансовым обеспечениемне требуют его достоверного определения, а только задания целевых ориентиров сцелью контроля общей траектории движения компании.1373.2  Разработка моделей управления финансовым обеспечениемэлектроэнергетических компаний на основеценностно-ориентированного подходаСреди всех показателей, позволяющих оценить стоимость бизнеса, наибольшуюизвестность и распространение на практике получил интегральный показатель EVA(Economic Value Added – экономическая добавленная стоимость), разработанныйБ. Стюартом на основе анализа 618 американских компаний [173].

Отметим, что внастоящий момент аббревиатура EVA является запатентованным фирменнымназванием, все права на которое принадлежат компании Stem Stewart & Со.Согласно подходу EVA, стоимость компании ( ) представляет собойбалансовую стоимость инвестированного в компанию капитала, увеличенную навеличину экономической добавленной стоимости будущих периодов, приведенную кнастоящему моменту времени, и рассчитывается по формуле (3.1) [129, с. 511]: = + ∑=1 (1+),(3.1)где – инвестированный капитал; – период оценки; – средневзвешеннаяцена капитала; – экономическая добавленная стоимость, которая в свою очередьопределяется по формуле (3.2) [129, с. 88; 180]: = − ∙ = ( − ) ∙ ,(3.2)где – чистая операционная прибыль за вычетом налогов; = ⁄– рентабельность инвестированного капитала.Следует заметить, что показатель EVA основан на понятии «прибыль» и,следовательно, характеризует только экономическое состояние компании (т.е.

еерентабельность), не неся в себе информации о реальных денежных потоках.Применяемые в настоящее время методики ведения бухгалтерского учетаподразумевают исчисление прибылей по методу «начисления». Однако зачастую,размер начисленной прибыли значительно ниже, чем реально оплаченной и готовой краспределениюилиреинвестированию.Учитываяменталитетбольшинстваотечественных контрагентов по вопросам соблюдения контрактов в части их оплаты,а также существующий на практике возраст дебиторской и кредиторскойзадолженностейэлектроэнергетическихкомпаний,следуетпризнать,что138использование только одного показателя EVA не позволяет считать проводимуюоценку полной и достаточной.В противовес EVA сотрудниками шведской консалтинговой компанииAnelda AB Е. Оттоссоном и Ф. Вейссенрайдером был предложен альтернативныйпоказатель CVA (Cash Value Added – денежная добавленная стоимость) [163],известный в литературе также как RCF (Residual Cash Flow – остаточный денежныйпоток) [180].Согласно подходу CVA стоимость компании ( ) представляет собойбалансовую стоимость инвестированного в компанию капитала, увеличенную навеличину денежной добавленной стоимости будущих периодов, приведенную кнастоящему моменту времени и рассчитывается по формуле (3.3) [163]: = + ∑=1 (1+),(3.3)где – период оценки; – денежная добавленная стоимость, которая в своюочередь определяется по формуле (3.4) [163; 180]: = − ∙ = ( − ) ∙ ,(3.4)где – скорректированный операционный денежный поток; = ⁄ –денежный поток на инвестированный капитал.Показатель CVA рассчитывается по той же схеме, что и EVA, однако вместоскорректированной операционной прибыли за отчетный период здесь используетсяскорректированный денежный поток от операционной деятельности.

Таким образом,показатель CVA, в противовес показателю EVA, базируется на денежных потокахкомпании. Однако необходимо отметить, что при этом показатель CVA исключает израссмотрения экономические факторы деятельности бизнеса и, следовательно, анализдеятельности компании на основе показателя CVA также не может считатьсядостаточным.Понашемумнению,положительныйэффектдастодновременноеиспользование данных показателей. Тогда значение показателя EVA будетхарактеризовать эффективность использования капитала компании для полученияприбыли, а значение показателя CVA – характеризовать эффективность использованиякапитала компании для генерации денежного потока. Схема совместного расчетапоказателей EVA и CVA представлена на рисунке 3.5.139NOPAT(прибыль допроцентов,после налогов)AOCF(операционныйденежныйпоток)/IC(инвестированный капитал)ROIC = NOPAT / IC(рентабельностьинвестированногокапитала)CFIC = AOCF / IC(денежный поток наинвестированныйкапитал)–WACC(средневзвешенная ценакапитала)Se = ROIC – WACC(экономическийспрэд)Sf = CFIC – WACC(финансовыйспрэд)EVA = Se ICхCVA = Sf ICИсточник: составлено автором.Рисунок 3.5 – Схема совместного расчета показателей EVA и CVAИз анализа зависимостей (3.2) и (3.4) видно, что экономическая и денежнаядобавленная стоимости компании растут только в том случае, когда соответствующиевеличины экономического ( ) и финансового ( ) спрэдов компании большенуля (т.е.

Характеристики

Список файлов диссертации