Диссертация (1138685), страница 29
Текст из файла (страница 29)
Данный вывод можно попытаться расширить и на другиетипы собственников, что является возможным направлением дальнейшихисследований. В случае если крупным пакетом акций владеет государство,возможна оценка его потребности в дивидендах по различным показателям,характеризующимуровеньгосударственногодолга.Учестьпотребностьсобственников, являющихся физическими лицами, можно, например, по наличиюу них сторонних проектов.Полученоподтверждениемоделирезультата(outcomemodel),предложенной в работе La Porta et al.
(2000) и утверждающей, что более высокиедивиденды являются следствием хорошей правовой защиты инвесторов, а не еесубститутом. Результаты регрессий свидетельствуют, что дивиденды в странах спрецедентной правовой системой выше, а влияние потребности крупногособственника в денежных средствах на дивиденды слабее.Российские компании в целом не склонны сглаживать дивиденды.Колебания дивидендов либо сильнее, чем колебания чистой прибыли, либоприблизительно сопоставимы (в зависимости от используемой для расчетоввыборки). При формальном тестировании модели Линтнера коэффициент при160дивидендах предыдущего периода незначим в регрессиях подавляющегобольшинства компаний, оценка скорости подстройки близка к единице.
Крометого, точность предсказаний модели даже ниже чем у «наивных моделей»(прогнозирующих стабильный коэффициент дивидендных выплат, стабильныйуровень дивиденда на акцию, стабильный рост дивидендов и т.д.). Полученныерезультаты согласуются с другими работами по развивающимся рынкам, которыеобнаруживают либо более слабое сглаживание, чем на развитых рынках, либо егоотсутствие [например, Adaoglu, 2000; Pandey, 2003].
Одно из направленийдальнейших исследований может заключаться в выявлении внутренних факторовкомпаний, влияющих на величину коэффициента сглаживания в индивидуальнойрегрессии или на его значимость.При этом поведение многих российских компаний говорит о наличиицелевых показателей по доле дивидендов в чистой прибыли, стратегияпостоянного дивиденда на акцию не является распространенной.
Направлениеизменениядивидендовбольшинствомкомпанийповторяютнаправлениеизменения их чистой прибыли. Почти во всех вариантах оценки модели Линтнеракоэффициент при чистой прибыли значим, а рассчитанный на его основе целевойкоэффициент дивидендных выплат соответствует наблюдаемым в выборкезначениям. Анализ отдельных регрессий по компаниям свидетельствует, что 6070% компаний ориентируются на чистую прибыль хотя бы по одной из методикучета, устанавливая размер дивидендов. В случае существенных отличийотчетностей по МСФО или US GAAP от отчетности по РСБУ, компании обычноопределяют дивиденды исходя из результатов по первым двум видам отчетности.Теория удовлетворения предпочтения инвесторов (catering theory) в целомне проходит проверку на российских данных.
Тем не менее, выявленосоответствие ее предсказаниям решений компаний относительно снижениядивидендов. В годы, когда относительная оценка рынком дивидендных акцийниже, менеджеры чаще объявляют о снижении дивидендов, а размеры снижениянесколько выше. Частичное удовлетворение предпочтений инвесторов можетобъясняться тем, что увеличение дивидендов (или инициация выплат) требует от161компании дополнительных затрат и тесно связано с другими финансовыми иинвестиционными решениями, тогда как от снижения дивидендов менеджеровудерживает в первую очередь реакция рынка (если у крупного собственника нетострой потребности в денежных средствах).
Результат в целом согласуется свыводами Ferris, Jayaraman and Sabherwal (2009), показавшими, что теория лучшеработает в странах прецедентного права, где права миноритарных акционеровзащищены лучше, а концентрация собственности более низкая, что делаеткраткосрочныевыгодыотследования«настроениям»инвесторовболеесущественными. Дальнейшее исследование дивидендного выбора на основетеории удовлетворения предпочтений инвесторов может быть связано сосравнением результатов ее применения к различным развивающимся рынкам ивыявлении других факторов помимо правовой системы, которые оказываютвлияние на склонность менеджеров подстраиваться под имеющийся спрос надивидендные акции.Доля плательщиков дивидендов среди российских компаний, на акциикоторых выпущены депозитарные расписки, заметно выше чем у остальныхкомпаний, в том числе и при учете размера компаний и других внутренниххарактеристик. Тем не менее, размер выплат у таких компаний в среднем меньше.Прозрачность выплат (оцениваемая по объявлению рекомендации советадиректоров до закрытия реестра) выше у крупных зрелых компаний, высокооцененных рынком, но она отрицательно зависит от размера выплачиваемыхдивидендов и статистически значимо не зависит от наличия кросс-листинга.Набор прочих детерминант дивидендного выбора в России, в целомсовпадает с набором, полученным в других исследованиях по развитым иразвивающимся рынкам, объясняющие силы регрессий также сопоставимы.Рентабельностьположительновлияетнавероятность выплатиразмердивидендов.
Значимость и направление влияния других переменных отличается.Оценка компании рынком, которая выступает в соответствующих исследованияхкак прокси для инвестиционных возможностей, на развитых рынках оказываетотрицательное влияние на дивиденды, а в России – положительное. Переменная162долговой нагрузки незначима, а размер компании и ее зрелость (по соотношениюпривлеченного и заработанного капитала) значимы лишь в части моделей. Вслучаееслисоответствующиекоэффициентызначимы,соотношениепривлеченного и заемного капитала оказывает положительное воздействие надивиденды, а зависимость дивидендов от величины активов имеет U-образнуюформу.163Список литературы1.
Зальцман, А.А. Детерминанты дивидендной политики российских публичных компаний //Аудит и финансовый анализ. – 2012. – №1. – С. 233-241.2. Зальцман А.А. Дивидендная политика российских компаний: отсутствие сглаживания //Аудит и финансовый анализ. – 2013. – №6. – С. 245-258.3. Зальцман, А.А. Дивидендная политика российских компаний и внутрикорпоративныерешения // Вестник Университета (Государственный университет управления).
– 2014. – №11.– С. 98-103.4. Зальцман, А.А. Тестирование теории удовлетворения предпочтений инвесторов нароссийском рынке // Сборник статей аспирантов – 2012 [Электронный ресурс] / Нац. исслед. унт «Высшая школа экономики», ф-т экономики; науч. ред. К. А. Букин. – Электрон. текст.
дан.(5,8 Мб). – М. : Изд. дом Высшей школы экономики, 2013. – ISBN 978-5-7598-1044-5.5. Лукасевич, И. Дивидендная политика: теоретические аспекты и особенности в РФ //Управление корпоративными финансами. – 2007. – №4(22). – С. 228-241.6. Макарова, Е.А. Сравнение подходов исследования дивидендной политики компанийразвитого и развивающегося рынков капитала // Электронный журнал «Корпоративныефинансы». – 2010. – №1(13). – С. 95-105.7. Налоговый кодекс Российской Федерации Часть 2 от 05.08.2000 N 117-ФЗ, статьи 214.1, 224,275, 284.2.8. Пирогов, Н.К., Волкова, Н.Н. Дивидендная политика компаний на развивающихся рынках //Электронный журнал «Корпоративные финансы».
– 2009. – №4(12). – С. 57-77.9. Пирогов, Н.К., Кравчук, Д.В. Модель Линтнера: пример развивающихся рынков капитала //Электронный журнал «Корпоративные финансы» . – 2011. – № 4 (20) . – С. 5-11.10. Полугодина, В.В., Репин, Д.В. Эмпирическое моделирование дивидендной политикироссийских компаний // Электронный журнал «Корпоративные финансы».
– 2009. – №3(11). –С. 20-35.11. Радыгин, А.Д., Энтов, Р.М., Абрамов, А.Е. и др. Внутренние механизмы корпоративногоуправления: некоторые прикладные проблемы. Отчет по первому этапу исследований //Институт экономики переходного периода. – 2007. – С.
55-81.http://www.iet.ru/files/text/usaid/cg-otchet.pdf12. Ружанская, Л., Лукьянов, С. Особенности дивидендной политики российских компаний иинтересы инвесторов // Вопросы экономики. – 2010. – №3. – С. 132-146.http://biblio.rgutis.ru/files/period/N_3-2010.pdf13. Силова, Е.С. Дивидендная политика российских компаний // Вестник Челябинскогогосударственного университета.
– 2010. – № 6(187). – С. 136-143.14. Соколов, Я.В., Нераспределенная прибыль: делить или не делить? – 2007.http://www.buh.ru/document-1164#breakIIrISCINDDIIIDD1164DI016415. Талаш, А. Начисление и выплата дивидендов из прибыли прошлых лет // Финансовая газета.– 2009. – №2.http://www.audit-it.ru/articles/account/assets/a25/198006.html16. Теплова, Т.В. Влияние дивидендных выплат на рыночную оценку российских компаний:эмпирическое исследование методом событийного анализа на российских и зарубежныхплощадках // Аудит и финансовый анализ. – 2008.
– №2. – С. 1-15.17. Теплова, Т.В., Зальцман, А.А. Быть рантье в России // Вестник НАУФОР. – 2013. – №3. – С.43-50.18. Теплова, Т.В., Зальцман, А.А., Рассадкин, Л.Ю., Погосян, Ю.А. Дивидендная политика //Вестник НАУФОР. – 2012. – № 2. – С. 56-59.19. Теплова, Т.В., Шабалин, П., Дивидендные даты. Сопоставительный анализ российской ипольской практик фиксации дивидендных дат и изменения в корпоративном законодательстве //Управление корпоративными финансами. – 2014. – №2.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
