Диссертация (1138677), страница 44
Текст из файла (страница 44)
Положительные коэффициенты при указанных факторах не противоречатгипотезе об увеличении номинальной доходности ГЦБ при наращивании емкостивнутреннего государственного долга, что ассоциируется с увеличением кредитных рисковэмитента, а также при росте дефицита бюджета центрального правительства, что такжеможет вызывать опасения относительно будущих выплат по долгу. При этом факторизменения бюджетного дефицита на 1% ВВП оказывает более заметное воздействие наприрост доходности на рынке ГЦБ, что обусловлено достаточно высоким уровнемотрицательного сальдо бюджета в Бразилии на протяжении последнего десятилетия.2.
Влияние категории внутренних рыночных и финансовых индикаторов, согласнополученным оценкам, ограничено воздействием изменения таких показателей, какоперационный ориентир монетарной политики Банка Бразилии – процентная ставкаденежного рынка SELIC (dSELIC_MM) на конец месяца, -и очищенная от влиянияизменений индекса S&P500 доходность локального индекса фондовой биржи BOVESPAза месяц (IBOV_resid).
Доходности краткосрочного сегмента кривой на рынке ГЦБ вБразилии наиболее восприимчивы к изменению ставки денежного рынка в текущем174месяце, увеличиваясь более чем на 0,6 п.п. вследствие прироста ставки SELIC на 1 п.п.Кроме этого, определенная степень влияния сохраняется у лаггированного показателяизменения процентной ставки SELIC, произошедшего 2 месяца назад. Максимальноевоздействие индикатора изменений монетарной политики и ситуации с ликвидностьюбанковского сектора на краткосрочные процентные ставки смежных сегментов долговогорынкаобъяснимовусловияхдостаточнойэффективностирежимаполитикиинфляционного таргетирования, осуществляемого Банком Бразилии.
С увеличением срокадо погашения облигаций внутреннего рынка ГЦБ Бразилии эффект влияния процентнойполитики несколько ослабляется и проявляется, предположительно, на основе теорииожиданий, формируя колебания доходности на более долгосрочных сегментах вдиапазоне от 0,5 до 0,4 п.п. при изменении ставки SELIC на 1 п.п.Развитие ситуации на внутреннем фондовом рынке, аппроксимируемое уровнемдоходности индекса IBOVESPA за месяц, усиливает влияние на рынок ГЦБ в Бразилиипри движении вдоль кривой доходности. Так, прирост доходности на фондовом рынке впредыдущем месяце, очевидно, формирует краткосрочные ожидания сохраненияблагоприятной ситуации и вызывает незначительное снижение требуемой доходностигосударственных облигаций с коротким горизонтом инвестирования.
Тем не менее,информацияоприростелокальногофондовогоиндекса,полученнаяранее(стрехмесячным лагом), закладывается в динамику доходности более долгосрочныхбразильскихГЦБ,вызываяусиливающиесясростомсрокадопогашенияоднонаправленные колебания. Соответственно, изменение темпов прироста внутреннейэкономикирассматриваетсяэкономическимиагентамикакфундаментальныймакроэкономический фактор, вызывающий снижение премии за кредитный риск, тогдакак улучшение ситуации на внутреннем фондовом рынке представляется как болееконъюнктурный фактор спроса на рынке ГЦБ, трансформирующий его в сторону болеедоходных финансовых инструментов.3. Внешние экономические факторы оказывают существенное воздействие наформирование доходностей различных сегментов срочности рынка ГЦБ в Бразилии.Отмечается, что все факторы внешнего воздействия, согласно представленным оценкам,оказывают однонаправленное влияние на формирование номинальных доходностей набразильском рынке ГЦБ, что опровергает предположение об обратном воздействиифактора изменения темпов мирового экономического роста.
Так, на каждое увеличениеиндикативной процентной ставки LIBOR на срок 1 месяц (dLIBOR1M), как фактораизменения процентных ставок на внешних рынках, в размере 1 п.п. доходностибразильского рынка ГЦБ увеличиваются на 0,25-0,36 п.п. При этом на более175краткосрочныхсегментахкривойдоходностиизменениесостоянияглобальнойликвидности отражается с месячным лагом, тогда как на сегментах срочности от 2х летдо погашения он проявляется в текущем месяце. В целом указанную взаимосвязь в случаеБразилии можно обусловить увеличением спроса на относительно более рисковые активыразвивающегося рынка ГЦБ со стороны международных инвесторов в условиях низкихпроцентных ставок на внешних рынках.Высокая чувствительность номинальной доходности всего спектра срочностиказначейских облигаций к динамике очищенного от изменений процентной ставки LIBORизменения процентного спрэда TED (dTED_resid), свидетельствует о значимом прямомвоздействии фактора неприятия риска международными инвесторами и изменения общегоуровня напряженности на финансовых рынках на внутренний долговой рынок Бразилии.Так доходность 3-летних казначейских облигаций увеличивается на 0,4 п.п.
присоответствующем росте спрэда TED в текущем месяце на 1 п.п. Эффект измененияуказанного фактора отражается в доходностях всех остальных сегментов кривойдоходности на бразильском рынке ГЦБ с лагом в 2 месяца и в среднем обладает схожиммасштабом влияния – от 0,3 п.п. до 0,4 п.п.Ожидания улучшения глобальных экономических условий, формируемые наоснове положительного изменения наклона кривой доходности на рынке казначейскихоблигаций США (dSPREAD), реализуются в росте требуемой доходности краткосрочныхГЦБ Бразилии (эффект в 14 б.п.
при изменении наклона кривой на 1 п.п.), где воздействиепроявляется с лагом в три месяца. Для более долгосрочных сегментов рынка болеерелевантной вариацией указанного фактора мировой экономической активности и ееожиданий становится изменение годовой доходности фондового индекса S&P500(dSNPyy)2месяцаназад,приэтомсувеличениемсрочностиГЦБэффектоднонаправленного воздействия постепенно сокращается.
Очевидно, что ожиданиямирового экономического подъема воспринимаются как условия к осуществлениювложений в различные активы с более высокой отдачей и повышенным уровнем рисков,что отчасти замещает инвестирование в краткосрочные ГЦБ Бразилии, а также несколькосокращает спрос на бумаги с более длительным сроком до погашения. Выводыотносительно влияния внешних факторов, вероятно, обусловлены относительно болеевысокой долей участия нерезидентов на внутреннем рынке ГЦБ в Бразилии, что делаетего более подверженным спекулятивным настроениям международных инвесторов.Фактор изменения нефтяных цен на мировом рынке становится особенноактуальным для стран, не добывающих энергоресурсы в необходимых для осуществленияпроизводствамасштабах.Так,согласнополученнымрезультатам,увеличение176среднемесячных цен на сырую нефть по итогам текущего месяца (dBRENT_av) оказываетнаиболее значимое давление на рынок государственного долга в Бразилии, вызываяувеличение доходности во всех его сегментах.
При этом коэффициенты чувствительностидоходности к изменению «нефтяной инфляции» возрастают с ростом срочностиказначейских облигаций. Указанное воздействие, вероятно, обусловлено необходимостьюповышения расходов на импорт нефти, пересмотром платежного баланса и повышеннойнагрузкой на бюджет, а также на потребителей нефтяных ресурсов, что транслируется вусиление инфляционных процессов и рост цен на производные продукты.4.
В отношении учтенных корректирующих фиктивных переменных следуетотметить, что при моделировании доходности ГЦБ на рынке Бразилии выявленныеэкономические детерминанты преимущественно недооценивали факты существенногоснижения номинальной доходности, происходящие в различные периоды времени. Так,для доходностей ГЦБ сроком до погашения от 1 года очевидны шоки понижательныхколебаний доходности, фиксируемые в декабре 2008 года (dBLIP_1208), когдадоходность снизилась на 0,7 – 1,7 п.п., и мае 2009 года (dBLIP_0509), когда доходность всреднем снизилась на 1 п.п.
По итогам августа 2011 года доходность долгосрочногосегмента ГЦБ в Бразилии сократилась после всплеска в июле, очевидно, связанного сожиданиями понижения суверенного кредитного рейтинга США в начале августа 2011года (dBLIP_0811). При этом значимого влияния предполагаемых событийных факторов,касающихся непосредственно рынка и экономики Бразилии, не выявлено.В июле 2008 (dBLIP_0708) года также на рынок было оказано резкоеповышательное давление, приведшее к сокращению доходности долгосрочного сегментарынка ГЦБ в Бразилии на 1,3 п.п.
Шоки колебаний доходности краткосрочного сегментанаблюдались в течение ограниченного периода конца 2011 года и, вероятно, былиобусловлены развитием ситуации вокруг суверенного кризиса в еврозоне, что всущественной степени формировало поведение международных инвесторов.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
