Диссертация (1138335), страница 20
Текст из файла (страница 20)
Liberadzki (2016), этиинструменты классифицируются как мезонинное финансирование.В июне 2004 г. Базельский комитет опубликовал Базель II, в котором четкосформулировано, что капитал второго уровня (далее – Upper T2) может состоять из114инструментов мезонинного капитала, то есть инструментов, которые совмещаютхарактеристики как акционерных, так и долговых ценных бумаг. В том случае, еслиу этих ценных бумаг есть схожие черты с акционерным капиталом, в частности,если они обладают характеристикой loss absorption, их можно включить вдополнительный капитал. Некоторые категории таких ценных бумаг были названымезонинным капиталом: бессрочные привилегированные акции с фиксированнымикумулятивными выплатами, долгосрочные привилегированные акции (Канада),titres participatifs and titres subordonnés à durée indéterminée (Франция),Genussscheine (Германия), бессрочные облигации (Великобритания) и облигации собязательной конвертацией (США). Таким образом, капитал уровня Upper T2 могбытьсформированбессрочнымисубординированнымигибриднымиинструментами.Критерии включения в Upper T2 также содержатся в Приложении 1а БазельII.
Основными требованиями для инструментов гибридного капитала являются:а) необеспеченность, субординированность; б) отсутствие колл-опциона длядержателей облигаций и эмитента, за исключением случаев, в которых имеетсясогласие регулирующих органов; в) поглощение убытков (loss absorption) безнеобходимостиприостановленияторговли(вотличиеоттрадиционныхсубординированных обязательств), и, наконец, г) несмотря на то что ценная бумагаможет иметь обязательство по фиксированной выплате процентов, которое неможет быть уменьшено или отменено (в отличие от дивидендов по обыкновеннымакциям),необходимопредусматриватьотсрочкуобязательства(какприкумулятивных привилегированных акциях), если доходов банка не хватит напокрытие выплат.Последнее требование по выплате процентов особенно важно. Отсрочкакупона была разрешена только при финансовых проблемах банка, которые ставятпод вопрос его жизнеспособность.
Поэтому решение о выплатах по гибридныминструментам уровня Upper T2 принималось банковскими учреждениями. Приразработке уровня Lower Tier 2 (далее – Lower T2) Базельский комитет уделилособое внимание дате погашения бессрочных инструментов и их способности115поглощать убытки. В результате субординированные долговые инструментыс первоначальным сроком погашения более 5 лет были классифицированы какинструменты дополнительного капитала (пункт 49 [xii] Базель II). Объем ценныхбумаг уровня Lower T2 был ограничен на уровне 50 % от общего объемасобственного капитала. Ценные бумаги уровня Lower T2 не предусматриваливозможность распределения убытков, поэтому купоны по ним выплачивались наобязательной основе, если банк декларировал годовую прибыль.Базель II также оставил на усмотрение национальных регулирующих органоввопрос о разрешении инструментов уровня 3 (Tier 3).
Лежащая в основе логикатакого краткосрочного субординированного долга заключалась в том, чтобыпозволить финансовому учреждению удовлетворить требования по капиталу длязащиты от рыночного риска (пункт 49 [xiii] Базель II). Такие ценные бумагидолжны были соответствовать определенным минимальным условиям: а) бытьнеобеспеченными, субординированными; б) с датой погашения как минимум 2года; в) без опциона колл и г) с ограничениями по выплате купона (даже на датупогашения), если выплаты приведут к нарушению минимальных требований ккапиталу банка (пункт 49 [xiii] Базель II).В заключение отметим: акционерные характеристики гибридных ценныхбумаг позволили им квалифицироваться как регулируемый капитал в рамкахБазель I и Базель II.
Однако не все эти ценные бумаги соответствуют требованиямкапитала дополнительного уровня 1 (Additional T1) согласно посткризисномуБазель III.3.1.2 Базель III: требования достаточности капиталаНедостатки структуры капитала по Базель II стали очевидны во времяфинансового кризиса 2008–2009 гг. По всей видимости, до финансового кризисаакционерный капитал составлял лишь 1–3 % от RWA. Поэтому регулирующиморганам пришлось усилить требования к капиталу. Новый документ Базель IIIустанавливает минимальное требование по капиталу на уровне 4,5 % от RWAв разделе капитала первого уровня (Tier 1). С принятием Базель III лимит долговой116нагрузки установлен в 3 %, то есть банковские активы (включая балансовыеи внебалансовые статьи) не должны превышать капитал банка более чем в 33 раза.Важно заметить, что во время кризиса было доказано, что гибридный капиталуровня T2 не совсем способствовал loss absorption.
Другими словами, инструментывторого уровня не смогли покрыть убытки. Они стояли выше инструментовпервого уровня (далее – Core Tier 1) и предполагали фиксированные выплаты.Решение о выплате купонов было предоставлено банкам, но они должны были бытьвыплачены, если банк получил прибыль или выплатил дивиденды пообыкновенным акциям. Большинство купонов выплачивалось на протяжении всеговремени финансового кризиса, за исключением случаев государственноговмешательства (Lally, 2013). Нежелание банков отсрочить купоны по гибриднымценным бумагам уровня Upper T2 (что несло репутационные риски) и купоны посубординированным долговым обязательствам уровня Lower T2 способствовалоразработке механизма bailout.
Можно сказать, что жесткие требования к отсрочкевыплат купона, применяемые к гибридным инструментам уровня T1, быливведены, чтобы предотвратить такого рода ситуации. Инвестиционные банки,которые сильно полагаются на инструменты уровня Lower T2, не обладаютмеханизмами конвертации этих инструментов в те, что могут «поглотить» убытки.Это наблюдение стало основополагающим для новых требований Базель III.Все ценные бумаги, входящие в капитал уровня Additional Tier 1(дополнительный уровень, заменил уровень Upper T2 в Базель II), подлежатавтоматической конвертации в обыкновенные акции.
Согласно Базель III капиталвторого уровня (далее – Tier 2) больше не подразделяется на «высший» и «низший»(Upper и Lower). Интересно, что инструменты второго уровня стали вымирать, кактолько финансовые регуляторы начали внедрять Базель III, поскольку финансовыеучреждения стали формировать резервы уровня Tier 1 за счет продажиинструментов уровня Tier 2. Поэтому тенденция значительного снижения объемаинструментов уровня Tier 2 в странах, внедряющих Базель III, продолжится(McNulty, 2013; Euroweek, 2014).117Наконец, капитал третьего уровня был ликвидирован, хотя сам принципинструментов третьего уровня полностью не исчез.
K. Liberadzky и M. Liberadzkyв своем исследовании гибридных ценных бумаг (2016) показали активныйрыночный спрос на эти инструменты, появившийся после введения в Директивуо восстановлении банков (Bank Recovery and Resolution Directive) так называемых«регулируемых триггеров», то есть условий, при выполнении которых финансовыйрегулятор имеет право конвертировать ценную бумагу в акционерный капитал. Ихидея состоит в том, чтобы отделить гибридные ценные бумаги, которые решаютзадачу капитала 3-го уровня, от прочих гибридных ценных бумаг.3.1.3 Аналитические вопросыС принятием в странах ЕС документа, регулирующего капитал (CapitalRequirements Regulation), помимо прочих гибридных ценных бумаг уровняAdditional T1, появились облигации CoCo.
Важно отметить, что суть проведениямеханизмов автоматической конвертации/списания стоимости, прописанныхв документе Capital Requirements Regulation, и механизмов bail-in, прописанныхв недавно принятой директиве о восстановлении банков (Bank Recovery andResolution Directive), противоречат существующему законодательству в странахЕС.
Это приводит к дискуссиям об использовании механизмов конвертации данныхценных бумаг. Согласно закону, регулирующему корпоративную деятельностькомпаний, который был принят в соответствии с директивами ЕС, акционерыкомпании имеют преимущественное право на покупку новых акций компании,а механизм конвертации облигаций CoCo нарушает данное право. До появлениядокумента, регулирующего капитал (Capital Requirements Regulation), и директивыЕС (Second Capital Directive) это право считалось необходимым для поддержаниякорпоративной структуры собственности и служило в качестве инструментазащиты акционеров от размывания их долей.
Любой инструмент, направленный наустранение этого права, был запрещен. Очевидно, что облигации CoCо могутпривести к размыванию долей акционеров. Этот факт поднимает ряд вопросов саналитической точки зрения: 1) каково соотношение преимущественного права118покупки новых акций и эмиссии облигаций CoCo; 2) имеет ли эмиссия облигацийCoCo те же последствия, что и выпуск новых акций или традиционныхконвертируемых облигаций; 3) в какой степени корпоративная структурафинансовых институтов является уникальной по сравнению с обычнымакционерным обществом? Однако ответы на преречисленные вопросы выходят зарамки данной работы.3.2Оценка риска гибридных ценных бумагКак уже упоминалось выше, мезонин – это вид финансирования, имеющийодновременнохарактеристикикакдолга,такипрямыхинвестиций,а следовательно, инструменты мезонинного финансирования несут риски, каккредитные, так и традиционно присущие акциям.Разрабатывать общий подход к оценке рисков таких инструментов одними изпервых (в 2006 г.) начали рейтинговые агентства Moody’s, S & P и Fitch.
Очевидно,это было связано с необходимостью разработки прозрачного подхода присвоениярейтинга гибридным ценным бумагам, многообразие и количество которыхпродолжает расти и сегодня. Рейтинговые агентства ввели новый критерий debtequity (или equity credit) для оценки рисков таких бумаг.Equity Credit является аналитическим показателем, который выражаетстепень наличия в ценной бумаге большего числа акционерных или долговыххарактеристик с поправкой на уровень риска капитала эмитента. Гибридныеценные бумаги оцениваются на предмет их вероятного влияния на финансовуюустойчивость эмитента и старшие долговые обязательства эмитента в условияхфинансового стресса, вероятности наступления банкротства.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
