Диссертация (1138335), страница 17
Текст из файла (страница 17)
28) и величиной риска таких сделок, близкой к величине риска сделокмезонинного финансирования (см. гл. 3.6). Таким образом, однозначно видно, чтосделки мезонинного финансирования эффективнее сделок традиционногокредитования.Таблица 28 – Доходность сделок старшего кредитования (senior debt).Источник данных: Cepres PE AnalyzerСреднее арифметическоеДля генеральной совокупности (pooled)Взвешенное среднееPME – NasdaqPME – MSCIМинимумMaксимумДиапазонQ1 – Верхний квартильQ2 – Средний квартильIRRTVPIDPI5,83 %1,29 %4,69 %9,16 %5,07 %-1,25 %30,39 %31,64 %7,18 %4,13 %1,131,031,131,281,120,981,510,541,221,050,480,340,350,510,460,001,471,470,620,3998Q3 – Нижний квартильIQR – Межквартильный диапазонСреднее наилучшее значениеСреднее наихудшее значение0,41 %6,77 %14,20 %-0,65 %1,010,211,350,990,100,531,060,02Таблица 27 приводит результаты расчетов.
В связи с тем, что мезонинноефинансирование имеет более высокие стандартные отклонения, мы ожидаем, чтов среднем коэффициент Шарпа для сделок мезонинного финансирования будетнижекоэффициентадляальтернативныхинвестиций.Действительно,коэффициенты Шарпа для альтернативных инвестиций в MSCI выше для секторапотребительских товаров, промышленности и региона Европы.Заметим, коэффициенты Шарпа для мезонинного финансирования во всехдругих отраслях и регионах превышают соответствующие коэффициенты дляMSCI.НаосновекоэффициентаШарпамезонинноефинансированиев большинстве отраслей является более привлекательным, чем инвестиции в MSCI.Безусловно, для того, чтобы сделать окончательные выводы, важна точностьрезультатов. Как обсуждалось ранее, стандартное отклонение, как правило,завышает инвестиционный риск сделок мезонинного финансирования, и поэтомудалее мы корректируем коэффициент Шарпа.2.8.2 Модифицированный коэффициент ШарпаКоэффициент Шарпа, как правило, применяется для всех видов рискованныхактивов.
Таким образом, нам необходимо только изменить меру риска,используемую в знаменателе, чтобы точнее отразить характеристики сделокмезонинного финансирования. Поэтому мы заменим стандартное распределениеотрицательным отклонением доходов сделок мезонинного финансирования. Дляобеспечениясопоставимостимеждучастнымисделкамимезонинногофинансирования и альтернативными инвестициями мы выбрали смоделированнуюдоходность от инвестиций в безрисковый актив в качестве точки отсчетаотрицательных отклонений. Наш модифицированный коэффициент Шарпаопределяет риск как распределение доходностей с учтом того, что рискованные99инвестиции – это те, доход от которых ниже дохода от безрисковых инвестиций.Коэффициент рассчитывается следующим образом (3.6):m =где −(3.6);ri – IRR инвестиций i за анализируемый период;rf – IRR «без рисковых» инвестиций;DDci – отрицательное отклонение доходностей анализируемой группыинвестиций.Модифицированный коэффициент Шарпа учитывает как вероятность, таки величину потерь относительно дохода двух годовых государственных облигацийСША.
Поскольку мы заинтересованы в кросс-секционных различиях, тоанализируем доходность сделок мезонинного финансирования для всех отраслей.В качестве альтернативных инвестиций мы используем IRR моделируемыхинвестиций в MSCI и соответствующие избыточные доходы сверх доходов отоблигаций правительства США.Таким образом, мы ожидаем увидеть более дифференцированную картинудля сделок мезонинного финансирования. В то время как уровень доходностиостается неизменным, меры риска должны быть значительно ниже для сделокмезонинного финансирования, так как положительные отклонения теперь учтеныкак возможности, а не риск инвестиций.Так как мы продолжаем сравнивать частные сделки мезонинногофинансирования с диверсифицированным индексом, то мы больше заинтересованывизмененияхкоэффициентаШарпа,нежеливабсолютномзначениимодифицированного коэффициента Шарпа для оценки воздействия уточненногоопределения риска сделок мезонинного финансирования.
Предполагая нормальноераспределение доходности MSCI, риск альтернативных инвестиций делимпополам, в то время как эффект снижения риска для сделок мезонинногофинансирования должен быть гораздо выше.Таблица 29 суммирует результаты для модифицированного коэффициентаШарпа. Введенные изменения коэффициента Шарпа вызвали существенное100увеличение значений для сделок мезонинного финансирования, что подтверждаетнашу гипотезу: стандартное распределение завышает уровень риска сделокмезонинного финансирования в нашем анализе (Табл. 29).Таблица 29 – Модифицированный коэффициент Шарпа (на основе IRR) для сделокмезонинного финансирования, классифицированных по отраслям и поместоположению.
Источник данных: Cepres PE Analyzer, Thompson Reuters Eikon,расчет автора.Меры рискаКолвосделокВсе сделкиОтрасльКомпьютерныетехнологииТелекоммуникацииЗдравоохранениеПотребительскийсекторПромышленностьФинансовый секторПрочиеЭкономическаяинфраструктураСоциальнаяинфраструктураIRRPMEMSCIDown.Dev.(MEZZ)Down.Dev.(MSCI)ModifiedSharpRatio(MEZZ)ModifiedSharpRatio(MSCI)Выбор395921,19 %7,28 %21 %10,77 %0,980,61MEZZ28920,96 %8,10 %21,83 %12,11 %0,960,67MEZZ4321035,00 %23,15 %10,85 %7,07 %37,66 %26,25 %15,58 %9,66 %0,930,880,700,73MEZZMEZZ134016,99 %7,70 %23,35 %9,00 %0,730,86MSCI145512821624,09 %39,46 %17,78 %6,88 %8,84 %7,47 %26,63 %30,69 %22,83 %8,87 %11,61 %8,66 %0,901,290,780,780,760,86MEZZMEZZMSCI17117,16 %6,04 %21,15 %8,77 %0,810,69MEZZ10617,09 %5,14 %21,50 %7,58 %0,790,68MEZZ0,781,271,051,040,750,890,720,43MEZZMEZZMEZZMEZZ0,00 %МестоположениеСеверная АмерикаАзияЕвропаПрочие273412103715719,84 %20,64 %25,26 %18,61 %7,67 %13,87 %6,84 %3,59 %25,43 %16,28 %24,16 %17,89 %0,00 %10,28 %15,53 %9,49 %8,26 %Для большинства отраслей и регионов коэффициент Шарпа для сделокмезонинного финансирования выше, что для альтернативной инвестиции в MSCI,чтосвидетельствуетоболеевысокойдоходностисделокмезонинногофинансирования с поправкой на риск.
Низкие показатели наблюдаются только длясектора потребительских товаров и категории «прочие» из-за значительно большихотрицательных отклонений.Для исследуемой выборки сделки мезонинного финансирования в целомимеют достаточную премию, чтобы с избытком компенсировать инвестору болеевысокий риск, по сравнению с инвестициями в MSCI. Таким образом, на основе101полученных результатов можно сделать вывод о том, что мезонинноефинансирование действительно является привлекательным для инвесторови может быть использовано в целях увеличения дохода на вложенные средства.Анализируя полученные результаты, необходимо учитывать ряд моментов,связанных с модифицированным коэффициентом Шарпа.
В частности, привычислении коэффициента инвестиции учтены в равных долях, а не по взвешеннымзначениям. Если предположить, что неэффективные сделки мезонинногофинансирования вряд ли получат дальнейшее финансирование, то эти инвестициимогут способствовать отрицательному смещению результатов. Для того чтобыпроверить влияние вероятности потерь в случае дефолта (loss given default), мызаменяем отрицательное отклонение вероятностью потерь в случае дефолта (lossgiven default) и повторно проводим анализ. Таблица 30 иллюстрирует результат:мезонинное финансирование является более привлекательным, чем инвестиции вMSCI, с поправкой на риск для всех отраслей, показывая важность учетавероятности потерь в случае дефолта (Табл. 30).Таблица 30 – Модифицированный коэффициент Шарпа (на основе IRR),рассчитанный с учетом вероятности потерь в случае дефолта для сделокмезонинного финансирования, классифицированных по отраслям и поместоположению.
Источник данных: Cepres PE Analyzer, Thompson Reuters Eikon,расчет автора.Меры рискаКолвосделокВсе сделки3 959ОтрасльКомпьютерныетехнологииТелекоммуникацииЗдравоохранениеПотребительскийсекторПромышленностьФинансовый секторПрочиеЭкономическаяинфраструктура2894321013401455128216171IRRPMEMSCIShortfall(MEZZ)Shortfall(MSCI)ModifiedSharpRatio(MEZZ)ModifiedSharpRatio(MSCI)Выбор21,19%7,28 %27,38 %13,66 %0,750,48MEZZ8,10 %24,47 %17,73 %0,860,46MEZZ10,85 %35,83 %21,85 %0,980,50MEZZ7,07 %37,51 %15,28 %0,620,46MEZZ7,70 %32,69 %14,99 %0,520,51MEZZ6,88 %30,90 %9,29 %0,780,74MEZZ8,84 %21,86 %16,28 %1,810,54MEZZ7,47 %34,63 %15,07 %0,510,50MEZZ6,04 %29,16 %15,95 %0,590,38MEZZ20,96%35,00%23,15%16,99%24,09%39,46%17,78%17,16%102СоциальнаяинфраструктураМестоположениеСеверная АмерикаАзияЕвропаПрочие17,09%10619,84%20,64%25,26%18,61%27341210371575,14 %29,19 %16,79 %0,590,31MEZZ7,67 %31,06 %12,99 %0,640,59MEZZ13,87 %21,34 %15,76 %0,970,88MEZZ6,84 %33,37 %9,65 %0,760,71MEZZ3,59 %29,79 %10,13 %0,620,35MEZZ2.8.3 ОмегаКоэффициент Шарпа и модифицированный коэффициент Шарпа допускаюттолько косвенное сравнение частных сделок мезонинного финансированияи альтернативных инвестиций относительно третьего показателя в нашеманализе – доходности от инвестиций в без рисковый актив (государственныеоблигацииСША).Длявыполненияпрямогосравнениямыприменяемуниверсальный показатель Омега, впервые предложенный Keating/Shadwick.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
