Диссертация (1105785), страница 26

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 26)

являться носителями кредитного риска как связанных компаний, на основе долговых обязательств которых формируются CLN, так и банка-эмитента. В данном случае зарубежный банк помимо обслуживания долга по связанным кредитным нотам имеет значительное количество обязательств других клиентов, что влечет за собой рост риска его дефолта. Вследствие повышенного риска, принимаемого на себя инвесторами, возрастает и купонный доход по связанным кредитным нотам, представляющий собой стоимость заемного финансирования, что с одной стороны может быть выгодным для инвесторов, но с другой стороны неблагоприятным для заемщиков.

В случае эмиссии связанных кредитных нот компанией специального назначения инвесторы, оставаясь подверженными кредитному риску связанных компаний, не несут кредитный риск эмитента CLN, так как вероятность банкротства SPV-компании достаточно низкая. Компании специального назначения являются независимыми от кредитных событий материнской компании или компании-гаранта (далее – компании- заемщика), так как создаются обособленно от ее задолженности (вследствие чего банкротство компании-заемщика, как правило, не приводит к дефолту SPV-компании), а также ограничиваются в функциях и объемах собственных долговых обязательств выпуском и обслуживанием долга по CLN. Вследствие указанных факторов, а также наличия высокорейтингового обеспечения обслуживание связанных кредитных нот становится практически гарантированным, что способствует присвоению компании специального назначения и выпущенным ею связанным кредитным нотам высокого кредитного рейтинга, обычно превышающего рейтинг компании-заемщика. С учетом высокого кредитного рейтинга по CLN, а также меньшего кредитного риска, который принимают на себя инвесторы в сравнении с предыдущей схемой выпуска связанных кредитных нот, купонный доход, а значит и стоимость привлекаемых финансовых ресурсов на рынке капитала могут быть снижены.

Анализ практики использования связанных кредитных нот в деятельности Lehman Brothers Inc. показывает, что сделки с участием CLN могут носить достаточно сложный и запутанный характер, вводить в заблуждение инвесторов и партнеров по финансовым транзакциям, а также вызывать убытки значительного масштаба. Основной причиной возникновения убытков вследствие банкротства Lehman Brothers признается не схема функционирования связанных кредитных нот как финансового инструмента, а человеческий фактор, в том числе возможная дезинформация, недобросовестная презентация программы минибондов на стадии знакомства с ними инвесторов, сокрытие высоких рисков по финансовым инструментам, которые входили в структуру сделок со

связанными кредитными нотами, вследствие чего и несоответствие рисков, принимаемых на себя инвесторами, и итоговой доходности по связанным кредитным нотам.

Тем не менее это не обязательно означает, что данный финансовый инструмент не пригоден для современных финансовых рынков. Негативный опыт использования связанных кредитных нот в практике зарубежных банков и компаний, напротив, может быть полезен для отечественных экономических субъектов с целью подробного анализа структуры сделок с CLN, а также выявления возможных причин и последствий их некорректного функционирования.

На международных финансовых рынках, в том числе и на евровалютном рынке, торговля связанными кредитными нотами, а также урегулирование расчетов по данным финансовым инструментам осуществляются при помощи депозитарно-клиринговых систем Euroclear и Clearstream, механизм функционирования которых основан на принципах эффективности, низких издержек, а также безопасности осуществления сделок. Связанные кредитные ноты торгуются на внебиржевом рынке, на котором почти не действуют национальные нормы регулирования какого-либо государства. Тем не менее внебиржевой рынок является строго регулируемым правилами организации IСMA, устанавливающей стандарты функционирования рынка евробумаг и являющейся авторитетным поставщиком информации по данному рынку, в том числе и по операциям с использованием связанных кредитных нот, что предоставляет благоприятные возможности применения CLN в финансовой деятельности экономических субъектов и способствует росту их доверия к саморегулируемым организациям на международных финансовых рынках.

Глава 3. Российская специфика использования связанных кредитных нот в операциях привлечения международного финансирования.

1. Основные тенденции рынка связанных кредитных нот, используемых российскими компаниями и банками для привлечения международного финансирования.

На сегодняшний день в современных реалиях функционирования российского финансового сектора использование связанных кредитных нот в качестве инструмента рынка международных заимствований отечественными компаниями и банками может быть простимулировано двумя обстоятельствами.

В благоприятных экономических условиях реальный сектор экономики формирует довольно значительный спрос на кредитные финансовые ресурсы, и международный рынок капитала предоставляет отечественным экономическим субъектам возможность освоения новейших финансовых инструментов с целью расширения собственных возможностей по кредитованию, рефинансированию уже существующих долговых обязательств, а также заимствованию. Применение финансовых инноваций на практике, как и более эффективное использование уже имеющихся в арсенале инструментов рынка капитала, способствует лучшему решению вопросов управления рисками, привлечения финансовых средств в необходимых объемах на более выгодных условиях, расширения клиентской базы и в целом всей кредитно-депозитной деятельности экономических субъектов на национальном и международном финансовых рынках.

С другой стороны, в современных экономических условиях нередки и кризисные ситуации, когда с особой силой на внутреннем финансовом рынке страны обостряются проблемы нехватки ликвидности, ужесточения условий финансирования, сопровождающиеся резким ростом процентных ставок, снижением сроков предоставления необходимых финансовых ресурсов, падением доверия клиентов и потенциальных кредиторов и т.д. В данном случае отечественные экономические субъекты могут найти решение подобных вопросов на международных финансовых рынках, в частности, на евровалютном рынке ссудного капитала, где условия привлечения заимствования, как правило, гораздо лояльнее и выгоднее в сравнении с внутренним финансовым рынком. Подобные условия могут включать в себя не только более высокую ликвидность используемых финансовых инструментов, но также и большую степень доступности необходимых объемов финансирования по приемлемым процентным ставкам и срокам привлечения финансовых средств.

Однако следует отметить, что не все компании и банки могут позволить себе выход на рынки данного уровня в связи с тем, что участниками таких рынков в основном

являются контрагенты с достаточно высокими рейтингами, проверенной кредитной историей, зарекомендовавшие себя в качестве благонадежных партнеров с устойчивой финансовой репутацией. Согласно распространенному мнению российских экспертов именно получение высокого кредитного рейтинга становится нелегкой задачей для большинства отечественных экономических субъектов. Одним из обязательных условий присвоения кредитного рейтинга высокой категории на международном рынке капитала является наличие прозрачной консолидированной финансовой отчетности. Как известно, в силу определенной национальной специфики, не все банки и компании России на сегодняшний день обладают, или, с другой стороны, хотят обладать высокой степенью прозрачности собственной финансовой деятельности и кредитной истории.

Выход на международные финансовые рынки может быть затруднен типичным размером отечественных экономических субъектов. Небольшим компаниям и банкам часто становится не по силам нести достаточно обременительные расходы в связи с организацией выпуска тех или иных инструментов международных финансовых рынков. Привлечение третьих лиц - специалистов в качестве оценщиков готовности банка или компании для участия в операциях на международных рынках капитала, а также в целях юридического сопровождения финансовых сделок, является относительно дорогостоящей процедурой. Кроме того, непосредственно размещаемые на международных рынках капитала отечественные долговые финансовые обязательства могут обладать гораздо более низкой ликвидностью и характеризоваться более высокими рисками в сравнении с ценными бумагами зарубежных конкурентов. Помимо прочего, объем размещения может быть настолько незначительным, что не сможет заинтересовать необходимое количество андеррайтеров и инвесторов для осуществления выгодных финансовых транзакций.

Наконец, нестабильные инвестиционные условия и высокие потенциальные риски на отечественном рынке капитала могут препятствовать налаживанию плодотворного взаимовыгодного сотрудничества с зарубежными компаниями и банками в рамках привлечения их в качестве организаторов, участников сделок по заимствованию и предоставлению международного финансирования, расширения клиентской базы, базы инвесторов в ценные бумаги и иные финансовые инструменты.

Тем не менее, несмотря на вышеуказанные сложности, евровалютный рынок ссудного капитала все же способен предложить отечественным экономическим субъектам определенные финансовые инструменты, сочетающие в себе различные способы использования благоприятных потенциальных возможностей выхода на международные финансовые рынки. Подобный шанс российские компании и банки получают, практикуя использование в собственной финансовой деятельности связанных кредитных нот,

являющихся для многих первым шагом или же начальной стадией выхода на зарубежные рынки капитала.

Применительно к российскому финансовому рынку отечественные компании и банки в основном используют связанные кредитные ноты в качестве инструмента привлечения международных финансовых ресурсов и по большей части трактуют данный финансовый инструмент как долговую ценную бумагу.

Следует отметить, что рынок CLN российских заемщиков в заметных объемах функционирует уже более 10 лет. Впервые же CLN появились в России в начале 1990-х гг. при привлечении средств иностранных инвесторов на рынок финансовых активов с высокой доходностью. Согласно распространенной точке зрения отечественных финансовых аналитиков первые значительные выпуски связанных кредитных нот были осуществлены ОАО «Газпромбанк» в октябре 2002 г. в объеме 25 млн долл. (США), а также ОАО «Объединенные машиностроительные заводы» в ноябре 2002 г. на сумму 30 млн долл. (США). Далее последовало размещение CLN АФК «Система» на сумму 100 млн долл. (США).⁸⁶ Благоприятная рыночная ситуация, а также успешная организация первых выпусков CLN стимулировали активное развитие отечественного рынка данного финансового инструмента вплоть до мирового финансового кризиса 2008 и последующих гг., который, в частности, все же не смог прекратить его существование, негативно сказавшись лишь на определенных его параметрах. По мере освоения данного рынка такими крупными на то время банками и компаниями, как ОАО «Национальный банк “ТРАСТ”», ОАО «Автоваз», ЗАО «Русская медная компания», ТД «Копейка», на рынок стали привлекаться и более мелкие отечественные экономические субъекты.

Успешному начальному развитию рынка CLN российских заемщиков способствовал растущий интерес к связанным кредитным нотам со стороны зарубежных инвесторов, которые при помощи вложений в CLN получали свободный доступ на российский рынок кредитов и займов с наличием более высокой доходности по финансовым операциям, а также – опосредованно - на рынок рублевых облигаций.

Помимо прочего, непосредственно сама специфика связанных кредитных нот благоприятствовала столь активному развитию рынка данного финансового инструмента в России. Речь идет о так называемом договоре участия в кредитном риске, который согласно условиям выпуска CLN выступал в качестве их обеспечения, позволяя при этом рассчитывать на возможность принятия рисков по заемным средствам в значительном объеме не только крупным экономическим субъектам, но также и средним по размерам компаниям и банкам.

⁸⁶ Информационно-аналитические данные СМИ.

Наконец, первоначальные размеры комиссии по организации выпуска связанных кредитных нот в сравнении с эмиссией еврооблигаций или же организацией синдицированного кредитования являлись довольно незначительными, что также привлекало на рынок CLN новых потенциальных участников и клиентов.

К 2007 г. в эмиссиях связанных кредитных нот уже принимали активное участие заемщики таких стран, как Россия, Украина, Белоруссия, а позднее Грузия и Азербайджан. На российских участников приходилось за период с 2002 по 2010 гг. около 90% всех размещений по СНГ в связи с более низкими рисками на национальном финансовом рынке, а также значительным количеством заемщиков, подготовленных к сотрудничеству с иностранными инвесторами (рисунок 25).

Рисунок 25.

Объем эмиссий стран CLN по критерию резидентства заемщиков за 2002-2010 гг., %.

1% _1%

_5% 3%

Характеристики

Список файлов диссертации