Активы, затраты, ресурсы (1175932), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Рассмотрим на примере баланса:ПассивУставный капиталНераспределеннаяприбыльКредитПериод Период1210012020505080Итого:170250Пусть нам также известно, что дивиденды составили 100 единиц, а проценты по кредиту10. Тогда денежный поток кредиторам (FCFD) = 10 – (50-20) = 10 – 30 = -20. Иначе говоря,кредиторы больше вложили денег, нежели получили их от компании.Денежный поток акционерам (FCFE) = 100 – (100-120) = 100 – 20 = 80. Значит, акционерыполучили от компании больше, чем вложили в нее в этом периоде. Тогда:FCFF = FCFE + FCFD = 80 – 20 = 60.Можно пойти и другим путем для расчета FCFF.
Логика такая: прибыль до выплаты налогови процентов по кредиту (EBIT) тратится компанией по следующим направлениям: 1) выплатапроцентов по кредиту; 2) выплата налогов; 3) выплата дивидендов; 4) оставшаясянераспределенная прибыль идет на увеличение активов.Это не очень простой для понимания момент, потому рассмотрим его пока в простомвиде. Мы будем подразумевать, что пассиве компании ничего не изменилось за исключениемнераспределенной прибыли, т.е. единственным новым источником собственных средств будутденьги, заработанные компанией. В формальном виде это означает, что ΔD = 0 (новых денег откредиторов не поступало и кредиты не возвращались) и ΔE = 0 (от акционеров более денег непоступало).В таком случае нам нужно определить столько денег было выплачено в виде процентов идивидендов:FCFF = FCFE + FCFD = I + DivМы можем поступить так: коль скоро есть 4 направления «растрат» EBIT, то мы можемвычесть два «ненужных» и получим величину дивидендов и процентов по кредиту.FCFF = EBIT – Tax – ΔA (assets – изменение активов)Но тут не хватает одно компонента – амортизации.
Мы уже говорили, что она никому невыплачивается и оседает в денежных средствах. В самом простом виде совокупный денежныйпоток (его не стоит путать со свободным денежным потоком; совокупный поток рассматриваетпотоки с точки зрения фирмы, а свободный денежный поток – с точки зрения инвесторов)отличался от нераспределенной прибыли на величину амортизации. Потому мы должны записатьтак:FCFF = EBIT – Tax – ΔA + DA (амортизация) или FCFF = EBITDA – Tax – ΔA + DA.Раскроем ΔA более подробно. Мы говорили о том, что активы могут быть разделены наоборотные и внеоборотные активы, а потому изменение активов можно рассматривать как суммуизменений оборотных и внеоборотных активов.
Изменение в оборотном капитале (ΔWCR – Δworking capital required) + изменения во внеоборотном капитале (ΔNFA – net fixed assets) =изменение в активах (ΔA). В конечном счете получаем:FCFF = EBITDA – Tax – ΔWCR – ΔNFAРассмотрим на конкретном примере:Валовая выручкаСебестоимостьВаловая прибыль1000400600Операционные расходыОперационная прибыльАмортизацияEBITПроценты по кредитуEBTНалогиЧистая прибыльДивидендыНераспределеннаяприбыльАктивОсновные средстваЗапасыДенежные средстваИтого:30030010020050150301206060Период 1Период 21000500500200011006004602160Изменение100100-40160ПассивПериод 1Период 2ИзменениеУставный капитал100010000Нераспределеннаяприбыль06060Кредит10001100100Итого:20002160160Если бы мы считали напрямую, то получили бы:FCFD (поток кредиторам) = I – ΔD = 50-100=-50.
Действительно, кредиторам быловыплачено в виде процентов 50, но получено еще 100 в виде кредита. Таким образом, компания вэтом периода привлекла денег больше, чем выдала кредиторам.FCFE (поток акционерам) = Div – ΔE = 60 – 0= 60. Акционеры в этом периоде не вкладывалиденег (не приобретали акции), а только получали деньги в виде дивидендов.FCFF = FCFE + FCFD = 60-50 = 10. Итого инвесторам досталось 10 денежных единиц. Именноэта величина и будет учитываться для этого периода в показателях эффективности.Теперь пойдем вторым путем. Для начала нужно узнать сколько денег компания«заработала» для себя и инвесторов: EBITDA – Tax = нераспределенная прибыль + проценты покредиту + дивиденды + возвращение прежних расходов за счет амортизации.Мы будем вычислять так:EBIT + DA – Tax = 200+100-30=270 – эти деньги распределяются между инвесторами икомпанией.Сколько денег компания взяла себе и потратила на себя?ΔWCR (изменение оборотных активов) = 100-40 = 60.
Именно на эту величину изменилисьоборотные активы.ΔNFA (изменение внеоборотных активов) = Изменение величины ОС + Амортизация = 100+100 = 200. В этом периоде компания затратила 200 денежных единиц на приобретение ОС. Всамом деле, если бы дополнительных вложений не было бы, то величина ОС должна былауменьшиться на величину амортизации (100). Однако, ОС увеличились на 100 единиц.FCFF = EBITDA – Tax – ΔWCR – ΔNFA = 270 – 60 – 200 = 10. Это можно проинтерпретироватьтак: компания «заработала» 270 единиц для себя и акционеров, однако 260 из них потратила насебя.Логика свободного денежного потока такая: инвесторы вкладывают в компанию деньги, апотому выход на окупаемость должен означать возврат им денег в тех же масштабах, что они ивложили (с учетом дисконтирования).
Предположим, что компания полностью финансируется засчет средств акционеров (которые купили акции). Тогда для каждого периода мы сможемрассчитать денежный поток: пусть акционеры вложили 100 денежных единиц в нулевом периоде,и 50 единиц через 3 года, а потом получают по 60 единиц дивидендов каждый период в течение 5периодов.
Ставка дисконтирования равна 10%.ПериодыАкционеры вложилиДивидендыFCFFДисконтированный FCFFДисконтированный FCFF нарастающимитогом0-100-100-10010404036,420404033,13-5040-10-7,540404027,350404024,860404022,6-100-63,6-30,6-38,1-10,814,136,6NPVIRRDPP36,64 ₽22%5 летДля расчета индекса рентабельности нужно отдельно вычислить приведенную стоимостьвходящих и исходящих потоков (важно: при анализе свободного денежного потока мы проводиманализ входящих и исходящих потоков с точки зрения инвесторов, а не компании).ПериодыАкционеры вложилиДивидендыДисконтированные исходящие потокиДисконтированные входящие потоки0-100Приведенные исходящие потокиПриведенные входящие потокиBCR-137,6174,21,27-100010400,036,420400,033,13-5040-37,630,140400,027,350400,024,860400,022,6Аналогичным образом мы можем ввести кредитные деньги усложнив модель (логика ихрассмотрения такая же).Какие минусы есть у идеи чистого денежного потока в том виде, в котором мы ееобсуждали? Если у компании накапливаются денежные средства на балансе, но она не совершаетплатежей акционерам и кредиторам (или совершает их в незначительных объемах), то мыполучаем не совсем корректную картину: денег «заработано» много, а все потоки нулевые.Потому можно расширить идею свободного денежного потока добавив в него изменениеналичных на балансе.
Будем называть этот поток модифицированным. Тогда формулы изменятсяследующим образом:FCFFm = EBITDA – Tax – ΔWCR – ΔNFA + ΔCashFCFFm = FCFE + FCFD + ΔCashМодифицированный денежный поток будет отражать деньги, заработанные компаниейкак для инвесторов, так и для «себя».Могут возникнуть следующие вопросы: зачем так усложнять? Выйти на окупаемость –значит покрыть все инвестиции в компанию за счет ее доходов. Почему бы не приравнятьнераспределенную прибыль к денежному потоку и никаких сложностей не возникнет?Дело вот в чем: выплаты кредиторам и выплаты дивидендов – это тоже «заработанныеденьги», а потому их нужно учитывать со знаком плюс (просто заработанные деньги были отданыинвесторам в виде процентов и дивидендов).
Хорошо, тогда должно получиться:нераспределенная прибыль + проценты + дивиденды = EBITDA – T, но почему нужно вычитатьΔWCR и ΔNFA? На самом деле это дополнительные инвестиции в оборотные и основные средства,потому они представляют собой сумму, которую следует добавить к первоначальныминвестициям.Примечание: мы не рассматривали влияние кредиторской и дебиторской задолженности насвободный денежный поток из соображений простоты.Окупаемость (упрощенно)Представим себе фальшивомонетчика, который сконструировал печатный станок дляпечатания денег.
В каком смысле мы можем говорить об окупаемости этого станка? Для егосоздания потребовались детали на приобретение которых были потрачены деньги. Значит, станококупится в тот момент, когда напечатает столько денег сколько было потрачено на его создание.Попробуем перенести эту метафору на компанию. «Печатание» денег – это, по сути,получение прибыли. «печатный станок» - это активы компании (оборотные и внеоборотные).Таким образом: инвестиции в активы должны быть покрыты за счет получаемой прибыли.Предположим я решил открыть небольшой магазин: купил витрину (срок службы 10периодов) за 200 рублей и 10 маркеров по 10 рублей каждый.
Маркеры – это оборотные активы, авитрина – внеоборотный актив. Итого инвестиции в активы составили 200+10*10=300 рублей.Именно столько я должен заработать для достижения окупаемости.Смогу ли я окупиться если чистая прибыль всегда будет равна нулю (состояниебезубыточности)? Если я продаю все маркеры, то мои расходы за период составят:1) Себестоимость маркеров: 10*10=1002) Амортизация витрины: 200/10=20Совокупные расходы составят 120 единиц, а полная себестоимость (все затраты на однуединицу продукции) 120/10=12.
Если я буду продавать маркеры, дороже 12 рублей, то у менявозникнет прибыль, если дешевле – убыток (иначе говоря, в точке безубыточности полнаясебестоимость должна равняться цене). Пусть P=12, тогда: Доходы – Расходы = 120-100-20=0.Запишем баланс компании со момента вложения денег в компанию и до выхода набезубыточность:АктивОсновныесредстваЗапасыДенежныесредстваВложил вкомпанию (1)0Купил витрину(2)200Купил маркеры(3)200Продал маркерыпо 12 рублей (4)1800300010010000120После достижения безубыточности в моем распоряжении есть 120 рублей (это величинавыручки, которую я получил от продажи 10 маркеров). Если я хочу продолжать работу, тонеобходимо вновь закупить 10 маркеров и опять продать их.АктивКупил маркеры (5)Основные средстваЗапасыДенежные средства18010020Продал маркеры по 12 рублей(6)1600140Мы имеет нулевую прибыль, однако денежные средства увеличиваются с каждымпериодом.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
