Диссертация (1152564), страница 17
Текст из файла (страница 17)
Уровень процентных ставок: по мере увеличения ставки право на покупку(продажу) по фиксированной цене в будущем становится более (менее)ценным.119Общепринятого алгоритма оценки проекта методом реальных опционов несуществует. Так, самый развернутый алгоритм дал Дж. Мун [134, С. 103-108], но онразработан для компании высокого уровня технологии. А в банке реальные опционыранее не применялись для оценки проекта, поэтому автором предлагаетсяруководствоваться схемой, представленной на рисунке 3.3.
Эта схема описываетпроцесс оценки инвестиционного проекта методом реальных опционов, учитываяособенности банка.Выбор проекта для дальнейшего анализа является самым первым шагом ванализе реальных опционов. Руководство банка должно решить, какие проектыявляются актуальными для дальнейшего анализа в соответствии с задачами, целямии общей стратегией самого банка и инициатора компании. Примерами можноназвать стратегию проникновения на рынок, конкурентные преимущества, вопросытехники,роста,поглощения,синергетики,глобализацииит.п.Тоестьпервоначальный перечень проектов должен соответствовать целям компании.
Понашему мнению, именно на этом этапе выявляется наиболее ценная информация,поскольку имеется возможность наиболее полно сформулировать проблему иопределить существенные риски. Также на этом этапе рассматриваются прогнозытемпов роста, экспертные заключения, субъективные предположения, а также секторреализации проекта1201 этапВыбор проекта для дальнейшего анализа2 этапБазовый анализ чистой приведенной стоимости3 этапСтруктурирование задач реальных опционов4 этапМоделирование и анализ реальных опционов5 этапОптимизация портфеля и ресурсов6 этапОтчет и анализ обновленияРисунок 3.3 – Алгоритм оценки инвестиционного проекта методом реальныхопционов в банкеИсточник: составлено автором.Для проектов, прошедших первоначальный отбор, банк рассматривает модельдисконтированных денежных потоков.
Ее используют, когда чистая приведеннаястоимость рассчитывается для каждого проекта в отдельности либо, когда проектвсего один. В традиционном подходе определяются прогнозные доходы и расходы,ставка дисконтирования и т.д. На этом этапе многие проекты отклоняются в связи снизким или отрицательным уровнем NРV, но мы считаем, что если проект сам по121себе перспективен и отрасль реализации рискованная, но прибыльная, то банкунеобходимо продолжить анализ данного проекта.На основе полученной информации с предыдущего этапа предлагаемпроводить структурирование задач реальных опционов, на основе которого делатьстратегический выбор.
Он может включать в себя возможность расширения проекта,отказа, переключения и т.п. на любом этапе его реализации. Таким образом,реальные опционы добавляются к проектам для уменьшения риска убытков ииспользования доходов. Банк сам решает оптимальности включения реальногоопциона при оценке проекта. По нашему мнению, в случае использования данногометодаповышаетсяэффективностьуправлениярискомвбанке.Расчетэффективности дан в параграфах диссертации 2.3 и 3.3.Дальше проводится анализ реальных опционов. В реальных опционахпредполагается, что базовой переменной является будущая прибыльность проекта(на основе денежных потоков). Мы считаем, что волатильность будущегосвободного денежного потока или базовой переменной можно рассчитать постатистическим данным проекта.
Как правило, волатильность или риск измеряетсякак стандартное отклонение логарифмических доходов от свободного денежногопотока. Кроме того, текущая стоимость будущих денежных потоков для базовогослучаяиспользуетсявкачественачальногозначениябазовогоактивавмоделировании реальных опционов. С использованием этих данных выполняетсяоценка реальных опционов методом Блэк-Шоулза, как предлагается нами. ФормулуБлэк-Шоулза необходимо преобразовывать так, чтобы в ней учитываласьдивиденды, и при этом считаем, что дивидендная доходность базового активаожидается остаться без изменения за весь период действия опциона (формула 3.7): = 0 − (1 ) − − (2 ),(3.7)122где 1 =2 =2)2ln( )+(−+ √ln( )+(−−;2)2 √S – текущая стоимость базового актива;N – кумулятивное стандартное распределение;X – цена страйк опциона или стоимость реализации проекта;T – срок окончания опциона;r – безрисковая процентная ставка, действующая на весь срок опциона; 2 – дисперсия в ln (величина) базового актива;y – непрерывная выплата дивидендов или альтернативная стоимость.Стоимость пут опциона тоже можно преобразовывать так (формула 3.8): = − (1 − (2 )) − 0 − (1 − (1 ))(3.8)Преобразование формулы состоит в добавлении множителя е-yT к текущейстоимости проекта, который влияет на уменьшение для опционов с дивидендами, атакже переменной у, которая показывает расходы по содержанию опциона истоимость предоставления права на выбор.Следующим этапом процесса оценки инвестиционного проекта методомреальных опционов, по нашему мнению, должна являться оптимизация портфеля.Она проводится, когда руководство оперирует с портфелем, состоящим изкоррелирующих друг с другом проектов (то есть когда рассматривать их поотдельностинецелесообразно).Этоделаетсявследствиенеобходимостихеджирования и диверсификации рисков отдельных проектов.
В условиях, когдабанки имеют ограниченные ресурсы для достижения необходимого уровня123доходности при допустимом уровне риска, оптимизация портфеля создаетоптимальное сочетание проектов и распределение по ним инвестиций.В итоге необходимо провести анализ реальных опционов, где предполагается,что будущее остается неопределенным и что руководство имеет право внестикорректировки при поступлении новой информации. Как правило, предварительныйанализ стоимости проекта проводится до этого момента и поэтому должен бытьпересмотрен в будущем.Таким образом, нами предлагается алгоритм оценки инвестиционного проектаметодом реальных опционов, который в результате повышает эффективностьуправления риском в банке.
При этом у банка появляется возможность вовремя и безпотерь управлять проектом, учитывая при этом риски, которые появляются на рынкеи которые сложно устранить, а значит их следует принять и своевременнодействовать. В ходе нашего исследования мы выявили, что реальный опцион служитважным инструментом в оценке инвестиционных проектов при высоких рыночныхнеопределенностях, и именно он позволяет реагировать быстро на меняющиесяусловия не только в экономике, но и в компании – инициаторе проекта, да и в самомбанке. Однако одной из главных проблем, которые препятствуют широкомуприменению данного метода, является процедура его расчета.
На примере самогокрупного горного проекта в Монголии мы провели оценку реального опциона, цельюкоторого была показать несложность расчета с использованием всем доступногопрограммного обеспечения MS Еxcеl.1243.3 Совершенствование управления банковскими рисками инвестиционныхпроектовРиски,которыемырассматриваемдлямонгольскихбанковприинвестировании в проект, представлены на рисунке 3.4.Нижеуказанные риски, внутренние и внешние, в основном не зависят отдеятельности самого банка, поэтому необходимо заранее застраховаться или женести убытки в момент наступления неблагоприятной ситуации на рынке.В Монголии, как было выявлено во второй главе, горная промышленностьявляется самым рискованным сектором при использовании инвестиционныхпроектов для коммерческого банка, поэтому чтобы доказать эффективность иоптимальностьпримененияреальногоопциона,намирассмотренагорнаяпромышленность в качестве инвестиций в природные ресурсы.При инвестировании в природные ресурсы базовым активом является самресурс, а стоимость актива основывается на двух переменных: объем ресурса,который доступен для инвестирования, и стоимость ресурса.
В ходе исследованиябыло выявлено, что у большинства инвестиционных проектов в горнуюпромышленность есть затраты, связанные с разработкой ресурса, а разница междуоценочной стоимостью ресурса и стоимостью разработки является прибылью.Определив стоимость разработки как X и оценочную стоимость ресурса как V,потенциальные выплаты опциона использования природных ресурсов покажемследующим образом:Отдача от инвестиций природных ресурсов = V - X, если V > Xи = 0, если X ≤ VВ таблице 3.3 выделены необходимые данные для оценки реализации проектав горной промышленности методом реальных опционов в банке.125ВнешниеВнутренниеНестабильноеэкономическоесостояние вМонголииОшибка воценкепроектаНекачественноеуправлениепроектомКурс валютытугрикаЦена намировомрынке сырьяНевыполнениекредита поинвестиционномупроектуЭкономическоесостояние КНРРискупущеннойвыгодыПолитическаяситуация вМонголииРискпригодностипроектаРисунок 3.4 – Классификация рисков монгольских банков при инвестированиив проектИсточник: разработано автором.Таблица 3.3 – Необходимые данные для оценки инвестиционного проекта в горнойпромышленности методом реальных опционовВходные данныеВеличина ресурсного запасаПроцесс оценкиЭкспертные оценки (данные геологами):приведенная стоимость денежного потокапосле уплаты налогов с используемогоресурса126Продолжение таблицы 3.3Стоимостьотработкиместорожденияприродногоресурса, т.е.
затраты на егодобычиСрок окончания природногоресурса в данном месторожденииДисперсия стоимости природногоресурса. Позволяет учитыватьотклонение мировых цен наприродный ресурс в процессереализации проекта.Ожидаемый доход от проектаОтставание проекта во времениВсе прошлые затраты на добычи природногоресурса и сумма инвестиций в проектВремя исчерпания запасов – основано наэкспертной оценке геологовРассчитывается на основе отклонения цен наприродные ресурсыПланируемый годовой доход после уплатыналогов при реализации проектаПериод времени отставания проекта отпервоначальнопланированногосрокаокончания проектаИсточник: составлено автором.Проект меди и золота «Оюу Толгой» расположен в Южной Гоби Монголии иразрабатывается компанией ООО Оюу Толгой.
Компания Оюу Толгой занимаетсяразработкой ряда месторождений, содержащих медь, золото, серебро и молибден.Отложения лежат в структурном коридоре, где минерализация была обнаружена нарасстоянии 26 км от Улан Худаг на севере и Жавхлант на юге. Месторождения ОюуТолгой растягивается более чем на 12 км от месторождения Хюго Юг на юге черезсоседний Хьюго Север, вплоть до месторождения Оюут (ранее известный какЮжный Оюу Толгой), а также растягивается до месторождения Херуга на юге, какпоказано на рисунке 3.5.После учета истощения для добычи до 31 декабря 2016 года рядместорождений содержат такие минеральные ресурсы, как 20,82 млн.
тонн меди и23,5 млн унций золота.127Рисунок 3.5 – Схема резервов месторождения Оюу ТолгойИсточник: Технический отчет Оюу Толгой, 2016 г. [167].Первоначальное инвестиционное решение было принято в 2010 году настроительство «Фазы I» Оюу Толгой. «Фаза I» заключалась в строительствеконцентратора и местной инфраструктуры в Оюут карьере. После решенияфинансовых вопросов операции по строительству были начаты в декабре 2012 года,а промышленное производство было достигнуто в сентябре 2013 года, и первыйконцентрат был экспортирован в октябре 2013 года.В течение последнего квартала 2016 года Оюу Толгой зафиксировала доходчуть менее 330 млн США доллара, снижение на 22% по сравнению с первымкварталом и это, в первую очередь, объясняется снижением объема продаж золота.Операционный денежный поток до вычета налогов составил 161,6 млн СШАдолларов и доход акционерам - 29,8 млн США доллара [167].128Оюу Толгой планирует производить 175-195 тыс.
тонн меди и 255-285 тыс.унций золота в концентратах на 2017 год. Операционные денежные затраты в 2016году составили около 800 млн США доллара, что показано в таблице 3.4.Таблица 3.4. - Основные показатели деятельности Оюу Толгой за 2016 годПоказателиИзвлекаемые запасы медиИзвлекаемые запасы золотаИзвлекаемые запасы серебраСрок жизни месторожденияИнвестиции на расширениепроектаЧистая приведенная стоимость(ставка дисконтирования = 8%)IRR (internal rate of return) –внутренняя норма доходностиСрок окончания лицензии направо добычи месторожденияЕдиницыизмерениямлн тоннмлн унциимлн унциилеттрлн СШАдоллараРезерв природного запаса к2016 году23,910,474,338%6,94%21лет414,63Источник: составлено автором по данным Технического отчета Оюу Толгой за2016 год [167].Традиционный анализ проекта был проведен в 2010 году, когда по всемпоказателям данный проект был самым прибыльным и привлекательным,нацеленным на перспективный рост соответствующего рынка.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
