Формирование эффективной политики заимствования металлургических компаний (1142795), страница 14
Текст из файла (страница 14)
354]. Поэтомуавтором предлагается использовать для целей оценки результативностиполитики заимствования ключевой индикатор, который будет отражатьэффективностьобщейрассчитанныйкаксистемыотношениеуправления,рыночной–коэффициентстоимостиТобина,компаниикбалансовой/восстановительной стоимости ее активов, фактически являясьотносительным показателем стоимости компании [54, с. 441].В дальнейшем в работе будет произведен анализ влияния индикаторовэффективностиполитикизаимствованиянаключевойиндикатордляопределения значимости данных показателей при максимизации стоимостикомпании.Коэффициент Тобина (Q ratio) является важным нормированнымпоказателем инвестиционной аналитики, отражающим во сколько раз рыночнаястоимость превышает балансовую (бухгалтерскую) оценку [52, с. 139] иприведен в формуле (1): =где (1)Total market value of firm – совокупная рыночная стоимость компании;Total asset value – балансовая стоимость активов.Низкое значение коэффициента Тобина (меньше 1) свидетельствует онедооцененности капитала компании.
Стоимость замещения активов в такомслучае будет больше, чем рыночная стоимость компании.В качестве индикатора рыночной стоимости компании используемрыночную капитализацию – биржевую оценку обыкновенных акций, илипроизведение среднегодовой стоимости обыкновенной акции, котируемой на79бирже, и количества эмитированных компанией акций. Отметим, что оценкавсех акций осуществляется по наблюдаемым оценкам котируемых акций,находящихся в свободном обращении.Рассмотрим более подробно каждый из индикаторов эффективностиполитики заимствования, а также предположим характер связи с ключевыминдикатором, то есть как изменение рассматриваемых показателей влияет накоэффициент Тобина.Рентабельность заемного капитала представляет собой отношениеприбыли компании к общей сумме обязательств (объему заемного капитала)компании.
В качестве прибыли для расчета используется прибыль пооперационной или основной деятельности – EBIT (Earnings Before Interest andTaxes – Прибыль до вычета налогов и процентов), что объясняется в первуюочередь игнорированием данным показателем процентов по заемномукапиталу. EBIT корректно отражает эффективность по вложенным заемнымсредствам и позволяет сравнить значение рентабельности заемного капитала состоимостью его обслуживания для определения целесообразности егоиспользования.
В случае, если значение показателя выше стоимости заемногокапитала, то компании выгодны заимствования, в противном случаеобслуживание капитала будет дороже, чем доходность, получаемая от егоиспользования.Рентабельность заемного капитала (ROBC – Return on borrowed capital)рассчитывается по формуле (2): =где(2)EBIT – прибыль до вычета налогов и процентов;D – объем заемных средств компании.Высокое значение данного показателя иллюстрирует эффективностьпроводимой политики заимствования с точки зрения доходности на одинзаемный рубль. Соответственно, предполагаемая нами связь коэффициентарентабельности заемного капитала с ключевым индикатором – прямая, т.е.
при80увеличении значения ROBC возрастает коэффициент Тобина. Однако дляанализа эффективности политики управления заемным капиталом необходимоучитывать стоимость его обслуживания. Поэтому в качестве следующегоинструментадляизмеренияэффективностиполитикизаимствованиярассматривается показатель эффекта финансового рычага.Показатель эффекта финансового рычага (DFL – Degree of financialleverage) определяется как влияние трех факторов: плечо финансового рычага,представленного отношением заемных и собственных средств, дифференциал,выраженный разницей между экономической рентабельностью совокупныхактивов и стоимостью обслуживания заемного капитала, налоговый корректор,уменьшающий размер налоговых обязательств компании в связи с вычетомзатрат из облагаемого налогом дохода.Отметим, что на российском рынке присутствует ограничение на«налоговый щит»: существуют предельные значения процентных ставок подолговым обязательствам, которые уменьшают налогооблагаемый доход.
В2015 г. – 75%-180% от ставки рефинансирования ЦБ РФ [3]. Поэтому длядальнейших расчетов используется модифицированная формула для расчетаэффекта финансового рычага, приведенная в формулах (3), (4):а) kd > kdn = ∗ [ − ∗ (1 − ) − ( − )](3) = ∗ [ − ∗ (1 − )](4)б) kd ≤ kdnгдеLR – коэффициент финансового рычага, рассчитываемый по формуле (5);t – ставка налога на прибыль;kd – ставка процента по заемному капиталу;kdn – нормативная ставка процента по заемному капиталу;ROA – рентабельность активов на базе посленалоговой операционнойприбыли[54, с. 315].(5) =где D – объем заемных средств компании;E –величина собственного капитала компании.81Данный показатель отражает приращение рентабельности собственногокапиталаприиспользованиизаемногоприусловииположительногодифференциала.В положительном значении эффекта финансового рычага заинтересованыакционеры компании, так как положительная рентабельность собственногокапитала увеличивает благосостояние собственников.
Соответственно, чемвыше значение показателя, тем выше значение коэффициент Тобина, а значитсвязь между рассматриваемым показателем эффективности и ключевыминдикатором – прямая.Увеличение эффекта финансового рычага возможно для компании путемвлияния на три рычага: плечо финансового рычага (коэффициент финансовогорычага), отражающее структуру капитала, составляющие дифференциала,представленные стоимостью заемного капитала и рентабельность активов.В рамках политики управления заемным капиталом влияние компании нарентабельность активов выражается через качество левой части баланса, то естьнасколько эффективны финансируемые активы.
Отметим, что это являетсяодним из принципов формирования политики заимствования.Снижение стоимости привлечения и обслуживания заемного капиталаувеличивает эффект финансового рычага, также эффект повышается приизменении структуры капитала за счет заемных источников.
Однако чембольше доля заемных ресурсов в совокупном капитале организации, тем болеерискованными для кредитора являются выдаваемые займы, что влечет за собойудорожание данного капитала.Эффект финансового рычага позволяет оценить политику заимствованияс точки зрения оптимальности структуры капитала и состава заемных средств,исходя из их стоимости.Другим показателем результативности политики заимствования являетсярентабельность инвестированного капитала (ROIC – Return on invested capital).Выше уже рассматривался один из показателей рентабельности –рентабельность заемного капитала, однако при анализе эффективности82долгосрочнойнеобходимокапитала,долговойполитики,рассматриватьотражающуюхарактеризующуюинвестиционныхдоходностьэффективностьвозможностивложенногорешений(инвестированного)использованияувеличениякомпаниидобавленнойактивовистоимости,соответственно, связь с коэффициентом Тобина прямая.
Отметим, что данныйпоказатель входит в список стандартных показателей финансового результата –прибыли.При расчете ROIC по формуле (6) используется посленалоговаяоперационная прибыль [31, с. 82]: ∗ (1 − )(6)IC – объем инвестированного капитала (собственный капитал + =гдедолгосрочный заемный капитал);Рассматриваемый показатель также используется при определенииспреда и индекса эффективности – ROIC – WACC и ROIC/WACCсоответственно. Одним из базовых условий признания эффективности работыбизнеса, качественной работы менеджмента компании является выполнениенеравенства ROIC > WACC [52, с. 128], иллюстрирующего рациональностьиспользования инвестированного капитала: доход организации от вложенногокапитала выше, чем стоимость его использования, обслуживания.Используемый показатель средневзвешенной стоимости капитала (WACC– Weighted average cost of capital) в неравенстве также входит в списокиндикаторов эффективности политики заимствования.Одной из моделей оценки стоимости компаний является модельденежного потока, представленная отношением свободного денежного потока(FCF – Free cash flow) и затрат на капитал (WACC).
Следовательно, одной иззадач менеджмента компании является минимизация стоимости капитала.Поэтому между коэффициентом Тобина и WACC предполагается обратнаясвязь.83Минимизация затрат на капитал возможна за счет проведения грамотнойполитикиуправлениязаемным капиталом, котораяпозволит за счетопределения оптимальных источников финансирования, а также выборарациональной структуры капитала снизить стоимость капитала.В первую очередь, как отмечалось в теоретической части, средифинансовых решений, направленных на снижение WACC, необходимовыделить определение структуры капитала, выбор источников капитала, атакже формирование эффективных условий привлечения средств.Для расчета средневзвешенной стоимости капитала используютсяследующие формулы с учетом ограничения на «налоговый щит»: формула (7),формула (8):а) kd > kdn = ( ∗ ) ∗ (1 − ) + ∗ ( − ) + ∗ (7)б) kd ≤ kdn = ( ∗ ) ∗ (1 − ) + ∗ (13) [30, с.
126]где(8)wd – доля заемных средств в общей структуре капитала;ws – доля собственных средств в общей структуре капитала.Далее оценим рассмотренные показатели в металлургических компанияхРоссийской Федерации, проанализируем основные тенденции и динамику напротяжении последних лет. Определим текущие значения показателей с цельюформирования выводов об эффективности политики заимствования. Отметим,что средние значения вышерассмотренных индикаторов рассчитываются каксредние арифметические данных показателей в металлургических компаниях.Использование среднего арифметического обусловлено различным масштабомвыборки: оборот рассматриваемых компаний в 2014 г. составлял 15-502 млрд.руб.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
