Совершенствование методов оценки стоимости фондов прямых инвестиций (1142765), страница 5
Текст из файла (страница 5)
В США под термином «private equity» подразумеваютсялюбые прямые инвестиции частного капитала в акции компаний, имеющих28потенциал роста, за исключением венчурных [96]. Различия в данных терминахпредставлены в таблице 1.Таблица 1 - Различия в терминах «прямые инвестиции» и «венчурныеинвестиции» между Европой и США [79]СтранаСШАКомпании наранних стадияхразвитиявенчурный фондЕвропаЕвропаКомпании наКомпании настадиипоздних стадияхрасширенияразвитияфонд прямых инвестицийвенчурный фонд/фонд прямых инвестицийвенчурный фонд/фонд прямых инвестицийИсточник: Сайт Российской ассоциации венчурного инвестирования.
– Режимдоступа: http://www.rvca.ru (дата обращения: 29.08.2014).Объектом данного исследования является классическое пониманиефондов прямых инвестиций – то есть фондов, инвестирующих в компании настадиях «расширение/развитие».В зарубежной литературе фонды прямых инвестиций обозначаютсятермином «private equity fund», дословный перевод на русский язык которого«фонд вложений в акции частного капитала растущих компаний», однако, вроссийской финансовой практике понятие «фонд прямых инвестиций» широкоиспользуется в профессиональных кругах. Проведем анализ точек зрениязарубежных и российских авторов и выведем определение понятия «фондпрямых инвестиций» с учетом российской специфики.У. Мерсер предложил [62] следующую трактовку фондов прямыхинвестиций с точки зрения институционального инвестора: «Фонды прямыхинвестиций представляют собой класс высокорисковых и низколиквидныхактивов, предлагающий повышенный уровень доходности и диверсификациюрисков, связанных с вложением в рыночные ценные бумаги».
Однако следуетотметить, что в данном определении отсутствует указание на инвесторов,привлечение средств которых необходимо для деятельности фонда.29Дуглас Дж. Камингс, София A. Джоан [44] отмечают: «Фондывенчурногокапиталапосредникамиимеждупрямыхинвестицийисточникамисредствявляются(какфинансовымиправило,этоинституциональные инвесторы) и быстрорастущими высокотехнологичнымикомпаниями. В данном случае, автор объединяет понятия венчурных и прямыхинвестиций, что отличается от трактовки фонда прямых инвестиций в целяхданного исследования.Когут Т.
[59] в своем исследовании определяет фонды прямыхинвестиций как «финансовые посредники, привлекающие средства инвесторов(в качестве которых могут выступать и как физические лица, и каккорпорации), объединяют их и инвестируют с целью достижения приростастоимости капитала и получения дохода для инвесторов». Данное определениеявляется достаточно широким и не акцентирует внимание на отличительныхособенностях фондов.ГорскийА.[26]определяетфондпрямыхинвестицийкак«самостоятельное юридическое лицо, создаваемое управляющей компаниейфонда, как правило, в форме партнерства с ограниченной ответственностью.Данная организация осуществляет консолидацию капиталов генеральногопартнера и ограниченных партнеров с целью осуществления коллективнойинвестиционной схемы».МиркинЯ.М.,МиркинВ.Я.[82]рассматриваюттермины«инвестиционный фонд» и «частный акционерный капитал» вкупе.
Подинвестиционным фондом они подразумевают институционального инвестора,объединяющегосредства«отдельныхсберегателейдлявложениявдиверсифицированный портфель активов с целью максимизации доходностипри необходимом уровне риска и ликвидности». Отдельный сберегатель, всвою очередь, «получает выгоду от профессионализма управления активами» вфонде, «от экономии издержек при масштабном бизнесе (в сравнении счастными усилиями отдельных сберегателей) и от синергетического эффекта,возникающего при вложении крупных сумм средств».
При этом частный30акционерный капитал – это «капитал, направляемый на инвестиции в акции внепубличного рынка, по закрытым схемам, прежде всего на рынке слияний ипоглощений и прямых инвестиций», типичная схема использования которогоподразумевает «повышение стоимости активов (в результате роста бизнеса, егодробления, слияния с родственными активами и т.п.) и затем выход изинвестиций с прибылью».В результате анализа различных источников, с учетом российскойспецифики,подфондомпрямыхинвестицийпредлагаетсяпониматьимущественный комплекс без образования юридического лица, созданный вцелях аккумулирования средств инвесторов, их инвестирования в портфельныекомпании/проекты,управлениекоторымиосуществляетуправляющаякомпания на основе договора доверительного управления.При этом под портфельной (проектной) компанией фонда прямыхинвестиций предлагается понимать компанию, чьи акции входят в составинвестиционного портфеля фонда [69].Также следует отметить, что понятие «фонд прямых инвестиций» можетрассматриваться в широком и узком смысле:фонд прямых инвестиций в широком смысле – взаимодействие всехучастников процесса осуществления прямого инвестирования посредствомфонда (инвесторы, управляющая компания, пул активов);фонд прямых инвестиций в узком смысле – совокупность активовфонда, находящихся в его управлении.В свою очередь, под понятием «бизнес фонда прямых инвестиций»предлагается понимать деятельность (бизнес) управляющей компании, цельюкоторой является получение дохода от управления активами фонда и рост ихстоимости.Особенности функционирования фондов прямых инвестицийТипичная структура взаимодействия всех участников фонда прямыхинвестиций в широком смысле представлена на рисунке 6.31Источник: исследование автора.Рисунок 6 - Схема функционирования фонда прямых инвестицийУправлениеактивамипроизводитсяуправляющейкомпанией(зарубежный аналог – Генеральный партнер) на основе соглашения обуправлении с самим фондом, который, как правило, зарегистрирован в формезакрытого паевого инвестиционного фонда прямых инвестиций.
Функциямиуправляющей компании являются: осуществление контроля за инвестициями,разработка рекомендаций по реализации активов и выходу из инвестиционногопроекта, определение перспективных направлений для фонда [31].Следует отметить, что в России право собственности (юридическийтитул)напереданноеимуществонепереходиткдоверительномууправляющему в отличие от практики некоторых стран, где все правапользования и распоряжения переданным имуществом переходят во владениеуправляющей компании [36].Управляющая компания фонда заключает договоры об оказании услуг сразличнымиконсультантамипрофессиональным(аудиторы,депозитарием.оценщики,юристы),Квалифицированныеатакжеинвесторы(зарубежный аналог – Ограниченные партнеры) приобретают паи фонда снеобеспеченными обязательствами (коммитменты/commitments) с условиемвложения определенной суммы средств по требованию фонда [73]. В качестве32соинвесторов могут выступать зарубежные партнеры, в частности, фондыпрямых инвестиций, суверенные фонды, ведущие отраслевые компании.Схемаработыфондапрямыхинвестицийподразумевает,чтосоинвесторы, профессиональные инвесторы, приобретающие паи фонда нарынке, а также сам фонд в форме закрытого паевого фонда инвестируют своисредства в акции портфельных компаний.
Инвестирование может происходитьследующими способами:путем прямой покупки паев портфельной компании инвесторами;путем подписания договора приобретения акций портфельнойкомпаний управляющей компанией фонда;путемсозданиякомпанииспециальногоназначения(SPV),финансирование которой происходит за счет средств фонда и инвесторов.Компания производит финансирование средств в портфельную компанию.Фондпрямыхинвестицийфункционируетопределенноевремя(жизненный цикл). Длительность каждой стадии жизненного цикла фондахарактеризуется конкретными целями и задачами.Жизненный цикл организации в общем понимании представляет собойсовокупность стадий развития, которые проходит организация за период своейдеятельности. Под жизненным циклом фонда прямых инвестиций предлагаетсяпонимать временной отрезок от регистрации до закрытия, включающийследующие последовательные стадии управления активами: обоснованиеобъектоввложений,стадиясборасредств,стадияинвестирования(осуществления сделок), стадия мониторинга рыночной стоимости портфеляакций, стадия выхода из инвестиций.Как правило, средняя длительность жизненного цикла фонда составляетпримерно7-12лет,приэтом,половинуданногосрокасоставляетинвестирование фондом средств в проекты, а оставшееся время приходится намониторинг деятельности портфельных компаний.
Часто случается так, чтофонды инвестируют сразу в несколько инвестиционных проектов [65].33Стадия обоснования объектов вложенияВзаимоотношения между фондом прямых инвестиций и акционерамиопределяются еще до вхождения фонда в портфельную компанию иотражаются в соглашении о намерениях и в специальном Соглашенииакционеров (Shareholders agreement) [76]. В зависимости от структурыпроведения сделки, в случае дополнительной эмиссии стороны подписываютсоглашение о подписке на акции и/или соглашение купли-продажи вотношении существующих акций [75].
Существует практика заключенияотдельных соглашений между сторонами на этапе вхождения фонда впортфельную компанию – заверения и гарантии, опционные соглашения, дляцелей снижения рисков портфельной компании, в том числе, налоговых рисковпредыдущих периодов, рисков достижения целевых показателей доходности идр. Следует отметить, что при составлении инвестиционной декларацииинвестору необходимо соблюдать баланс соотношения риска и доходности:должны быть проанализированы и учтены все виды рисков, сопровождающиеинвестирование [24].В Проспекте фонда содержится информация об управляющей компании иинвестиционная декларация фонда, которая представляет собой официальныйдокумент, подлежащий обязательной государственной регистрации, и освещаетцели вложения средств.
В декларации описываются миссия, цели, географиядеятельности фонда, секторы бизнеса, в которые будут инвестироватьсясредства фонда, алгоритм инвестирования средств и распределения доходов,приблизительныеразмерыприобретаемыхпакетовакций,атакжеопределяются основные требования к вложениям, такие как желаемаядоходность, максимальная степень риска, минимальный срок вложения.
Винвестиционной декларации отражается механизм соинвестирования фонда: вней раскрывается информация о распределении доли вложений фонда поотношению к долям вложений соинвесторов.Инвестиционная декларация содержит описание структуры финансовыхинструментов, из которых впоследствии будет состоять инвестиционный34портфель. Как правило, в данном документе утверждаются минимальные имаксимальные доли финансовых инструментов (акций, облигаций и денежныхсредств) в портфеле, однако, может быть прописана и более подробнаяструктура портфеля.Стадия сбора средствВ среднем процесс привлечения средств занимает 9-15 месяцев, однакоданный срок зависит от истории инвестирования управляющей компании.После достижения целевого уровня капитала фонда, процесс сбора средствпрекращается, и фонд считается закрытым. После этого новые инвесторыобычно уже не имеют возможности вложить средства, если только они неперекупят его долю на вторичном рынке [35].После окончания процесса регистрации происходит перевод частисредств инвесторов в данный фонд.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
