Оптимизация рисков и стоимости инвестиционных проектов (1142523), страница 15
Текст из файла (страница 15)
е. возможности принимать оптимизирующиеуправленческие решения по ходу реализации проектов).Для целостного понимания возможных результатов реализации Проекта иего стоимости с учетом рисков и неопределенности, необходимо применитьинтервальный метод оценки, позволяющий качественно и количественно оценитьпринятие тех или иных управленческих решений.3.3 Оценка стоимости Проекта с использованием интервального метода иподтверждение эффективности его примененияОсновным недостатком детерминированного подхода к оценке стоимостиинвестиционныхрезультатовпроектовоценки.являетсяПрогнозныедетерминированностьпоказателиполучаемыхинвестиционногопроекта,91выраженные в форме точных чисел при детерминированном подходе, имеютсмысл математических ожиданий детерминированных исходных данных.На практике в процессе исполнения проекта фактические значения егопоказателей способны отклоняться от прогнозных.
Точная величина такихотклонений неизвестна до момента, когда они произойдут. Известна примернаяобласть прогнозных значений показателей инвестиционного проекта и потомунельзя считать их совершенно неопределенными, но их точные значениянеизвестны, и потому их нельзя считать полностью определенными.
Этопозволяет трактовать прогнозные значения показателей инвестиционного проектакак недоопределенные величины, т.е. величины, находящихся в промежуточномсостоянии между полной определенностью и полной неопределенностью.Для расчетов с недоопределенными показателями разработана специальнаяматематическаятехнологиянедоопределенныхвычислений,успешноиспользуемая в экономических расчетах Счетной палаты РФ [3].
Прииспользовании алгебраических и логических формул, связывающих между собойнедоопределенные величины, эта технология позволяет автоматически получатьсогласованные друг с другом оценки всех рассматриваемых недоопределенныхвеличин.Дляболееполногоучетаэтихрисковнеобходиморассмотрениеинтервальных оценок прогнозных показателей инвестиционного проекта (вслучае низкой недоопределенности интервал оказывается нулевым, а в случаевысокой недоопределенности – широким). Если в системе взаимосвязанныхнедоопределенных величин задать исходные оценки интервалов ряда величин, тотехнология недоопределенных вычислений позволяет вычислить интервалыдругих величин, входящих в ту же систему, а также позволяет уточнить исходныезаданныеинтервалы.Этопозволяетвесьмакорректноисследоватьнедоопределенность.В случае инвестиционного проекта возможно указать несколько факторов,способных влиять на выбор интервальных оценок:92требования к прогнозу (оптимистический прогноз, пессимистический прогноз,прогноз наиболее вероятных значений);стадия проработки проекта;источники недоопределенности (факторы рынка, риски планов кредитов изаймов, неясность технологических нормативов и др.);корреляция показателей (поправки на корреляцию способны как сужать, так ирасширять интервальные оценки);дисконтирование (при наличии дисконтирования, которое учитывает частьриска, можно использовать интервалы более узкие, чем при отсутствиидисконтирования).Вданнойработевыборинтервальныхоценокосуществлялсяприменительно к прогнозу наиболее вероятных значений.
Рассматриваетсяпрединвестиционная и инвестиционная стадия проработки проекта. Основнымисточником недоопределенности являлись факторы рынка. Риски плановфинансовой деятельности - кредитов и др. - считались минимальными (имсоответствовали«Источникинулевыеинтервалы)финансирования»потомуопределяласьинтервальностьинтервальностьюпоказателяинвестиций.Основные корреляционные поправки касались корреляции между ценами напродукцию и сырье (что создает корреляцию между выручкой и себестоимостью),а также корреляции между налогом на прибыль и налогооблагаемой прибылью.
Всилу специфики проекта корреляционные поправки оказались малозаметными сточки зрения конечных выводов. Выбор исходных интервалов в такой ситуациикасался главным образом величин, чувствительных к факторам рынка продукции,стоимости сырья и затрат на создание производственных мощностей, т.е.выручки, себестоимости и размера инвестиций в основной капитал.
Ширинаисходных интервалов с учетом дисконтирования соответствовала методикеаудита инвестиционных проектов, разработанной Счетной палатой РФ22.22Методика аудита инвестиционных проектов. - М.: Счетная палата Российской Федерации. Департаментстратегического контроля ресурсного обеспечения социально-экономического развития, 201193Интервальность оценок денежных средств, полученных в результатеоперационной деятельности, определялась почти всецело интервальностьювыручки и себестоимости. С учетом ожидаемой корреляции выручки исебестоимости обнаружилось, что при рассмотрении прединвестиционной стадиипроекта отношение интервала валовой прибыли к интервалу выручки практическине отличается от отношения валовой прибыли к выручке.
Сходным образом прирассмотрении инвестиционной стадии проекта отношение интервала прибылиEBITDA к интервалу выручки было близким отношению EBITDA к выручке.Влияние амортизации на интервал прибыли являлось незначительным в силутого, что амортизация невелика в сравнении с прибылью и не имеет корреляции свыручкой. С учетом корреляции между налогом на прибыль и налогооблагаемойприбылью при рассмотрении прединвестиционной стадии проекта интервалприбыли в период 2013 – 2025 гг оказался близок 60% интервала выручки(приложение Ж).Интервальностьоценокденежныхсредств,использованныхдляинвестиционной деятельности, почти полностью определилась интервальностьюинвестиций в основной капитал.Интервальность денежных потоков, формируемых в результате проекта,определяласьпоправиламсуммированиянекоррелированныхслучайныхвеличин, известным из теории вероятностей (т.е.
суммировались не отклонения, аквадраты отклонений) (см. приложение 8).Сравнительный результат применения интервального метода представлен втаблице 21.Таблица 21 - Сравнительный результат использования интервального и детерминированногоподходаПрединвестиционная стадияДетерминированный ИнтервальныПоказательподходй методNPV6195[587;11 810]Eq.VxxИсточник: данные автораИнвестиционная стадияДетерминированный Интервальныйподходметодxx16351[5544;27 490]94Кроме того, полученный анализ позволяет графически рассмотретьизменение исходных и результирующих показателей проекта, проанализировав ихдинамику и определив значения детерминированного подхода на картевозможных значений, полученных интервальным методом.Анализ результата применения интервального метода при оценке стоимостиПроекта проводимой на прединвестиционной стадии его реализацииГрафик 1 наглядно показывает, что:-нагоризонте2007-2011гг(инвестиционнаястадия)операционнаядеятельность отсутствует.
Отрицательные значения свидетельствуют о влиянии напроект курсовых разниц и ранее понесенных не капитализируемых затрат, которыепризнаются Компанией как убытки;- на горизонте с 2011-2025 наблюдается положительный тренд измененияденежныхсредствотоперационнойдеятельностисожидаемымикорректировками в 2015 и в 2021 годах за счет: плановых ремонтов, измененияконъюнктуры рынка, роста стоимости энергоносителей;- резкий рост исследуемого показателя на горизонте с 2021 годасвидетельствует об окончании выплат процентов по кредиту и тела кредита;- величина интервала исследуемого показателя увеличивается к 2025 году,что говорит о росте неопределенности, влияющей на проект;- при этом величина интервала увеличивается без резких скачков, чтоговорит о сбалансированности показателей и приемлемой конфигурации проекта;95Источник: данные автораГрафик 1 – Денежные средства, полученные от операционной деятельности, млн.руб.Рекомендации:- на горизонте до 2011 года минимизировать не капитализируемые расходы,осуществляемые за счет чистой прибыли;- использовать хеджирование рисков по валютным контрактам, с цельюминимизации влияния валютных рисков на проект;- в 2015 и 2021 годах повышенное внимание уделить структуресебестоимости и времени плановых ремонтов, с целью минимизации данныхфакторов на результат.График 2 наглядно показывает, что:- пик инвестиций приходится на 2010 год, при этом объем прогнозныхинвестиций в этом году лежит в диапазоне от 20 млрд.руб.
до 23 млрд.руб.96Источник: данные автораГрафик 2 – Денежные средства, использованные для инвестиционной деятельности, млн.руб.Рекомендации:- особое внимание следует уделить прогнозу финансирования 2010 года,заранее проработав вопрос о резерве источников финансирования на случай ростаинвестиций до 23 млрд.руб.График 3 наглядно показывает, что:- интервальное значение данного показателя принимает положительноезначение после 2020 года (наиболее позитивный прогноз) или после 2025 году(наиболее консервативный прогноз);- по состоянию на 2025 год интервал возможных значений показателя NPVнаходится полностью в положительной области, при этом диапазон возможныхположительных значений составляет от 500 млн.руб. до 12 000 млн.руб.97NPVИсточник: данные автораГрафик 3 – Накопленный NPV по годам, млн.руб.Рекомендации:Исследуя результирующий показатель эффективности (NPV) проведеннойоценки на прединвестиционной стадии, целесообразно сделать выводы черезпризму анализа сравнения результатов расчетов, полученных детерминированнымподходом и интервальным методом:1.
В случае если интервальная область результирующего значениячрезмерно велика(уровень определяется в Компании) и захватывает, в частности иотрицательнуюобластьвозможныхзначений-этоможетявлятьсясвидетельством того, что:- исходной информации недостаточно для получения приемлемого для инвестораинтервала;- исходной информации достаточно, но при текущей конфигурации проектауровень неопределенности слишком велик и необходимо принять управленческие98решения по реконфигурации проекта для снижения интервала возможныхзначений.По мнению автора, для показателя NPV на прединвестиционной стадииприемлемым будет считаться интервал, величина которого не превышает размеринвестиций в проект и 70% которого находится в положительном диапазоневозможных значений.2. В случае, когда детерминированный результат попадает в рассчитанныйинтервал, и величина интервала признается умеренной, для целей широкого кругапользователей результатами расчетов и формирования единого, приемлемого длявсехучастниковинвестиционногопроцессапоказателяNPVсучетомнеопределенности, необходимо рассчитать медианное значение полученногоинтервала как наиболее вероятного значения исследуемого показателя в условияхнеопределенности:- если детерминированное значение меньше медианного значения интервала детерминированныйподходдаетслишкомконсервативныйрезультатинеобходимо применить повышающий коэффициент для определения величиныисследуемого показателя с учетом влияния неопределенности;- если детерминированное значение больше медианного значения интервала детерминированныйподходдаетслишкомоптимистичныйрезультатинеобходимо применить понижающий коэффициент для определения величиныисследуемого показателя с учетом неопределенности.При анализе конкретного Проекта значение показателя NPV, интервалвозможных значений показателя NPV признан приемлемым (все возможныерезультаты находятся в положительной области), при этом значение показателяNPV, полученное детерминированным подходом (6 195 млн.руб.), превышаетмедианное значение интервала (5 612 млн.руб.), что свидетельствует об излишнейоптимистичности результата, полученного детерминированным подходом.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
