Определение рыночной стоимости бизнеса с использованием метода реальных опционов (1142519), страница 9

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 9)

В рамках Приложения Гприведены иллюстрации к расчету стоимости Фирмы в каждой из возможныхкомбинаций условий исполнения/неисполнения реальных опционов.Комбинация условий I: При благоприятных условиях для исполненияреального опциона на расширение производства на рынке 1 и неблагоприятных дляпроизводства на рынке 2, что представлено на рисунке Г.1, инвестиции денежныхсредств на сумму в 0,5 млрд руб. приведут к росту стоимости завода на рынке 1 на1,3 млрд руб., стоимость же завода на рынке 2 останется неизменной. То естьдополнительная стоимость бизнеса от исполнения двух реальных опционов будетрассчитана по формуле (1.9).(1.9)Комбинация условий II: Аналогично, при благоприятных условиях дляисполнения реального опциона на расширение завода на рынке 2 и неблагоприятныхдля рынка 1, что отражено на рисунке Г.2, инвестиции денежных средств на сумму в1,5 млрд руб.

приведут к росту стоимости завода на рынке 2 на 2,5 млрд руб.,стоимость же завода на рынке 1 останется неизменной в соответствии с формулой(1.10).(1.10)Комбинация условий III: В случае, когда условия будут благоприятны дляисполнения реальных опционов на расширение производства на обоих рынках,руководство Фирмы столкнется с оговоренным выше бюджетным ограничением вразмере 1,5 млрд руб. Предполагая рациональность действий менеджмента компании,будет принято решение об инвестировании в завод на рынке 2, как предполагающийнаибольшую величину чистой приведенной стоимости, что представлено на формуле(1.11).(1.11)Таким образом, иллюстрирующий эту ситуацию состав активов Фирмы,представленный на рисунке Г.3, будет идентичен составу активов в случаемблагоприятного инвестирования только в завод на рынке 2 (вторая диаграмма нарисунке 1.6).48Комбинация условий IV: При неблагоприятных условиях для исполненияреальных опционов на обоих рынках стоимость Фирмы не изменится в соответствиис формулой (1.12), что проиллюстрировано на рисунке Г.4.(1.12)Как было указано выше, предположим, что вероятности наступленияблагоприятных условий для инвестирования на рынках расположения заводов 1 и 2Фирмы, независимы друг от друга.

Таким образом, совместная вероятностьсовпадения благоприятных условий инвестирования на обоих рынках будет равнапроизведению вероятностей благоприятных условий для инвестирования на каждомиз рынков.Нарисунке1.5приведеносопоставлениевероятностивозникновениявозможных комбинаций условий, благоприятствующих исполнению/неисполнениюреальных опционов Фирмы, и дополнительной стоимости бизнеса, образуемой в1,20млрд руб.1,001,001,000,800,800,600,350,350,400,150,200,150,000,00Комбинацияусловий IВероятностьКомбинацияусловий IIКомбинацияусловий III1,000,900,800,700,600,500,400,300,200,100,00Вероятность наступлениякаждой из таких возможных комбинаций.Комбинацияусловий IVДополнительная стоимость от исполнения реальных опционовИсточник: составлено автором.Рисунок 1.5 – Сопоставление вероятности возникновения возможных комбинацийусловий, благоприятствующих исполнению/неисполнению реальных опционовФирмы, и дополнительной стоимости бизнеса от исполнения реальных опционов, длякаждой из таких возможных комбинацийРезультатом оценки реальных опционов Фирмы, будет взвешенный повероятности возникновения прирост стоимости бизнеса Фирмы, приведенный к49текущему моменту в соответствии с безрисковой ставкой доходности за год всоответствии с формулой (1.7).

Причины использования безрисковой ставкидоходности для дисконтирования дополнительной стоимости бизнеса от исполненияреальных опционов приведены в описании биномиального метода Кокса-РоссаРубенштайна для оценки реальных опционов в параграфе 1.2. Расчет стоимостиреальных опционов Фирмы приведен на формуле (1.13).(1.13)Таким образом, стоимость реальных опционов при наличии описанногобюджетного ограничения составит 0,74 млрд руб., что значительно меньше, чем приусловии отсутствия такого ограничения (1,01 млрд руб., приведенные в предыдущемпримере). Такая ситуация возникает по причине того, что в случае, когда у Фирмыпоявляется возможность исполнения сразу двух реальных опционов, она можетисполнить только один из них – в данном примере это расширение производственныхмощностей на рынке 2, при котором Фирма сможет получить большуюдополнительную стоимость (1,0 млрд руб.

вместо 0,8 млрд руб., которые она сможетполучить при исполнении первого реального опциона).Теперь рассмотрим случай, когда, при наличии ограничения, накладываемогона «портфель» реальных опционов, будет иметь место корреляция междуисточникаминеопределенности.Врассматриваемомпримереисточникаминеопределенности будут выступать изменения рыночной ситуации на рынкахфункционирования заводов 1 и 2 Фирмы из предыдущего примера, делающие сопределеннойвероятностьюблагоприятнымиинвестицииврасширениепроизводственных мощностей.Дополним предыдущий пример наличием корреляции между возможнымиисходами рыночной ситуации на различных рынках расположения заводов Фирмы.Корреляция в таком случае будет оказывать влияние на вероятности различныхкомбинаций условий, описанных выше в примере.То есть, факт корреляции между источниками неопределенности несколькихреальных опционов также будет оказывать влияние на стоимость «портфеля»реальных опционов только в случае, когда имеются взаимосвязи, влияющие на всереальные опционы для «портфеля» компании в целом.50На рисунке 1.6 представлены возможные значения совокупной стоимости«портфеля» реальных опционов Фирмы при наличии бюджетного ограничения насумму инвестиций при различных уровнях корреляции источников неопределенностиреальных опционов.1,000,920,740,750,570,500,250,00-100%-50%0%50%100%КорреляцияИсточник: составлено автором.Рисунок 1.6 – Значения совокупной рыночной стоимости «портфеля» реальныхопционов Фирмы при наличии бюджетного ограничения на сумму инвестиций взависимости от уровня корреляции источников неопределенности реальных опционовВ соответствиями с результатами расчета, представленными на рисунке 1.6,включение в расчет корреляции между источниками неопределенности двухреальных опционов может оказать как положительное, так и отрицательное влияниена стоимость «портфеля» реальных опционов оцениваемого бизнеса, которое зависитот тесноты корреляционной связи, прямого или обратного характера этой связи, атакже того, увеличивают или уменьшают дополнительную стоимость от исполненияреальных опционов, оцениваемые стоимостные взаимосвязи.На основании приведенного примера, можно сделать вывод, что заложенный вкаждом реальном опционе источник неопределенности может быть различнымобразом связан с источниками неопределенности других реальных опционов.

Этасвязь, в свою очередь, может быть описана понятием корреляции между источникаминеопределенности.То есть, можно говорить о существовании комбинаций реальных опционов врамках «портфеля» реальных опционов оцениваемого бизнеса с положительной,отрицательной корреляцией и ее отсутствием, что выделено в [126]. Корреляция51между источниками неопределенности отдельных опционов не будет оказыватьвлияния на стоимость отдельных реальных опционов, однако ее влияние скажется настоимости «портфеля» реальных опционов бизнеса в целом при наличии каких-либопортфельных ограничений. Эффект в этом случае будет вызван различнойвероятностьюисполнениесовпадениянесколькихслучаев, приреальныхкоторыхопционов,экономическиа,обоснованноследовательно,возможновозникновение стоимостных взаимосвязей.То есть выделение корреляции между источниками неопределенности каксамостоятельного классификационного признака нецелесообразно в виду того, чтоона оказывает влияние в различных видах стоимостных взаимосвязей междуреальными опционами в «портфеле» бизнеса.Таким образом, классификация видов стоимостных взаимосвязей реальныхопционов, разработанная в рамках настоящего диссертационного исследования, вполной мере учитывает описанные выше в работе виды стоимостных взаимосвязейреальных опционов в «портфеле» оцениваемой компании.

В ее рамках выделено дваосновных классификационных признака: характер возникающих стоимостныхкорректировок совокупной стоимости реальных опционов бизнеса и масштабоказываемого влияния .В зависимости от характера возникающих стоимостных корректировок ксовокупнойстоимостиреальныхопционовможновыделитьстоимостныевзаимосвязи: влияющие на дополнительную стоимость от исполнения реальныхопционов, которые проявляются в случае исполнения одного или несколькихреальных опционов бизнеса, и влияющие на вероятность исполнения реальныхопционов, которые проявляются в возможности или невозможности совместногоисполнения нескольких реальных опционов при различных комбинациях измененияколичественных значений источников неопределенности реальных опционов.По масштабу влияния можно выделить следующие стоимостные взаимосвязи:влияющие на несколько реальных опционов и влияющие на «портфель» реальныхопционов в целом, возникающие при появлении ограничений на весь портфельреальных опционов бизнеса в целом.Таким образом, в настоящем параграфе подробно рассмотрены существующиеисследования по проблеме классификации стоимостных взаимосвязей реальных52опционов в «портфеле» оцениваемого бизнеса, систематизированы существующиезнания о видах и характере таких взаимосвязей и предложена их авторскаяклассификация,позволяющаясистематизироватьсуществующиезнанияостоимостных взаимосвязях реальных опционов и корректно описать различия вхарактере возникающих корректировок и масштабе их влияния.Врамкахпараграфа3.1настоящегодиссертационногоисследованияприводится предлагаемый автором метод включения в оценку реальных опционовописанных видов стоимостных взаимосвязей.Выводы по первой главе диссертационного исследованияВ рамках настоящей главы было определено понятие реального опциона ипредставлена уточненная классификация реальных опционов в оценке бизнеса.Предлагаемая классификация реальных опционов уточнила виды реальных опционовв классификации «по действию», а также она была дополнена новой классификацией«по виду неопределенности».Также в рамках настоящей главы проведен анализ существующих методовоценки реальных опционов в оценке бизнеса, описаны их преимущества инедостатки.Требования к методам оценки реальных опционов в настоящее времязаключаются в способности считаться с условиями реального мира, то есть учитыватьмножество несовершенств, присущих реальным компаниям на рынке в отличие отусловий эффективного рынка, являющихся основными допущениями популярнойформулы Блэка-Шоулза.Методы Датара-Метьюса и нечетких выплат, не часто используемые в мировойпрактике оценки бизнеса в настоящее время, используют в качестве исходных данныхсценарные прогнозы денежных потоков, построенные менеджментом компании иэкспертами-оценщиками.

Характеристики

Список файлов диссертации