Диссертация (1138702), страница 15
Текст из файла (страница 15)
Таким образом, литература этогонаправления финансовой теории задавалась в основном поиском равновесия иэкономических эффектов от финансовых инноваций; при этом причины возникновенияинновации и характер инноваций оставались за пределами исследования. Кроме того, впредставленных моделях предполагалась полная рациональность экономических агентов,которая достаточно часто подвергалась критике эмпирическими и экспериментальнымиработамивобластиэкономикиипсихологии[Kahneman & Tversky,1979;Fama & French,2005; Shiller, 1998].Отсутствие внимания к причинам появления финансовых инноваций нашло решениев рамках междисциплинарных исследований, использующих аппарат теории отраслевыхрынков для решения проблем финансовой сферы.
В настоящий момент наибольшееколичество теоретических и эмпирических исследований представлено именно в этомнаправлении финансового посредничества [Phillipas, Siriopoulos, 2009]. В частности, Аллен[Allen, 1985], Брандер, Льюис [Brander & Lewis, 1986] и Максимович [Maksimovic, 1986]62изучали влияние банкротства, долгового бремени и репутационных рисков на доходностьинвестиционных решений и структуру капитала.В дальнейшем использование методического аппарата теории олигополистическихвзаимодействий получило распространение в исследованиях в сфере финансовыхинноваций.
В 1986 году Р. Андерсон и C. Харрис [Anderson, Harris, 1986] разработалимодель в рамках теории отраслевых игр, в которой оценивались стимулы к созданиюпродуктовых финансовых инноваций. В этой области Сметс [Smets, 1991] представил однуиз первых моделей симметричной дуополии, рассматривающую ценообразование наопционы в условиях неопределённости.
Хьюсман и Корт [Huisman & Kort, 1999] развилиидеи Сметса и использовали равновесие в смешанных стратегиях с возможностьюнеобязательного сговора между олигополистами. Позднее этими же авторами [Huisman,2001; Thijssen, Huisman, Kort, 2012] были рассмотрены случаи асимметричной дуополии сразличными первоначальными инвестиционными расходами. Данные работы заложилиоснову для использования аппарата теории игр применительно к новым финансовымпродуктам и услугам и позволили учитывать взаимодействие финансовых компаний вусловиях неопределенности, акцентируя внимание только на вопросах ценообразования.Помимо работ, связанных с ценообразованием на новые финансовые продукты, одним изнаиболее распространённых направлений исследований финансовых инноваций являетсяизучениесамогомеханизмараспространения(диффузии)инноваций[Molyneux & Shamroukh, 1999].К числу таких работ можно отнести статью Персона и Уортера [Person, Warther,1997], в которой была представлена динамическая модель диффузии финансовойинновации.
При этом ключевым фактором принятия решения о начале инновационнойдеятельности становится информация об успешности применения финансовой инновации.В данной модели компании принимают решение, использовать ли им в своей деятельностифинансовую инновацию, произведенную неким финансовым посредником, в текущемпериоде или отложить ее использование до получения дополнительной информации обинновации. Информация об использовании инновации другими фирмами носит эндогенныйхарактер;чембольшефирмиспользуетинновацию,тембольшебудетсилаинформационного сигнала о прибыльности инновации.Все фирмы в модели являются нейтральными к риску и распределены вдоль луча [0,∞).
При этом существует «лучшая» фирма (находится в точке 0), которая быстрее всегоспособна применить финансовую инновацию. Для этой фирмы ожидаемая выгода отинновации составит величину θ, которая имеет среднююи дисперсию 1/ho. Дляостальных фирм ожидаемая выгода от внедрения инновации составит θ–x, где x –63ожидаемые издержки внедрения инновации. При этом «фирмой x» называется фирма сожидаемыми издержками x.Величина x известна всем фирмам и имеет равномерноераспределение на [0, ∞). Таким образом, в периодеt при условии 0< < все фирмы будутприменять финансовую инновацию, если≤ .Компании, расположенные на более длинной дистанции от начала координат, небудут применять инновацию.
В результате средняя прибыль фирм, внедривших инновацию,составит в промежутке времени между периодами t и t+1:(2.6)где qt- это число новых фирм, внедривших инновации в промежутке времени междупериодами t и t+1 (qt= xt+1 –xt), а γt –величинаcнормальным распределением со средним 0 идисперсией qth, пропорциональной числу компаний, использующих инновацию.Разность между реализуемой прибылью и ожидаемой прибылью определяетсяследующей величиной:(2.7)Данная величинаиспользуется фирмами для принятия решения о продолжениивнедрения финансовой инновации. Фирмы меняют свое представление о распределениина основе Байесовского апостериорного распределения, таким образом, чтои точностью (precision)21нормально со среднейпроцесс повторяется в период t+1, если реализуемая прибыльименьше, чемраспределено.
Потомоказывается невелика, тогда в периоде t+1 фирмы перестает использовать инновацию исистема останавливается. Если прибыльоказывается большой, тогда впериоде t+1на рынок вступают новые фирмы и происходит формирование новыеапостериорных представлений о величине θ. Таким образом, размер прибыли в каждомпериоде служит сигналом для фирм о стоимости инновации.Напротяжениивсегожизненногоциклаинновациифирмыстараютсямаксимизировать потенциальную прибыль от осуществления инновации. При этом наличиефирм, которые уже используют инновацию и имеют положительную чистую прибыль (втерминах модели «формируют положительный информационный сигнал»), является дляновых фирм дополнительным фактором принятия решений о внедрении финансовойинновации.
Равновесное число фирм-инноваторов определяется при решении следующегоуравнения:=21В данной работе эта величина является обратной дисперсии распределения.,64(2.8)где b – ставка дисконтирования.Левая часть уравнения описывает ожидаемую выгоду для предельной (marginal)фирмы, которая не стала внедрять финансовую инновацию, если текущая информацияпоказывала, что использование инновации будет не выгодным. Правая часть уравненияпоказывает ожидаемые потери той же компании, связанные с тем, что она отложилавнедрение инновации из-за отрицательного информационного сигнала, в то время, какинновация оказалась прибыльной, и фирма смогла начать ее использовать с задержкой вовремени. В результате авторы приходят к стандартному тезису о равенстве предельныхвыгод от использования инновации предельным издержкам от ее внедрения в своюдеятельность.Данная модель показывает, что, даже при рациональном целеполагании наличиепозитивных шоков реализуемых прибылей приводит к росту числа инноваторов и объемагенерируемой информации о новой услуге.
И наоборот, негативные шоки снижают числоинноваторов, и, как следствие, прекращение инновационной «волны» оказываетсянепредсказуемым явлением для участников рынка. При этом позднее большинство всреднем чаще всего недополучает ожидаемые доходы. В целом же можно отметить, чтоподобная модель служит для объяснения механизма возникновения положительныхэкстерналий в финансовой сфере и необходимости поощрения использования инновациймерами государственной политики. При этом вопросы формирования спроса нафинансовые инновации остались за пределами исследования данной модели.Вместе с этим стоит отметить, что прибыльность финансовых инноваций зависит вомногом от структуры спроса на инновации. В частности, Гелиос Эррера и Энрике Шрот[Herrera, Schroth, 2004] показали, что склонность потребителей приобретать финансовыеуслуги может стать решающим фактором при выборе между созданием новой услуги иимитацией уже созданной финансовой инновации.
В работе авторы представилидинамическую модель диффузии структурированной ценной бумаги (structured security). Вней присутствуют только два репрезентативных финансовых посредника, например, банка:Инноватор c индексом i=0 и Имитатор инновационной услуги c индексом i=1.При этомпредполагается, что издержки имитирования равны нулю, что приводит к возникновениютипичной проблемы «безбилетника», когда банк-Имитатор не тратит ничего на разработкуструктурированной ценной бумаги (издержки разработки F1=0).Модель построена для бесконечного количества периодов с затухающей ставкойдисконтирования, где (1-δ) – вероятность продолжения игры (вероятность того, чтоинновация будет пользоваться спросом на рынке в текущем периоде), а r – доходность65альтернативных рыночных инструментов (вероятность продолжения игры).
Ожидаемаяприбыль Инноватора от создания финансовой инновации задается следующей функцией:Πe, 0 = - F0 + πe,0(0) +E[π0(t)],(2.9)где F0 – издержки создания инновации (R&D), πe,0(0) – ожидаемая прибыльИнноватора от осуществления первой сделки, в которой он будет единственнымпроизводителем, аπ0(t) – прибыль в периоде t.Ожидаемая прибыль Имитатора от создания финансовой инновации задаетсяследующей функцией:Πe, 1 = Eπ0(t),(2.10)где π1(t) - прибыль Имитатора в периоде t.Потребители равномерно распределены вдоль отрезка единичной длины. Ихполезность от потребления ценной бумаги задается функцией:U0t(x) = q0– p0 –sx;(2.11)U1t(x) = q1– p1 –s(1 – x);(2.12)где s – издержки переключения, pi – цена услуги банка i (i=0,1), qi – качество услугибанка i (i=0,1), x – положение на отрезке.Далее решается задача повторяющегося взаимодействия в олигополистическойконкуренции (по Курно), в результате которой определяются два основных случая.
Впервом случае наблюдается значительное преимущество Инноватора в качестве услуги(∆q>s), тогда:πe,0=∆q;(2.13)πe,1=0.(2.14)Во втором случае такое преимущество мало или отсутствует (∆q<s), тогда:πe,0=;(2.15)πe,1=.(2.16)В целом модель показывает, что лояльность потребителей к инновации, а такжевозможность проведения экспертизы качества инновационной услуги Инноваторомпозволяют последнему добиться конкурентного преимущества по сравнению с Имитаторомвне зависимости от параметров модели.Дополнительно в модели Эрреры и Шрота вводится кумулятивная функциираспределения потребителей услуги, заданная следующим образом:(2.17)66Если α <1, то большая часть потребителей будут приобретать услуги Инноватора(финансового посредника, расположенного в точке 0); если α> 1, то Имитатор (банк,расположенный в точке 1) имеет преимущество в клиентской базе, и α= 1 предполагаетравномерность распределения потребителей.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
