Диссертация (1138677), страница 33

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 33)

Оценка проводится посредством декомпозиционногофакторного анализа объясненной дисперсии изменения доходности государственныхценных бумаг в каждой из выбранных регрессионных моделей как с учетомкорректирующихимпульсныхисобытийныхпеременных,такиотдельно посущественности вклада каждой из трех категорий факторов в их совокупное влияние.Доля вклада каждой группы факторов оценивается по следующей формуле:LzShareCATLz  Covxi ,NY _W * ˆii 1 Covx,NY _W * ˆKVarNY _ WVarNY _ WLz Cov Covi 1xi , NY _ W* ˆix , NY _ W* ˆ,(13)Kгде Lz – количество отдельных факторов в каждой из категорий факторов(макроэкономических, финансовых и внутренних рыночных и внешних экономических).По сути представленная формула оценивает долю вклада выделенной нами группыфакторов,которуюонивносятвформированиекоэффициентадетерминациирегрессионного уравнения (соответственно, с учетом и без учета корректирующихимпульсных и событийных переменных).Всерасчетывдиссертационнойработепроводятсясиспользованиемэконометрического пакета Eviews версии 7.1.Выводы по Главе 2.1.

В результате обзора общеэкономических характеристик стран БРИК, а такжекачественного анализа развития внутренних рынков государственных ценных бумаг вуказанных странах сделаны выводы об особенностях каждой из стран, специфике98Оценка доли вклада корректирующих и событийных факторов, а также лаггированных изменений самойдоходности не представляется целесообразной и полезной для анализа;129проводимой монетарной и валютной политики, структуре долговых рынков, развитииэкономической ситуации во время кризиса и др.

Результатом качественного анализарынков стало выделение особенностей структуры базы инвесторов, объемов и стратегииразвития внутренних долговых рынков, взаимодействия с центральным банком, этаповснятияадминистративныхограниченийистепенифинансовойлиберализации.Следствием узкой и в основном некапиталоемкой структуры инвесторов (степеньварьируется между странами), наблюдаемой на внутренних рынках ГЦБ стран БРИКявляется пониженный уровень ликвидности и, как следствие, формирование процентныхставок по государственным облигациям в национальной валюте не полностью подвлиянием рыночных сил.В совокупности полученные результаты используются далее при отборедетерминант доходности и экономическом обосновании полученных взаимосвязей приоценке эконометрических моделей.2.

На основе обзора эмпирических исследований и качественного анализа развитиярынка государственных ценных бумаг в странах БРИК отобраны 4 категории факторов, атакжесформулированыпредположенияотносительновероятнойзначимостиинаправления влияния отобранных потенциальных детерминант доходности.3.Взаключительнойчастиглавыдетальнопредставленаразработаннаяметодология численного анализа формирования доходности на рынках ГЦБ наразвивающихся рынках, состоящая из этапов предварительного анализа данных и отборакорректных аппроксимаций факторов для учета в моделях, оценки наличия долгосрочногокоинтеграционного соотношения с инфляционными ожиданиями, построения моделейкраткосрочной динамики доходности с учетом различных комбинаций факторов и выборанаиболее оптимальных базовых моделей, а также этапа оценки вклада выделенныхкатегорийэкономическихноминальной доходности.детерминантвобъяснениеформированияколебаний130Глава 3.

Эмпирический анализ и интерпретация полученныхрезультатовДанная часть работы посвящена практическим аспектам моделирования и оценкичувствительности уровня номинальной доходности ГЦБ в каждой из стран БРИК котобраннымэкономическимфакторам.Врезультатеразработкииоцениванияиндивидуальных моделей формирования доходности ГЦБ различных сегментов срочностивыявлены не только факторы, обладающие наиболее существенным влиянием надоходность на рынках ГЦБ крупнейших развивающихся стран, но также определен вкладболее слабых детерминант, сделаны выводы относительно различий в формированииуровня номинальной доходности между временными сегментами, а также относительнообщих и идиосинкратических черт в формировании доходности «безрисковых»инструментов в странах БРИК.3.1.

Обзор используемых данных в анализеОдним из традиционных препятствий к изучению рынков ГЦБ развивающихсястран является относительно низкое качество статистической информации, которуюможно использовать в анализе, а также невозможность проводить межстрановыесравнения вследствие несопоставимости данных. Большой объем работы, проведенныйавтором в этом направлении, и составление широкой базы данных во многом предоставилвозможность обойти этот недостаток. Источники, используемые для составления базыданных для эмпирического исследования, представлены после списка литературы.Сезонное сглаживание рядов не проводится в целях уменьшения искаженности данных нанебольшой выборке.3.1.1. Описание зависимых переменных и определение периодаисследованияВ качестве объясняемого показателя доходности на рынке ГЦБ стран БРИК вработе используются номинальные доходности к погашению государственных облигацийцентрального правительства, номинированных в национальной валюте. Для Бразилии,Китая и Индии используются обобщенные индексы доходности локальных ГЦБ спостоянным сроком до погашения, публикуемые агентством Bloomberg (GovernmentGeneric Bond Yields)99, что является оптимальным доступным выбором, позволяющим99Также были рассмотрены альтернативы использования статистических данных агентства Reuters (Zкривая, рассчитываемая агентством Reuters, кривая бенчмарков), но данные достаточной длины выборкинедоступны для большинства стран, а также отличаются крайней степенью неоднородности, что непозволяет построить сообразные выборки данных по зависимым переменным для четырех стран БРИК;131использовать в анализе сконструированные по одной методике временные рядыдоходности облигаций определенного срока до погашения.

Эмпирический анализформирования доходностей на рынке ГЦБ России проводится на основе показателябескупонных доходностей рынка ГКО-ОФЗ, рассчитываемого на ММВБ на основе сделоквторичных торгов с государственными облигациями100. Показатели бескупоннойдоходности рынка ГКО-ОФЗ России используются в анализе вследствие наличиякоротких временных рядов данных, доступных в базе данных агентства Bloomberg.Диапазон временных сегментов для каждой из стран БРИК выбран с учетомдоступности данных для анализа, а также с целью объяснения флуктуаций по всей длинекривой доходности и определения различий в воздействии различных факторов надинамику процентных ставок различной срочности.Периоды исследования обусловлены доступностью данных для расчетов длякаждой из стран БРИК и пригодностью их для эмпирического анализа (отсутствиепробелов в данных, возможность экстраполяции и т.д.).

Период мирового финансовогокризиса намеренно не исключается из периода исследования с целью анализа поведениядоходности по финансовым инструментам суверенного заемщика в период финансовойнестабильности, а также для получения максимально возможного размера выборки, чтоявляется актуальным для коротких рядов данных на развивающихся финансовых рынках.Характеристики объясняемых переменных доходностей рынка ГЦБ стран БРИК, а такжеобозначения соответствующих переменных в моделях, представлены в Таблице 4.Таблица 4.

Характеристики зависимых переменныхИсследуемый диапазон срочностиКраткосрочный СреднесрочныйСтранасегмент (SR)сегмент (MR)Россия1 год (1Y_R)Бразилия 3 месяца (3m_B)100Китай1 год (1Y_C)Индия1 год (1Y_I)3 года (3Y_R)5 лет (5Y_R)1 год (1Y_B)2 года (2Y_B)3 года (3Y_C)5 лет (5Y_C)3 года (3Y_I)5 лет (5Y_I)Долгосрочныйсегмент (LR)Периодисследования101Источникданных10 лет (10Y_R)15 лет (15Y_R)02.200312.2012Бескупоннаядоходность,РТС-ММВБ3 года (3Y_B)03.200712.201211.200612.201202.200312.2012GovernmentGeneric BondYields,Bloomberg10 лет (10Y_C)10 лет (10Y_I)Расчет проводится на бирже ММВБ по модели Нельсона-Зигеля с корректировками на особенностиликвидности российского рынка ГЦБ, более подробно см. (Гамбаров, 2004 (а, б)).

На рынке Индии криваябескупонной доходности рассчитывается по методике Нельсона-Зигеля без учета дополнительныхкорректировок (доступна в ежедневной разбивке на сайте фондовой биржи Индии (www.nseindia.com)), приэтом данные на конец месяца являются чрезвычайно волатильными, что не позволяет использовать их врасчетах; для случая Бразилии и Китая официальные кривые бескупонной доходности не рассчитываются;101Далее размер выборки корректируется согласно необходимому числу лагов в соответствующих моделях;132Показатели доходности выражены в процентных пунктах, используется показательв месячной размерности на конец периода. Это обусловлено тем, что месячнаяразмерность позволяет использовать в анализе макрофакторы, исчисляемые в основномпомесячно и поквартально; кроме того, учитывая небольшой временной периодфункционирования рынка ГЦБ, охваченный в работе, это предоставляет достаточныйразмер выборки для более корректного использования эконометрического аппарата.

Приэтом данные на конец месяца позволяют избежать излишней автокорреляции востатках102,атакжеотражаютвоздействиевсейполученнойинформациивсоответствующем месяце.Визуализация уровней доходности на внутренних рынках ГЦБ стран БРИК заисследуемый период представлена на Рис. 7-10.Россия1412%10861Y_R3Y_R10Y_Rокт.12фев.12июн.12окт.11июн.11окт.10фев.11июн.10окт.09фев.10фев.095Y_Rиюн.09окт.08фев.08июн.08окт.07июн.07окт.06фев.07июн.06окт.05фев.06июн.05окт.04фев.05фев.04июн.04окт.03фев.032июн.03415Y_RРис. 7.

Динамика доходности на внутреннем рынке ГЦБ в России103Бразилия181614%12106мар.07май.07июл.07сен.07ноя.07янв.08мар.08май.08июл.08сен.08ноя.08янв.09мар.09май.09июл.09сен.09ноя.09янв.10мар.10май.10июл.10сен.10ноя.10янв.11мар.11май.11июл.11сен.11ноя.11янв.12мар.12май.12июл.12сен.12ноя.1283mY_B1Y_B2Y_B3Y_BРис. 8 Динамика доходности на внутреннем рынке ГЦБ в Бразилии 104102103Gujarati, 1995;Источник: ММВБ;133Индия10%863Y_I5Y_Iокт.12июн.12окт.11фев.12июн.11окт.10фев.11фев.10июн.10окт.09фев.09июн.09окт.08фев.08июн.08окт.07июн.07окт.061Y_Iфев.07июн.06окт.05фев.06июн.05окт.04фев.05июн.04окт.03фев.04фев.032июн.03410Y_IРис.

9 Динамика доходности на внутреннем рынке ГЦБ в Индии 105Китай54%321Y_C3Y_C5Y_Cокт.12июл.12апр.12янв.12окт.11июл.11апр.11янв.11окт.10июл.10апр.10янв.10окт.09июл.09апр.09янв.09окт.08июл.08апр.08янв.08окт.07июл.07апр.07янв.07окт.06июл.060апр.06110Y_CРис. 10 Динамика доходности на внутреннем рынке ГЦБ в Китае 106Описательная статистика временных рядов доходности ГЦБ на внутренних рынкахстран БРИК107свидетельствует о существенных различиях между исследуемымистранами. Средний уровень доходности возрастает с ростом срока до погашения на всехрынках, при этом между сегментами срочности более всех варьируются доходности нарынке ГЦБ в России, в наименьшей степени – в Индии, что, в том числе, можно увидетьна представленных графиках.

Характеристики

Список файлов диссертации