Диссертация (1137777), страница 19
Текст из файла (страница 19)
Все три119нулевые гипотезы отвергаются: вторая - на уровне 5%, первая и третья - науровне 1%.Таблица 18. Средняя размер комиссий разных типов фондов, которыеучастники готовы были заплатитьПеременнаяСреднееСтандартное МинМаксотклонениеКол-вонаблюдений1ETFФ4,135,310,0140151ИФ3,805,42030151АФ4,566,130,0153,331513.2.7.4. Корреляция УНиМЗ с величиной комиссийЕще более противоречивым является результат анализ корреляционныхсвязей между оценками УНиМЗ и величиной комиссий, которые участникиготовы платить за услуги фондам: у всех, без исключения, пассивных фондов(ИФ и 1ETFФ) значимые коэффициенты корреляции (хотя и не высокие)(Таблица 19).
С другой стороны, интересно, что такого нельзя сказать ни проодин активный фонд. На данном этапе у автора отсутствует идея какой-либоинтерпретации такого положения вещей.120Таблица 19. Корреляция УНиМЗ с высотой комиссий, отдельно по каждомуфонду. Коэффициент корреляции Пирсона (парная)УНиМЗ фонда Вариант А (%), Тип фондаКоэффициентN=68корреляцииA1АФ0,153A2ИФ0,348**A31ETFФ0,282*A4АФ0,148A5ИФ0,342**A6АФ0,189A7ИФ0,333**УНиМЗ фонда Вариант B (СЧА), Тип фондаКоэффициентN=83корреляцииB1ИФ0,383**B21ETFФ0,423**B3АФ0,19B4АФ0,04B51ETFФ0,251*B6АФ0,164B7АФ0,134**p < 0,01; *p<0,053.2.7.5. Влияние социо-демографических характеристикВ заключение, было исследовано возможное влияние на ответыреспондентов их социо-демографических характеристик – пол, возраст,образование (магистр), опыт (состоятельный руководитель).
Проверяютсяследующие спецификации:121Выбор участниками правильных целей и сути деятельности:1a. Участники выбирают «достижение максимальной доходности припримерно заданном уровне риска с высокой степенью диверсификации» (Ц1)в качестве основной цели АФ и «обеспечение клиентов удобным способоминвестирования в широкий рынок в той же пропорции как компаниивключены в индекс, который этот рынок отражает» (Ц5) для ИФ.1б. Участники выбирают «постоянное отслеживание компаний,входящих в индекс, и балансирование портфеля таким образом, чтобыизменения котировок индекса и изменения цен паёв фонда былиидентичными» как основное действие (Д1) ИФ.Выбор участниками правильных пропорций УНиМЗ и высотыкомиссий:2а. Участники готовы оплатить более высокие комиссионные для всехАФ, чем для всех ИФ, и еще ниже для всех 1ETFФ.2b.
Участники связывают более высокий уровень УНиМЗ со всеми АФ,чем со всеми ИФ, а самые низкие УНиМЗ со всеми 1ETFФ.В таблице 20 приведены результаты probit-регрессий. Студентымагистратуры чаще давали правильные ответы, чем студенты бакалавриата.Состоятельные участники лучше различали фонды, давая им более адекватныекомиссии, но, при этом, хуже понимали смысл их деятельности. Участницы –женщины различали фонды лучше, чем мужчины (регрессии 2 и 3).122Таблица 20.
Влияние социо-демографических характеристик направильность ответов.ПеременнаяПол(2)1a1b(3)(4)(5)(6)12a2b2-0.511-0.471**-1.156**-0.404-0.0929-0.314(0.363)(0.229)(0.524)(0.251)(0.253)(0.294)0.903**0.509*1.529***-0.0910-0.259-0.811(0.398)(0.297)(0.536)(0.324)(0.361)(0.496)0.370-0.779***0.6510.4210.1940.528*(0.437)(0.300)(0.610)(0.287)(0.294)(0.314)-1.212***-0.738**(0.290)(0.363)(0.464)(0.213)(0.207)(0.233)8315183151151151МагистратураHNWIКонстанта(1)Наблюдения-1.662*** -1.041*** -1.046*** -1.513***Варианты учтены. Робастные стандартные ошибки в скобках.*** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.13.2.8.
ВыводыПолученные данные однозначно опровергают гипотезу о полномпонимании участниками различий между тремя основными типами фондов,т.е. показывает, что люди не разделяют фонды по критерию «активность /пассивность», т.е., все фонды являются для них представителями однойкатегории. Исключив практически полностью все известные «рациональные»факторы, имеющие потенциал негативно повлиять на решения участников,полученныерезультатыпозволяютсбольшойдолейвероятностипредположить, что одной из важных причин поведенческого феномена«Российского ETF», как и парадокса иррациональности при инвестировании виндексные фонды, в целом, является естественная предрасположенностьчеловека к моментальной автоматической категоризации окружающего мира,123которая препятствует финансово высокообразованным людям выделитьпассивные фонды и полностью осознать их природу.Дополнительные проверки позволяют сформулировать направлениявозможных последующих исследований, необходимых в первую очередь.
Одругих направлениях, исходящих из самой природы механизма категоризациии были кратко перечислены в пункте 3.1.5.1 (о категоризации). Базируясь нарезультатах, можно предположить, во-первых, что часть людей не справляетсяс правильным восприятием1ETFФ, заменяя вопрос о ПИФе, портфелькоторого состоит из одного ETF, «более удобным вопросом» о самом ETF. Втаком случае, следующие исследование следует направить в сторонуконцепций когнитивного диссонанса (Festinger, 1957) и эвристики замены(Kahneman and Frederick, 2002). Вторым направлением исследований моглобы стать перемещение вопроса об 1ETFФ в плоскость исследований «решениязадач», «принятия решений», «критическое и другие виды мышления».
Впсихологии наработан достаточный материал, рассматривающий процесспринятия решений как процесс решения задач, включающий в себя и егоанализ в разрезе разных видов мышления (Спиридонов, 2006), на базекоторого можно было бы построить экономическое исследование.
Третьимвектором исследований могло бы стать сфокусированное исследованиевлияния конкретных названий и кратких описаний фондов на оценкуучастниками УНиМЗ фондов и их готовности платить высокую комиссии.Кроме примеров, приведенных в пунктах о дополнительных проверках, более«простое» описание ИФ, и более «сложное» описание АФ возможно такжеимело влияние: 27% участников правильно сравнили УНиМЗ ИФ и АФ, приэтом, однако, не выбрав соответствующие им цели и деятельность.
Такоеисследование могло бы стать хорошим дополнением кластера работ,показывающих, как выбираются фонды. И, последнее направление, возможно,говорящее в пользу результатов Boldin and Cici (2010) о наивных инвесторах,124легко поддающихся влиянию продавцов. Данные дополнительных проверок,как было отмечено выше, говорят о том, что потенциально среди участниковможновыявитьбольшоеколичество«наивныхинвесторов,легкоподдающихся влиянию продавцов», однако, оказывающих его через описаниефондов и формирование устойчивых стереотипов.
Выявление средииндивидуальных инвесторов с высоким уровнем финансового образования(или опыта), в том числе и среди непрофильных профессионалов, слишкомбольшого количества «наивных инвесторов» может поставить под вопроссамо понятие «наивный инвестор» - не являются ли тогда понятия«индивидуальный инвестор», «профессиональный инвестор – но не эксперт вданной конкретной области» и «наивный инвестор» синонимами?3.3.Возможные меры экономической политики, направленные наповышениестепенипониманиянаселениемуслугинвестиционных фондовРезультаты исследования показывают, что современные требованиярегулятора к подаче информации ПИФами о себе не являются достаточнымидля полного понимания даже высоко-образованными инвесторами выбора,стоящего перед ними, а именно, разницы между пассивными и активнымифондами.Полноепониманиепринципиальногоотличиясервисапоинвестированию в индекс, т.е.
явных и неявных индексных фондов, отактивных фондов, выгодно не только инвесторам, государству, включаярегулятора, и индексным фондам, но и активным фондам.Во-первых, учитывая, что в настоящее время большая часть владельцевдепозитов всё ещё не может привыкнуть к установившемуся, сравнительнонедавно, низкому уровню ставок, у всей индустрии коллективных инвестицийесть исторический шанс попытаться привлечь часть этих денег.
Можно125предположить, что, базируясь на результатах, показывающих, что активностьиндексных фондов приводит к еще более низким чистым результатам, чемактивность активных, часть УК решится на тотальное сокращениесебестоимости индексных фондов, оставив в них, возможно, только «ручное»управление во время кризисов.Основной коммуникационной стратегией таких УК могло бы статьпризнание потенциальным инвесторам того, что в «нашем индексном фондемы экономим на управляющем и аналитике (за их ненадобностью), и поэтомусмогли максимально снизить комиссии за обслуживание».
Следующимаргументом продаж могло бы стать утверждение, что в индексных фондах, вотличие от активных, риски на отдельные компании и человеческий факторсведены к минимуму. В заключение можно было бы добавить, что Баффетрекомендует своей жене вложить 90% будущего наследства в индексныефонды с низкими комиссиями (Letter to the shareholders, Berkshire Inc.,February, 2014). Увеличение количества инвесторов в индексные фонды, наопределенном этапе позволит и активным фондам привлечь часть из них.Опытавторапоказывает,чтобольшаячастьинвесторов,послеположительного опыта с новыми финансовыми продуктами, готовы пробоватьболее рискованные продукты в надежде получить более высокую доходность.Во-вторых, Кремерс и др.
(2014) показывают, что активные фонды,встретив конкуренцию со стороны минимальных комиссий индексныхфондов, при определенных условиях, вынуждены снижать свои комиссии.Однако, чем раньше люди перестанут сравнивать активные фонды с сервисамипо инвестированию в индекс, т.е. индексными фондами, тем раньше появитсяшанс у активных фондов отделиться, т.е. позиционировать себя как абсолютноотдельный продукт, ценность которого состоит именно в активномуправлении.126В-третьих, повышение требовательности к активным фондам, ожиданиечистого результата только выше индекса, возможно, приведет к некоторомусокращению их количества.
Для тех активных фондов, которые умеютрегулярно преобразовывать высокий уровень Активной части в болеевысокуюдоходность,этоявляетсяхорошейновостьювдвойне:принципиальное сокращение количества ПИФов, как показывают Кронквисти Талер (Cronquiste and Thaler, 2002), может повысить интерес потенциальныхинвесторов к фондам вообще. Очевидно, что инициатива и поддержкапрограмм по достижению инвесторами полного понимания разницы междупассивными и активными фондами будет исходить, прежде всего, от техучастников индустрии, которые верят, что они, базируясь на своём таланте,мастерстве и усилиях, приносят пользу инвестору, и беспокоятся за высокийуровень доверия населения к индустрии коллективных инвестиций, и кфинансовой индустрии в целом.Результаты эксперимента позволяют сделать вывод о том, чтоестественная предрасположенность людей к моментальной автоматическойкатегоризации окружающего мира является сильным препятствием на пути кполному пониманию принципиального отличия пассивных фондов отактивных.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
