Эволюция стабилизационной политики Немецкого бундесбанка в 1969-1982 гг (1105811), страница 37
Текст из файла (страница 37)
Auskünfteunter der Hand. 01.11.1968. №44.355См.: Rudolph B. Effekten- und Wertpapierbörsen, Finanztermin- und Devisenbörsen seit 1945 (Hg. von Pohl H.).Deutsche Börsengeschichte. Frankfurt a. M., 1992. S. 316.356При этом, по мнению Бундесбанка, актуальным было действие еще одного барьера – отсутствие посредников,оказывающих услуги для продвижения компаний на фондовый рынок.
Совет по экономическому развитию относил эту функцию к задачам банковской деятельности и объяснял наличие проблемы излишней специализациейбанков на классическом кредитовании.119сторонних организаций. Синтез технических условий, условий консолидации капитала открылновые возможности в развитии операций кредитных учреждений.Следующим и не менее важным фактором распространения финансовых инноваций сталимакроэкономические условия. Они состояли в том, что крах Бреттон-Вудской системы и нефтяной кризис 1973 г., а также связанное с этими событиями введение плавающих валютных курсов привели к повышенным колебаниям ставок на рынках ссудного капитала, повышеннойрыночной волатильности и дестабилизации международных финансовых потоков. В целяхстрахования убытков в финансовой сфере получили развитие деривативные финансовые продукты: фьючерсы, опционы, свопы.
В то же время как раз таки развитие этих продуктов привело к дальнейшему росту колебаний и к снижению защищенности участников финансовогорынка. Колебания котировок привели не только к развитию операций по хеджированию рисков,но и к распространению спекулятивных сделок. Немецкая экономика, равно как и экономические системы прочих развитых стран, оказалась сильно затронута процессами распространенияфинансовых инноваций. Факторами, стимулирующими развитие финансовых инноваций нанемецком рынке стали рецессии в развивающихся странах и экономический кризис в США.Причиной ускоренного развития новых финансовых инструментов в Германии, в томчисле выступила привлекательность рынка капитала, демонстрировавшего уровень долгосрочной доходности в 8% . (см.
Рис. 4).Рисунок 4. Уровень доходности на рынке капитала в Германии в 1969 – 1983 гг.Источник: Rohwäder J. Op. cit. S. 156.В рассматриваемые годы Германия демонстрировала самые высокие реальные процентыкак по краткосрочным вложениям с минимальным риском357, так и в отношении долгосрочныхценных бумаг (приобретаемые на пять и более лет). По этой причине происходило не толькоперераспределение резидентских депозитов в ценные бумаги, но также экономика Федератив357Сюда относятся вклады в банках с фиксированной процентной ставкой сроком от одного до трех месяцев,средства на сберегательных счетах с начислением процентов на остаток и средства, вложенные в краткосрочныеценные бумаги.120ной Республики Германии оказалась крайне привлекательным реципиентом и для зарубежногокапитала (см.
таблицу 10).Таблица 10. Реальные процентные ставки фондового рынкаведущих стран мира в 1976–1978 гг.Краткосрочные ценные бумагиДолгосрочные ценные бумагиСША1976 г.-0,71977 г.-0,71978 г.-0,11976 г.1,01977 г.1,01978 г.0,4ФРГ0,80,7-0,54,32,41,4Великобритания-3,3-5,6-2,3-0,6-1,50,8Франция-1,10,2-1,20,51,81,1Япония-0,7-0,8-1,02,21,61,4Источник: Ibid. S. 227.И тем более повышалась эта роль немецкой экономики ввиду ревальвации марки, отменыкупонного налога и политики стабилизации валютного рынка Бундесбанком 358.
Кроме того,наращивание средств в сфере финансовых операций происходило и во внутренней экономике.С конца XX в. оборот капитала в процессе производства и реализации товара обеспечивалпотенциал увеличенного извлечения прибыли, который еще больше расширялся за счет массовых кредитных операций домашних хозяйств ФРГ359. В таких условиях перед стабилизационной политикой Бундесбанка встала сложная задача – основываясь на принципах стабильности идолгосрочности, она должна была стать гарантом того, чтобы в Германии не возникло чрезмерной потребности во внебалансовых финансовых активах, то есть инвестициях в производныеинструменты360.Эта задача подкреплялась тогда точкой зрения Центрального банка ФРГ о том, что влияние финансовых инноваций представляет негативные последствия для политики управленияденежной массой в виде сложно контролируемого мультипликатора денежной базы 361.
Финан358См.: North M. Deutsche Wirtschaftsgeschichte. München, 2000. S. 355.В. Бурлачков связывает повышение кредитной активности предприятий и домохозяйств с рядом фактором:концентрацией и централизацией капитала, ростом емкости внутреннего рынка, повышением платежеспособностидомохозяйств, укреплением среднего класса, развитием различных форм кредитования и инвестирования нафондовом рынке, использованием компьютерных технологий. См.: Бурлачков В.К.
Воспроизводство и монетарнаясфера (о статье А. Навоя «О роли и месте эмиссии центрального банка…») // Вопросы экономики. 2009. №5. С.130.360См.: Deutsche Bundesbank. Monatsbericht April 1984. Frankfurt a. M., 1984. S. 27.361В своей научной статье А. Навой приводит данные, доказывающие, что существенный разрыв между денежными агрегатами, учитывающими финансовые активы (например, М3) и объемом денежной базы является признакомпотенциального возникновения «финансовых пузырей».
С 1980-х гг. в развитых странах (включая Германию) этосоотношение возросло до 8 – 13 раз. См.: Навой А.В. Указ. соч. С. 125. Снижение эффективности таргетирования359121совые технологии нарушали четкую взаимосвязь между расчетными показателями денежноймассы и объемом производства362. И поскольку Бундесбанк, по крайней мере после 1973 г.,сосредоточился на осуществлении жестко регламентированной денежной политики, в которойрешающая роль отводилась денежным агрегатам, четкой взаимосвязи между ростом денежноймассы и потенциалом производства, то новые финансовые продукты могли существенно негативно влиять на эту взаимосвязь. Бундесбанк столкнулся с серьезной проблемой – возможностью финансовых инструментов выделять ценовой эквивалент рисков различных активов иреализовывать его на фондовом рынке.
Ссуды, инвестиции, защищенные от риска (например, спомощью фьючерсов), становились более привлекательными, чем обычные срочные вклады сосравнимым уровнем риска363.Наряду с изменением составляющих различных денежных агрегатов для Бундесбанка возникла также еще одна проблемная область. Из-за возрастающей секьюритизации и появлениядепозитных сертификатов снижалась вертикальная зависимость банковской системы от кредитных линий рефинансирования Центрального банка.
«Степень эрозии денежно-политическогорычага все больше зависела от освоения вторичного рынка ценных бумаг…»364. Финансовыйсектор, а как следствие и нефинансовый сектор стали менее зависимы от средств Эмиссионногобанка за счет повышения ликвидности, функциональной гибкости активов и замещения наличного оборота оборотами между расчетными счетами. А поскольку кредитные институты изначально были самым весомым участником фондового рынка (см.
Рис. 5), то примерно с 1979 г.все эти факторы ускоренно вели к возникновению различных вариаций денежных мультипликаторов, а также препятствовали достижению целевых значений денежной массы365.В итоге, из-за снижения степени управляемости денежной массой в обращении, усложнилось разграничение денежных агрегатов, в особенности между М1 и М2.
Секьюритизациякурсовых колебаний практически привела к тому, что банковские ссуды стали выполнять рольденежной массы или дестабилизация спроса на деньги ввиду развития финансовых инноваций и невозможностиполноценного контроля внешних потоков капитала, по мнению М. Головнина, является важной предпосылкой дляперехода денежно-кредитной политики на режим инфляционного таргетирования и ее дальнейшего анализаотдельными сторонниками посткейнсианской теории. Касательно образования «финансовых пузырей» М. Головнин также замечает, что «одним из первоначальных импульсов их возникновения выступает чрезмерно мягкаяденежно-кредитная политика, поддерживающая ставки процента на низком уровне». См.: Головнин М.
Ю. Указ.соч. С. 45–56. Подробнее о результатах политики инфляционного таргетирования на современном этапе см.:Svensson L.E.O. Inflation Targeting. URL: http://www.nber.org/papers/w16654.pdf.362В. Бурлачков, говоря о финансовых процессах, приводит следующую характеристику: «Из процессов перераспределения созданной стоимости они превратились в процессы перераспределения будущей стоимости».
См.:Бурлачков В.К.Указ соч.363См.: Lattemann C. Op. cit. S. 59.364См.: Ibid. S. 57.365В том числе с действием финансовых инноваций (чековые процентные счета, автоматические переводы антекущий счет) Трофимов Г.Ю. связывает провал трехлетнего опыта по регулированию денежной массы в США.Финансовое дерегулирование сопутствовало бурному развитию денежного рынка – волатильности процентныхставок и роста денежной массы (целевые значения не были достигнуты ни разу). См.: Трофимов Г.Ю.
Указ. соч. С.36.122платежного средства и даже заменять собой краткосрочные банковские вклады, так что денежный агрегат рисковал перестать соответствовать фактической денежной массе небанковскогосектора366.Рисунок 5. Источники инвестиций на фондовом рынке ФРГ в 1982 г.Источник: Deutsche Bundesbank. Längerfristige Entwicklung der Wertpapieranlage der Kreditinstitute. Monatsbericht.Mai 1987. Frankfurt a.
M, 1987. S. 27.В течение 1980 г. объем долговых обязательств на рынке капитала вырос на 27% (погашений – на 44%), в 1981 г. – на 35% (погашений – на 29%). Нестабильность на рынке ценныхбумаг и задача Центрального банка нивелировать курсовые всплески выше 1% (особенно вотрицательную сторону) привели к тому, что в 1980 г. в течение одного дня регулятор могпроводить интервенции в суммах, превышающих 0,5 млрд. немецких марок367.Развитие денежно-кредитного инструментария Бундесбанка происходило, в том числе какреакция на осложняющийся процесс регулирования денежных мультипликаторов. Хотя нужноотметить, что переход к новому инструментарию обозначился задолго до фактических изменений – прообразом политики открытого рынка стала активизация операций с ценными бумагамисо стороны Центрального банка, направленная на введение обязательного депонирования частисредств получателями пенсионного обеспечения и федеральной службой обеспечения занятостии страхования безработных в мобилизационные бумаги (казначейские векселя).
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
