Диссертация (Управление эффективностью выкупов долговым финансированием в условиях современного российского рынка), страница 8

в работах Т. Коупленда, А. Раппопорта и Б. Стюарта)само понятие стоимость, заложенное в ее основу, относится к фундаментальным 38 экономическим категориям, исследованию которого уделяется особое внимание втрудах Аристотеля, А. Смита, Д. Рикардо, Т. Мальтуса, К. Маркса, Д. Милля, У.Джевонса, А. Маршалла, К. Менгера, В. Парето и других. Проблема стоимости вэкономической теории занимает центральное место, ввиду взаимосвязи данногопонятиясдругимизначимымикатегориями.Всвязисэтимкраткоохарактеризуем его концептуальные основы.Формирование взгляда на категорию стоимости произошло под влияниемдвух концепций: трудовой и полезностной.

Австрийская школа рассматривалаценность товара в качестве основы его потребительской стоимости. К. Менгер,Е. Бем-Баверк, Ф. Визер и др. [1] указывали на то, что индивидуальная ценностьтовараявляетсянепосредственнымразрешениемпротиворечиямеждупотребностями и производством и в связи с этим самой простой потенциальнойформой стоимости. Полезность, положенная в основу ценности товарапредставителямиавстрийскойшколы,являетсясубъективнойкатегорией,определяемой на уровне индивидуального сознания. С позиций трудовой теориистоимости, приверженцами которой были К. Маркс, Д. Рикардо, А. Смит и У.Пети, стоимость – это воплощенный в товаре труд. Д.

Рикардо и А. Смит [44]установили, что богатство нации возникает в материальном производстве, причемво всех его отраслях, и его всеобщей универсальной формой выступает стоимостьтоваров. В работах представителя классической школы, А. Смита также впервыебыли сформулированы основы теории добавленной стоимости: рост богатствапроисходит тогда, когда первоначально затраченная сумма прирастает надополнительную величину (прибавочную стоимость, или прибыль). Сутьклассической теории добавленной стоимости характеризуется следующимиосновными положениями. Во-первых, новую стоимость своим трудом создаютнаемные работники, и она в свою очередь распадается на две части, из которыходна идет на оплату их заработной платы, а другая – на оплату прибыли ихпредпринимателя на весь капитал, который он авансировал в виде материалов изаработной платы. Во-вторых, рабочий день наемного работника делится на двечасти: затраты необходимого труда, создающие эквивалент его заработной платы, 39 и прибавочный труд, во время которого производит добавленную стоимость.

Втретьих,делениеновойстоимостинадвеизвестныедоливызываетпротивоположность экономических интересов, так как увеличение одной группыдоходов происходит за счет уменьшения другой. Дальнейшее развитие трудоваятеория стоимости получила в работах К. Маркса [66], который отмечал, чтостоимость, будучи нематериальной и неосязаемой, по сути представляет собойтрансцендентную категорию. Т.е. ее суть выходит за пределы открытого познанияи физического ощущения. К. Маркс провозгласил труд как единственнуюсубстанцию стоимости, определяя ее как овеществленный труд в егообщественной форме, а ее величину предложил оценивать рабочим временем,необходимым для воспроизводства.Следующий этап эволюции развития взглядов на категорию стоимости,представил подход А.

Маршалла [67], основанный на взаимодействии рыночныхсил спроса и предложения, проявляющихся в виде предельной полезности ииздержек производства. Отсюда А. Маршалл делает вывод: полезностьопределяет предлагаемое количество, предлагаемое количество определяетиздержкипроизводства,издержкипроизводстваопределяютценности.А. Маршалл считал, что цена, которую покупатель готов возместить за товар,определяется полезностью товара, при этом полезность он рассматривал какмаксимальную стоимость, которую может уплатить за товар покупатель.

Свыходом работы А. Маршалла «Принципы экономической науки» в политическойэкономии произошло фактически полное слияние понятий стоимости и цены,сопровождаемое отказом от рассмотрения стоимости как самостоятельнойкатегории. Именно в трудах А.Маршалла берет начало представление о том, чтостоимость – это деньги или денежный эквивалент, который покупатель готовобменять на какой-либо предмет. Это определение стало впоследствии широкоиспользоваться оценщиками.Таким образом, изучением вопросов возникновения добавленной стоимостиирассмотрениеммеханизмоввоздействиянаеевеличинуэкономистызанимаются уже достаточно давно.

Укрепление концепции VBM привело к 40 распространению области исследования на самые разнообразные сегменты, в томчисле на исследование процессов рынка слияний и поглощений с позицийсоздания добавленной стоимости.Среди российских авторов, изучающих закономерности рынка M&A, особоевнимание изучению эффективности сделок и сознанию добавленной стоимости впроцессе их проведения уделяется в работах С.В.

Гвардина, Ю.В. Игнатишина,А.Д. Радыгина, С.В. Савчука, Э.Р. Энтова.В статье «Рынок слияний и поглощений: новые теоретические подходы»А.Д. Радыгин и Э.Р. Энтов [89] подробно исследуют роль сделок как«инструментарыночногорегулированияэффективностихозяйственныхопераций» и проводят систематизацию разнообразных теорий, объясняющихинтерес к проведению M&A. В качестве основных мотивов M&A авторыописывают следующие. Во-первых, А.Д. Радыгин и Э.Р. Энтов отмечают, чтоM&A являются следствием недостаточной эффективности функционирующейфирмы и могут использоваться в качестве одного из радикальных способоввывода ее из кризиса за счет смены руководящего состава. Во-вторых, мотивыслияний и поглощений можно объяснить теорией гордыни, которая предписываетнедостаточнуюосновательностьинвестиционныхпроектовчрезмернойсклонности к риску и большим амбициям, т.е.

гордыни менеджеров, руководящихкорпорацией, в связи с чем инициатор поглощения исходит из предположения,что новые владельцы смогут обеспечить более высокую стоимость фирмы. Втретьих, важной причиной проведения слияний и поглощений, определяющих ихэффективность, является возможность создания операционных и финансовыхсинергий. В-четвертых, сделки M&A могут оказаться удобной формой выводачастикапиталаизкризисныхотраслейиспособствоватьуспешномуперераспределению ресурсов. И, наконец, описывая мотивы сделок, авторынапоминают о «концепции сигнализирования», описанной первоначально вработе С.

Росса [183], и обращают внимание на значимость объявления о M&Aдля недооцененных компаний: тендерное предложение может служить сигналом 41 для повышения рыночной стоимости фирмы и повлечь за собой обогащение еевладельцев.С.В.Савчуктакжерассматриваетмотивыпроведенияслиянийипоглощений и систематизирует их в три основные группы: мотивы уменьшенияоттока ресурсов, мотивы увеличения и стабилизации притока ресурсов и мотивы,нейтральные по отношению к движению ресурсов [98]. Классификация мотивовM&A проводится и Ю.В.

Игнатишиным, он выделяет их в четыре основныегруппы: операционные, финансовые, инвестиционные и стратегические [31].Следует отметить, что особое место в классификациях как российских, так изарубежных авторов занимает синергетическая теория.

В работе «Созданиедополнительной стоимости компаний при сделках слияний и поглощений.Российский опыт» С.В. Гвардин [15] подробно описывает взаимопроникновениеэффекта синергии и процесса создания добавленной стоимости. По его мнению,стоимость может образовываться не только в рамках одного актива, но и за счетвозможностей других производств, объединения активов и увеличения масштабовдеятельности. В связи с этим С.В. Гвардин выделяет три источника созданиястоимости при M&A: синергетический эффект от объединения, недооценкаобъекта приобретения и дополнительная стоимость активов. На основании этогодовода С.В.

Гвардиным предлагается следующая формула создания добавленнойстоимости посредством M&A:EV = V1 + V2 + V3,(1)где EV- добавленная стоимость, формируемая за счет сделок M&A,V1, V2, V3 – дополнительные эффекты, приводящие к созданию стоимости.Суть первого элемента создания добавленной стоимости – синергетическогоэффекта, по мнению С.В. Гвардина основывается на выделении следующих трехвидовсинергии.Во-первых,операционнойсинергии,базирующейсянавозможности получения эффекта от масштаба производства, выражающегося вликвидации дублирующих функций, консолидации и оптимизации товарныхпотоков и т.п.

Во-вторых, финансовой синергии, которая основывается на 42 возможности реализовывать более масштабные инвестиционные проекты,снижении стоимости привлечения финансовых ресурсов, оптимизации денежныхпотоков и, как результат, высвобождении дополнительных средств. И, в-третьих,инвестиционной синергии, заключающейся в повышении инвестиционнойстоимости компании как бизнеса в целом за счет увеличения масштабов бизнеса.В основе второго элемента создания добавленной стоимости – недооценки актива,как считает С.В. Гвардин, лежит слабое понимание реальной рыночной стоимостисо стороны акционеров бизнеса, за счет недостаточной развитости экономикистраны и отсутствием единого информационного поля, в результате чего разрывпри попытке соизмерения единицы бизнеса с другими отечественными изарубежными компаниями.

С.В. Гвардин отдельно отмечает, что данный элементсоздания добавленной стоимости доступен далеко не всем участникам рынка. Ввыгодном положении оказываются те, кто имеет возможность распознать такуюнедооцененностьзасчетдоступакболееполнойспециализированнойинформации или за счет способности спрогнозировать развитие бизнеса на болеедолгосрочныйпериод.Описываятретийэлементсозданиядобавленнойстоимости при M&A, С.В. Гвардин упоминает о свойстве компании самой по себегенерировать стоимость даже без кардинальных преобразований и реорганизациив единый производственный комплекс.Таким образом, очевидно, что целый ряд российских авторов уделяетвнимание исследованию природы возникновения эффективности сделок послияниям и поглощениям и механизмам создания добавленной стоимости спомощью стратегии на основе M&A.