диссертация (1169911), страница 13
Текст из файла (страница 13)
Так, во втором варианте в случае выкупаакций компании Б за 39 долларов значение коэффициента P/E будет ровно 16,2567(39/2,4) - что больше величины Р/Е компании А равной 14. В первом же вариантеотношение цены выкупа акций к прибыли на акцию компании Б составляет 12,08(29/2,4) - что меньше мультипликатора компании А. В последнем случае как раз ипроисходит рост прибыли на акцию на 0,1 доллара. Зная о таком эффекте, многиекрупные нефтегазовые корпорации стараются поглощать компании с болеенизким мультипликатором, но со значительной прибылью. Тем не менее,подобные эффекты носят краткосрочный характер, т.е.
не учитывается будущийрост прибыли в результате слияний.Следует отметить, что приведенная выше формула 2.1 отражает основнуюсуть оцениваемых сделок, поскольку включает упрощенный механизм всейоценки эффективности российских и международных сделок слияний ипоглощений компаний, в частности, нефтегазовой отрасли.Укрупненноэтапыопределениясинергетическогоэффектаможнопредставить следующим образом (рисунок 2.1).Расчет ценностейТНК до и послеинтеграцииУстановлениеразмера премии длякомпании кандидатаВыявлениезатрат наинтеграциюРасчетсинергетическогоэффектаРисунок 2.1 – Этапы определения синергетического эффекта длямеждународных сделок слияний и поглощенийИсточник: составлено автором.Определение ценности компании будет рассмотрено в следующихпараграфахнастоящегодиссертационногоисследованиячерезнаиболееприемлемые для нефтегазовой отрасли методы оценки и подходы по учетуимеющихся рисков.Премия за контроль основывается на необходимости оплаты акционерамнекоторой суммы сверх ее справедливой ценности для успешного осуществлениясделки по слиянию или поглощению и приобретению преимущества посравнению с держателями миноритарных долей.
По мнению автора, в нефтянойотрасли наибольшее влияние на размер выплачиваемой премии оказывают68наличие лицензий на месторождения, степень их разработки, имеющиесямощности по переработке сырья, наличие развитой сбытовой системы, АЗС игеография их расположения.Так как завышенные премии способны нивелировать последующуюсинергию от покупки нефтяной компании, необходимо обоснованно подходить квопросу определения ее размера.
Несмотря на большую базу данных поосуществлению слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли, на сегодняшнийдень в отечественной практике до сих пор не сформировались устойчивыевзгляды по выявлению наиболее подходящих методов и данных для расчетапремии. Тем не менее, в мировой экономике выделяются следующие методыопределения размера премии54,55:а) экспертный, суть которого заключается в принятии субъективногорешения оценщиком. В рамках данного метода анализируется перераспределениеправ акционеров в пользу покупателя, сопоставление размеров приобретаемыхакций с размерами акций текущих держателей и др;б) нормативный, позволяющий определить премию в соответствии снормативно-правовыми актами государства. Недостатком данного методаявляется его применимость лишь для государственных компаний, акции которыхприватизируются частными или государственными нефтегазовыми компаниями.в) статистический, основанный на изучении накопленных за многие годыпоказателях, которые отражают результаты реальных сделок и операции поценным бумагам (пакетам акций).
Для транснациональных сделок могут бытьиспользованы данные международного обозревателя MergerstatReview, в то времякак для российских сделок наиболее полными данными располагают аудиторскоконсалтинговые компании «большой четверки»: Deloitte Touche Tohmatsu,PricewaterhouseCoopers, Ernst & Young и KPMG.54Рамазанова С.В. Анализ эффективности транснациональных сделок слияний и поглощений на развивающихсярынках капитала [Электронный ресурс] / С.В. Рамазанова // Вестник СПБГУ. – 2016. – Сер.5 (вып. 3). – Режимдоступа:https://cyberleninka.ru/article/v/analiz-effektivnosti-transnatsionalnyh-sdelok-sliyaniy-i-pogloscheniy-narazvivayuschihsya-rynkah-kapitala (дата обращения: 12.12.2016).55Feito-Ruiz I., Fernández A. I., Menéndez-Requejo S. Mergers and acquisitions valuation: the choice of cash as paymentmethod / I. Feito-Ruiz, A.
I. Fernández, S. Menéndez-Requejo // Spanish Journal of Finance & Accounting. – Vol. 44(2015). – pp. 326-351.69Следующим методом определения размера премии является «Правилобольшого пальца», который используется в американской практике слияний ипоглощений в случае, если для эффективной оценки недостаточно данных.Данный способ не пользуется широким применением в нефтегазовой отрасли всилу отсутствия возможности получения корректной оценки. Тем не менее, сутьее заключается в том, что размер премии за контроль составляет 25 процентов отстоимости собственного капитала приобретаемой компании.Далее в целях определения затрат на интеграцию необходимо рассмотретьследующую формулу 2.3 56,57:Ei = Ed + Ec + Et + Eo,(2.3)где: Ed – затраты за использование заемного капитала на интеграцию;Ec – затраты по согласованию сделки с органами государственной власти(федеральная антимонопольная служба и др.);Et – затраты на техническое и технологическое совмещение;Eo – прочие затраты, составляющие 5-10% от общей суммы затрат.При наличии значений ценности компаний, размера премии и суммы затратна интеграцию открывается возможность к определению синергетическогоэффекта (рисунок 2.2).Ценность объединеннойТНКЦенности компаний доосуществления сделкиЗатраты на интеграциюПремия за контроль+==Дельта в ценности компанийдо и после сделкиСовокупные затраты насделку=Синергетический эффектРисунок 2.2 – Определение синергетического эффектатранснациональной корпорацииИсточник: составлено автором.56Graham P., Sheeren E.
Capturing value from M&A in oil and gas: Implications for integration [Electronic resource] / P.Graham, E. Sheeren // McKinsey&Company. – 2015. – May. – Mode of access: https://www.mckinsey.com/industries/oiland-gas/our-insights/capturing-value-from-m-and-a-in-oil-and-gas-implications-for-integration(датаобращения:03.10.2016).57Heslop A. How to Value & Sell Your Business : The Essential Guide to Preparing, Valuing and Selling a Company forMaximum Profit / A.Heslop / London : Kogan Page.
– 2008. – 240 p.70Успешностьмеждународногослияниявомногомопределяетсяпредставленными эффектами и их особенностями функционирования в условияхэффективного рынка. Однако специфика российских сделок заключается в том,что нефтегазовые компании в силу отсутствия обоснованного механизма оценкимогут продаваться с большим дисконтом к ее настоящей ценности.Такимобразом,результатыпроведенныхавторомисследований,изложенных в данном параграфе, позволили сделать следующие выводы.Описанные синергетические эффекты являются основой анализа принятиярешений относительно осуществления международного слияния и поглощения.Указанные эффекты обладают своими особенностями и должны рассматриватьсяввзаимосвязи.Наибольшеезначениедлянефтегазовыхкомпанийприосуществлении трансграничных сделок имеют такие эффекты, как повышениеприбыли в расчете на одну акцию, прирост рыночной ценности компании, а такжеснижение стоимости источников финансирования.
При этом наибольшее влияниена размер выплачиваемой в адрес компании-цели премии оказывают наличиелицензий на месторождения, степень их разработки, имеющиеся мощности попереработке сырья, наличие развитой сбытовой системы, АЗС и география ихрасположения.
Определяемые в дальнейшем затраты позволяют рассчитатьсинергетический эффект, значение которого является важным фактороммеханизма оценки слияний и поглощений, позволяющим принять верноеуправленческоерешениеотносительноцелесообразностипроведениямеждународной сделки.2.2 Методы оценки нефтегазовых компаний при осуществлении сделокслияний и поглощений в зарубежной практикеВсовременныхусловияхтрансграничныесделкипослияниямипоглощениям нефтегазовых компаний играют заметную роль не только внутриодного государства, но и в международной экономике в целом, а оценка ценности(value)сиспользованиемнеобходимыхинструментовприпоглощениях является наиболее распространенной целью оценки.слиянияхи71Согласно методам, широко применяемым в международной хозяйственнойпрактике транснациональных корпораций, а также в соответствии со стандартомоценки «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки»,существуют следующие подходы58,59,60:а) затратный;б) сравнительный;в) доходный.Указанные подходы применяются как в оценке отдельной компании, так и входе осуществления международных сделок слияний и поглощений нефтегазовыхкомпаний.Следуетучесть,чтонесмотрянамногообразиеметодов,соответствующих отдельно взятому подходу, каждый из них имеет своюспецифику.Рассмотрим методы затратного подхода.Методликвидационнойстоимостиприменяетсявходепродажимеждународной компанией своих активов и погашения имеющихся обязательстввследствие прекращения хозяйственной деятельности.
Ценность компании вданном случае определяется разностью между совокупной ценностью активов изатратами на ее ликвидацию. Благодаря этому методу появляется возможностьопределить базовое значение ценности транснациональной компании. Общаяформула оценки компании методом ликвидационной стоимости выглядитследующим образом61,62:LV = PV (∑AVi ) – D – CL,(2.5)где: LV – ликвидационная ценность компании;58Valuation Methodologies in the Oil & Gas Industry [Electronic resource] / Stout Advisory.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
