диссертация (1169832), страница 34
Текст из файла (страница 34)
2014 г. 2015 г.Цена,рублей / барр.1 5522 3001 0522 3562 8423 4803 3653 5993 1092 668Источник: рассчитано по данным табл. 3.10 и 3.11.Необходимо отметить, что в качестве исходной величины для проведениярасчета был выбран сорт нефти Brent, а не российская марка Urals. Это вполнезакономерно.Наданныймоментстоимостьпоставляемойнаэкспортотечественной смеси определяется как производная от складывающейся на биржецены Brent, по сути, Urals торгуется ниже в сравнении с уровнем эталонногосевероморского сорта, дисконт составляет несколько долларов. Ранее уже былапредпринята попытка торговать фьючерсами на отечественную нефть, так в 2006году на бирже NYMEX они стали котироваться под названием REBCO, чторасшифровывалось как Russian Export Blend Crude Oil160. Но в 2012 году торговлябыла прекращена ввиду отсутствия устойчивого спроса161.
В настоящее времяизучаются перспективы по введению фьючерсов на российскую нефть на СанктПетербургской международной товарно-сырьевой бирже, но реализация плановнамечена только на окончание 2016 года162. А потому цена спот на нефть маркиBrent является наиболее удобным механизмом для определения фактическойвыраженной в рублях стоимости барреля нефти.Отдельно требуется указать трудности, возникающие при сопоставлениирублевой цены барреля и рыночной капитализации крупнейших нефтегазовыхкорпораций России. На первый взгляд подобного рода вычисление представляет160NYMEX Announces Margins, Position Accountability Reporting Levels for REBCO Futures on CME Globex[Electronic resource] // CME Group Inc.
– Mode of access: http://cmegroup.mediaroom.com/index.php?s=43&item=983161Ценный урок: почему Rebco не стал настоящей бенчмаркой [Электронный ресурс] // «Нефтетранспортнаятерритория» – Режим доступа: http://www.nefttrans.ru/analytics/tsennyy-urok-pochemu-rebco-ne-stal-nastoyashcheybenchmarkoy.html162Тестовые торги нефтью на экспорт [Электронный ресурс] // ЗАО «СПбМТСБ» – Режим доступа:http://spimex.com/markets/derivatives/futures-for-export-oil/164собой довольно простую задачу, но на самом деле это вовсе не так.
Вся сложностькроется в капитализации, а точнее в том, что в итоге соотносить с фактическойстоимостью барреля. Как уже было установлено ранее, на рыночную оценкувлияет множество факторов, среди них состояние экономики страны в целом инефтегазовой отрасли в частности, рентабельность, эффективность и финансоваяустойчивость компании, слияния и поглощения, выведение активов из структурыкомпании, изменение добычи и запасов, состояние перерабатывающего ихимического бизнесов. По этой причине при проведении сравнения с рублевойценой нефти на величину коэффициентов будет оказывать воздействие большоеколичество не выраженных явной зависимостью составляющих, что можетпривести к возникновению широкого диапазона получаемых значений.
Однакопопытка учесть все факторы способна привести только к дальнейшемуусложнению расчетов и росту погрешности.По причине того, что цена барреля нефти пересчитывается с долларовогозначения в рублевый эквивалент, то стоимость компании требуется отображать втой валюте, в которой номинированы акции, перевод в доллары приведет кпоявлению квадратичной зависимости от курса. В окончательном видекоэффициент, который в дальнейшем будет использоваться для определениявозможной капитализации, имеет вид, как показано в (3.1).
А уже сами значенияпоказателей нефтегазовых компаний, их соотношение и изменение в течениевсего рассматриваемого периода и будут демонстрировать воздействие всехостальных влияющих на рыночную оценку факторов.К Cap Цена барреля Капитализа ция компании в рубляхСтоимость барреля в долларах Курс доллара к рублю(3.1)На основе подобного подхода и были определены искомые коэффициентыдля крупнейших ВИНК страны, данные по которым представлены в табл. 3.13.Необходимо сразу отметить, что согласно структуре самой формулы, чем большевеличина рассчитанного показателя, тем лучше оценка компании по отношению кцене нефти на бирже.
В соответствии с полученными результатами можносделать целый ряд весьма примечательных выводов. Так в сам кризис и до него165для всех попавших в исследуемый перечень отечественных корпораций былхарактерен наиболее высокий уровень значений коэффициента, а это нагляднодемонстрирует, что в тот период времени нефтегазовая отрасль Россииотносительно стоимости нефти высоко ценилась на рынке, даже в условиирезкого падения цен.Таблица 3.13 – Коэффициент отношения капитализации компании кстоимости барреля смеси Brent за 2006-2014 гг., ×109.31.12. 30.12. 31.12. 31.12.
31.12. 31.12. 30.12. 31.12. 31.12. 31.12.2006 г. 2007 г. 2008 г. 2009 г. 2010 г. 2011 г. 2012 г. 2013 г. 2014 г. 2015 г.ПАО «Газпром»4,473,522,441,781,561,130,980,880,961,17ПАО «ЛУКОЙЛ»1,210,740,770,610,480,380,450,430,540,63ПАО «НК «Роснефть»1,660,971,011,030,740,590,740,740,671,01Источник: рассчитано по данным табл. №№ 3.12 и П.27-П.29.Следует заметить, наилучшим образом ситуация складывалась у ПАО«Газпром», а вот ПАО «ЛУКОЙЛ» наоборот выглядело несколько хужеостальных компаний. А это связано, в первую очередь, с тем, что по извлекаемымобъемам ПАО «Газпром» значительно превосходит своих конкурентов понефтегазовой отрасли, хотя в структуре продаж компании основное местозанимает природный газ, стоимость барреля нефтяного эквивалента которогогораздо ниже, чем самой нефти.После кризиса произошли кардинальные изменения, итогом которых сталорезкое падение величины коэффициентов ПАО «Газпром», ПАО «ЛУКОЙЛ» иПАО «НК «Роснефть».
Подобная динамика на фоне отсутствия серьезныхизменений в структуре и операционной деятельности компаний в очередной разподтверждает факт снижения рыночной привлекательности экономики России вцелом и нефтегазового сектора в частности. В дальнейшем столь значительныхизмененийкоэффициентовболеененаблюдалось,апотомуименнопосткризисный период является наиболее ценным для последующего расчетавозможной рыночной капитализации ведущих нефтегазовых корпораций страны.Подробное изучение того, что происходило с коэффициентами крупнейшихВИНК страны через два года после наступления мирового финансового кризиса,166когда ситуация на рынке более-менее стабилизировалась, позволило выявитьтребуемый диапазон значений искомых коэффициентов.Основной интерес в данном случае представляло ПАО «ЛУКОЙЛ», котороев указанном временном отрезке не производило серьезных сделок на рынкеслияний и поглощений и существенно не меняло собственные операционныепоказатели деятельности, а основу добычи составляла именно нефть.
Порезультатам анализа коэффициентов ПАО «ЛУКОЙЛ» видно, что они послекризиса находились в диапазоне от 0,38 до 0,63, причем для периода наибольшихдолларовых цен на смесь Brent были характерны минимальные значения.Коэффициенты ПАО «НК «Роснефть» были выше, чем у ПАО «ЛУКОЙЛ»,что подтверждает большую рыночную капитализацию компании. Но сприобретением ОАО «ТНК-ВР» показатели ПАО «НК «Роснефть» не выросли, а вдальнейшем и ухудшились, приблизившись к уровню своего основногоконкурента по добыче нефти в стране, а это является очередным свидетельствомнегативного влияния сделки. Ситуация выправилась по итогам 2015 года, когдакомпания сократила величину чистого долга.
Получается, что для последующегоопределения вероятной капитализации данной компании можно пользоватьсякоэффициентами, полученными после сделки по поглощению ОАО «ТНК-ВР».После кризиса показатели ПАО «Газпром» также снизились и находились вдиапазоне от 0,96 до 1,56. Безусловно, в случае с ПАО «Газпром» логичнее былобы для сопоставления использовать цены на природный газ. Но спот-рынокразвит в США, в Европе же таким способом реализуется лишь небольшая частьпоставляемого компанией газа. Весь остальной объем продается на основегронингенской модели ценообразования, в соответствии с которой действуетпринцип «бери или плати», а сама стоимость газа посредством формулы,содержащейся в долгосрочном контракте, привязана к цене на нефть.
Поэтомуиспользование подобного коэффициента даже для ПАО «Газпром» не теряетсвоей актуальности.Помимо установления возможного диапазона значений коэффициентов приподобном анализе возникают более сложные задачи, которые связаны с167определением прогнозной стоимости нефти марки Brent и вероятного курса рубляпо отношению к доллару США. Некоторые аналитики сравнивают процесспрогнозирования нефтяных цен с вращением лотерейного колеса. Но, тем неменее, ряд серьезных организаций публикуют собственное видение развитиянефтяного рынка на определенный временной интервал в будущем.Всемирный Банк163 и Международный Валютный Фонд164 в своиханалитических материалах приводят прогноз по средней цене марок Dubai, BrentиWTI. СобственныеМеждународноговариантыбудущейЭнергетическогостоимости нефтиАгентства165идажеуимеютсяуДепартаментагосударственных сборов Аляски166.Результаты исследования показали, что наиболее полный анализ приводитEIA.
В публикуемых данных содержится двухгодичный прогноз ежемесячныхсредних цен на нефть, в том числе и для сорта Brent167. Кроме того, для указаннойсмеси приводятся несколько долгосрочных сценариев ежегодной среднейстоимости вплоть до 2040 года, среди которых есть базовый вариант, а такжерасчеты для случаев хорошего и слабого экономического роста, высоких и низкихцен на нефть и наличия больших ресурсов нефти и газа168.При анализе всех имеющихся долгосрочных сценариев по стоимости сыройнефти марки Brent наиболее близким к существующему среднемесячномупрогнозу на два ближайших года является вариант, рассчитанный при условиисохранениябольшихресурсовнефтиигазаиразвитиятехнологий.Действительно, на данный момент в нефтяной отрасли сложилась такая ситуация,когда предложение значительно превышает спрос, что вызвано наращиванием163Commodity Markets Outlook, July 2016 [Electronic resource] // The World Bank Group – Mode of access:http://pubdocs.worldbank.org/en/328921469543025388/CMO-July-2016-Full-Report.pdf164Data projections actual prices through 08/18/16 [Electronic resource] // The International Monetary Fund – Mode ofaccess: http://www.imf.org/external/np/res/commod/data/data0816.xls165Medium-Term Oil Market Report 2016 [Electronic resource] // The International Energy Agency – Mode of access:https://www.iea.org/Textbase/npsum/MTOMR2016sum.pdf166Revenue Sources Book 2016 Spring [Electronic resource] // Alaska Department of Revenue Tax Division – Mode ofaccess: http://www.tax.alaska.gov/programs/documentviewer/viewer.aspx?1255r167Short-term Energy Outlook [Electronic resource] // U.S.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
