Диссертация (1137823), страница 3
Текст из файла (страница 3)
Однакомногие исследователи указывают, что у фирмы, находящейся в собственности работников, меньше возможностей для привлечения капитала из внешних источников по сравнению с фирмами, контролируемыми акционерамиаутсайдерами [Faleye, Mehrotra, Morck, 2006; Omran, 2009].12Как правило, российские работы, связанные с решением агентскойпроблемы между собственниками, менеджерами и работниками предприятийбыли посвящены вопросам участия работников в акционерном капитале и вуправлении компаниями. Приватизация, определив исходную структуру собственности российских компаний, существенным образом повлияла на формирование системы корпоративного управления. Среди основных работ повопросам приватизации в России следует отметить исследования Джонса[Jones, 1998], Филаточева и др. [Filatotchev et al., 1999], Бойко и др.
[Boycko,Schleifer, Vishny, 1995]. Стоит уделить особое внимание небольшому числуопубликованных в 1990-е годы работ, рассматривавших вопросы политикизанятости фирм в связке с вопросами корпоративного управления. Как правило, это были исследования, целиком посвященные или в какой-то мере затрагивавшие такой аспект, как собственность работников в акционерных обществах [Афанасьев и др., 1997; Buck et al., 1999; Nuti, 1995]. Этот интересбыл связан с особенностями российской модели приватизации, в ходе которой трудовые коллективы и менеджеры получили значительные преференции и стали собственниками контрольных пакетов акций большинства приватизированных компаний. По мере снижения доли работников в капиталероссийских предприятий в постприватизационный период интерес к проблемам сложных взаимоотношений менеджеров и акционеров, менеджеров и работников, а также работников и акционеров постепенно угасал.
В последнеевремя он в значительной мере сместился к вопросам защиты прав миноритарных акционеров российских компаний от оппортунизма менеджмента имажоритарных собственников, то есть к классической проблеме корпоративного управления (II тип проблем корпоративного управления).Необходимо отметить также ряд работ, посвященных анализу влияниякорпоративных конфликтов на рядовых работников компаний. Традиционнопринято считать, что в результате корпоративных конфликтов происходитперераспределение благосостояния рабочих в пользу владельцев бизнеса[Shleifer, Summers, 1988], однако есть и работы, свидетельствующие о суще13ствовании положительных эффектов для рядовых сотрудников компании.Например эмпирические исследования Лихтенберга и Сигела [Lichtenberg,Siegel, 1990], МакГукина и Нгуена [McGuckin, Nguyen, 2001].
Авторы отмечают рост занятости и заработной платы после сделок на рынке корпоративного контроля, но при этом для больших предприятий эффект оказывается нестоль значительным. Есть работы, подтверждающие тот факт, что выигрышработников фирмы в результате сделки будет больше, если продается (илипокупается) только часть активов в сравнении с ситуацией, когда компаниюцеликом поглощает другая фирма [Siegel, Simons, 2008].Традиционно принято считать, что рынок корпоративного контроляповышает эффективность бизнеса двумя способами: за счет перераспределения корпоративных активов и дисциплинируя менеджеров. При этом идею отом, что рынок корпоративного контроля создает определенные стимулы длятого чтобы дисциплинировать менеджеров, поддерживают и подтверждаютэмпирическими фактами в своих работах Андрэд [Andrade, Mitchell, Stanford,2001], Дженсен и Рубак [Jensen, Ruback, 1983], Шарфстайн [Scharfstein,1988], Буркарт и Рафф [Burkart, Raff, 2010], Ипполито [Ippolito, 2006].Для целей нашего исследования в общем потоке теоретической и эмпирической литературы, посвященной организации корпоративного управления в компаниях, актуально осветить несколько направлений анализа:1.
взаимодействие между советами директоров как представителямипринципала и менеджерами как агентами;2. внешние эффекты смены менеджмента для компаний;3. влияние угрозы поглощения на стоимость компании и благосостояниеее владельцев;4. влияние эффекта репутации менеджеров при осуществлении сделок нарынке корпоративного контроля;5. формирование оптимального контракта с использованием различныхинструментов мотивации работников.14При анализе литературы для нас представляют интерес не только выводы теоретических моделей, сколько особенности их предпосылок, а такжето, какие именно эмпирические свидетельства приводят авторы в качествеобоснования возможности применения своей модели. Результаты такого анализа использованы при разработке собственной теоретико-игровой модели,представленной во второй главе работы, а также при сборе и обработке информации о деятельности компаний для иллюстрирующей её выводы третьейглавы.1.1.
Взаимодействие между советами директоров какпредставителями принципала и менеджерами как агентамиВ любой компании существуют конфликты интересов и различия вовзглядах на стратегию развития. Однако при грамотно выстроенной системекорпоративного управления они нейтрализуются, а возникающие разногласия решаются цивилизованным путем. Например, если в компании большинство членов совета директоров являются независимыми и их репутация неподвергается сомнению, то предполагается, что они действуют в интересахсобственников. Если в компании выстроен адекватный механизм вознаграждения менеджеров (в частности, существует реально независимый и компетентный комитет по вознаграждениям), то стимулы менеджеров будут соответствовать задаче максимизации долгосрочной стоимости компании, а акционеры не обвинят менеджмент в получении чрезмерной компенсации.Однако большинство авторов ранних работ не уделяли должного внимания проблеме взаимоотношений между советами директоров как представителями принципала и менеджерами как агентами.
Исключением стала работа Буркарта и Раффа, которая представляет собой новое видение тех стимулов, которые заставляют менеджеров участвовать в сделках на рынке корпоративного контроля. В то время как в основном теоретические исследования сфокусированы на исследовании угрозы поглощения, комплексный анализ требует рассмотрения стимулов для менеджеров, которые существуют нетолько при риске быть захваченными, но также при возможности самим по15глотить другую компанию. Представленная Буркартом и Раффом модельпозволяет рассмотреть и оценить обе возможности.
Также авторы изучаютвзаимосвязь между рынком корпоративного контроля и другими механизмами корпоративного управления (в частности вмешательством совета директоров в деятельность фирмы) [Burkart, Raff, 2010].Кратко модель можно описать следующим образом. Совершая удачнуюсделку, менеджер компании-покупателя получает возможность в будущемуправлять фирмой больших размеров. Будущие выгоды от контроля представляют собой сложные стимулы для повышения эффективности работыменеджеров. Возможность поглощения снижает риск неблагоприятного отбора и сокращает плату менеджерам. Следовательно, рынок корпоративногоконтроля может принести выгоды акционерам даже в отсутствие дисциплинирующих поглощений, например, если он не влияет на риск сокращенияобъемов производства [Burkart, Raff, 2010].Возможность поглощения фирмы служит стимулирующим механизмомдля менеджера, если фирма имеет достаточное финансирование.
Принимаярешение относительно того, каким должен быть уровень финансового обеспечения, доступный для менеджера, акционеры сталкиваются со следующейпроблемой: с одной стороны, большое количество средств может привести квозникновению неприбыльных сделок, снижающих акционерную стоимость.С другой стороны, рост возможностей управлять большой империей приуспешных показателях снижает риск неблагоприятного отбора и приводит кснижению вознаграждения менеджерам в будущем.
Модель авторов свидетельствует о том, что возможные убытки от будущих слияний и поглощений,с одной стороны, и чувствительность показателей к уровню вознагражденияменеджеров [performance sensitivity of CEO pay], с другой, изменяются разнонаправлено [Burkart, Raff, 2010].В соответствии с предпосылками Буркарта и Раффа команда менеджеров может быть смещена или по решению совета директоров, или в результате враждебного поглощения фирмы. Оба механизма корпоративного управ16ления определяют общую угрозу увольнения. Увольнение менеджера, прикотором фирма работает с убытками, повышает стоимость бизнеса.
Вопервых, это создает стимулы для менеджеров, чтобы они прилагали определенные усилия ex-ante, и повышает стоимость фирмы ex-post, заменяя неэффективного менеджера фирмы на более эффективного. Вмешательство советадля замены неэффективного менеджера может быть весьма затратным длякомпании и более интенсивное давление рынка корпоративного контролявсегда ослабляет стимулы для вмешательства совета директоров.
Перспектива продажи фирмы сокращает стоимость неэффективного менеджера, а угроза поглощения его дисциплинирует [Burkart, Raff, 2010].Буркарт и Рафф в своем исследовании предлагают также закрытую модель рынка, на котором действует множество небольших идентичных фирм,которые взаимодействуют через рынок слияний и поглощений.
Особенностью модели является то, что в равновесии вмешательство совета будетслишком сильным и поэтому оно может оказаться неэффективным. Вмешательство совета увеличивает стоимость фирмы, позволяя заменить некомпетентных менеджеров. Определяя уровень финансирования, доступный менеджерам для проведения поглощений, акционеры каждой фирмы игнорируюттот факт, что чем больше выделяется средств, тем больше угроза самим бытьзахваченными менеджерами потенциальных целевых компаний [Burkart,Raff, 2010].Роль фирмы на рынке поглощений (покупатель или целевая компания)не определена заранее, но зависит от финансовых показателей деятельностифирмы.
Фирмы с плохими показателями потенциально являются целевымикомпаниями,афирмысхорошимипоказателями–компаниями-покупателями [Burkart, Raff, 2010].Модель представляет собой простую двухпериодную игру с рискомбезответственности, в которой акционеры нанимают менеджеров, не зная изначально о том, какими те обладают способностями. Впоследствии менеджеры могут быть уволены двумя способами: либо совет директоров нанимает17кого-то другого, либо фирму покупает другая компания, которая меняет команду управленцев.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
