Редин Д.В. - Управление финансовыми операциями, страница 8

Сущность собственного капитала проявляется через его функции, которые, в первую очередь, зависят от жизненного цикла коммерческой организации. В табл. 4.1 представлены функции собственного капитала, реализуемые на разных стадиях жизненного цикла компании.

Таблица 4.1

Функции собственного капитала коммерческой организации¹¹

Выполнение представленных функций вне зависимости от размера, вида деятельности, организационно-правовой формы и формы собственности коммерческой организации будет способствовать формированию эффективной системы управления собственным капиталом. В свою очередь это позволит обеспечить высокие темпы наращения ресурсного потенциала компании, необходимый уровень финансовой устойчивости на всех стадиях жизненного цикла, постоянный рост эффективности ее деятельности.

Менеджмент любой коммерческой организации стремится расширить возможности роста компании и привести ее к долгосрочному финансовому успеху. С этой целью могут быть разработаны разные стратегии финансирования деятельности, в частности, с преимущественным использованием либо собственных, либо заемных источников.

В то время как использование заемных средств для инвестиций в активы (например, выпуск облигаций) предусматривает серию заранее определенных процентных платежей кредитору, выпуск дополнительных акций приводит к появлению новых партнеров по бизнесу. Все держатели акций разделяют как успех фирмы, так и неудачи в бизнесе, пропорционально количеству акций в собственности.

Следует подробнее рассмотреть финансовые операции, совершаемые с собственным капиталом компании. С этой целью мы рассмотрим понятие акций, рынок акций, принципы оценки акций компаний на рынке. Мы изучим те факторы, которые определяют рыночную цену на акции компании, а также показатели, при помощи которых аналитики фондового рынка делают свои прогнозы.

Знание основ оценки акций на рынке необходимо для принятия финансовых решений, чтения информации фондового рынка, публикуемой в специализированных изданиях. Приобретенные знания могут также оказать влияние на Ваши решения как частного лица. Что касается профессиональной деятельности в области управления финансами, следует иметь в виду, что любой проект привлекателен для фирмы только в том случае, если он оказывает положительное влияние на благосостояние акционеров, то есть увеличивает его.

Финансирование путем размещения обыкновенных акций

Капитал, сформированный из обыкновенных акций, является основной финансовой структуры компании. Этому способу финансирования присуща определенная степень риска. Акционеры получают дивиденды только в том случае, если компания получит прибыль. Не существует заранее оговоренной ставки начисления дивидендов. Более того, доходы сначала направляются на выплату процентов кредиторам и дивидендов держателям привилегированных акций. Та же очередность для держателей обыкновенных акций соблюдается и при ликвидации бизнеса. В качестве компенсации за столь высокий риск вложений держатели обыкновенных акций претендуют на достаточно высокий уровень доходности. При этом владельцы обыкновенных акций несут ограниченную ответственность по убыткам компании, определяемую суммой, которую они в нее инвестировали.

Следует отметить, что доходность по обыкновенным акциям может быть достаточно высокой, поскольку проценты по долговым обязательствам и дивиденды по привилегированным акциям фиксированы, после их выплаты вся оставшаяся к распределению прибыль находится в распоряжении держателей обыкновенных акций. Владельцы обыкновенных акций осуществляют контроль над бизнесом: они имеют право голоса, которое дает им возможность выбирать менеджеров компании и смещать их с занимаемых должностей.

Для компании финансирование за счет обыкновенных акций удобно, поскольку между компанией и акционерами не существует договоренности о выплате дивидендов даже в том случае, если прибыли достаточно. Требование выплаты дивидендов может существенно отразиться на финансовой устойчивости компании в период выхода на новый уровень развития, начала нового направления бизнеса или просто в период финансовых затруднений. При преимущественном финансировании за счет обыкновенных акций таких проблем не возникает.

Таковы сравнительные преимущества и недостатки финансирования путем выпуска обыкновенных акций.

Финансирование путем размещения привилегированных акций

Привилегированные акции несут для своих владельцев меньший уровень риска, чем обыкновенные акции. Как правило по привилегированным акциям устанавливается фиксированная ставка доходности, сохраняющаяся из года в год, и дивиденды по этим акциям выплачиваются до выплаты дивидендов по обыкновенным акциям. Если компания закрывается, владельцы привилегированных акций имеют приоритет над требованиями владельцев обыкновенных акций (согласно учредительным документам). Поскольку привилегированные акции имеют более низкий уровень риска, инвесторам обеспечен меньший уровень доходности, чем обычно предлагается владельцам обыкновенных акций. Как правило владельцы привилегированных акций не имеют права голоса, хотя это право им может быть предоставлено, если возникает задолженность по выплате им дивидендов.

Имеется множество различных типов привилегированных акций. Кумулятивные привилегированные акции дают инвесторам право получать задолженность по дивидендам, которая образовалась в результате недостатка прибыли за предыдущие периоды. Происходит накопление задолженности по дивидендам, затем, когда прибыли становится достаточно – задолженность выплачивается. Некумулятивные привилегированные акции не дают инвесторам такого права. Если компания не в состоянии выплатить причитающиеся дивиденды в течение определенного периода времени, владелец привилегированных акций теряет право их получения. Существуют привилегированные акции с участием в распределении прибыли, их владельцы имеют право не только на получение фиксированных дивидендов, но также могут рассчитывать на дополнительный доход после начисления дивидендов владельцам обыкновенных акций. Выпускают также отзывные привилегированные акции, компания-эмитент может выкупить их обратно в определенный момент в будущем. Поскольку риски инвестирования по таким акциям ниже, дивиденды по ним обычно тоже ниже.

Упражнение 4.1

По вашему мнению, рыночная цена каких акций является более изменчивой – обыкновенных или привилегированных? Объясните, почему.

Можно провести параллель между капиталом в части привилегированных акций и заемным капиталом. В обоих случаях инвесторам предлагается фиксированная ставка доходности. Между тем капитал в форме привилегированных акций является куда менее популярной формой капитала с фиксированным доходом, чем заемный капитал. Причиной тому то, что дивиденды, выплачиваемые владельцам привилегированных акций, не формируют налоговых льгот (вычетов), в то время как проценты по кредитам уменьшают налогооблагаемую прибыль компании. С точки зрения интересов владельцев обыкновенных акций предпочтительнее, чтобы все более ранние требования формировали налоговые льготы, поскольку это оставляет больше свободных средств на выплату дивидендов по обыкновенным акциям.

1. Управление стоимостью собственного капитала

Управление стоимостью привилегированных акций

Рассмотрим стоимость привилегированных акций как суммы издержек на привлечение средств от продажи акций. Эта величина является функцией объявленных дивидендов. Отметим, что в отличие от долговых обязательств расходы по поддержанию величины собственного капитала не являются обязательными, даже в части привилегированных акций. Поэтому выпуск привилегированных акций не связан с риском юридического банкротства. Между тем, как отмечалось ранее, обязательства по привилегированным акциям являются более значимыми, чем обязательства по обыкновенным акциям.

Большинство корпораций, которые выпускают привилегированные акции, намерены полностью выплачивать объявленные дивиденды. Требуемая (рынком) доходность по этим акциям может служить в качестве основы оценки их стоимости. Заметим, что у привилегированных акций нет конкретного срока погашения. Тогда их стоимость, k, можно представить в следующем виде:

, где D_p – объявленные ежегодные дивиденды, а Р₀ – текущая рыночная цена привилегированных акций.

Представим, что компания выпускает акции номиналом 50 усл.ден.ед. и продает на рынке по текущей рыночной цене 49 усл.ден.ед. Процент дивидендных выплат 10 %. Тогда стоимость привлечения капитала путем выпуска привилегированных акций составляет 5 усл.ден.ед. / 49 усл.ден.ед. = 10,20%.

Обратите внимание, что в расчетах не учитываются налоги, поскольку дивиденды выплачиваются уже после налогообложения.

Оценка стоимости собственного капитала по модели дисконтирования дивидендов

Труднее всего оценить стоимость собственного капитала в целом, поскольку источники, из которых поступают средства, разнообразны. Средства могут поступать изнутри самой компании (накопление полученной прибыли для целей развития бизнеса) или извне (продажа обыкновенных акций). С точки зрения теории стоимость того и другого источника можно рассматривать как минимальную ставку доходности, которую компания должна обеспечить за счет реализации той части инвестиционного проекта, которая финансируется собственным капиталом, чтобы сохранить рыночную цену своих обыкновенных акций. Если компания инвестирует капитал в проекты, ожидаемая доходность которых ниже, чем требуемая, тогда рыночная цена акций на достаточно длительном отрезке времени снизится.

Согласно модели оценки активов на базе дисконтирования дивидендов стоимость собственного капитала можно представлять как ставку дисконтирования, которая уравнивает приведенную стоимость всех ожидаемых будущих дивидендов на одну акцию (с точки зрения инвесторов) и текущую рыночную цену одной акции.

Метод дисконтированных дивидендов применительно к акциям это классический метод капитализации дохода, обычно используемый для оценки стоимости финансовых активов. Метод базируется на положении, впервые сформулированном Джоном Вильямсом, и состоящем в определении стоимости компании как суммарной сегодняшней стоимости дивидендов.

Суть метода капитализации дохода состоит в определении стоимости ценной бумаги как суммарной (приведенной) стоимости потока будущих доходов, которые данный актив обеспечивает его владельцу. Доходы по акциям имеют форму дивидендов. Следовательно, для того, чтобы определить стоимость акции, необходимо рассчитать суммарную сегодняшнюю стоимость дивидендов, которые будут выплачены в будущем. Ставка дисконтирования при этом должна отражать доходность альтернативных способов вложения средств со сравнимой степенью риска.