Автореферат (1151063), страница 5
Текст из файла (страница 5)
Подобная логикаобусловлена также дискретностью процесса принятия решения – ключевые решения по инновационному проекту часто принимаются в определенные, заранее известные моменты времени.4.Сформулирован комплексный подход к оценке реальных опционов инновационно-инвестиционных проектов, учитывающий такие особенности инновационной деятельности, как высокая неопределённость истадийность реализации. Определено место метода реальных опционов всемействе методов оценки инновационных проектов и выявлены ключевые факторы выбора способа оценки стоимости встроенных реальных опционов, к которым относятся: значение чистого дисконтированного дохода(ЧДД) проекта без опционов, степень зависимости денежных потоков отизменения цен на рыночные активы; степень уникальности проекта; количество связанных с проектом реальных опционов; опыт и знания менеджеров.На основе анализа литературных источников были выделены пять основных подходов к оценке стоимости реальных опционов: классический, субъективный, подход на основе отказа от использования рыночных активов, модифицированный классический, интегрированный.
Анализ данных подходов в17диссертационном исследовании был совмещён с анализом моделей оценки реальных опционов и системой классификаций видов реальных опционов.Для создания предложенного комплексного подхода были выделеныключевые факторы, влияющие на выбор того или иного подхода:- значение чистого дисконтированного дохода (ЧДД): если ЧДД проектаположителен, проект выгоден и без реальных опционов, в то время как в случае, когда ЧДД проекта равно нулю или отрицательно, включение реальныхопционов в проект направлено на то, чтобы увидеть скрытый в инновационномпроекте потенциал быть выгодным при определённом стечении обстоятельств,но которые можно оказать влияние;- степень зависимости инновационной идеи от изменения цен на рыночные активы: на стоимость проекта и связанных с ним опционов влияют цены нарыночные активы, или же стоимость определяется изменением иных показателей, в том числе за счёт частных рисков;- степень уникальности проекта: проект связан с выполнение уникальныхмероприятий, которые никто до этого не выполнял (радикальные инновации);предполагает выполнение новых для организации, но выполнявшихся другимиорганизациями мероприятий; проект является традиционным для организации;- сколько реальных опционов связано с проектом: в проекте выделен одинили несколько опционов, какой тип взаимосвязи между опционами;- опыт и знания менеджеров: есть ли у менеджеров необходимые знания иопыт применения метода реальных опционов для экономической оценки инновационных и инвестиционных проектов организации.В диссертации идентифицированы три типа задач, которые могут возникнуть в ходе оценки реальных опционов: экспресс-оценка стоимости инновационного проекта с реальными опционами; оценка одного реального опциона,встроенного в проект; оценка сложных (составных) опционов инновационногопроекта.
В основе оценки стоимости инновационного проекта со встроеннымиреальными опционами лежит базовая модель расчёта ЧДД, к которому прибавляется стоимость встроенных реальных опционов инновационного проекта.На основе сравнительного анализа различных подходов был сформулирован комплексный подход, предлагающий комбинировать разные модели оценкиреальных опционов в зависимости от типа поставленной задачи, доступной информации и сложности инновационного проекта.
Предложенный подход представляется наиболее выигрышным с точки зрения соотнесения точности результата и усилий по получению этого результата.Экспресс-оценка стоимости опционов проводится с целью получения понимания, стоит ли проводить более детальный анализ реальных опционов проекта. Если проект изначально выгоден, экспресс-оценка позволит понять и оценить примерную стоимость опциона, а также выявить не создающие положительную ценность опционы.
Если проект изначально невыгоден, то экспрессоценка позволит понять, стоит ли продолжать детальный анализ проекта свстроенными опционами, или проект следует отклонить. Для данных целейнаиболее подходят классический и субъективный подходы в зависимости отдоступности информации и степени уникальности проекта. Если в качестве ба-18зового актива выступает рыночный актив, использовать следует классическийподход.
Однако в большинстве случаев для экспресс-оценки подойдёт субъективный подход: он позволит определить стоимость реально опциона быстро, нетратя время на сбор большого количества информации, а возможные неточности будут сглажены последующим детальным анализом (если его проведениебудет признано целесообразным). Таким образом для экспресс-оценки предлагается использовать подход на основе формулы Блэка-Шоулза-Мертона.При оценке единичных опционов необходимо определить уровень уникальности инновационного проекта и структуру риска. Если проект относится ктрадиционным, то и связанные с проектом реальные опционы являются стандартными. Следовательно, уровень доходности по схожим проектам будет отражать и стоимость стандартных реальных опционов, встроенных в проект.
Втаком случае можно ограничиться анализом дерева решений. В остальных случаях следует совместить применение дерева решений, подхода на основе отказаот использования рыночных активов и модифицированного классического подхода, однако предлагается это делать в расширенном виде, применяя биномиальную модель, а также дополнив используемую в модифицированном классическом подходе структуру рисков. В модифицированном подходе предлагаетсякроме двух вариантов (преобладание публичных и преобладание частных рисков) добавить третий случай, когда о полном или почти полном преобладаниикакого-то вида рисков говорить нельзя, поскольку риски каждой из групп имеют место. Соответственно используется многошаговая процедура, где стоимость проекта со встроенными реальными опционами определяется движениемпо дереву решений от конечных моментов времени к начальным с использованием формулы: u (1 rб .
р. ) (1 rб . р. ) d ДД t 1 ДД t 1ududДД t 1 rб . р.(1)где: ДД t – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационногопроекта со встроенным реальными опционом в момент времени t; ДД t1 – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационного проекта в момент времени t+1 при благоприятном развитии событий (относительно моментавремени t); ДД t1 – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационного проекта в момент времени t+1 при неблагоприятном развитии событий (относительно момента времени t); rб .
р. – безрисковая ставка процента; u иd – коэффициенты роста и падения стоимости проекта за период.При этом доход (приведённая стоимость) инновационного проекта в момент времени t+1 считается отдельно при благоприятном и неблагоприятномсценариях следующим образом:ДДt1/ max[ ДДбоt/1 ; ДДt1/ ; ДРОt1/ И t1/ ] ДПt1/ (2)где: ДДбоt/1 – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационного проекта в случае, если не происходит исполнения реального опциона;19ДД t1/ – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационногопроекта с учётом оптимального исполнения реальных опционов в более поздние моменты времени; ДРОt1/ – дисконтированный доход (приведённая стоимость) инновационного проекта в результате исполнения реального опциона вмомент времени t+1; И t1/ – инвестиционные затраты, связанные с исполнениемреального опциона в момент времени t+1 (цена исполнения опциона); ДПt1/ –денежный поток от инновационного проекта в момент времени t+1.
Знак / означает, что расчёты проводятся раздельно для благоприятного и неблагоприятного сценариев (относительно момента времени t).Поскольку расчёты осуществляются пошагово, то стоимость реальногоопциона сразу интегрируется в расчёты денежных потоков, и значение ЧДД будет получено по формуле:(3)ЧДД 0 ДД 0 ПИ0где ПИ 0 – инвестиции в проект в начальный момент времени.В ситуации, когда с проектом связаны несколько реальных опционов,необходимо оценить степень уникальности проекта и уровень знаний и опытаменеджеров, оценивающих проект.
Для проектов с невысокой степенью уникальности наилучшей рекомендацией будет использование подхода на основеотказа от использования рыночных активов. Исключением может быть толькослучай, когда в проекте несколько опционов европейского типа, которые связаны с колебанием цены хорошо наблюдаемого рыночного актива.
Для проектовс высокой степенью уникальности, предполагающих создание принципиальноновых товаров и технологий, которые раньше никем не создавались потенциально больше подходит интегрированный подход. Однако его использованиетребует высокого уровня знаний и опыта оценки опционов со стороны сотрудников. С учётом данного фактора для организаций, не имеющих опыта оценкистоимости реальных опционов, разумным решением будет применение подходана основе отказа от использования рыночных активов как первого шага, с дальнейшим переходом к использованию интегрированного подхода по меренакопления опыта работы с реальными опционами. Данное последовательноедвижение к использованию интегрированного подхода в первую очередь актуально для инновационно-активных организаций, которые постоянно реализуютинновационные проекты.
В результат расчёт стоимости проекта с опциономбудет осуществляться следующим образом:ДД t u (1 rб . р. ) (1 rб . р. ) d ДД t 1 ДД t 1ud ud1 rб . р.,(4)ДД t1/ max[ ДДбоt/1 ; ДД t/1 ; ДРО{1}t/1 И{1}t/1 ; ДРО{2}t/1 И{}t/1 ;... ДРО{N }t/1 И{N }t/1 ] ДПt/1ЧДД 0 ДД 0 ПИ0где: ДРО{1}t/1 ; ДРО{2}t/1 ;... ДРО{N}t/1 – дисконтированный доход (приведённаястоимость) инновационного проекта в результате исполнения в момент времени20t+1 реальных опционов {1};{2};…{N} соответственно; И{1}t/1 ; И{2}t/1 ;...И{N}t/1 –инвестиционные затраты, связанные с исполнением в момент времени t+1 реальных опционов {1};{2};…{N} соответственно.Удобство данных формул связано с тем, что они не используют дополнительной информации, кроме той, что необходима для расчёта ЧДД и анализарисков проекта.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
