Диссертация (1151010), страница 13
Текст из файла (страница 13)
Несмотря на это,необходимо понимать, как строится расчет для того, чтобы можно было проверить результат.Ставка дисконтирования, используемая для расчета дисконтированного денежногопотока является комбинацией двух факторов:1) Общая временная стоимость денег, связанная с финансовым рынкомпроцентных ставок;2) Премия за риски, связанные с конкретными инвестициями.Выбор ставки дисконтирования, очевидно, является решающим показателем вопределении приведенной стоимости денежных потоков проекта, и, следовательно, ценностипроекта, как объекта инвестирования: чем выше ставка, тем меньше NPV и наоборот.
Ставкадисконтирования часто используется как «барьерная ставка» [163, 50], в том смысле, что еслипри использовании этой ставки NPV положительна, то инвестирование является приемлемым,а если она отрицательная, то уровень возврата на инвестиции является низким, и поэтомуинвестирование не целесообразно.Использование расчетов NPV на практике может быть наглядно проиллюстрировано спомощью сопоставления двух инвестиционных проектов – A и B (см.
табл. 2.1).Первоначальные суммы для каждого проекта равны и составляют 1000 у. е., денежный потокза 5 лет - 1359 у. е. и приносит доход в 350 у. е. Денежный поток каждого года дисконтируетсяк NPV по ставке 10%. Год «0» является моментом осуществления инвестиций, а оставшиесяденежные потоки приведены с полугодовыми интервалами.Таблица 2.1. Расчет чистой приведенной стоимостиПроект B0(b)Проект АКоэффициент(c) Денежный NPVдисконтированияпоток[(c)/(b)][(1 + 0,1)(a)]1.0000-1000-1000-1000-100011.100034030920018221.210030525223519431.331027020327020341.464123516130520851.610520012434021135049350-2(а)ГодВсего(d) Денежный NPVпоток[(d)/(b)]Источник: Составлено авторомОчевидно, что несмотря на равенство недисконтированных денежных потоков, чистаяприведенная стоимость проекта А равна 49 (за 5 лет сумма дисконтированных денежных58потоков составит 1049 у.
е.), в то время как для проекта В NPV=–2. Соответственно, проектА является более выгодным. Эти отличия в расчетах дисконтированных потоковиллюстрируют необходимость инвесторами планировать денежные потоки во времени.Если тот же самый поток дисконтировать по ставке 5%, NPV инвестиций А будет равна184, а B - 154. Таким образом, при изменении барьерной ставки вывод о том, что проект Аявляется более привлекательным, не меняется, однако проект B из сомнительного проектастановится весьма привлекательным. Это иллюстрирует, насколько важен правильный выборставки дисконтирования.Расчет дисконтированного денежного потока также является инструментом оценкиинвестиций, которые уже состоялись.
Если договор государственно-частного партнерства, какожидается, обеспечит поток доходов порядка 1000 у. е. в год в течение следующих 20 лет,ценность инвестирования в этот проект определяется путем дисконтирования этого потокадоходов к NPV. Выбор ставки дисконтирования снова создает существенную разницу врезультате, если этот поток дисконтируется по ставке 15%, его значение 6,259, но если ставкаравна 8%, его значение 9,818. Таким образом, инвесторы имеют разные оценки стоимостипотока будущих доходов.
Выводом является то, что из-за использования разных ставокдисконтирования, один и тот же проект может иметь различную ценность для разныхинвесторов.Внутренняя норма прибыли (IRR) оценивает доходность инвестиций на протяжениивсего срока реализации проекта. Это ставка дисконтирования, при которой чистаяприведенная стоимость равна нулю [31]. Таким образом, в примере, представленном в табл.2.1, внутренняя норма прибыли проекта А равна 12,08%, а проекта В — 9,94%, что еще разподтверждает, что проект А являются более выгодным Расчет можно проверить придисконтировании двух денежных потоков с соответствующими ставками (табл. 2.2).
Прирасчете внутренней нормы прибыли необходимо учитывать, что к подобным вычислениямследует внимательно относиться, если денежные потоки в разных периодах принимаютположительные и отрицательные значения, потому что эти расчеты могут дать несколькорезультатов.59Таблица 2.2.
Расчет внутренней нормы прибылиКонецПроект АПроект ВгодаДенежный потокNPV при 12,08%Денежный потокNPV при 9,94%0-1000-1000-1000-100013403032001822305243235194327019227020342351493052095200113340212Всего35003500Источник: Составлено авторомПри сравнении двух проектов необходимо принимать во внимание их размеры.NPV проекта D больше, чем проекта C, но это связано с тем, что сумма инвестиций впроект D больше (см.
табл. 2.3). Как очевидно из расчета IRR, проект C более выгодный.Постепенно увеличивающиеся 1000 у. е., инвестированные в проект D, в сравнении с проектомC дают значительно меньший возврат на инвестиции.Таблица 2.3. Расчет внутренней нормы прибыли в различных по величине проектахПроект С-1000Проект D-2000Денежный поток после 1 года (b)14002600NPV 10%273364IRR40%30%NPV выгод [=NPV (b)] (с)12732364NPV затрат [= (а)] (d)10002000Коэффициент[(c)/(d)]1.27:11.18:1Начальные инвестиции (a)Анализ «затраты-выгоды»рентабельностиИсточник: Составлено авторомДля того, чтобы лучше сравнить эти инвестиции, к расчету внутренней нормы прибылиможно добавить анализ «затрат-выгоды», как показано во второй части таблицы (см. табл.
2.3).Данный анализ показывает, что проект С дает больший возврат на инвестиции, а расчет IRRподтверждает это. Данный принцип свидетельствует о том, что любой проект скоэффициентом рентабельности больше единицы является привлекательным, но проект снаибольшим коэффициентом рентабельности является наиболее привлекательным.
С другой60стороны, если нет проблем с финансированием и нет необходимости освобождения капитала,то появляются сомнения в том, что проект D является более привлекательным, так как онгенерируют абсолютный чистый доход.Как уже упоминалось ранее, расчеты IRR неуместны, когда для проекта характерночередование положительных и отрицательных потоков в различные периоды (например, там,где инвестирование происходит в несколько этапов, с доходами, построенными между каждойфазой инвестиций, или там, где есть конечная стоимость для инвестиций). Эти расчеты могутдать несколько результатов.
Так, в таблице 2.4 показан денежный поток, в котором значенияотрицательные вначале, потом положительные в первом периоде, затем отрицательные вовтором периоде. Он может быть дисконтирован как под 10%, так и под 20% для того, чтобычистая приведенная стоимость равнялась нулю, то есть внутренняя норма прибыли можетбыть, как 10%, так и 15%.Необходимо отметить, что стандартные электронные программы возможно покажуттолько один результат.Таблица 2.4. Внутренняя норма прибыли и положительные/отрицательные денежныепотокиПериодДенежныйпотокСтавка дисконтирования10%КоэффициентNPVдисконтированияСтавка дисконтирования20%КоэффициентNPVдисконтирования012ИтоговыйNPV-50,000115,000-66,0001.000000.909090.826441.000000.833330.69444-50,000104,545-54,5450-50,00095,833-45,8330Источник: Составлено авторомБолее общей задачей с IRR является анализ в расчете того, что происходит спромежуточными денежными потоками.Из таблицы 2.5.
видно, что проект E дает больший возврат на инвестиции, а расчет DCFподтверждает это, но IRR обоих проектов одинаковы. Это связано с тем, что стандартныйрасчет внутренней нормы прибыли предполагает, что денежные средства, изымаемые изпроекта, рефинансируются по ставке IRR до конца расчетного периода (таким образом, какпоказано в третьем столбце таблицы 2.5, если денежные потоки за 1, 2, 3 и 4-й годыреинвестировать под 15% ежегодно, то общая сумма достигнет 2011 у. е.
к концу 5-го года).Несмотря на то, что проект F создает денежный поток быстрее, допущение, что эти средствамогут быть реинвестированы под 15% может быть некорректным, ведь в данном случае доход61от инвестиций будет учитываться дважды. Таким образом, в IRR изначально переоцененыденежные потоки, а увеличение срока приводит к росту IRR при использовании высокогокоэффициента реинвестирования.
Это имеет особое значение для проектов государственночастногопартнерства,которыеотличаютсядлительностьюсрокареализации,а,следовательно, большим количеством прогнозных периодов.Таблица 2.5. Внутренняя норма прибыли и реинвестированные денежные потокиГодПроект EДенежный поток012345ВсегоNPV при 12%IRR, %-1,00000002,0111,01114115%Денежныйпоток-1,0002982982982982984927515%Проект FРеинвестированныйежегодный денежныйпоток при 15% до 5 года5224543953432982,011Источник: Составлено авторомВ литературе предлагаются два способа для учета искажений такого рода:1) Модифицированная внутренняя норма доходности (МIRR). При расчете MIRRинвестиции и реинвестиции приводятся к началу проекта, для чего используется ставкадисконтирования.
![](https://s.studizba.com/z.php?f=/templates/si/i/noavatar.png&w=100&h=100&t=1"){kind=avatar}
