Автореферат (1138500), страница 5

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 5)

Активы, служащие обеспечением бумаг, в тех или иных странах также различны.К примеру, превалирующим на европейском рынке секьюритизации является жилищнаяипотека, а в Японии основным видом обеспечения являются автокредиты.В целях работы оценивался потенциал российских лизинговых активов для последующейсекьюритизации. Как показал анализ, в России пока не существует полноценного механизмасекьюритизации, что, в первую очередь, объясняется отсутствием законодательногорегулирования.

Вместе с тем, на рынке существуют отдельные элементы секьюритизации ввиде продажи активов или эмиссии бумаг. Такую форму секьюритизации автор называетквази-секъюритизацией. Рассмотренные в рамках исследования первые эмиссии долговыхобязательств, инициированные лизинговыми компаниями, позволяют с уверенностьюсмотреть на будущее секьюритизации лизинговых активов в России.В работе проанализирована деятельность четырех операторов лизингового рынка: ОАО"РТК-лизинг", ООО "Глобус-лизинг", ОАО "Машлизинг" и ЗАО "Информ-сервис-лизинг".Как показал анализ, компании проводили выпуск долговых обязательств, как правило,процентных, стоимостью от 300 млн. долл. Исключение составляет ЗАО "Информ-сервислизинг"', стоимость выпуска которого не превысила 18 млн.

долл. США в среднем по пятиразмещенным траншам. Эмиссия бумаг производилась сериями, а превалирующий уэмитентов период размещения ценных бумаг составлял один год. Для размещения быливыбраны центральные торговые площадки России: ММВБ и СПВБ. Проведенный в работеанализ характеристик лизинговых компаний и предоставляемых ими условий позволилсделать вывод о том, что эмитентами российского рынка становятся крупные компании.Можно говорить о первом опыте синтетической секьюритизации на российском рынкелизинга: кредитные ноты (CLN) были выпущены ОАО "Уральским лизинговым центром".Рассмотренные примеры эмиссий - первый шаг в формировании института секьюритизации вРоссии для финансирования лизинговых сделок в дополнение к другим источникамфинансирования.В качестве полноценной секьюритизации в России на настоящий момент можнопривести два примера: сделку по секьюритизации автокредитов, проведенную Банком"Союз", на сумму 50 млн.

долл. и секьюритизацию задолженности по кредитным картам,осуществленную Росбанком на сумму 300 млн. евро12.Во второй главе представлен инвестиционный аспект секьюритизации. В первой частирассмотрены альтернативные источники финансирования лизинговых сделок. Как видно изопредставленного ниже рисунка 1, банковский кредит продолжает оставаться доминирующейформой финансирования лизинговых сделок. Вместе с тем, можно говорить о возрастающейдоле сделок, профинансированных за счет небанковских ресурсов.

На рисунке 1 эмиссия,проводимая лизинговыми компаниями, включена в категорию "прочие ресурсы",составляющую в 2004 году 4,3% от общего объема финансирования и равна, по расчетамавтора, 1,2% в доле прочих источников финансирования лизингового сектора.___________________________________________12С учетом дополнительной эмиссии.В рамках исследования альтернативных источников финансирования лизинговых сделокпроведен сравнительный анализ секьюритизации с договором кредита и займа, договоромфинансирования под уступку денежного требования, договором коммерческого кредитапоставщика и эмиссией ценных бумаг. Выявлены преимущества и недостатки каждого изперечисленных инструментов финансирования.

Как показал анализ, традиционныеинструменты финансирования (в первую очередь, договор кредита) имеют достаточнопростую организационную процедуру. Однако не любой заемщик может иметь доступ нарынок банковского кредита на выгодных для него условиях. Договор факторинга можетбыть эффективным инструментом ускорения оборотного капитала, однако, данная услугаявляется весьма дорогостоящей. Выход на рынок ценных бумаг, напротив, позволяетпривлекать финансирование по выгодной стоимости для компании. Секьюритизацияобъединяет в себе преимущества эмиссии и факторинга: лизинговая компания получаетсравнительно дешевое финансирование за счет эмиссии ценных бумаг и оптимизируетлизинговый портфель, продав пул активов компании специального назначения.Во второй части разработана классификация участников секьюритизации и определеныих роли и мотивы участия в сделке.

Автор делит участников сделки на прямых икосвенных. В соответствии с представленной классификацией существует три прямыхучастника схемы:Инициатор секьюритизации (лизинговая компания), эмитент (SPV, или компания:специального назначения) и инвестор. Для анализа операторов лизингового рынка быларазработана многокритериальная классификация лизинговых компаний, среди критериевкоторой можно выделить такие, как специализация компании, масштаб проводимыхопераций, стоимость сделки, категория клиентов, тип предмета лизинга.

Классификацияэмитентов также проводилась по ряду признаков. Во-первых, это организационно-правоваяформа компании. Во-вторых, принадлежность к той или иной юрисдикции. В-третьих, этовид секьюритизации (настоящая или синтетическая). В-четвертых, это форма эмитируемыхценных бумаг (долговые или долевые бумаги).В качестве инвесторов в обеспеченные ценные бумаги выступают преимущественноинституты (пенсионные фонды и страховые компании), заинтересованные в долгосрочном инадежном вложении средств, а применяемая при секьюритизации модельсубординированного финансирования предполагает наличие траншей ценных бумаг,различных по соотношению риска и доходности, рассчитываемых на определеннуюкатегорию инвесторов.Лизингополучатель не относится к числу прямых участников сделки секьюритизации,однако, именно от добросовестности и платежеспособности должника зависитсвоевременность лизинговых платежей, что, в свою очередь, определяет выплатыинвесторам.Как показало исследование, из косвенных участников особую роль при подготовкесекьюритизации играют рейтинговые агентства, присваивающие рейтинг эмитируемымбумагам, и андеррайтеры, размещающие ценные бумаги на рынке и гарантирующие выкупчасти из них.

В работе были рассмотрены показатели, которые используют международныерейтинговые агентства для анализа. Оценка проводится по трем фундаментальным аспектамкредитных рисков: кредитоспособность обеспечения, финансовая структура ценной бумагии юридическая независимость эмитента.В третьей части проанализированы экономические выгоды и риски для участниковсекьюритизации. Для инвестора приобретение обеспеченных ценных бумаг означаетнадежность и низкий риск. Для компании-эмитента - комиссионное вознаграждение заобслуживание.

Наибольшее внимание в работе было уделено лизинговой компании, какреципиенту финансирования. Для этого было выявлено девять преимуществсекьюритизации для лизинговой компании: 1). снижение стоимости привлеченных ресурсов:2). дополнительный источник финансирования; 3). гибкий источник финансирования; 4).диверсификация портфеля; 5). повышение ликвидности; 6). оптимизация управлениябалансом предприятия; 7). эффективное разделение рисков; 8). улучшение финансовыхпоказателей; 9). расширение бизнеса.

Основным из представленных выше преимуществявляется сравнительно более дешевое финансирование лизинговых сделок в результатесекьюритизации.Определен состав затрат инициатора при секьюритизации. Автор выделяет постоянныезатраты, не связанные с объемом проводимой эмиссии (получение кредитного рейтинга,услуги аудитора, юриста), и переменные, величина которых зависит от объема проводимойсекьюритизации (услуги андеррайтера, кредитная поддержка). Реализация сделкисекьюритизации предполагает минимальный уровень эффективности. Для оценкиминимального объема секьюритизации автор использует формулу экономическойбезубыточности.

Как показали расчеты, минимально эффективный уровень секьюритизациирасполагается в интервале 50-100 млн. долл.Построена классификация рисков лизинговой компании и разработана оригинальнаясхема рисков лизинговой компании при секьюритизации. Автор выделил пять блоковрисков: риск несостоятельности эмитента, риск банкротства лизинговой компании, рискструктурирования сделки, правовой риск (в т.ч. риск признания недействительным договоракупли-продажи и риск валютного регулирования) и риск налогового бремени. Проведенанализ инструментов управления рисками секьюритизации и разработан механизмвнутренней и внешней защиты.

Автор относит к внутренним способам управления рискамиэлементы, заложенные в сделку секьюритизации (дополнительное обеспечение, избыточныйспред, система субординированных траншей). Внешние способы автор определяет какдополнительную гарантию со стороны косвенных, не участвующих в сделке сторон(андеррайтинг сделки, кредитный рейтинг, страхование).В третьей главе рассматривается управление процессом секьюритизации.

Первая частьпосвящена структуризации сделок секьюритизации. Разработан подход к структурированиюсделок секьюритизации. Автор проводит оценку в трех направлениях. Во-первых, проведенанализ структуры базовой лизинговой сделки. В работе рассмотрены различные моделивзаимодействия участников в рамках лизинговой сделки. Представлены: классическаятрехсторонняя сделка; схема с дополнительным участием сторон (участиеперерабатывающего предприятия или головной компании); схема с использованиемкредитно-экспортного агентства; схема страхования финансовых рисков; схема сиспользованием вексельного оборота.

Во-вторых, исследованы схемы и видысекьюритизации. Автор выделяет классические сделки, предполагающие продажу актива, исинтетические, при которых происходит только передача риска компании. В-третьих,определены факторы (названные в работе параметрами собственно секьюритизации),которые необходимо учитывать при структурировании сделок по секьюритизации. Авторвыделяет следующие показатели: анализ деятельности компании-инициатора эмиссии,качество активов, цена и условия продажи активов, структура денежного потока, структурапокупателя-SPV, в т.ч.

его организационно-правовая форма и юрисдикция, налогообложениеучастников сделки.Для оценки качества лизинговых активов была разработана оригинальная системапоказателей и сформулированы рекомендации по их использованию. Автор выделяетследующие показатели: коэффициент финансового рычага лизинговой компании (LL),средний срок до истечения договора лизинга в портфеле (LM, WALM), процентвыплаченных лизинговых платежей (LPP), просрочка платежа (D), коэффициентгеографической концентрации (LGC), коэффициент отраслевой диверсификации (LID),удельный вес лизингополучателя в портфеле (LS), удельный вес актива в портфеле (LAS).Во второй части представлена эконометрическая модель лизингового рынка с учетомсекьюритизации.

Применен регрессионный анализ к оценке лизингового рынка и построенаэконометрическая факторообразующая модель лизингового рынка США. Модельразрабатывалась с целью выявления факторов, определяющих динамику развития рынкализинга, а также зависимостей, существующих на рынке.

Характеристики

Список файлов диссертации