Диссертация (1137945), страница 16

Просмтор этого файла доступен только зарегистрированным пользователям. Но у нас супер быстрая регистрация: достаточно только электронной почты!

Текст из файла (страница 16)

Это подтверждает одно из частоупоминаемых преимуществ копул о том, что они позволяют болеекачественно выявлять взаимосвязь, учитывая возможные нелинейные связи,которые игнорируются коэффициентом корреляции. В Таблице 2 нижеприводится более детальное сравнение по коэффициентам эффективности,которые также выше у предложенного нового метода.Таблица 2 Сравнение коэффициентов эффективности портфелей акций стоимости, построенных двумя разнымиспособами93Коэффициент GainTo-PainКоэффициентСортиноСреднегодовоенегативноестандартноеотклонениеМаксимальнаяпросадкаКоэффициент ШарпаСреднегодовоестандартноеотклонениеСреднегодовой доходНакопленный доходСтарыйподходНовыйподход364.5%14.86%35.45%0.4272.88%-22.2%0.670.20513.7%17.78%36.17%0.4972.06%-22.0%0.810.25Из полученных результатов можно сделать несколько выводов относительносоставления портфелей акций стоимости: Оптимизированные по предложенной методике портфели акцийстоимости, отобранные из всего множества акций по принципунаименьшего значения мультипликатора Price-to-Book и входящие всписки Топ-30% и Топ-40%, дают преимущество перед индексомММВБ – Полный доход Преимущество предложенной методики оптимизации портфеля акцийстоимости достигается за счет более высокого соотношения ожидаемойдоходности к предполагаемому риску портфеля в сравнении ссоответствующим соотношением параметров индекса ММВБ – Полныйдоход Хотя основная часть преимущества была реализована в 2009 году, наосновеполученныхрезультатовможнополагать,чтооптимизированный портфель акций стоимости имеет преимуществоперед рынком в периоды его роста и отстает от рынка в периоды егоснижения94 Оптимизация портфеля акций стоимости с использованием обратногомультипликатораPrice-to-Bookвкачествеоценкиожидаемойдоходности позволяет получить результаты, которые существеннопревосходятрезультатыпортфеляакцийстоимости,оптимизированного с помощью ковариационной матрицы, то естьадаптированный стилизованный портфель Марковица При смягчении требований к определению акции как акции стоимостипреимущество портфеля акций стоимости перед рынком снижается,что заметно при сравнении доходностей портфелей Топ-30%, Топ-40%и Топ-50%.3.2 Портфель акций ростаКак упоминалось ранее, портфель акций роста, по сути, являетсядиаметральной противоположностью портфеля акций стоимости.

В отличиеот последнего, при отборе акций, наилучшим образом удовлетворяющимопределению акций стоимости, приведённом в главе 2, в портфель акцийроста отбираются акции с наибольшими значениями мультипликаторов. Вслучае данного исследования использовался мультипликатор Price-to-Book,так как информация по его значениям была доступна по наибольшемуколичеству акций за наибольший период времени, что давало возможностьполучить большее количество наблюдений. Таким образом, для портфеляакций роста отбираются акции с наибольшими значениями мультипликатораPrice-to-Book. Как и в случае с акциями стоимости, используется несколькоуровней отсечки – лучшие 30%, 40% и 50%, при этом соответствующиесписки пересматриваются на ежемесячной основе.После составления трех списков акций роста, для каждого спискапроизводится процедура оптимизации инвестиционного портфеля.

Припрочих равных, акции с наибольшим значением мультипликатора Price-toBook, то есть акции, наилучшим образом удовлетворяющие определениюакций роста, получают наибольший вес в итоговом портфеле. Как и в случае95с портфелями акций стоимости, полученные портфели сравниваются с«бенчмарками» – индекс ММВБ и индекс ММВБ Полный доход (то естьиндекс, учитывающий дивидендныевыплаты до налогов), наивнымпортфелем акций роста и адаптированным стилизованным портфелемМарковица.На рисунке 4 представлено сравнение накопленного дохода полученныхпортфелей акций роста и индексов ММВБ и ММВБ-Полный доход. Каквидно из рисунка, портфель акций роста Топ-30% даже уступает портфелямакций роста Топ-40% и Топ-50%.

В тоже время, различие накопленногодохода для портфеля акций роста Топ-30% и портфеля акций роста Топ-50%не очень существенно, хотя последний и лучше по доходу. Получается, чтосписок акций роста Топ-40% включает акции, которые отсутствуют в спискеакций Топ-30%, но при этом приносят больший доход портфелю. Возможно,это «догоняющие» акции, то есть акции, которые в моменте имеют большийпотенциал, чем абсолютные лидеры списка акций роста, за счет того, что несразу были восприняты рынком положительно. Схожую логику можноприменить и в отношении доходности акций роста Топ-50% и акций ростаТоп-30%. В тоже время, в сравнения со списком акций роста Топ-40%,список акций Топ-50%предлагает излишнюю диверсификацию, чтоприводит к меньшей доходности.

При этом все три портфеля в долгосрочнойперспективе приносят больший доход, чем «бенчмарки» – индекс ММВБ ииндекс ММВБ Полный доход.96800%Top 30% акций роста700%Top 40% акций роста600%Top 50% акций роста500%Индекс ММВБ Полный доход400%Индекс ММВБ300%200%100%01.01.201701.07.201601.01.201601.07.201501.01.201501.07.201401.01.201401.07.201301.01.201301.07.201201.01.201201.07.201101.01.201101.07.201001.01.201001.07.200901.01.200901.07.200801.01.200801.07.200701.01.200701.07.2006-100%01.01.20060%Рисунок 4 Накопленный доход портфелей акций роста в сравнении с «бенчмарками» за период с 2006 года пофевраль 2017.Для более качественного сравнения динамики накопленного дохода ивыявления наличия преимущества портфелей акций роста перед рынком вкраткосрочной и среднесрочной перспективах далее на рисунке 5 приводитсялогарифмическая разница дохода данных стилизованных портфелей и доходаиндекса ММВБ Полный доход.

По данному графику динамика преимуществавыглядит более стабильно восходящей по сравнению с аналогичнымграфиком для эффективных портфелей акций роста на рисунке 3. Тем неменее, большую часть времени с 2006 года по середину 2008 года портфелиакций стоимости отставали от «бенчмарка», также в период снижения рынкав 2011 году. В остальные периоды динамика портфелей акций ростаопережающая. Кроме того, из графика на рисунке 5 видно, что портфельакций роста Топ-30% в отдельные периоды приносит больший накопленныйдоход, чем портфель акций Топ-50%, хотя это преимущество не сохраняетсяв конце анализируемого периода – февраль 2017.970.6Логарифмический спрэд Top 30% акций роста и индекса ММВБполный доходЛогарифмический спрэд Top 40% акций роста и индекса ММВБполный доходЛогарифмический спрэд Top 50% акций роста и индекса ММВБполный доход0.50.40.30.20.101.11.201601.06.201601.01.201601.08.201501.03.201501.10.201401.05.201401.12.201301.07.201301.02.201301.09.201201.04.201201.11.201101.06.201101.01.201101.08.201001.03.201001.10.200901.05.200901.12.200801.07.200801.02.200801.09.200701.04.200701.11.2006-0.201.06.2006-0.101.01.20060-0.3-0.4Рисунок 5 Логарифмическая разница накопленной доходности портфелей акций роста и индекса ММВБ-ПолныйдоходДалее имеет смысл рассмотреть подробно коэффициенты эффективностиоптимизированныхпортфелейакцийстоимостивсравнениис«бенчмарками».

Соответствующие показатели приведены в Таблице 3.Изтаблицы можно сделать ряд выводов, которые были недоступны при анализепортфелей только на основе графиков накопленного дохода: Портфели акций роста (все три) являются более рискованными всравнении с индексом ММВБ по большинству рисковых показателей, аименно по значениям максимальной просадки и среднегодовогостандартного отклонения. В тоже время, значение среднегодовогонегативного стандартного отклонения у портфеля акций роста Топ-40%ниже, чем у индекса ММВБ-Полный доход, а максимальная просадкахотя и выше, но различие составляет меньше 1% и его можно считатьнесущественным. Тем не менее, комбинированные показатели риска и доходности длявсех трех портфелей акций роста Топ-30%, Топ-40% и Топ-40%оказываются лучше, чем у «бенчмарков», соответственно более98высокий риск этих портфелей оправдан более высокой ожидаемойдоходностью.

Об этом говорят соответствующие более высокиезначения коэффициентов Шарпа, Сортино и Gain-To-Pain. Среднегодовой доход портфеля акций роста Топ-40% даже превышаетего среднегодовое негативное стандартное отклонения, о чем говориткоэффициент Сортино, превышающий 1. С этой точки зрения портфельможно даже считать приемлемым самостоятельным инструментомуправления активами, но максимальная просадка в абсолютномзначении остается высокой, и это будет вызывать сильный дискомфорту потенциальных инвесторов, использующих данный портфель бездополнительных инструментов.Таблица 3 Показатели эффективности портфелей акций роста в сравнение с бенчмаркамиАкцииАкцииАкциироста Топ-роста Топ-роста Топ-30%40%50%ИндексММВБИндексПолныйММВБдоходНакопленный доход479.8%646.1%551.2%142.0%73.8%Среднегодовой доход17.18%19.88%18.42%8.30%5.11%Среднегодовоестандартное отклонение29.91%29.45%30.19%26.02%26.11%0.570.680.610.320.20Максимальная просадка72.92%68.53%72.98%67.91%68.25%Среднегодовое негативноестандартное отклонение-20.7%-18.9%-19.9%-22.3%-21.6%Коэффициент Сортино0.831.050.930.370.24Коэффициент Gain-To-Pain0.240.300.250.120.07Коэффициент Шарпа99Стоит отметить, что, как и в случае с портфелями акций стоимости, даже привидимом преимуществе всех трех портфелей акций роста Топ-30%, Топ-40%и Топ-50% перед индексом ММВБ-Полный доход, коэффициенты Шарпа иGain-to-Pain ниже 1.

И, хотя они лучше, чем у акций стоимости, онинедостаточновысоки,чтобыданныйподходвоспринималсяпрофессиональными участниками индустрии управления активами какполноценный самостоятельный инструмент инвестирования. По меньшеймере,можносчитатьуместнымдополнениепроцедурыкакой-либостратегией «тайминга», то есть сокращением экспозиции на акции в периодысущественного снижения рынка, что находится за пределами данногоисследования.Имеет смысл рассмотреть, дает ли процедура оптимизации инвестиционногопортфеля акций роста какое-то преимущество в сравнении с болеетрадиционным подходом. Для этого далее производится сопоставлениеэффективности стилизованного портфеля акций роста, построенного спомощью CVaR на основе Vine-копул с адаптированным стилизованнымпортфелем Марковица.

График сравнения накопленного дохода портфелейакций роста Топ-40% (как наилучшего из рассмотренных портфелей акцийроста), построенных двумя разными подходами приводится на рисунке 6.1009Стилизованный портфель Марковица дляакций роста87Стилизованный портфель CVaR на основекопул для акций роста65432128-Feb-200630-Jun-200631-Oct-200628-Feb-200730-Jun-200731-Oct-200729-Feb-200830-Jun-200831-Oct-200828-Feb-200930-Jun-200931-Oct-200928-Feb-201030-Jun-201031-Oct-201028-Feb-201130-Jun-201131-Oct-201129-Feb-201230-Jun-201231-Oct-201228-Feb-201330-Jun-201331-Oct-201328-Feb-201430-Jun-201431-Oct-201428-Feb-201530-Jun-201531-Oct-201529-Feb-201630-Jun-201631-Oct-201628-Feb-20170Рисунок 6 Сравнение накопленной доходности портфелей акций роста, построенных двумя разными способамиИз графика видно, что новый подход позволяет получить больший доход всравнении с более традиционным подходом, в основе которого лежитпроцедура оптимизации на основе матрицы ковариаций.

Об этом говорят икоэффициенты эффективности управления портфелем, приведенные втаблице 4. Новый подход предоставляет значительно больший ожидаемыйдоход при схожих или даже меньших оценках риска.Среднегодовой доходСреднегодовоестандартноеотклонениеКоэффициент ШарпаМаксимальнаяпросадкаСреднегодовоенегативноестандартноеотклонениеКоэффициентСортиноКоэффициент GainTo-PainСтарыйподходНовыйподходНакопленный доходТаблица 4 Сравнение коэффициентов эффективности портфелей акций роста, построенных двумя разнымиспособами296.3%13.2%29%0.4571%-20%0.650.19678.3%20.3%29%0.6969%-20%1.020.30101Из полученных результатов можно сделать несколько выводов относительносоставления портфелей акций роста: Оптимизированные по предложенной методике портфели акций роста,отобранных из всего множества акций по принципу наибольшегозначения мультипликатора Price-to-Book и входящих в списки Топ30%, Топ-40% и Топ-50% дают преимущество перед индексом ММВБ– Полный доход Преимущество предложенной методики оптимизации портфеля акцийроста достигается за счет более высокого соотношения ожидаемойдоходности к предполагаемому риску портфеля в сравнении ссоответствующим соотношением параметров индекса ММВБ – Полныйдоход.

Характеристики

Список файлов диссертации